摘要
【如何在震蕩市中脫穎而出？廣發基金劉格菘等透露獨家投資秘訣！】在價值投資的陣營中，有一類基金經理擅長判斷企業未來的市場空間、成長性，願意以較高的估值持有高成長企業。廣發基金成長投資部匯聚的就是這樣一批基金經理。他們會選出景氣度高、業績增速快、盈利確定性強的行業作為主要選股池子，並在其中挑選核心競爭力最強的企業作為重倉品種，而這些企業所在的賽道，都是當今最朝陽的行業。
在價值投資的陣營中，有一類基金經理擅長判斷企業未來的市場空間、成長性，願意以較高的估值持有高成長企業。廣發基金成長投資部匯聚的就是這樣一批基金經理。他們會選出景氣度高、業績增速快、盈利確定性強的行業作為主要選股池子，並在其中挑選核心競爭力最強的企業作為重倉品種，而這些企業所在的賽道，都是當今最朝陽的行業。
Choice統計顯示，截至12月10日，滬深300指數的漲幅為29.62%。廣發基金成長投資部管理的主動權益基金平均回報超過65%。其中，部門總經理劉格菘管理廣發雙擎升級今年以來回報為119.93%，同期廣發創新升級的回報也達到109.29%，分別在全市場主動權益基金中排名第1、第2位，是今年當之無愧的成長股獵手。從2019年基金三季報來看，劉格菘管理的組合前三大行業分別是電子、計算機、醫藥生物，具有顯著的成長投資風格。
如何挖掘牛股？
「尋找具備優勢且可持續增長的公司」
自上而下層面，從行業生命周期理論出發，結合行業銷售額和利潤額等核心指標進行比較，將處於投入期和成長期的子行業和產業鏈梳理出來，作為重點投資方向。
自下而上層面，最看重企業的成長性。第一步，通過淨資產收益率(ROE)、淨利潤、收入增速等代表成長性的量化指標篩選出股票池。第二步，從核心競爭力、成長性、市場空間、估值等四個維度出發，找出行業中最優秀的公司進行投資。
基金季報顯示，廣發基金管理的基金組合，核心配置集中在兩大方向：一是以食品飲料、醫藥、家電為主的大消費方向；二是聚焦電子、計算機為代表的科技方向。這兩個方向是今年市場表現最耀眼的領域，也為這些組合帶來了顯著的超額收益。
廣發競爭優勢基金經理苗宇：具體而言，主要通過三個步驟選出心目中的好企業。第一步是從定量維度篩選高ROE、財務穩健的企業，要求企業連續幾年保持比較高的ROE。第二步是從定性角度研究企業的賽道和商業模式，重點評估行業和企業的發展周期、競爭格局、核心產品的持續能力等。第三是考察公司的治理結構，優秀的企業家可以帶領企業進行技術創新、市場創新和管理創新，是企業保持核心競爭力的根基。
從選股標準來看，主要包括低估值、高分紅、高ROE、良好的治理結構。從定性維度看，通過上述財務指標選出的公司，大多數是符合「好生意、好價格、好企業」標準的股票。以這些公司作為核心底倉，組合短期回報不一定很高，但下行風險可控，長期表現也不會差。
廣發新經濟基金經理邱璟旻：如果只能用一個指標來闡述選股理念，我最喜歡的是ROE潛在增速最快的公司。利潤的高增長會帶來ROE的快速提升，同時ROE又會影響到公司整體的經營效率，所以核心是研究利潤的持續增長，然後再來看對ROE的影響。
廣發優企精選基金經理程琨：簡單來說，好企業就是具有顯著競爭優勢，且其競爭優勢能被時間持續強化。具體來看，我們會參照三個標準選股：首先，競爭優勢可以量化分析，且其結果顯著好於對手；第二，掌舵者具有企業家精神，能長期專注於為企業創造價值；第三，企業組織文化優良，個人價值與企業價值能夠保持一致。從流程來看，我們會先通過定量層面選出基礎股票池，再通過定性層面精選出具有投資價值的企業。
