2020 年以來，疫情對全球經濟造成較大負面衝擊，但二三季度開始影響逐漸減弱。需求的恢復疊加旺季的因素，化工部分產品漲價在2020 年四季度如約而至。展望2021 年，我們繼續樂觀。看好因國內外需求復甦帶來的產品漲價及盈利回升。
需求端，從國內市場來看，地產、家電等市場有望觸底回暖。農業領域，農產品價格有望持續走高，農化需求環比向好。另一個下遊需求的重點是汽車領域。從分月數據來看，產銷量同比數值自二季度起均持續向好。從海外情況來看，隨著海外疫情逐漸受到控制，化工品出口有望持續回暖。尤其對於紡織服裝產業鏈，海外地產、家電產業鏈等相關產品。另一方面，半導體、航空航天、軍工等領域關鍵材料的自主化日益關鍵，相關領域的優秀企業迎來發展良機。
供給端來看，自疫情後行業投資擴產意願有所回升，但仍屬於較低水平。但上市公司財報顯示部分優勢企業持續擴產。中長期來看，行業集中度持續提升，未來龍頭企業將獲得更多市場份額與更高盈利水平。 成本端，我們判斷經濟恢復和石油需求復甦成為大概率事件，油價上漲的趨勢得以延續。2021 年Brent 油價中樞將在52 美元/桶左右，比2020年提高約10 美元/桶，生產國整體恢復盈利。
截至2020 年11 月24 日，申萬化工動態PE 為30.99，動態PB 為2.56，當前估值相對合理。隨著未來行業盈利向好基本面改善，板塊估值有望延續上行趨勢。我們維持行業強於大市評級，尤其看好優秀龍頭企業長期發展。重點關注以下四條主線：
國內優秀龍頭公司在建立某些產品在全國（乃至全球）競爭優勢後，近年自產業鏈橫向縱向延伸，涉足其他領域產品，降低單一產品周期大幅波動風險，向世界級優秀化工企業邁進。看好其穿越周期，走向全球的能力。長期推薦萬華化學、華魯恆升、新和成。
民營大煉化陸續投產，國內部分石化產品在全球產業鏈佔比持續提升。民營煉化項目工藝成本優勢明顯，業績持續超預期。推薦桐昆股份、衛星石化。關注：恆逸石化、榮盛石化、恆力石化等。
集中度提升，供給格局優化：一是農藥隨著小企業的退出，行業龍頭公司有較大的資本開支及多個投擴產計劃，未來行業集中度將持續提升。推薦聯化科技、利爾化學等。需要指出的是，若2021 年農產品價格持續走高，農化板塊農藥化肥以及棉花相關產品粘膠均有可能受益漲價。二是減水劑行業集中度提升，推薦蘇博特。
自主可控，進口替代：一是電子化學品、關鍵新材料領域迎來發展良機。推薦萬潤股份、光威復材等，關注雅克科技、國瓷材料等。二是有能力進行進口替代或滲透率提升的方向。推薦皇馬科技、金禾實業等。
萬華化學：依託強研發優勢，打造石化與新材料新增長極
MDI 全球需求穩步增長。伴隨全球經濟的發展，MDI 消費量自2011 年的 456 萬噸增長至2019 年的743萬噸，複合增長率達6.47%。2015 年以來，MDI 需求量增速有所降低，假設全球MDI 需求增速維持5%，每年將有36 萬噸需求增量。
全球MDI 產能集中度較高。由於MDI 具備較高的技術壁壘，全球僅有少數廠商生產。根據彭博數據，2019 全球MDI 產能為865 萬噸，前五大廠商產能佔比為84.51%，分別為萬華化學、巴斯夫、科思創、陶氏和亨斯邁，行業集中度較高。萬華化學吸收合併萬華化工後，其MDI 產能達210 萬噸/年（BC 化學具備30 萬噸產能），一舉超過巴斯夫MDI 產能（160 萬噸/年）。根據各公司基地公開披露數據，預計到 2024 年遠期，全球MDI 產能將增至 1,156 萬噸/年，前五大廠商產能佔比為86.25%。
