2月8日，新三板創新層企業巨網科技(833344.OC)發布了最新的投資者保護方案，公司預計將從新三板摘牌並被上市公司收購。由於新三板企業退市比主板更加頻繁，投資者保護成為市場關注的重點。
今年1月，創新層企業亨達股份（831687.OC）由於申請摘牌時沒有詳細說明投資者保護條款，遭到股轉公司和青島證監局問詢。目前，新三板對企業退市時如何補償中小投資者沒有強制規定，但監管者對於投資者權益安全十分敏感。
業內人士表示，新三板企業股權比較集中，小股東處於弱勢地位。如果企業摘牌時不做好妥善安排，投資者手中股票可能變為廢紙一張，打擊投資者參與市場交易的積極性。
新增自由項保護小股東
巨網科技於2015年9月掛牌新三板，主要從事網際網路廣告的精準投放業務。公司去年上半年營業收入為2.06億元，同比增長超過3倍，歸屬於母公司淨利潤2300多萬元。公司曾採取做市轉讓，半年報顯示，公司股東共有94戶。
1月26日，巨網科技公告稱，將申請從新三板摘牌，中小板上市公司三維通信(002115.SZ)擬以發行股份或股份加現金的方式收購公司實際控制人鄭劍波、王瑕夫婦手中的股份。兩人一共持有巨網科技57%的股權。
2月8日，巨網科技公布了最新的投資者保護方案。公司控股股東或指定第三方承諾，公司終止掛牌後的三個月內，以10-15億元公司估值為基礎，經協商收購股東手中的公司股票。控股股東承認，若半年內再出售公司股票，價格與本次收購一致。
方案新增了中小股東的選擇權，小股東也可以把股份賣給上市公司，價格和掛牌公司控股股東一樣。如果中小股東還持有異議，在公司的控股股東與上市公司籤署正式的發行股份購買資產協議且生效的情況下，可以以上市公司收購掛牌公司的每股價格，要求控股股東現金收購。
根據收購意向協議，鄭劍波夫婦還需要推動其他股東向三維通信出售巨網科技股份。
巨網科技今年1月停牌前最後一個交易日收於7.68元，總市值為7.52億元。按照公司上半年業績，10-15億元的估值基礎意味著控股股東可能以20-30倍的市盈率收購中小股東股份，超過上市公司普遍接受的15倍市盈率。
福建華興創投業務五部副總經理林彥鋮告訴第一財經記者，「整個方案比較合理，收購價格比市場價格更高，對小股東權益有保障，明確了只要小股東同意停止掛牌就全部收購。」
他表示，「散戶能買到股權參與到上市公司併購裡的機會是比較少的，如果小股東不願意讓大股東收購，可以選擇換成上市公司的股權，一起參與到這次併購中。這保障了小股東的選擇權。但是也明確了後續併購失敗的風險要小股東自己承擔，如果沒有併購成功，只有等待下一次機會，由大股東收購或者由新的上市公司收購，或者公司獨立IPO。」
投資者保護迫在眉睫
去年以來，已經有69家新三板掛牌公司退市，僅今年初摘牌的就有13家。由於新三板企業退市比主板更加頻繁，投資者保護成為市場關注的焦點。
今年1月6日，創新層企業、皮鞋製造商亨達股份突然宣布出於戰略調整考慮申請從新三板摘牌，公司實際控制人承認將在能力範圍之內收購異議股東股份。但市場並不買帳，股轉公司和青島證監局先後向公司發送問詢函，要求公司說明對於做市商、異議股東的權益保護安排，具體說明回購方案，包括回購價格、回購時間、回購數量、資金安排等。
亨達股份共有10家做市商，股東人數達到152戶。公司做市最高價曾達到7.89元，摘牌公告發布後已經跌倒1.7元。
在監管者追問下，亨達股份表示將在摘牌後尋求行業內併購，實控人承諾，若併購方不能全部受讓公司股份，實控人將優先安排中小股東向併購方轉讓股份。如果公司在摘牌後一年內未完成併購，實控人將以不低於2.64元/股的價格收購異議股東股份。
林彥鋮認為，「作為合規範的三板掛牌公司，在融資和交易時可以享受比未掛牌企業更高的溢價和市盈率，如果通過摘牌，投資者手中股票變成了無法變現的、也無法真實透明了解公司經營情況的股權的話，那對小股東來說傷害是非常大的。」
他表示，只有良好的市場保護，確保小股東同股同權，小股東才敢在三板市場進行交易。
目前，新三板對企業退市時如何補償中小投資者沒有強制規定。不過，去年10月發布的《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司股票終止掛牌實施細則(徵求意見稿)》指出，主動終止掛牌的掛牌公司應對異議股東的保護措施作出具體安排，被強制終止掛牌的應探索建立了責任主體賠償機制。由於補償基金有待上位法明確，因此主要鼓勵掛牌公司控股股東、實控人，以及主辦券商設立專門的補償基金。
去年7月，銀橙傳媒(830999.OC)併購案就因為沒有談妥投資者補償事宜而流產。去年6月，創業板公司金力泰(300225.SZ)公告稱，將通過發行股份的方式，以9.9億元作價100%收購新三板網際網路營銷公司銀橙傳媒(830999.OC)的七家股東，從而實現對掛牌公司控股。
按照銀橙傳媒停牌前每股17.85元的做市收盤價計算，9.91億元的轉讓價較公司市價折價近四成，同時公司實際控制人也未對中小股東做出任何承諾，因此，收購事件引起市場質疑。在監管者壓力下，金力泰公告終止重大資產重組，交易被迫流產。
北京一家券商新三板業務負責人對第一財經記者表示，新三板企業股權比較集中，小股東處於弱勢地位，關注保護中小股東利益迫在眉睫。
她認為，小股東投資新三板是看重創始人企業家個人能力，實際控制人變更沒有給小股東選擇權是不公平的。由於新三板退出渠道不通暢，即使掛牌公司有利潤承諾和價值承諾，小股東也會感到利益沒受到保護。
(本報實習生王天然對本文亦有貢獻)