1993年2月開始,在國家遏制經濟過熱的宏觀緊縮政策影響下,中國股市開始進入長達3年的第一次大熊市。
今天最能代表中國股市的量化指標是上證指數(上證指數以1990年12月19日為100點),它的最初發布日是1991年7月15日,以133點報收,到了年底的12月31日,已是292點。1992年5月21日,上海股市全面放開股價,上證指數從前一天的623點衝到1,334點,並在5月26日達到全年最高點1,429點。但由於這一年有30多隻新股票上市,比1991年增長了3.88倍,對投資者的心理衝擊和資金面壓力巨大,股指一路下滑到393點,出現了上海股市的第一次「熊市」。但不久就反彈,在當年年底,上證指數收在780點上。
與上市公司激增同步的,是股票交易額的幾十倍地放大,股票總成交金額247億元,比1991年增長了近30倍,市價總值558.4億元,增長了317.98倍。上交所的會員單位也達到75家,比以前增加了49家,交易所場內的席位也從最初的25個擴大到1992年年底的500多個,到1994年則擴大到了3,000多個。
在這個擴張過程中,出現過上海市場交易設施嚴重不足的情況,即營業部太少,投資者沒有「跑道」可以買進賣出。為了獲得營業部限量發放委託單,投資者開始通宵達旦地排隊(讓人感嘆的是,十幾年後的上海房市泡沫時,又讓我們看到了同樣的場景)。於是,上交所竟然在昔日的「跑狗場」——文化廣場中搞了一個超大型的證券營業部,100多家證券公司營業部在那兒設立臨時拒臺,接受股民的委託。有些緊張的是,1992年6月1日第一次開門時,沒想到竟來了4萬人,有關方面準備不足,只得臨時關閉。6月9日,它才開始順利運行,半年後的12月,這個違反規定開設的證券經營場所才結束了它的歷史使命。
這座位於過去的法租界、植有法國梧桐的陝西路永嘉路口的「文化廣場」,後來成了鮮花集市,最近又要挪作它用了。很少人能將它和大型股票委託展銷會聯繫在一起,這可能也是世界股市史上的一絕,可它確實充滿了早期的市場精神,是不「規範」的早期中國股市的象徵。
比起文化廣場股票委託點形式上的不規範,影響到中國股市長遠發展或者說讓中國股市受到不良「路徑依賴」的,是看似規範和名曰「規範意識」的文件和規定,它們非常在意股東與國家的關係,而不是從股東的權利來界定股票類型,從而衍生出許多看來富有「創造性」,但最終卻被證明不是不可行就是成為市場發展障礙的東西。比如「國家股」、「法人股」與「個人股」,就是一些當時就有點矛盾、今天更是讓人匪夷所思的概念,保險公司和投資公司從市場中直接買來的股票是不是法人持有的股票呢?為什麼它們就不是「法人股」呢?界定概念的混亂,直接導致了中國股市的結構性缺陷,股票被人為地劃為流通股和非流通股。當年的不流通,緣自於對所有制意識形態的考慮,不能讓民間力量「私有化」公有企業,但由於「法人股」與「不流通股」劃上了等號,結果後來很多民營企業的「法人股」也不能流通了。
有趣的是,只要不被稱為「法人股」或「國家股」,就可以想辦法變相流通。在1992年之前是沒有「法人股」這個概念的,只有所謂的「單位股」,這在上海市場的「老八股」當年的報表中出現過,後來有許多就化為流通股了,否則今天北大方正(當年的「延中實業」)和華晨集團(當年的「申華電工」)就不可能是全流通的股票了。
事實上,早年的上交所並沒有按照「規範」來做,當時只要總經理尉文淵一句話,某某股票法人股可以上市流通,具體由上市部總監通知工程部,第二天這些股票就可以買賣了。
同樣,當時的國有資產管理負責人說某某股票可以流通,馬上就可以進入二級市場,如上海嘉豐公司國家股就有10%大約3,000多萬股進入了流通市場。只是後來中國證監會監管嚴格後,再也沒有發生這種事了,至於已經流通的法人股和國家股,也就無法追索了。不過,到了2006年,解放佔總股本三分之二的法人股和國家股的流通問題又成了中國證監會面對的頭等大事。
第二個由政府造成的負面影響中國股市至今的問題,是把每年的上市資金規模定一個額度,然後分配給各個省、直轄市和中央各部委。在一個正常的股市裡,只要一家企業達到一定的上市標準,其發行的股票有投資者認購,便可上市。而在中國,上市公司變成了一個特許融資的權力公司,被人們形象地稱之為「圈錢」。企業的質量根本不重要,重要的是你能不能分配到融資的額度,而每個省份的額度一般都是由省委決定的,甚至是由領導跑來的。
在他們眼裡,這和過去為了一個大型項目到計委報批是一樣的概念。除了總體額度之外,還要限制家數,因為如果只定額度,每個部門和省市可以把它們分成很多家企業,等到上市後,通過再融資把股本擴大。現在仍有一批上海本地上市公司的A股份額很小,B股卻很大,這就是當時把A股額度分到許多家公司,然後用B股額度補足的例子。B股當時是專門為境外人士投資設立的股票,但最終也是事與願違。
從1992年開始,中國的幾波上市公司狂潮與20世紀初的科技股IPO狂潮沒有什麼區別,到處是成立大會和上市酒會,它們的目的就是拿到錢,然後與突然有錢的中獎者一樣亂花錢。等到錢花完後,自己的本業也荒廢了。
任何正常的股市都不會允許一個政府在不顧供求狀況的情況下,宣布一年將從市場募集多少資金,然後配給它所屬意的公司,卻全然不顧這些公司的質量。1992年,深滬兩地市場的A、B股上市公司有54家,1993年有177家,1994年有287家。A股籌資額1992年為50億元,1993年為276億元(其中81.5億是配股),1994年為99.78億元(其中50億元是配股),擴容的勢頭十分兇猛。1993年上證指數儘管達到了最高點1,558點,隨著發行額度的明確,市場開始進入真正的低迷期,當年年底收在833點。1994年2月14日,政府宣布1994年新股發行額度55億元,明顯要比1993年的195億元低得多,而市場並不買帳,上證指數在3月10日就擊破700點,4個月後的7月29日,上證指數跌到全年最低點325點。股市崩盤要影響社會和政局的穩定,中國證監會慌忙在8月1日宣布救市,暫停新股上市,當天深滬兩個市場的漲幅都超過了30%。到了9月13日,上證指數到達全年最高點1,052點。但這不過是一場利用治標不治本的政策進行的投機罷了,接著兩地市場又暴跌36%以上。由於中國證監會8月1日還宣布了兩條「建議」,即建立共同基金和中外合資基金公司,史稱「三大政策」,但它們真正實現要等到20世紀初,可想當時是多麼虛無。官方權威的監管機構都隨意承諾或用含混的建議來應付一時之需,就很難指望市場其他方面不投機不鑽空子不欺瞞了。