日前，國務院對金融監管體制改革作出了重大部署，在順應綜合經營發展趨勢的同時，強化了央行宏觀審慎管理職能。事實上，作為一個新生事物，宏觀審慎管理還處於探索階段。如何平衡經濟增長、貨幣政策和宏觀審慎政策之間的關係？如何在新的監管框架下，健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架？對此，本刊記者專訪了國家開發銀行高級專家曹紅輝研究員。
經濟增長和調控政策之間的平衡協調
《金融時報》記者：宏觀審慎政策與貨幣政策之間的關係是什麼？如何評價二者在運營和配合上的作用機制？
曹紅輝：宏觀審慎政策和貨幣政策都是宏觀經濟調控的工具和手段，但在調控過程中的作用和角色有所不同。傳統上，央行的政策框架以貨幣政策為核心，貨幣政策則以CPI為錨，主要目標就是通過逆周期調節來平抑經濟周期波動，維護物價穩定。而宏觀審慎政策雖早在70年代末期已經被提出，但直到2008年國際金融危機爆發後才被普遍認同。金融危機使得人們逐漸認識到，對宏觀經濟進行金融調控的順周期缺陷事實上加速了金融風險的跨部門傳播，成為金融危機的重要誘因之一。從宏觀角度看，通脹水平穩定並不一定能保持金融穩定。為了維護金融體系的穩定，宏觀審慎政策的重要性驟然上升，如何維護金融體系的整體穩定，防範系統性風險，成為金融管理制度的下一個改革目標。
理論上，宏觀經濟平衡發展的路徑被形容成為「刀鋒」，意即正確的經濟增長道路極為狹窄，左邊是過熱，右邊是衰退。如同一個人帶著保險繩、手握平衡杆走在鋼絲上。而貨幣政策的作用則類似維護平衡的杆，總是左右來回移動，以保持平衡。若經濟出現過熱，就想法予以擬制，平衡杆向右移動，緊縮貨幣政策；當經濟出現衰退跡象，則加以刺激，平衡杆向左移動，實行寬鬆的貨幣政策。
宏觀審慎政策則更像保險繩，當系統性風險聚集乃至顯現時，能夠確保金融系統的功能保持正常狀態，不至對整體經濟產生嚴重衝擊。從政策目標來看，宏觀審慎的政策目標更多集中在金融機構和金融系統自身的穩健上，主要通過在對金融機構的資本充足率、流動性、槓桿和撥備率等方面提出要求，或者提出會計準則改革的要求等一整套相互關聯的指標系統來評估金融機構和金融系統的健康狀態，並構建其政策工具體系。宏觀審慎政策的總目標可以概況為「牢牢守住不發生系統性風險的底線」。
貨幣政策的終極目標似乎更關注金融體系以外的領域，如穩定物價、充分就業、經濟增長和國際收支平衡，並通過中間目標和工具，包括利率、貨幣供應量，以及匯率、存款準備金率、公開市場操作等來實現其終極目標。
總體而言，經濟增長、宏觀審慎政策和貨幣政策之間，既要保持各自獨立的平衡，又要維持三者之間相互的協調。對於我國而言，首要目標是確保經濟發展的持續、穩定性和平衡性。維護經濟增長的持續性、穩定性和平衡性事關實現全面小康、經濟轉型的戰略目標，增長過快或過慢都會造成全局性的問題，並加劇結構性矛盾。貨幣政策則始終處於不斷調整的短暫平衡的狀態中，以求能協調地實現四大目標。宏觀審慎政策實現平衡，一要防止過度監管，導致效率損失；二要避免監管失位，造成系統性風險。
忽略金融功能或影響MPA有效性
《金融時報》記者：從2016年起，央行將差別準備金動態調整和合意貸款管理機制升級為「宏觀審慎評估體系」（MPA）。MPA主要通過資本約束金融機構的資產擴張行為，重點指標是宏觀審慎資本充足率。但從平衡金融周期的角度，市場質疑MPA未達到預期效果。您如何看待這一觀點？
