太平洋 柳強
公司上半年實現營業收入8.06億元，同比-6.89%;歸母淨利潤1.44億元，同比+21.78%。其中二季度營業收入4.58億元，同比-0.27%，環比+31.24%;歸母淨利潤0.85億元，同比+35.08%，環比+45.38%;扣非後歸母淨利潤0.61億元，同比+7.71%，環比+25.82%。
1.產品結構優化 毛利率提升
公司專注於特種表面活性劑的研發、生產和銷售，是目前國內生產規模最大、品種最全、科技含量較高的特種表面活性劑生產企業之一，年產能20萬噸以上。公司開發研製出1600多種產品，其下遊應用廣泛，形成十四大板塊，具體包括粘合劑新材料樹脂板塊、有機矽應用板塊、潤滑油及金屬加工液應用板塊、環保塗料應用板塊、水處理應用板塊、減水劑應用板塊、印染助劑應用板塊、纖維油劑應用板塊、複合新材料應用板塊、個人護理應用板塊、農化助劑應用板塊、碳四衍生物板塊、油田化學品應用板塊、造紙化學品應用板塊。
2020年H1，公司實現穩增長，主要由於：(1)產品結構優化，高毛利率「小品種」板塊銷量提升。公司上半年「大品種」板塊銷量34883噸，同比-10.72%。而「小品種」板塊銷量40626噸，同比+9.85%;對應營業收入5.22億元，營收佔比64.72%，同比提升3.48個百分點。(2)原材料環氧乙烷、環氧丙烷降價更多，公司綜合毛利率提升。儘管公司「大品種」板塊和「小品種」板塊產品均價分別同比下降8.67%和10.43%，但環氧乙烷和環氧丙烷均價分別同比下降9.54%和11.47%，公司綜合銷售毛利率同比提升1.59%至23.87%。(3)計入當期損益的政府補助同比增加(列入其他收益)。(4)三費基本穩定，財務費用同比減少。
2.特種表面活性劑產能釋放期 新增MS樹脂新產品
公司募投項目「年產7.7萬噸高端功能性表面活性劑(特種聚醚、高端合成酯)技改項目」和「年產0.8萬噸高端功能性表面活性劑(聚醚胺)技改項目」已於2019年底建成，其中除了3萬噸的「大品種」，還包含4.7萬噸特種聚醚及合成酯和0.8萬噸聚醚胺「小品種」板塊產品，小計5.5萬噸，處於產能釋放期。同時，公司「10萬噸新材料樹脂及特種工業表面活性劑項目」基地搬遷項目有序推進，土建工程已完工，內外部裝飾工程以及設備安裝等進行中，截至2020年6月30日，投資完成進度39.6%。其中包括5萬噸MS樹脂，MS樹脂用於生產MS膠，而MS膠應用廣泛，包括裝配式建築。
3.盈利預測及評級
我們預計公司2020-2022年歸母淨利潤分別為3.03億元、4.17億元、4.84億元，對應EPS1.08元、1.49元、1.73元，PE22.8、16.6、14.3倍。考慮公司為特種表面活性劑龍頭，新增高毛利小品種產能釋放，同時在建MS樹脂新品種，產品結構優化，盈利能力提升，首次覆蓋，給與「買入」評級。
風險提示：宏觀經濟下滑，原料及產品價格大幅波動，在建項目投產進度及盈利不及預期。