來源：英才雜誌
作者 | 顧天嬌
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2019年華為實體名單事件以來，核心技術自主可控成為共識。從上遊的半導體材料、設備，到中遊設計、製造及封測領域，都成為政策和資本培養與扶持的對象，半導體相關公司成為投資熱點。
2020年國務院印發的《新時期促進集成電路產業和軟體產業高質量發展的若干政策》指出，中國晶片自給率要在2025年達到70%，而目前我國半導體自給率僅36%，任重而道遠。
從投資角度出發思考，國內半導體產業鏈未來的業績增速將受兩大核心因素的影響，一是行業需求增速，二是國產替代率增速，其中國產替代速度彈性最大，是影響國內半導體細分領域各公司能否率先「跑出來」的決定性因素。那麼A股上市公司中，哪些公司的技術含量高？國產替代實力強呢？
《英才》精選半導體材料、半導體設備、半導體設計、封測等領域中的具備較強國產替代能力的上市公司，分析其成長邏輯。
半導體材料：雅克科技、安集科技
半導體材料細分子行業多，主要分為用於晶圓製造的材料，包括矽片、光刻膠、溼電子化學品、電子氣體、靶材、拋光液和拋光墊等；以及用於封裝的材料，包括引線框架、分裝基板、陶瓷基板、包封材料等。
在半導體材料領域，國內大部分產品自給率較低，基本不足30%，並且大部分是技術壁壘較低的封裝材料，在晶圓製造材料方面國產化比例更低，基本不足10%，主要依賴於進口。
雅克科技（002409.SZ）通過外延併購方式先後切入封裝材料（前驅體/SOD）、電子氣體、溼電子化學品領域，打造了一個半導體材料平臺。
2016年，雅克科技收購韓國公司UP Chemical，獲得前驅體產品，同時獲得儲存晶片製造商SK海力士、三星電子等客戶。公司引進技術和資源後，逐步開始供應國內客戶，目前公司的High-K材料已經獲得了長江存儲、合肥長鑫、中芯國際、華虹等製造商的訂單。2017年，收購科美特，獲得六氟化硫和四氟化碳產品，以及英特爾、臺積電等客戶。2020年，收購LG化學的彩色光刻膠技術和經營性資產，獲得華星光電、惠科、天馬、京東方等顯示面板客戶；控股江蘇科特美（韓國Cotem），獲得了彩色光刻膠、TFT-PR光刻膠及光刻膠輔助材料、BM樹脂等產品的技術和產能，同時獲得客戶LG顯示器有限公司。
可以看到，併購給雅克科技帶來了三個核心要素：技術、產能和客戶，尤其是產業鏈下遊的國際客戶關係價值較高。未來最大的看點是，隨著國內外客戶產能爬坡，公司相關產品的銷量將獲得大幅提升。
安集科技（688019.SH）在半導體材料拋光液領域，成功打破國外廠商的壟斷，實現了進口替代。公司的銅及銅阻擋層拋光液可實現14nm技術節點的規模化應用，10nm以下的技術節點按照計劃推進中；鎢拋光液已經應用於先進位程的3DNAND存儲器；二氧化矽拋光液以二氧化鈰為基礎的產品已在3DNAND先進位程中按計劃進行驗證中；光刻膠去除劑正在14nm後端工藝穩定推進中。目前主要客戶有中芯國際、臺積電、長江存儲、華虹宏力、華潤微等廠商。
從財務數據看，安集科技2020年前三季度實現營業收入3.09億元，同比增長51%；實現淨利潤1.14億元，同比增長148%；毛利率為54.69%；淨利潤率為36.80%。
安集科技未來能在業績上獲得較高增速，主要邏輯在於：一方面安集科技已經依靠銅拋光液14nm技術，在下遊邏輯晶片市場獲得了更大的空間；另一方面又通過發展高毛利率的鎢拋光液，獲得更多存儲器客戶訂單，未來長江存儲等客戶的擴產將顯著提升公司營收水平。
半導體設備：中微公司、華峰測控
