來源：市值風雲
作者 | 紫楓
流程編輯 | 小白
「
註冊制背景下，一定多關註上市公司的業績基本面，否則很容易被套路。到底行不行，行業內比一比就知道了。
」
最近，一個「疫苗玻璃瓶」的傳聞把正川股份（603976.SZ）推上風口。
據外媒報導，新冠疫苗量產的曙光已經出現，但由於儲存疫苗的玻璃小瓶產量有限，恐怕無法立即在全球範圍內推廣。
產能缺口可能不小，全球最大醫用玻璃製造商之一肖特公司稱，目前已收到10億個疫苗瓶的訂貨需求。
張文宏教授在接受採訪的時候也曾提到：這（疫苗）其中不僅是要搞研發，更要考慮配套，疫苗玻璃瓶的產量比疫苗還困難，因為這其中你得有足夠的玻璃和生產廠家，這些事情全部都要搞定你要等到什麼時候？所以不要操之過急，明年下半年疫苗才能真正用上。
有網友笑稱，如果你錯過了口罩和呼吸機，別怕，疫苗玻璃瓶的發財機會又來了！
伴隨著對疫苗玻璃瓶的幻想，正川股份自5月初至今已經暴漲135%，最近41個交易日出現11個漲停，市值達60億。
正川股份一時風光無兩，站在了舞臺的中央。
直到最近，公司才出面打碎幻想，表示目前所謂「疫苗玻璃瓶」的中硼玻璃產品還處於技術研發和升級階段，且收入佔比較低，目前也尚未接到相關批量採購訂單，不確定性很大。
今天，風雲君來聊聊這家公司。
一、成長性整體偏弱，撐得起60億市值？
正川股份的主營業務是藥用玻璃管制瓶等藥用包裝材料，主要用於生物、中藥、化學藥製劑的水針、粉針和口服液等藥品和保健品的內包裝。
（硼矽玻璃管制瓶）
（鈉鈣玻璃管制瓶）
營業收入從2015年的4.8億上升至2019年的5.21億，複合增速僅為2.09%。其中，2018年接近6億，為近年來最好，2019年業績出現頹勢。
公司把2019年業績下滑的原因歸為「國家對保健品行業的整治優化，導致市場環境變化較大」，試圖撇清經營不佳的自身原因。
2020年一季度營收為1.45億，同比下滑了13.32%。
從營收構成看，硼矽玻璃管制瓶是第一大收入來源，每年營收佔比在50%附近，隨後是鈉鈣玻璃管制瓶，營收佔比約為40%。
（市值風雲「吾股大數據」系統）
公司的營收增長如此慘澹與產量息息相關。
從上圖得知，硼矽玻璃瓶的銷售量連續三年均約為25億支，毫無成長性。而鈉鈣玻璃瓶和瓶蓋在2019年的銷售量大跌20%以上，表現也較差。
公司主要採取直銷模式銷售，從2014至2016年的銷售比例看，直銷模式的收入佔比超99%。
這與公司的下遊是製藥公司，主要通過提供藥包材參與客戶的前期新藥研發和參與客戶供應商招投標等方式獲取訂單的銷售模式有關。
從招股說明書披露的2016年前十大客戶情況看，無限極、國藥集團、楊子江藥業和雲南白藥等大中型醫藥企業和保健品均是公司的主要客戶。
另外，公司近年來前五大客戶集中度持續下滑，但2019年的跌幅明顯更為迅猛，已經跌破20%。
參考公司宣稱2019年收入下滑的原因之一是國家整頓保健品行業，風雲君分析2019年的集中度下滑可能不是因為客戶數量增多，而可能是失去一部分收入佔比較大的保健品行業訂單。
（市值風雲「吾股大數據」系統）
接下來，我們再看看公司的盈利能力和營運能力。
二、下滑是公司財務的「主旋律」，吾股排名了解一下
公司的扣非淨利潤趨勢與營收趨勢相同，2018年創下巔峰8188.59萬後掉頭向下，2019年僅為5821.7萬，跌幅接近30%。
而ROE趨勢從14.45%下跌至2019年僅6.04%，下滑非常明顯。
（市值風雲「吾股大數據」系統）
而從毛利率角度看，自2017年上市以來就出現逐步下滑的跡象，綜合毛利率從2017年的31.65%下跌至2019年的27.14%，表明雖然2018年曾創營收新高，但盈利能力實際在持續下滑。
