編者按：本文系專欄作者投稿，作者羅超頻道。
繼陌陌、好未來、新東方、瑞幸咖啡與愛奇藝後，11月18日做空機構渾水將槍口對準了歡聚集團。渾水發布的做空報告指控歡聚集團對投資者發布重大誤導性虛假信息，列舉了歡聚集團的一系列問題，稱該公司是一個幾十億美元的騙局，報告認為歡聚集團實際業務只有其所宣稱的一小部分，其財務報表中的各種計算指標、收入額和現金餘額絕大部分是造假。
渾水報告甚至認為：YY直播有大約90%是欺詐行為，是一個「海市蜃樓的生態系統，高收入直播表演者收入只佔報告總額的一小部分，這些所謂的獨立頻道主在很大程度上受到YY公司的控制，以促成「虛假交易」。
90%業務數據造假，這個結論看上去確實讓人震驚，有媒體報導稱行業為之震動。那麼，歡聚真的有如此嚴重的問題嗎？
做空機構不是路見不平的正義守護者，做空只是其牟利的手段，做空企業是它們的使命，過程很簡單：先尋找問題公司，賣空這個公司股票，建立倉位，然後發布做空報告，在股價下跌中獲利。做空機構關注的不是企業問題本身，而是利用可能存在的問題來影響更多投資者，進而讓企業股價大幅下跌，最終獲利。
理論上來說企業都有大大小小的問題，做空公司最青睞的問題是財務造假。取證再基於證據發布能夠說服投資者的報告是做空的關鍵一環。如果企業用心造假，打假就會變得困難，要達到這一目的，做空機構往往要與諮詢公司、律師事務所等合作，與企業獨立董事、公關服務商等串聯，招聘財經專業大學生潛伏在企業做線人，或者讓專業財經調查記者守在企業倉庫門口統計進出車輛數，一切目的都是要獲取企業的真實信息。
這一過程註定艱難，能夠「一擊而中」的做空報告不多，很多做空報告是「狼來了」，雖然一定程度上製造恐慌、擾亂視線，但只會讓股票短期震動。即便企業股價會因為踩踏效應大幅下跌，但只要當事企業及時回應澄清，輔以回購等資本手段，在更多投資者回過神來後，企業股價往往就會恢復。
在這一次渾水對歡聚集團的做空事件中，渾水言辭激烈的做空報告發布後，投資者出現了較大的分歧。歡聚集團股價先是應聲下跌，盤中跌幅一度逼近30%，最終收盤跌26%，市值一度縮水近20億美元，但在盤後的交易中歡聚很快上漲，盤後上漲近15%。
接著歡聚集團及時回應，表示「該報告包含大量錯誤的信息和陳述，以及誤導性結論，渾水的質疑是因為不了解整個直播行業的商業模式，公司有強大的現金流和現金儲備，可以提供海內外現金餘額和銀行存款對帳單，被有能力的第三方機構做現金確認和調查。」同時明確三年派息3億美元、3億美元股票回購計劃繼續執行，在這些動作下，投資者回過神來，重拾信心，第二個交易日（北京時間11月19日晚上），歡聚股價反彈一度大漲超20%。
仔細閱讀渾水這份報告，我發現，這確實是一份為了做空而做空的報告，甚至可以說不是一份合格的做空報告。
當下正值百度收購歡聚國內業務YY直播的關鍵時刻，雙方在11月17日同日發布財報宣布了這一消息，根據雙方已經籤訂的最終約束性協議，百度將以約36億美元現金（根據協議或有對價調整）收購歡聚國內視頻娛樂直播業務（「YY直播」）。受此消息影響，歡聚股價大幅度上漲。渾水選在此時此刻發布做空報告，應該說是最有利可圖，另外歡聚今年的股價從年初的40多美元到近期的100美元，上漲超過100%，也給渾水帶來更大的利益誘惑。
遺憾的是，仔細閱讀研究之下，渾水的做空報告本身沒有殺傷力，做空報告不只是要選對確有問題的公司，更要將問題清晰呈現出來，渾水瞄準歡聚集團，很大概率是選錯了對象，這份報告體現出渾水對中國直播產業的不了解，甚至都算不上是一份合格的做空報告。
首先，渾水說YY直播90%業務數據是假的，中國泛娛樂直播行業不會同意。
