來源：創事記
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文/潘博文
來源/阿爾法工場研究院（ID：alpworks）
財報數據不錯，但焦慮與質疑並未遠去。
2020年，新能源汽車行業走出了漂亮的主升浪行情。
行業的豪邁漲幅，與特斯拉（TSLA.US）的龍頭拉動效應關係密切，但在特斯拉股價在410-450美元的K線箱體中長期盤桓時，造車新勢力們接過了接力棒，開啟了新能源汽車行業第二波上漲行情，一再刷新股價新高。
伴隨著小鵬（XPEV.US）、理想（LI.US）三季度財報的公布，新能源市場的一波新行情，似乎正在醞釀之中。
11月13日晚，理想公布了上市之後的首份財報，核心數據均遠超於市場預期。對於這樣一份亮眼的財報，市場及時給予了積極響應，開盤後，理想股價漲幅一度擴大到28%
在交易時間內，香櫞資本出具了一份對於蔚來汽車（NIO.US）看空報告，使得造車新勢力盤中股價衝高回落。但這更像是上漲途中的小插曲，第二個交易日，理想汽車再次引領了新能源汽車板塊集體上漲，最終漲幅達到13.94%，收於35.55美元/股。
在理想汽車上市不到4個月的時間內，公司股價漲幅已經超過了200%。這自然與公司財務、業務數據的大幅改善關係密切，但是什麼造就了公司業績的躍升，打響第一槍後，是否有乘勝追擊的可能？
01 最接近盈利的造車新勢力
效率，是理想汽車財報的關鍵詞。
根據數據來看，理想汽車第三季度交付理想ONE 8660輛，環比第二季度增長31.3%，創造了季度交付新高，截至10月已經累計交付21852輛。
得益於汽車交付數量的不斷創高，理想汽車三季度實現汽車收入24.65億元，環比增長28.4%。與此同時，理想錄得19.8%的汽車銷售毛利率，環比提高6.1%。
橫向對比，小鵬三季度財報毛利率為4.6%，蔚來在開啟交付近兩年後，終于于2020H1收穫了9.7%的毛利率水平。新能源扛把子特斯拉的整車毛利率為25%，同時保持了半年交付數量超過17萬量的高水準。
理想毛利率水平較高，原因存在三大決定性因素：一是增程式動力系統低成本的特性、二是放量銷售之後規模效應帶來的成本下降、三則是僅有一個SKU(庫存保有單位)，研發、零部件成本控制更容易，這三大因素共同發力，拉動了理想毛利的快速增長。
相比於純電動車的「大電池+雙變頻器+雙驅動電機」的結構，增程式電動車的「小電池+燃油機+驅動電機」的整套驅動系統在造價成本上更低，這也是理想汽車自交付以來就能收穫正毛利的原因。
這似乎預示著一個更加可觀的未來——當交付規模進一步放量，理想汽車的毛利率還有繼續提高的空間，毛利率的快速拉升，將為公司更強的造血能力。
2020年Q3理想錄得經營性現金流9.3億元，環比增長105.8%；自由現金流7.5億元，環比增長149.4%。
實現連續兩個季度經營性現金流、自由現金流為正，同時理想汽車的現金儲備達189.16億元，對於造車新勢力最關鍵的「現金流」、「盈利」指標，理想已經率先及格。
從淨利潤數據角度進行觀察，在非美國通用會計準則下，2020年Q3理想汽車已經實現了1600萬人民幣的淨利潤收入。由於發放了一筆1.3億元左右的股權激勵費用，在美國通用會計準則下，錄得淨虧損1.069億元，同比增長42.2%。但相較於蔚來、小鵬，理想汽車已然成為了最有可能率先實現真正盈利的造車新勢力。
除了「開源」，理想在「節流」方面同樣做的不錯，在交付量比小鵬汽車多出23%的情況下，Q3季度理想汽車的銷售費用和行政費用只花費了3.4億元，是小鵬汽車同期水平的四分之一。
各項數據刷新新高、各項比率優於同行，這些充分體現出理想汽車優異的運營效率。這推動著市場對理想品牌、產品的進一步認可，也代表著理想有著再次刷新新高的潛力，在新能源主線行情的加持下，合力推動了股價上漲。
不過，股價的紅盤能持續多久，更多的不確定因素還體現在財報之外。
02 財報以外的焦慮
理想的財報給予了投資者充分的驚喜，以至於讓人暫時忘記了理想ONE的質量問題，以及由此帶來的負面影響。
截至2020年10月31日，理想ONE累計發生了97起前懸架碰撞事故，其中前懸架下擺臂球頭從球銷脫出的情況超過10起，造成了理想汽車在碰撞之後斷軸的嚴重事故。
面對這樣的情況，理想玩起了文字遊戲，給出的方案是「免費升級」，在輿論不斷發酵之後，理想終於承認了自身汽車產品存在缺陷並進行召回備案。
在斷軸門之前，理想汽車也出現了十餘起自燃，以及因底盤捲入異物無法開動汽車所導致的相關質量問題。對於這些事故的發生，理想的回應是由於高壓燃油管受到外力切割造成的自燃，這從另一個角度證明，理想汽車對於底盤的保護程度並不夠。
頻發的故障與事故，對於理想汽車的品牌、口碑造成了累積性的打擊和傷害。如同蟻穴之於長堤，累積到一定程度之後，就會落得全線崩潰的結局。
汽車的質量問題頻發，一方面證明了理想在汽車設計上經驗相對缺乏，另一方面也凸顯出理想對於汽車質量問題缺乏敬畏之心。