與半導體材料一樣，半導體設備也受到下遊需求變化和半導體產業轉移的影響。從國內主要製造廠商的擴產計劃來看，國內總投資額未來三年將保持30%以上的增速水平，根據ICInsights報告，預計中國大陸晶圓產能佔全球的比重，將從2018年的12.5%提升至2023年的20%。受華為事件影響，國內晶圓廠加大與國產半導體設備的合作研發，國產化率上升的狀態將會持續。
根據SEMI數據，中國大陸2019年半導體設備市場規模134.5億美元，國產化率約17%，具備較大國產替代空間。在當前美國持續加強技術和設備封鎖的情況下，半導體設備國產替代步伐正在加快。
中微公司（688012.SH）2020年股價波動較大，其市值先是從年初不到500億上漲至1594億，如今市值780億，距最高點已下跌51%。中微公司主攻刻蝕機，國內另一家生產刻蝕機的頭部公司是北方華創（002371.SZ），兩者市盈率水平均在200倍左右，北方華創如今市值880億，距離2020年最高點僅下跌22%。那麼中微公司價值如何？
在刻蝕領域，主要分為CCP(等離子刻蝕)和ICP（電感等離子體）兩大類設備，從20世紀80年代以來，CCP一直是主要技術。中微公司既生產CCP又生產ICP，主要覆蓋CCP設備，而北方華創僅生產ICP設備。中微公司量產設備已進入全球最先進的7/5nm先進位程產線，全面覆蓋臺積電、SK海力士等海外及臺灣地區客戶，以及長江存儲、中芯國際、華力微電子等大陸客戶；而北方華創ICP設備剛突破14nm技術，客戶主要為國內廠商。
據中國國際招標網數據，截至10月底，國內十大晶圓廠共授出209臺刻蝕設備訂單，中微公司中標39臺，市佔率達19%，位列本土廠商第一，僅次於Lam Research、AMAT和東京電子。可見在刻蝕領域，中微公司頗具龍頭之姿。
除了刻蝕機，中微公司2016年推出MOCVD設備，2019年在全球氮化鎵基藍光LEDMOCVD設備市場份額已超過60%，全球第一。隨著下遊LED廠商增加對Mini/Micro LED的投入，中微公司在MOCVD設備上的盈利將有明顯增長，據國聯證券預測，全球Mini/Micro LED市場規模2019-2024年的年均增速將在140%以上。
同樣進入國際供應鏈的設備公司，還有華峰測控（688200.SH），華峰測控已實現模擬及混合信號類半導體自動化測試系統的進口替代，海內外客戶包括意法半導體、日月光集團、三墾、長電科技、華為等。在模擬測試系統這一細分市場，華峰測控的國內市場份額超過40%，全球市場份額大約為10%，已經具備與國際設備廠商競爭的能力了。
半導體封測：長電科技、華天科技
半導體封測環節是集成電路產業鏈中不可缺少的一部分，包括封裝和測試。封裝起到保護晶片免受損毀的作用，同時將晶片與外部電路進行電氣連接，實現晶片功能；測試主要針對晶片的功能和性能，目的是將不合要求的晶片篩選出來。
在晶片產業鏈中，封測處於末端，屬於相對技術含量略低的領域，也是中國集成電路產業與世界差距最小的一環。
長電科技（600584.SH）2019年在全球市佔率為11.3%，處於全球第三、國內第一的地位。
龍頭地位一方面來自全面的封裝技術布局，另一方面來自於領先的技術。
長電科技具備完成所有先進封裝類型產品以及全系列封裝技術的能力，在先進技術覆蓋度上與全球第一的日月光集團旗鼓相當，部分超越全球第二名的安靠。
長電科技旗下的星科金朋擁有世界一流Fan-Out封裝技術，該技術有望成為5G晶片封裝的主流技術。2019年全球封測行業整體規模增速僅為0.7%，而根據Yole預測，2019-2025年間Fan-out市場規模CAGR高達15.9%。Fan-out的技術壁壘較為明顯，目前臺積電、日月光在該技術上均有積累，在中國大陸封測廠商中，華天科技近期也在這個領域積極布局，但仍處於起步階段，長電科技享有先發優勢。