在千播大戰後中國直播市場高度繁榮，湧現出遊戲直播、直播帶貨等創新應用，中國網際網路信息中心（CNNIC）發布第45次《中國網際網路發展狀況統計報告》數據顯示，截至2020年3月，我國網絡直播用戶規模達5.60億，較2018年底增長1.63億，佔網民整體的62.0%。直播是一個繁榮而成熟的規模化市場，行業對此應該沒有什麼分歧。
泛娛樂直播是最早最大的直播賽道，孵化出遊戲直播等細分業務，而YY直播是行業公認的最大的泛娛樂直播平臺，如果YY直播真的有90%的數據是假的，陌陌、映客與花椒等直播平臺是如何一直生存至今的——有意思的是，2018年美國也曾有機構稱陌陌直播業務可能存在「循環營收」問題，約40%營收被影響，結果是陌陌沒受到任何影響。
其次，如果YY直播90%業務數據真的都是假的，現金流恐怕也早出大問題了。
渾水報告指出YY直播90%的業務數據是偽造的，但YY直播2019年總營收120億元、利潤超30億元，同時YY直播2019年給公會主播分成55億元，擁有穩定的現金流和利潤。同時，YY直播每年每月依法交納應繳稅款、支付員工工資等財務數據均可查證和公示，歡聚回應可提供海內外現金餘額和銀行存款對帳單，也表明其對現金流本身有信心。
按照過往情況來看，如果一家企業真的存在大規模造假，往往會頻繁更換會計師事務所甚至CFO，歡聚並沒有。很難想像一家企業90%的業務數據造假，會計師事務所等專業機構審計財報時未曾發現蛛絲馬跡，而且是一家在美國上市近10年的公司。
最後，渾水報告不了解直播生態、舉證邏輯問題較多，隨機抽樣調研並不科學，不具備說服力。
如下是部分例子：
1、渾水報告以YY平臺上知名主播「摩登兄弟」為例論證頭部主播收入造假的問題，邏輯是：「即便在近期他們不在平臺直播的時候，也有大量來自YY伺服器的打賞。沈曼2020年7月未開播期間，有一周仍收到9958元禮物。」這是因為YY直播以及很多平臺都支持主播不開播狀態下用戶可進行暖場和打賞，因為用戶打賞不一定是內容，他們追隨的是主播本人。所以出現主播未開播時用戶送禮是正常情況。
2、渾水報告認為YY平臺頭部主播收入低於對外宣稱的金額，其調查者造訪歡聚丹東辦公室（應該是某公會），該辦公室負責人舉例稱，網紅崔阿扎未來兩年實際收入為月工資15-20萬人民幣，這和外界預估的1500萬元的禮物分成相差數倍。這是因為主播收入主要來自底薪+禮物分成，前者一般只會有一小部分。
3、渾水報告中以YY平臺上五家頭部公會的流水和公會的收入對比，得出平臺85.9%的收入都是造假的。姑且不論新聞報導中五家公會的吸金11億是否真實，渾水把11億流水當成是公會的收入，確實表現出對直播行業的無知。11億中平臺會分成50%左右，分給主播剩餘的50%，而這50%中主播佔大部分，歸屬於公會的收入只佔到禮物流水10%—15%，以此推斷11億流水對應的公會1.563億收入合情合理。這是渾水因為對直播行業不了解，在報告中自己打了自己臉。
整體來說，渾水報告存在較多的以個例代表全盤，用臆測取代分析，將簡單抽樣視作科學統計的地方，缺乏說服力。
作為一家知名做空機構，渾水也曾有一些不錯的戰績，比如在瑞幸自爆財務數據造假的兩個月前，渾水就公開了一份匿名做空報告，指控瑞幸咖啡涉嫌財務造假，這份報告促使瑞幸成立獨立調查委員會，成為瑞幸暴雷的導火索。當時為了完成瑞幸咖啡的89頁做空報告，渾水動員92名全職和1418名兼職員工，在全國45個城市的2213家瑞幸咖啡門店，錄下了大量的監控視頻，從10119名顧客手中拿到了25843張收據。「這份89頁的做空報告，有周密的調查、詳實的數據、精確的測算，徹底揭穿了瑞幸造假的謊言。」相比之下，渾水後來針對愛奇藝的做空報告，以及這一次針對歡聚的做空報告，在不了解中國直播生態的背景下，顯得粗製濫造、不具說服力。
渾水本次針對歡聚的做空報告「翻車」，我想可能有兩重原因：