如果汽車不以駕駛者的安全作為出發點設計產品，使得產品蘊含安全隱患，那麼，即使擁有再智能、再高級的軟體功能都是在沙子上蓋大樓，汽車安全不光是消費者的命門，同樣也是整車企業的命門。
與此同時，手握製造、成本控制優勢的傳統汽車巨頭正在加速進場。
10月底，投資170億元的上汽大眾MEB工廠正式投產，數日後，ID.4X正式開啟預訂，續航555km的長續航版補貼後售價不超過25萬元,將於2021年初正式上市。
11月11日晚，寶馬集團正式發布了BMWiNEXT的量產車型——純電動寶馬iX。按照計劃，BMWiX將在明年開始量產，並於明年引入國內。
在中國市場擁有大批擁躉的豐田、本田等日系品牌也開始積極布局新能源產業，不斷擴充新能源車產能，廣汽豐田已開始建設總產能接近40萬輛的兩座全新工廠。此外，福特也將打造「更多人買得起」的電動車。
面對來勢洶洶的傳統汽車巨頭，如何將先發優勢轉化成技術優勢、品牌優勢，是造車新勢力們下一階段的關鍵詞。
與特斯拉的正面交鋒也是理想未來的主線任務，Model3降價之後，對P7的銷售量直接產生了影響，小鵬10月交付數量環比下降12.5%。給小鵬帶來的銷量大減只是引子,可以預見的ModelY中國量產落地會給理想交付量帶來衝擊。
造車新勢力們抓住了市場的空白期實現了成功，但就目前的市場情況而言，PPT造車、兜售造車理念的時代已經過去。
在內外夾擊之下，消費者對於車輛的選擇不會在於公司市值的高低，而是在於產品和品牌的可靠性，這也是理想站穩腳跟的關鍵點。
03 軟體定義汽車時代，智能化不是理想的標籤
新能源汽車不光改變了汽車的架構，也改變了新能源汽車的玩法。
現階段，一輛汽車裡85%的價值來自單個零部件，但未來硬體抽象化後，毛利率將被進一步壓縮，軟體將成為核心實力。
「軟體定義汽車」已經逐漸變成大家的共識，軟體也正在重塑汽車的價值鏈。
從專利數量的布局情況來看，小鵬著力自動駕駛感知操控、電池系統開發；蔚來則注重充換電技術與三電系統研發；理想則是在在數字信息傳輸、電池技術、線束與電子控制單元等維度進行布局。在未來軟體的戰場上，理想想要搶得先機，需要面對層層競爭。
從過往的研發投入來看，理想同樣是最「摳」的一家。
通過公開數據對比，蔚來平均每年研發投入可達30億元。小鵬汽車的研發費用率一直高居不下，2019年達到89%，即使在2020年上半年大降之後，也仍然保持在63%的水平。
相較於傳統車企與特斯拉，造車新勢力本身研發投入就相對較低，而理想在造車新勢力裡研發費用則更處於一個較低的水平，開源節流固然重要，但一味追求運營效率的極致，在某種意義上也就與犧牲穩定性劃上等號。
在特斯拉公布的2020年Q3財報中，軟體盈利模式已經初顯，FSD（自動駕駛）付費、軟體應用商城、訂閱服務構成了特斯拉的軟體創收。
根據數據顯示，特斯拉軟體上累計收入超過10億美元。今年特斯拉交付的36.78萬輛車中，有57%的車主購買了自動駕駛選裝包。
從2015年2500美元的Autopilot系統開始，特斯拉的自動駕駛選裝包已經一路升級至FSDBeta，單價也上漲為10000美元，這已經達到了整車價格（最便宜的標準續航升級版裸車31690美元）的1/4。
除此之外，一個加速包2000美元，一個座椅加熱功能300美元，可以想像在未來會有五花八門的軟體收費，而軟體也將從過往的成本中心轉變成利潤中心。
造車新勢力們也不甘示弱，蔚來汽車的NIO Pilot選裝包需要1.5萬人民幣，如果要升級成NOP全配包，需要3.9萬人民幣；小鵬的Xpilot3.0售價達2萬人民幣，在NGP還未商用的情況下，已經有40%客戶選擇了硬體，其中有60%-70%選擇了軟體。
在軟體的實力上，理想同比其他造車新勢力還有著一定差距。從新能源汽車標配的自動駕駛來看，理想採用的是Mobileye已經打包好的視覺算法，然後自己進行後續開發的方式。
從結果來看，這一方案是最短路徑，但在未來卻很難確保自己不被卡脖子。而蔚來、小鵬採用自主開發應用層軟體，供應商提供控制器、底層軟體和核心晶片的研發途徑實現自動駕駛。
蔚來已經發布了NOP、小鵬的NGP也即將進入測試階段。李想顯然意識到未來可能會出現品牌空心化的情況，在現金準備充足的情況下，準備加大研發的投入。
預計在2021上半年，將自動駕駛團隊擴充3倍，且於2021年發布基於目前硬體平臺的全自動泊車系統，2022年逐步達到L4級自動駕駛。
從具體的實操來看，理想選擇與Mobileye分手，將在兩年後切換到NvidiaOrin。
但對於理想來說，缺少Mobileye在視覺算法上的打包，意味著要開始在感知、規劃、決策以及控制上進行全套研發，這也是自動駕駛最重要，最難做的部分。
車賣的好不好，只決定了當下的生存，而自動駕駛做的好不好，則決定了未來的生存。在其它車企自動駕駛突飛猛進的時代，留給理想的時間已經不多了。
在自動駕駛之外，等待理想的還有LIOS系統的研發、智能座艙的升級開發、以及每年一款新車型的推出。
Q3財報的亮眼數據，證明了理想汽車擁有著成就偉大的可能。質量、軟體成為了理想汽車進階下一階段的攔路虎，在智能汽車的道路上，理想汽車顯然才剛剛掛擋起步。