【摘要】本文論述了有效市場假說,分析了會計披露對股票價格的影響,提出了我國提高會計信息與股票價格相關性的措施。
【關鍵詞】會計信息 股票價格 有效市場假說
國際會計準則中記載著會計信息所具有的四個著名的質量特徵:通懂性(Understandability),相關性(Relevance),可靠性(Reliability)和可比性(Comparability)。這從一定程度來說,會計信息保證了在趨於有效市場的假設條件下,企業或公司的會計信息是股票市場信息的主要來源,是影響股票價格的最直接因素,更是廣大投資者進行投資決策的主要依據和來源。而且,財務管理認為,股票的市場價格是股票內在價值的外部表現形式,價值決定價格,價格只能圍繞價值進行波動。雖然股票投資的盈虧是由投資人依據其意志並通過交易體現出來的,表面上看交易行為是投資盈虧的原因,但投資人投資意志的形成不僅取決於股價的市場水平,更有賴於通過對上市公司公開披露的以體現出來的股票價值的判定。
一、有效市場假說
作為研究理想化模型下的會計信息與股票價格和股票內在價值的大前提,有效市場假說的核心是指有效市場中證券價格總能及時、準確、充分地反映所有有關。如果根據一組從事交易而無法賺取經濟利潤,那麼資本市場便是有效的。
有效市場假說根據證券市場與企業的關係將市場分為三種類型:強式有效市場、半強式有效市場和弱式有效市場。強式有效市場的證券價格充分且迅速地反映市場上的所有,它真正代表公司的投資價值,從而體現證券市場合理配置資源的功能,因此,投資者無法以任何獲得超額利潤。強式有效市場描述的是一個理想狀態:即證券價格根據所有自動作出充分反應與調整。企業不會影響證券價格,因為它披露的企業已經作為有用反映在股票價格之中,所以,會計披露對強式有效市場毫無意義,利用內幕從事交易的人無利可圖。
半強式有效市場的證券價格反映了一切公開可以得到的,包括與現在和過去證券價格有關的。企業的披露會引起證券價格的波動,從而引起證券交易市場資源配置的變化。一般來說,只有相當成熟的證券市場,投資者普遍具有理性,呈報途徑暢通、覆蓋面廣,有大量的機構投資者,披露制度充分完善,並具有一批高素質的投資諮詢機構,才能成為半強式有效市場。在半強式有效市場,由於可以公開獲得的已經充分反映在證券價格中,投資者利用可以公開獲得的進行交易,只能獲得經調整後的平均投資回報率。若在企業報告公布之前就得到它,就能在證券價格作出調整前就選定投資方向,從而獲得超額利潤。因此,內幕交易是半強式有效市場必須面對的重要問題。
在弱式有效的證券市場,所有歷史價格或收益的均已體現在股票價格之中。價格充分反映了歷史上一系列交易中所包含的。有理論認為,證券價格沒有任何規律可循,所以,股票價格的波動只能是對「新」的反映。而新是不可預測的、隨機的,因此股票市場上的隨機波動不僅不是市場無效率的表現,相反它是對不可預測的新迅速、有效的反映。弱式有效市場揭示了新的會在發布瞬間充分地反映在證券價格中,故可以利用未公開的內幕和目前已公開的賺取超額利潤。弱式有效市場說明證券價格充分反映了所有過去的歷史,因而部分投資者可以憑藉其優勢地位獲得超額利潤,同時由於可以憑藉的包括內幕和目前已經公開的,因而弱式有效市場存在著最大也是最多的可乘之機。
國內學者對我國證券市場進行了大量的實證研究,結果表明我國證券市場具有弱式有效市場特徵,還不具有半強式有效市場特徵,正處於向半強式有效市場轉變的過程中。
二、會計披露對股票價格的影響分析
國內有關學者就披露對股票價格的影響也已經進行過大量的實證研究。總結相關學者的研究,我們可得出如下結論。
第一,我國股市經過十幾年的發展已逐漸趨於成熟。人們已經認識到什麼類型的對投資者是利好,什麼類型的對投資者是利空。「利好組合」可以獲得正的超常收益率,「利空組合」則獲得負的超常收益,這說明中國內地股市能區別對待不同性質的會計盈餘,或者說會計盈餘的傳遞效應確實存在,年報公布的盈利具有明顯的含量。