MDI 一體化優勢明顯，萬華具備較強的成本優勢。萬華化學自主研發並掌握了先進的液相光氣法MDI生產技術。公司PDH 副產氫氣可用於苯胺合成，苯胺自給率已經達到65%以上，同時公司在園區內自備熱電站和循環水裝置，完善的產業鏈使得公司MDI 成本在行業內處於領先的位置，保持較強的市場競爭力。
乙烯項目投產，石化產業布局漸成規模。近年公司依託丙烯為核心，發展丙烯酸及酯產業鏈、環氧丙烷等產業鏈。此前公告煙臺工業園乙烯項目及配套設施已於2020 年11 月9 日成功產出乙烯產品，標誌著項目全部一次開車成功。
另一方面，煙臺工業園PC 二期13 萬噸已於2020 年完工。此外，後續將持續推進尼龍-12、檸檬醛等項目的研發和產業化。多個項目完成後競爭實力進一步增強。
四川基地建設進展順利。根據四川眉山政府環保批覆文件，公司此前投資13.6 億元，建設25 萬噸高性能改性樹脂（包括10 萬噸/年改性聚丙烯樹脂，10 萬噸/年水性樹脂，5 萬噸/年改性PC），該項目已於2019 年開工建設。而根據2020 年6 月公布的環評信息，年產1 萬噸鋰電池三元材料項目計劃投資11.6 億元，年產6 萬噸生物降解聚酯項目計劃投資3.6 億元，標誌著公司眉山基地二期項目正式啟動。眉山基地後續仍規劃有多個新材料項目，打造新材料產業集群與公司新的長期增長極。
華魯恆升：拓展新材料產業鏈，打造第二基地
華魯恆升專注於資源綜合利用和協同發展，打造了「一頭多線」的循環經濟產業鏈，主要產品包括尿素、醋酸及衍生品、DMF、己二酸及中間品、有機胺、乙二醇等。公司作為我國煤化工行業的優秀企業，以技術領先的煤氣化平臺為抓手，堅持節能降耗為導向。經過多年發展，形成了尿素、DMF、醋酸、己二酸、丁辛醇和乙二醇等產品線。
基於現有的煤氣化平臺，結合公司一體化 優勢，公司正在建設己內醯胺及尼龍新材料和精己二酸項目，拓展新材料產業鏈。項目建成投產後，可年產己內醯胺 30 萬噸/年、甲酸 20 萬噸/ 年、尼龍 6 切片 20 萬噸/年等，盈利有望上一個新的臺階。
籤訂湖北荊州項目投資協議，打造第二基地：公司此前公告，與湖北省江陵縣人民政府、荊州市政府籤訂了投資建設現代煤化工基地協議，計劃一期項目總投資不少於人民幣100 億元，建設功能化尿素、醋酸、有機胺等產品。二期及後續投資規模另行協商確定。基地的落地有利於公司解決煤氣化等產能擴張瓶頸，打開長期增長空間。
新和成：維生素維持較高景氣，「精細化工+」平臺持續發展
新和成在國內布局四大基地，打造事營養品、香精香料、高分子新材料和原料藥的四大業務板塊。
維生素A/E：需求環比現改善，維持較高景氣
非洲豬瘟對生豬存欄量影響較大，環比現改善。受到非洲豬瘟影響，我國生豬和可繁母豬存欄量持續下降，一定程度上影響了上遊飼料需求。但從最新數據來看，環比出現改善。根據國家統計局數據，截止2020 年三季度末，生豬存欄同比提升20.7%，生豬出欄雖同比下降11.7%，但降幅較一二季度明顯收窄。
2020 年年初以來，維生素A 價格上漲勢頭強勁，主要原因為海外疫情蔓延，歐洲生產企業產能恐受影響，加上物流等受阻，市場供貨呈現階段性緊張。6 月上旬，BASF 德國 VA1000 和 VAD3 因質量原因（穩定性低），現有訂單停止發貨，3 季度訂單暫停。中長期來看，隨著飼料需求環比向好，行業景氣度有望維持較高水平。
多年來，由於維生素A 及上遊原料生產的高壁壘，行業鮮有新進入者。國內以新和成與浙江醫藥為代表的維生素A 生產企業生產工藝水平持續提升，在全球市場份額有逐年提升趨勢。新和成目前有1 萬噸維生素A 產能，已實現關鍵原料檸檬醛自供，將充分受益行業景氣度上行。
