每經記者 張 斯 每經編輯 陳俊傑
曾豪擲2200萬元拍下papi醬廣告的麗人麗妝IPO被否。1月26日晚間，證監會官網掛出了當日IPO審核結果，在6家審核的企業中（包括1家取消審核），上海麗人麗妝化妝品股份有限公司（簡稱麗人麗妝）未通過。
《每日經濟新聞》記者注意到，作為阿里巴巴最早投資的公司之一，麗人麗妝背靠阿里確實嘗到了甜頭，但同時也面對依賴單一平臺、返利風險、營業收入與淨利潤增幅不匹配、是否存在利潤調節行為等質疑。
「阿里」成了雙刃劍
據招股書披露，麗人麗妝成立於2010年5月，2012年阿里創投A輪投資麗人麗妝，之後將股份轉讓給了阿里網絡，目前阿里網絡持股比例為19.55%，居於創始人黃韜之後，位列第二大股東。
麗人麗妝的主營業務包括化妝品電商零售、品牌營銷服務和化妝品分銷，其中，化妝品電商零售業務貢獻超九成銷售收入。而這九成的收入，主要是通過品牌授權，在天貓平臺開設品牌官方旗艦店的模式銷售產品獲取。
也就是說，麗人麗妝電商零售業務主要以買斷銷售模式為主。可以理解成化妝品品牌的經銷商，只不過渠道變為天貓平臺，也就是「線上專櫃」。
麗人麗妝起步的時候，正值阿里系平臺流量劇增、國內化妝品電商起步階段。招股書顯示，2014~2016年度和2017年1~6月，麗人麗妝分別實現營業收入7.2億元、12.2億元、20.2億元和12.1億元。
麗人麗妝創始人黃韜曾說，「電商的盤子80%都在阿里這邊，我幹嘛還去別的地方捯飭呢？」但也許正是極度依賴阿里，帶來了運營平臺單一的重大風險。在發審委的質疑問詢中，第一條就提出，「請發行人代表說明發行人與阿里巴巴在平臺運營服務、廣告推廣費用、推廣活動安排、搜索排序及其他交易條件方面是否與同行業可比公司一致等3個問題。」
招股書顯示，從2014年~2017年上半年，麗人麗妝向阿里支付的廣告推廣費用分別為0.73億元、1.15億元、1.71億元及0.61億元；支付平臺運營費用分別為0.34億元、0.61億元、0.88億元、0.66億元，二者在公司的支出中佔比很高。
在中國電子商務協會高級專家莊帥看來，由於麗人麗妝銷售收入中電商零售佔比超過九成，更像是一家品牌集合的渠道公司，還是沒有自有品牌，單一渠道發展策略，自然會被資本市場看成該公司有成長空間的天花板。
「如果把麗人麗妝與絲芙蘭、屈臣氏這類經銷商相比，後者在線下實體、線上與京東、天貓都有合作，渠道健康，但麗人麗妝渠道單一。如果與阿里投資的另一家已經上市的電商代運營公司寶尊電商相比，後者又是在電商運營和電商服務方面為主營收入，空間大。因此，麗人麗妝被質疑公司可持續增長能力，在情理之中。」莊帥如此評論。
淨利潤空間狹窄
《每日經濟新聞》記者注意到，儘管麗人麗妝幾年來銷售額都達十數億元，但是在這一串光鮮的數字背後，卻是極低的利潤率和高昂的銷售費用，以及買斷銷售模式所帶來的資金壓力。
根據招股書中合併利潤表顯示，麗人麗妝在2014年、2015年和2016年度實現的銷售額分別為7.16億元、12.17億元和20.16億元，但淨利潤分別只有568萬元、3271萬元和8070萬元。經計算得出，麗人麗妝在這3年的淨利潤率分別只有0.8%、2.7%以及4.0%。
淨利潤空間狹窄，或是制約麗人麗妝資本之路的主要原因。其此前的招股書中也表示，由於買斷銷售模式要求麗人麗妝承擔店鋪運營、營銷推廣和人力成本，公司有著較大的資金壓力。
同時，公司還面臨著返利風險。發審委的質疑問詢中提出，「發行人報告期品牌方返利金額較大，品牌方執行的返利政策對發行人經營業績構成重要影響。請發行人代表說明不同品牌方的返利政策是否存在重大差異，同一品牌方的返利政策報告期是否發生重大變化等5個問題。」
返利是化妝品品牌方為穩定零售價格體系、促進產品銷售的一種商業慣例。根據招股書顯示，2014~2017年上半年，麗人麗妝收到的品牌返利分別為約1億元，1.33億元，1.75億元及1742萬元，佔比主營業務毛利的36.71%、30.50%、24.56%及4.03%。返利佔公司毛利的比例較高。
也就是說，品牌方執行的返利政策對公司的經營業績構成一定的影響。如果品牌方返利政策變化或其他因素導致公司獲得的返利出現下降甚至無法收取返利，公司的盈利能力將受到較大影響。
此前，黃韜曾公開表示，麗人麗妝的模式能夠成立，最核心的是做到了三點：「一是成為品牌商最賺錢的通路，讓品牌商主動幫我們；二是讓天貓願意幫我，那就要高價值地利用天貓分配的流量；三是永遠保證有10個點的利潤。」
在當前的模式下，平臺和品牌商都成為影響公司經營的主要因素。
或是意識到了「線上專櫃」運營模式盈利空間有限、長期依賴天貓平臺等問題，麗人麗妝也在招股書中給出風險提示。更新的招股書中，麗人麗妝曾就攤薄即期回報填補措施作出承諾，稱將完善利潤分配製度，強化投資回報制度，積極提升公司競爭力和盈利水平。顯然，這並未獲得證監會的認可。
（責任編輯：關婧）