值得注意的是，2018年中芯國際通過定增入股，間接持有長電科技14.28%股權，成為其第二大股東，並於2019年4月派管理層入主長電科技。從股權和公司治理上，與國內最大的製造企業實現深度綁定，意味著長電科技將可能比同行業公司獲得更多訂單，維持龍頭地位。
華天科技（002185.SZ）在客戶資源方面也有一定優勢。2019年初，華天科技收購馬來西亞封測廠商Unisem。Unisem歐美市場收入超過60%，其主要合作企業有Broadcom、Qorvo、Skyworks，這幾個是美國的射頻前端技術廠商，收購給華天科技帶來了優質海外客戶資源，有利於加快國產替代速度。此外，華天科技2020年還新開發了88家客戶，取得博世、安世等大客戶訂單。
半導體設計：韋爾股份、卓勝微
在半導體設計領域，美國公司佔據了絕對領先的位置，包括博通、高通、英偉達等在內的7家美國設計龍頭佔據了全球6成的市場，我國聯發科（臺灣）、華為海思、紫光展銳佔據約16%的市場份額。
在細分領域已有幾家公司能夠與國際龍頭競爭，例如射頻開關龍頭卓勝微、攝像頭CIS龍頭韋爾股份、存儲晶片龍頭兆易創新、屏下指紋識別龍頭匯頂科技等。
卓勝微（300782.SZ），是國內射頻前端行業龍頭，主要布局射頻開關、低噪聲放大器兩個細分領域，在射頻開關領域已經佔據全球10%的市場份額，全球排名第5。
卓勝微2020年前三季度實現營收19.7億，同比增長107.55%；實現淨利潤7.2億，同比增長115.02%；毛利率為51.42%；淨利率為36.35%；ROE為35.74%。它未來的成長邏輯在於，公司發明的拼版式射頻開關實現方法允許不同系列的射頻開關在生產過程中共用底層的模具，大幅縮短備貨周期、降低了研發成本，這一技術增強了公司的競爭力，公司在射頻開關領域國產替代的速度將會加快。並且下遊需求明顯提升，4G到5G升級過程中，對射頻器件的需求翻倍增長，車用半導體、IoT和攝像頭也將帶來新的增長點。
根據卓勝微募投計劃，其將投入4億多用於研發SAW濾波器，為何選擇濾波器作為新的方向呢？一個完整的射頻前端晶片，包括了射頻開關、低噪聲放大器、濾波器、雙工器、功率放大器等射頻器件。其中射頻開關技術水平較低，濾波器技術壁壘高、市場更大。全球濾波器市場份額：SAW濾波器，村田、TDK、太陽誘電、Skyworks合計佔比95%；BAW濾波器，博通一家獨佔87%的市場，其他廠商合計佔比13%。可見，濾波器領域仍有較大國產替代空間。
韋爾股份（603501.SH）憑藉收購豪威科技直接進入CIS高端玩家隊列，因為豪威科技被收購之前是世界第三大圖像傳感器公司，已頗具實力。
2020年，豪威科技全球首家推出64M0.7um的CIS，早於競爭對手三星，而安卓系品牌大廠均是64M主要客戶，因此這一CIS的推出不僅使得豪威科技的目標產品從1500元以下的低端手機拓展至1500-4000元的中端手機，也使得它的全球市佔率從2019年的9.5%，進一步提高到了今年的12%。韋爾股份以 CIS 業務為核心，與模擬設計業務協同發展，持續布局 TDDI、光學屏下指紋、TOF 等產品。
本次選出的幾家公司，主要特點是公司產品在細分領域已經打破外國企業壟斷，並已獲得國內和海外客戶的認可，能夠與國際巨頭同臺競爭，有實現國產替代能力；同時這些企業均在積極布局新的產品技術，具備加快其國產替代速度的後勁。
投資者在研究具備「國產替代」概念的半導體公司時，需要注意跳出底線思維，即從僅僅考慮不被別人卡脖子，到更多關注在半導體細分領域，是否有中國企業在實現半導體國產化替代的同時，還能站上世界頂尖分工，獲取較高的利潤，這是投資者要把握的機會。