曹紅輝：央行在《中國金融穩定報告》中提出，「系統性風險有兩個維度：一是時間維度，即金融風險隨著時間不斷積累最終導致金融體系的脆弱性增加；二是結構性維度，即在給定時點上，金融體系內金融機構和金融市場之間因相互關聯產生風險」。宏觀審慎政策的目標包括：一是通過建立並適時釋放緩衝，提高金融體系應對衝擊的能力；二是減緩資產價格和信貸間的順周期性反饋，控制槓桿率、債務和不穩定融資的過度增長，防止系統性風險的不斷累積；三是降低金融體系內部關聯性可能帶來的結構脆弱性，防範關鍵市場中重要金融機構的『大而不能倒（too-big-to-fail）』風險」。這樣的表述看似富有較強的邏輯性，也透露出MPA政策制定的複雜性。
由於MPA的實際有效性需要用不發生系統性風險或金融危機來加以驗證，這就使得其面對有效性的質疑時難以自證清白。換言之，MPA能夠很容易因為出現危機被證明無效，卻無法由於不發生危機而證明其有效。
事實上，現有MPA框架的一個缺陷可能來自於對金融功能和金融機構之間關係深入認知的欠缺。央行的MPA包括七個方面，如通過資本和槓桿、資產負債、流動性、定價行為、資產質量、跨境業務風險、信貸政策執行情況等來引導銀行業金融機構加強自我約束和自律管理。造成這種政策框架結構的內在缺陷可能是由於這些要求更多是針對金融機構，而較少地考慮金融功能的效率問題。
金融功能應優先於金融機構。只要能提高經濟系統的效率，金融功能就不會消失，消失的或者被淘汰的只是沒有效率的金融機構。經濟危機爆發時，個別地區或個別非系統重要性金融機構出現風險並不足為慮，但由於相互疊加、相互交織的金融資產使得風險在系統內相互傳導，導致系統性風險，從而失去部分或者全部重要的金融功能，誘致致命的「金融功能猝死」或「明斯基時刻」。這就因此決定了宏觀審慎政策的監管邊界和原則。宏觀經濟增長所需的金融功能的效率隨著經濟發展而不斷提高，與之相適應的特點也會不斷變化，從而需要監管政策相應進行調整，MPA應表現出常態化的調整。國際上，宏觀審慎政策框架包含了目標、評估、工具、政策實施與傳導、治理架構等。這一框架本身就具有不斷自我調整的動因和能力。
當前，MPA仍在不斷優化之中。努力維持金融功能的完整性和效率應成為其內在要求。任何以損害金融功能和效率來避免系統性風險的企圖最終都可能是緣木求魚，因為它本身就可能對經濟金融系統構成系統性問題。
處理好多目標系統內部的協調問題
《金融時報》記者：央行日前表示，2018年將健全雙支柱調控框架。事實上，作為一個新生事物，雙支柱調控框架是一個不斷探索的過程。您對此有哪些方面的建議？
曹紅輝：作為金融改革的一個新目標，「健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架」要求監管當局要在金融體系整體穩定的基礎上，平衡實現物價穩定和經濟增長等目標。
宏觀審慎政策和貨幣政策都聚焦於如何「又快又好」、「又好又快」或者「又好又穩」地實現經濟增長。但既然是雙支柱，兩個政策的側重點會有所不同。貨幣政策主要以物價穩定和促進經濟增長為目標，以利率等為工具，調節經濟總需求；宏觀審慎政策則主要以維護金融穩定為目標，通過調整資本要求、槓桿水平等，通過資產價格渠道來實現政策目標。
一般來說，宏觀審慎政策和貨幣政策必須充分協調，才能實現政策預期。多目標系統的一個重要缺陷就是多目標之間的措施與實施路徑的衝突，會產生不小的內耗。如何協調好多目標系統的管理，是金融管理部門面臨的主要問題之一。
宏觀審慎政策和貨幣政策的內在邏輯聯繫在於價格和泡沫互動關係，更深層次的則是「買賣」和「借貸」之間的互動，通脹水平（物價）和資產價格（利率）是經濟系統中最基礎的兩個指標。宏觀審慎政策維護金融穩定將體現在價格水平與資產價格的邏輯關係上。現實經濟中，資產價格和金融市場的波動會最終表現為對物價和其他經濟部門的持續衝擊。宏觀審慎政策成為雙支柱之一，將資產價格作為中間目標，會有效提高監管部門維護金融穩定、促進經濟增長的能力。