維生素E 中間體間甲酚反傾銷價格或上漲：2020 年 11 月，商務部初步認定，原產於美國、歐盟和日本的進口間甲酚存在傾銷。自 2020 年 11 月 6 日起，對進口間甲酚分別按 27.9%～131.7%收取相應的保證金。根據間甲酚產業反傾銷調查申請書，2017 年與2018 年我國間甲酚總進口量分別為4,879 噸與6,641 噸，進口量分別佔需求量的40%與48%。若後續間甲酚價格上漲，將抬升間甲酚路線維生素E 生產成本。
帝斯曼收購能特科技，維生素E 行業供給格局進一步優化。由於維生素E 具備較高的技術壁壘，行業集中度較高，主要生產企業有帝斯曼、浙江醫藥、巴斯夫等。行業新進入者能特科技以較為廉價的對二甲苯替代間甲酚作為三甲基氫醌生產的初始原料，同時與Amryris 公司籤署了法尼烯獨家採購協議，以法尼烯為初始原料合成異植物醇。2019 年1 月，帝斯曼和能特科技籤署合作協議，計劃組建新公司，帝斯曼直接持有新公司75%的股權。2019 年8 月，帝斯曼與能特科技籤署《股權購買協議》。維生素E 行業供應商由六家減少為五家，行業集中度提升，供給格局優化。
維生素E 價格有望上行。2019 年，帝斯曼收購能特科技後，維生素E 行業競爭格局發生變化，加上下遊飼料等需求邊際改善，維生素E 價格底部企穩上行。而今年維生素E 價格受疫情影響已呈現上漲趨勢。
新和成目前具備2 萬噸維生素E 產能，採用異佛爾酮法路線，關鍵中間體異植物醇、三甲基氫醌可以自給，擺脫對間甲酚的依賴。山東基地新建的2 萬噸產能自2019 年底試車完成投入生產，實現原料、中間體一體化，生產連續化、自動化，後續生產成本有望進一步降低，競爭優勢逐漸提升。
突破多個高壁壘產品，精細化工龍頭持續成長：多年來，憑藉產業鏈及工藝技術的優勢，公司努力打造「精細化工+」平臺，陸續突破香精香料、蛋氨酸、PPS/PPA 等高壁壘產品的生產銷售，且各個業務板塊實現良好協同。2018 年來，公司啟動多個新項目的建設，其中山東濰坊年產25 萬噸蛋氨酸項目其中10 萬噸裝置與黑龍江綏化生物發酵項目（一期）經過前期調試、試運行，生產線已正式投產，目前生產正常。後續15 萬噸蛋氨酸等項目還將於2021 年起逐漸投產釋放業績，屆時公司的營收規模有望再上臺階，且單一產品的價格波動對公司的業績影響也將大幅降低，逐步打造國際化精細化工龍頭。
光威復材
業績持續快速增長。光威復材以高端裝備設計製造技術為支撐，形成了從原絲開始的碳纖維、織物、樹脂、高性能預浸材料、複合材料製品的完整產業鏈布局。公司主持制定了《聚丙烯腈基碳纖維》和《碳纖維預浸料》兩項國家標準，先後獲得專利142 項，是國內碳纖維領域的技術領先企業。2014-2019年，公司的收入規模年均增長29.66%。2020 年前三季度公司實現營業收入16.03 億元，同比增長22.49%。2014-2019 年，公司歸母淨利潤年均增長59.23%，2020 年前三季度實現歸母淨利潤5.24 億元，同比增長18.06%，成長勢頭強勁。隨著碳梁業務的有序開展、包頭大絲束項目的產能擴張，公司營收有望繼續保持增長態勢。
與軍方緊密合作，實現強軍目標。2005 年公司承擔的兩項「863」碳纖維專項通過國家鑑定，並啟動了國產碳纖維在中國軍用航空製造領域的應用驗證工作。2007 年，公司T300 級別的產品通過了驗證，經過總裝備部的批准立項後，公司正式進入軍品供應鏈體系。主要為提供軍方國防領域的不同標準和規格的碳纖維織物、碳纖維。2017-2019 年，公司軍品訂單量充足，軍品銷售營收年均增長率為28.86%。目前我國三代機碳纖維復材應用佔比僅在3%-5%之間，四代機可能會突破15%，碳纖維材料在軍用航空中的使用比例將繼續上升。未來公司產品銷售仍然有較大的市場空間。