一方面，是因為渾水對中國直播市場缺乏真正的了解。從直播打賞開山鼻祖YY直播2010年上線算起，網絡直播已有10年發展歷史。不論是PC秀場、移動直播還是直播帶貨，都是中國網際網路行業的本土原創商業模式，而不是像電商等業務一樣借鑑自矽谷。事實上，不少中國直播玩家都在出海，將中國直播模式複製到海外,這是歡聚將YY直播出售給百度後重點發力的方向之一。
另一方面，正如我今年4月在《中概股迎來做空潮》一文指出，中概股正在面臨繼2011年做空潮後的新一輪做空潮，兩次做空潮的核心原因都是因為大量中概股密集上市，大量公司密集上市的結果就是大量問題公司出現，「有縫的雞蛋」變多，蒼蠅蜂擁而至。2020年的疫情加速了做空潮，市場不好讓一些公司昔日粉飾的財報「遮不住」了，再加上今年科技盤整體大漲正是做空好時機，因此做空機構像鯊魚一樣聞血而至。對於渾水等做空機構來說，要想抓住這波機會牟利，就要四面八方獵取企業做空，哪怕對象是錯的，哪怕報告是粗製濫造的，都要試著做做空牟利。說到底，渾水做空「品控」下降了。
今年渾水做空卻「踏空」的公司就不止一家，在歡聚前渾水做空愛奇藝無功而返，愛奇藝最新市值166億美元。跟誰學今年被灰熊、香櫞、天蠍、渾水等多個知名做空機構集體圍攻做空10+次，股價依然堅挺，最新市值163億美元。
實際上，回顧歷史可以看到渾水等機構在中國的做空，很多都是「踏空」。2011年以來，以渾水、香櫞為代表的外國做空機構，頻頻針對中國在美上市企業發布做空報告，今天看十分優秀的企業當時曾面臨做空：
2012年6月20日香櫞發布長達57頁的研究報告，稱恆大資不抵債，用欺詐手法掩飾資金問題，報告發出後恆大股價一度下跌超過20%，隨後，恆大立刻召開公開電話會議對香櫞進行反駁，並強調要追究其責任；
2012年9月渾水發布針對新東方的做空報告，後者啟動不超過5000萬美元的回購計劃，成立獨立委員會對渾水質疑問題進行審查，結果證明報告內容子虛烏有；
由於採取獨特的免費殺毒軟體模式，360商業模式不被理解，香櫞在當時發布了一份漏洞百出的報告，對360未構成事實影響。
2018年渾水曾發布四份針對學而思母公司好未來的做空報告，質疑2016-2018財年好未來存在一些財務問題，好未來股票未受到影響。
做空機構確實有可能會發現確實有問題的公司並「掀開罩子」，如瑞幸；但更多則是以牟利為唯一目的去想方設法讓企業股價暴跌，通過危言聳聽的做空報告去混餚視聽、放大情緒、惡意砸盤、亂中取勢，就像這一次渾水針對歡聚的做空，「90%數據造假」這一不可思議的結論，就透露出一股語不驚人死不休的意圖。
不管怎麼樣，做空機構的報告都不會影響企業本身的價值。2012年新東方被做空後李開復說：「優秀的公司不怕做空。」柳傳志當時的觀點類似：「真正的好企業不怕被質疑，即便是被投資機構降低評級，也可以回購的方式應對，這並不吃虧。」當時被做空的新東方、恆大、360後來都證明了自己，愛奇藝被渾水做空後，龔宇說要老老實實做人和踏踏實實做事。
歡聚在被渾水做空後，及時回應澄清、明確繼續執行3億美元派息計劃，給投資者送上定心丸，展現出其對未來發展的信心滿滿。當前，百度收購YY直播正在進行時，百度不可能沒有專業背調就做出如此大手筆收購，這側面反映出渾水的做空報告不具備什麼說服力。收購交割完畢，歡聚得到更加充沛的現金流補充，積極布局海外市場，只會發展更好。
可以預見，在新一輪做空潮下，更多優秀公司會迎來「做空」，面對做空機構的做空行為，好公司做好自己即可，投資者則要擦亮眼睛，千萬不要被迷了眼。
本文為專欄作者授權創業邦發表，版權歸原作者所有。文章系作者個人觀點，不代表創業邦立場，轉載請聯繫原作者。如有任何疑問，請聯繫editor@cyzone.cn。