從資產端看，公司的總資產從2015年的2.96億上升至2020年一季度的7.93億，複合增速達19.61%，遠超營收的複合增速。
其中，主要資產是貨幣資金和固定資產，截止2020年一季度，公司貨幣資金達4億，佔比為30.81%，固定資產為2.95億，佔比為22.69%，兩者合計佔比達53.5%。
（市值風雲「吾股大數據」系統）
從營運效率的角度看，由於收入增長的頹勢疊加公司上市後仍在積極建設新生產線，在建工程相關款項快速增加，公司的總資產周轉率自2015年起逐年下滑，2019年僅為0.44次。
公司唯一值得稱道的，是資產負債率均不到20%，2019年僅為16.52%，且沒有有息負債，償債壓力很低。
由於成長能力、盈利能力和運營能力都在下滑，公司在「吾股大數據」的得分從79.8分下滑至74.9分，排名從942名下滑至1963名。
（市值風雲「吾股大數據」系統）
三、業績下滑是大環境拖後腿？同行對比一下
風雲君不禁好奇，正川股份的業績下滑到底是整個行業的趨勢如此，還是只是正川股份的經營不善？
找同行業的山東藥玻（600529.SH）和海順新材（3005010.SZ）的財務數據對比就一目了然了。
（一）成長能力淪為墊底
山東藥玻的營收從17.23億年年上漲至29.92億，複合增速為14.79%，而海順新材趨勢相似，複合增速達20.56%。
三家公司中，正川股份的營收複合增速最低，且2019年出現營收萎縮，其他兩家公司均創新高，海順新材營收規模更是超越了正川股份。
從每年營收增長率看，正川股份僅2018年好於同期山東藥玻，其他年份都是同比最低，2016年和2019年甚至為負值。
山東藥玻的扣非淨利潤維持快速增長，2019年已達4.51億，複合增速為32.29%，表現相當出色。而海順新材在2019年才突破2016年的前高，同時超越了正川股份。
從扣非淨利潤增速看，山東藥玻遙遙領先；正川股份原本好於海順新材，但2019年出現大幅下滑，而海順新材在出現2017年低點後逐漸復甦，2019年增長了13.26%。
（二）山東藥玻「一枝獨秀」
再來看看盈利能力，海順新材的毛利率從2016年起持續下滑至2019年的31.16%，而山東藥玻正好相反，從31.31%提升至36.91%，受益於規模效應降低成本，盈利能力逐漸增強。
而正川股份呈倒「V」字形，自2018年起毛利率已經下滑至27.14%，盈利能力在可比公司中也是長期最差。
雖然毛利率相對較高，但海順新材的淨利率表現比正川股份還差，下跌幅度很大，2019年僅為10.58%，低於正川股份的11.72%。
反觀山東藥玻前期較低，但盈利能力逐年增強，2018年超越可比公司，2019年已達15.33%，表現很不錯。
（三）正川股份的營運能力逐年下滑
最後再看營運能力，正川股份和海順新材的總資產周轉率均呈現下滑趨勢，正川股份的跌幅更大，2019年僅為0.44次，表現相對最差。
而山東藥玻表現很穩定，基本在0.6次上下波動。
綜上所述，正川股份在上市前的財務數據還算優秀，但上市後明顯患上了「業績稀裡譁啦症候群」，經營狀況逐漸轉差，各項財務數據每況日下，2019年已成為可比公司中表現最差。
雖然公司受到市場遊資追捧，股價一時出現翻倍增長，但財務數據反映的基本面問題無法忽視。當炒作過後，股價大概率是一地雞毛。
而山東藥玻是該行業中表現最出色的公司，在機構逐漸成為市場的主導力量的背景下，如此優秀的表現吸引了社保基金和200多家公募基金（2019年末數據）持有該公司的股權，股價從2019年初至今也累計大漲近3倍。
即使張教授也認為玻璃瓶稀缺，但是也不可盲目參與。