廣發新興產業精選基金經理李巍：選股上，我偏向於以價值為基礎的成長型股票，我認為所有的投資都要以企業內在價值為基礎，評估一家企業的價值需要全面考察其盈利能力、盈利質量、成長性等。成長性是觀察企業非常重要的維度，當企業有比較好的成長性時，可以消化很多其他方面的不足，所以我將自己定義為以價值為基礎的成長型投資者。我認為每個人都有自己的能力圈，這些年我不斷努力拓寬自己的能力圈，這個過程中有成功的實踐，也有做得不好的地方，但對自己的能力圈有了更清晰的認知。目前管理的基金的組合配置相對均衡，獲得長期還不錯的回報。當市場的風格與自己的能力圈契合時，獲取高一點的超額收益；當市場風格是自己不擅長的區域，組合也能儘量跟上市場，也不會落後太多。
如何獲得超額收益？
「以合理的價格買入好公司」
廣發基金成長投資部總經理劉格菘：基金組合是展現基金經理投資風格最生動的名片。我的組合由穩定成長類的「核心資產」和需求爆發的「效率資產」動態構成。
核心資產是「壓艙石」，效率資產則是超額收益的主要來源。核心資產的特點是產業長期發展趨勢向好，行業格局清晰，每年保持相對穩定的增速，龍頭公司的增長高於行業平均水平。效率資產是指供需格局發生變化，行業在一到兩年時間內出現爆發式增長，對應到龍頭企業的收入和利潤快速上行。
除了成長股之外，價值股也會涉足。成長和價值沒有矛盾，沒有成長的公司就沒有價值。比如白酒這麼多年之所以表現這麼好，就是因為白酒的龍頭公司具備不斷提價的能力，市場空間又足夠大，白酒公司過去幾年成長性非常突出，所以這個板塊有比較好的投資價值。不過，從產出結果看，成長股領域的研究對組合貢獻更多。
總結這些年投資成長股的心得，我認為很多α的投資機會都來自於行業配置，而行業配置是基於產業趨勢變化帶來的盈利趨勢變化。因此，行業比較要多聚焦產業趨勢的變化。做投資就是不斷學習新的東西，掌握新的東西。基金組合中要不斷有新東西，不斷思考有哪些更好的板塊、可替代性板塊出現，這是一個動態的過程，也是自己不斷學習和提高的過程。
廣發競爭優勢基金經理苗宇：我最認可的是巴菲特的護城河理論。護城河是一家企業核心競爭力的表現，是企業在品牌、渠道和產品方面的綜合實力，並最終會反映在財務報表上。
在我的投資框架中，符合永續經營假設的企業必須滿足兩個條件：一是有一定的護城河，企業能夠長期經營生存；二是企業有進化能力，能通過企業現金流或者說再投資能力創造出新的現金流。符合上述兩個要求的企業，其共同特點就是持續給股東創造回報，而且表現為盈利能力(ROE、 ROIC)持續保持比較高。
廣發新經濟基金經理邱璟旻：我喜歡尋找具備優勢且可持續增長的公司，然後買入並持有，分享公司由業績驅動帶來市值增長的果實。從過去4年的組合持倉來看，我的組合主要分為兩類品種：一類是穩定成長類的白馬企業，盈利增長的確定性比較強；一類是快速成長類企業，這類公司屬於行業龍頭企業之一，因為行業的一些變化或公司的變化使得業績增長進入加速期，收入穩定增長，利潤率快速提升。
如何在海量的上市公司中找出優勢增長型企業？邱璟旻的方法是結合定性和定量研究綜合判斷。定性研究的主要工作就是找出影響上市公司基本面的主要矛盾，並且研究與此相關的核心變量，選出雪道長(好賽道)且溼(競爭力突出)的標的。
定量研究的主要工作是判斷公司的盈利能力、盈利質量和盈利速度，盈利能力主要研究上市公司毛利率、ROE、人均創收等；盈利質量主要是對企業現金流、研發支出、應收/預收帳款等財務指標進行分析，判斷公司的商業模式、競爭壁壘以及經營的可持續性。盈利速度則主要關注收入/利潤YOY、商譽等，以此評估要研究公司的收入和利潤複合增速。
廣發新興成長基金經理劉玉：具體該如何投資，分三步。第一步，自上而下判斷經濟周期。任何時刻，都要對宏觀經濟的狀態進行深入分析和研判。