雙支柱之間首先是互為補充的關係。貨幣政策有時就像查體溫，通過體溫來判斷經濟是冷還是熱。但經濟體不是生物體，沒有一個確定的標準體溫值。而我國經濟中，不同市場和經濟主體之間存在不小的差異，總量政策的盲區較為明顯。在貨幣政策的盲區，宏觀審慎政策能有效補充。如央行降息，以刺激經濟，但降息傳導出的另一信息則是「現在經濟不好」，誘致微觀主體的決策更趨於保守，導致降息政策失效。宏觀審慎政策「宏觀著眼、微觀著手」的特點在這種情況下釋放的政策信號更為準確。
其次，宏觀審慎政策和貨幣政策可互相疊加，強化政策有效性。處理好多目標系統內部的協調問題，調控政策無論在實際效果還是信號指引上，都會具有更多的組合選擇和藝術性。
新監管框架下的政策強化與創新
《金融時報》記者：國務院日前明確了機構改革方案。在「一委一行兩會」的新監管框架下，如何進一步落實雙支柱政策？
曹紅輝：首先，雙支柱政策的進一步落實需要儘快釐清政策制定和實施等職責與金融監管機構框架之間的複雜關係。
目前，我國金融監管框架形成「一委一行兩會」，而「貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架」中，大致存在以下關係：金融穩定的整體責任應歸屬一委一行；銀行業和保險業的宏觀審慎政策制定歸屬人民銀行，貨幣政策歸屬人民銀行，政策執行歸屬銀保監會；證監會直接管理資本市場，從工具的角度，也應歸屬「宏觀審慎政策」支柱，擁有政策制定和執行的權力。今後，這一框架將更加清晰和明確，也會進一步改進和提升，並有強化措施提上改革議程。
其次，是應儘快明確賦予宏觀審慎政策制定部門相應的權責。雙支柱中，貨幣政策運行多年，政策邊界比較清晰，權責清楚，宏觀審慎政策則是相對新鮮的事物，離順利運行尚需時日。賦予宏觀審慎政策部門適當的事權，有助於宏觀審慎政策的順利實施。其中，最重要的權責是宏觀審慎政策的管理權。宏觀審慎政策制定部門直接運用宏觀審慎政策工具或指導其他監管部門和金融機構的行為；另外一種權責相對柔和，宏觀審慎政策制定部門可對其他監管部門提出正式政策建議。對此類建議，其他監管部門或者金融機構要麼服從，要麼作出解釋，從而形成有效約束，「一委」的協調作用也將大幅增強。
再次，雙支柱政策落實中，需要不斷嘗試使用更為先進的監管理念和監管工具。一是關於監管理念，可總結出做成一件事的「必要條件」，但無法總結出「充分條件」。而必要條件中又有兩種，一是為了達成目標必須要做的事，或者說這些事如果不做，那麼目標就肯定達不到，形成一個「肯定清單」。二是為了達成目標，有些事一定不能做，否則，目標就難以實現，因此形成所謂「否定清單」。宏觀審慎政策在制定和執行中，肯定清單中的事不能疏漏，否定清單中的事則是雷區，不可以觸碰。二是關於監管工具。與單一支柱相比，雙支柱框架的複雜性更高，更需要更先進的工具。監管基礎要從「經驗+決策」轉變為「大數據（AI）+決策」。第一個新工具是大數據。作為審慎管理，對於微觀主體的信息了解越細越好，但也對數據的有效獲取、篩選、分析加工等提出了更高要求。數據能力越強，審慎管理越能實現「外科手術」般的效果。第二個新工具是人工智慧。AI在宏觀審慎政策中的使用應分為三個階段。首先是以人為主，AI為輔，以人為主制定政策，採用AI做些輔助工作。第二階段，人已無法高效處理海量數據和複雜計算，AI將承擔主要的自動處理數據和計算功能。第三階段，AI通過不斷升級和積累，算法上能輔助進行判斷，並提出政策建議和範圍，供決策者選擇，改進決策效率。