來源：金融界網站
來源：中信證券
近期產油國頻繁釋放積極信號，情緒提振推動油價暴漲。當前產油國的財政壓力，疊加全球高速累庫的庫存壓力，有望推動供應端形成史無前例的美國+俄羅斯+OPEC減產聯盟，且最早於4-5月就採取減產措施。但由於海外疫情對需求的壓制，僅靠減產仍很難保證二季度基本面平衡，中長期油價大幅反彈和持續回升仍需供需兩端合力，疫情根本性改善和供應端大規模減產缺一不可。
近一周主要產油國多次表態釋放積極信號，情緒面提振推動油價暴漲，美國有望加入結成史無前例的減產聯盟，供應端若達成減產有望支撐油價企穩反彈。
3月6日以來的低油價導致產油國和石油生產商財務壓力不斷增加，近一周以來，美國、OPEC和沙特、俄羅斯等主要產油國頻繁釋放供應端積極信號。4月2日，沙特、美國和俄羅斯先後表態，願意通過產油國之間的合作穩定原油市場，意味著美國極有可能加入原有的OPEC+減產聯盟，符合我們此前認為主要產油國（OPEC、俄羅斯和美國）最早於4-5月就將採取產量限制措施或開啟相關談判的預測。若供應端史無前例的結成美國+沙特+俄羅斯三方減產聯盟，三者合計佔全球原油市場份額已超過40％，若加上其他OPEC+協議國，該聯盟將佔據全球60％以上的原油市場份額，對油價的影響能力將大大增強。
以往油價暴跌OPEC均會採取減產措施以支撐油價，但供應端減產幅度不足或需求未明顯改善時，油價無法進入大幅反彈和持續回升周期，減產可能不止一次。
我們回顧了近30年以來7次較大的油價暴跌事件及後續反彈，除2001年美國9·11事件以外，其餘6次暴跌均與基本面需求驟減或供應驟增相關，且OPEC在7次油價暴跌期間均通過減產以支撐油價。供需基本面主導中長期油價走勢，供應端減產幅度不足或需求未明顯改善導致基本面仍供過於求時，油價很難大幅反彈並進入持續回升周期，例如2001年美國9·11事件衝擊和2008年美國次貸危機後，OPEC分別減產2次、3次，並伴隨需求改善才推動油價回升。
當前OPEC財政狀況遠不如2014年及以前，美國頁巖油企存在債務風險，產油國對低油價的承受能力較差。
當前油價已低於除沙特等個別OPEC以外所有國家的完全成本，以及所有產油國的財政收支平衡成本。自2014年進入中低油價時期以來，OPEC國家的財政狀況持續惡化，政府債務規模不斷擴大，沙特、阿聯、伊拉克、伊朗等中東主要產油國已連續多年財政赤字，政府債務佔GDP比例多已升至20％~50％。另一方面，持續的高額資本開支導致美國頁巖油債務規模持續增加，頁巖油企業的償債能力與油價密切相關，低油價可能會引發債務危機。當前產油國對低油價的承受能力普遍不及2014年，本輪油價大跌後供應端做出反應的時間可能會大幅縮短。
當前原油市場嚴重累庫，二季度全球庫存面臨「爆倉」危機，財政、庫存雙重壓力或會導致供應端積極變化提前出現，供應端減產有望支撐油價企穩反彈，但長期持續回升仍需要供應-需求兩端合力，疫情改善和大規模減產缺一不可。
根據我們此前測算，若二季度OPEC按計劃增產，全球原油3月、2季度將分別累庫約1764、1701萬桶/天，對應3-6月全球庫存累計增加28.2億桶，遠超當前全球18.5億桶的剩餘庫容，考慮到原油庫容分布不均和疫情導致的運輸不暢，部分國家和地區可能在4-5月就面臨庫容「爆倉」危機。因此財政和庫存雙重壓力可能迫使主要產油國（OPEC、俄羅斯和美國）最早於4-5月就採取產量限制措施，油價有望從底部反彈至40美元/桶的完全成本區間。但由於疫情大幅壓制需求，僅依靠供應端減產仍很難保證二季度基本面平衡，中長期油價的大幅反彈和持續回升仍需供應-需求兩端合力，全球疫情根本性改善和供應端的大規模減產缺一不可。
風險因素：
向下：海外疫情惡化；OPEC、俄羅斯增產持續時間過長，或利比亞、委內瑞拉等產油國大幅增產；全球經濟系統性風險爆發。向上：主要產油國超預期提前達成減產；美國頁巖油產量大幅下跌。
投資策略：近期產油國頻繁表態釋放供應端積極信號，情緒面提振推動油價暴漲。
復盤以往30年的7次油價暴跌，OPEC均實行減產以支撐油市，且減產聯盟不斷壯大，從單一的OPEC發展為OPEC+俄羅斯等國。當前，產油國/石油生產商的財政/財務壓力，疊加高速累庫帶來的全球庫容壓力，有望推動供應端最早於4-5月就採取產量限制措施。若此次供應端史無前例的形成OPEC+俄羅斯+美國減產聯盟，則該聯盟的全球原油市場佔比將在60％以上，對原油市場的影響力將大幅增強。但我們經測算認為，由於海外疫情對需求的壓制，僅依靠供應端減產仍很難保證二季度基本面平衡，中長期油價的大幅反彈和持續回升仍需供應-需求兩端合力，全球疫情根本性改善和供應端的大規模減產缺一不可。