第二,無論是「利好組合」還是「利空組合」,在公布日之後均不再有明顯的超常收益率。從這個意義上講,內地股市對的反應明顯提高。但同時,的超前反應現象十分嚴重,在近幾年更為突出。因此,可以說內地股市對盈利的反應經歷了一個由不重視到重視,由對盈餘滯後反應到對盈餘超前反應的過程。在上市公司公布前,欲公布的或已逐步在股票市場上傳播,或已被人估計或預測到,使證券價格在相關正式公布前就作出了反應,而在公布時調整則不會太大。
第三,如果會計的披露是及時、充分的,那麼對股票價格的影響就應該在披露前後能夠比較清晰和準確地體現在股票價格的變動上,也就是說如果按照業績增長———股價上漲的思路考慮股價的變化,相關財務指標的變化幅度與股票價格的變化幅度應基本相當。但是研究結果表明,在會計披露前後的較短時間內,各項財務指標的變化幅度要遠遠大於股票價格的變化幅度。事實上,股票價格已經提前反映了這些會計的變化,因此在披露前後較短時間內的變化幅度則相對較小,這也進一步證明了我國證券市場存在明顯的會計提前洩露現象。
西方學者BALL和Brown認為:如果非預期的會計盈餘為正,則股票異常報酬率將為正;如果非預期的會計盈餘為負,則股票異常報酬率將為負。這表明了會計數據向證券市場傳遞了新的有用信息。在我國,有很多學者對會計信息與股票價格之間的關係進行了實證研究。陳曉、陳小悅、劉釗(1999)採用回歸分析與交易量分析對深、滬股市進行實證研究,結果顯示股市對盈餘公告有顯著的反映。因而會計信息與股票價格必然存在一定的函數關係。郭菁(2003)對1999-2001年的中期報告的信息含量進行研究,得出了中期盈餘披露具有信息含量的結論。朱天星(2006)從上證A股所有股票中選出了大公司股票與小公司股票各80家,以2002年——2004年為研究區間,通過構建計量經濟模型來研究我國股票是否存在未預期的股票價格對盈餘信息反映是公司規模的減函數,即「規模效應」。實證研究表明,我國上證A股市場不支持這假說。說明了我國上市公司的會計信息含量還遠遠滿足不了投資者的需求。古潔(2007)在對會計信息在股票價格形成中的作用的相關理論進行回顧的基礎上,利用2005年前在滬市上市的上市公司的財務指標,實證分析了會計信息對滬市股票價格的影響。結果發現除每股收益外,其他財務指標對滬市股票價格的形成缺乏解釋力。
更有新的投資思路湧現出來認為,信息愈少、機會就愈多。舉個例來說,現在,當翻開各大日報或財經雜誌時,經常會有一大整版都在講股票、講基金,大幅度的普及了金融投資知識並且是會計信息更加透明。但真正從金融市場裡獲利的人比之前信息不完全披露時大大減少,而更多的人成天的抱怨被套牢的困境。因此,有些人指出應該限制信息的披露,保證有投資眼光和有信息和實力的人的盈利機會不被消減。不過這種觀點受到了社會公平性的挑戰,是和諧社會的一個潛在不利因素和助長違法亂紀行為的苗頭。所以,這種觀點有待商榷。
三、我國提高會計信息與股票價格相關性的措施
具體的政策建議包括:
1.完善會計理論研究,儘快同國際慣例接軌。我們應注重探索如何把會計信息披露的範圍和方式採用法規或制度的形式加以規範,形成一套切實可行的會計理論體系。明確財務報告的目標,以及為實現目標披露的會計信息。
2.加強監管和對投資者的教育。應積極採用市場導向的監管體制,提高市場的監管水平和效率,應儘量減輕監管政策對公司盈餘操縱的誘發程度,減少因監管政策而強加給公司的管制成本,為發揮高質量會計準則的效應創造一個寬鬆的市場環境。另外,通過幫助投資者識別上市公司盈利管理的手段和方法。加強投資者投資決策教育,避免非理性投資,使股價能恰當地反映公司內在價值,提高證券市場優化配置資源的效率。
3.加大造假成本。應該學習外國的經驗並結合我國的具體情況,制定出有效的監控體系、救濟和懲處措施,加強監控和執法力度,使作假者的「造假成本」遠遠高於「機會收益」,一旦作假被揭露,將傾家蕩產,不僅失去收益,喪失信用,並且將因此而承擔民事賠償責任、行政責任,甚至刑事責任,從執法上建立起使作假者不敢作假的制約機制。