第二步，從中觀入手做好行業選擇。好的行業是培育優秀企業的肥沃土壤。在行業選擇上，我會從兩個角度進行選擇，一方面是選擇長期景氣向上的行業，如新興醫藥+新興消費作為重點研究對象，其中孕育了許多高ROE、業績複合增速很快的優秀企業；二是結合行業景氣度階段性投資周期反轉的行業。對於行業景氣處於底部、即將迎來反轉的周期性行業而言，企業基本面處於邊際向上的趨勢，股價又處於低估水平，投資的性價比非常高。
第三步，精選優秀行業的優質龍頭。根據生命周期理論，公司的成長分三個階段，快速成長、穩定成長、成熟期，我比較偏好選擇處於穩定成長和成熟期的公司，也就是行業的龍頭公司，雖然這類企業的增速沒有快速成長期的公司那麼高，但企業已經具備了很強的行業壁壘，成長的確定性更高，下行風險相對可控。
廣發醫療保健基金經理吳興武：超額收益主要來自於持倉周期以及底層股票的選擇。一方面，主要是市場風格的原因。今年市場的結構分化比較劇烈，短期漲得比較好的股票，雖然估值是否偏高確實有待商榷，但確實與具備長期價值的大方向是一致的。短期看，這些標的在今年漲得比較好，固然有一定偶然性，但從長期角度看，也是企業長期價值的體現。我持倉的標的都是長期看比較優質的標的。另一方面，我習慣拉長周期來判斷一家公司的價值，因此一旦選定標的，就不會輕易賣出。對於醫藥股也不例外。如果我認可這個企業的底層因素(如護城河)，就會在配合中配置較高的比例。如果介於認可與不認可之間，我會根據認可程度在持倉倉位上有所體現。基金經理需要在大概率成功的事情上做研究，而不是執著於某一件事情，堅持找到對與錯，在投資中曾經犯過錯誤，但最關鍵的是要想清楚，哪些錯誤可以迴避，然後抓住屬於自己能力圈以及常識範圍內的投資機會。
就醫藥行業的投資而言，我比較注重規避政策風險。在此基礎之上，長期來看，我比較看好創新藥、服務外包、民營醫療機構等細分領域的投資機會。
如何控制風險？
「最重要的不是進攻，而是防守」
廣發優企精選基金經理程琨：投資風險分為三個層面，宏觀風險、企業經營風險以及價格風險。對於這三種風險我們也有三種處理方式。首先，用倉位和行業選擇來控制宏觀風險，當宏觀風險加大時我們會控制倉位。
其次，通過對企業基本面深度研究來控制企業經營風險。長期來看，護城河高的企業長期經營風險也更低，未來的不確定性也更小。因此，我們會對企業的競爭優勢做全面且可靠的分析，包括產業格局、競爭策略、組織架構、商業特點等。
最後，通過低估值投資以及逆向思考來迴避價格風險。安全邊際一直是價值投資遵循的基本原則之一，低估值本質上提升了投資者長期的生存概率，客觀上也能降低組合的波動性。
廣發新興產業精選基金經理李巍：控制組合回撤風險，首要做的是挑到足夠好的標的，並且在合適的價格買入。如果你挑到長期空間足夠大，盈利能力、盈利質量都比較好的成長性公司，可以預期如果所有標的都這樣，你的回撤和風險是可控的。組合構建的第一要務就是首先保證標的質量不能太差，甚至要求它足夠好。
第二，很多時候市場情緒比較亢奮，有些標的或組合持倉漲得比較多，這種時候怎麼控制風險？這是一個很藝術的事情，對相對收益投資者來說不太好做。我們現在越來越重視這一塊，會看兩個方面：一是看所有持倉的行業、個股所處的估值水平在歷史分位數是什麼水平，是否過高。如果過高，就需要警惕，或者做減倉動作。二是考慮持倉標的相比同行其他公司是否估值過高，有沒有足夠合理的解釋，背後有沒有足夠的理由可以支撐它有這麼大的差異。
另外，重倉的行業也要做行業比較，不同行業的商業模式不同，所處行業的生命周期、未來空間都不一樣，估值上也會有很大差異，這個差異有很大的波動範圍，我們要看這個範圍是不是超出我們對市場或對這個行業的理解和認知，如果超出，要進行動態調整或減倉操作。
第三，我們在組合的整體層面進行倉位管理，藉助倉位選擇模型進行擇時，通過這種方式控制整個組合的風險暴露。
第四，個股層面，建倉完成之後個股出現明顯虧損，我們有嚴格的風控評估制度，比如超過20%是否需要進行止損，有很嚴格的內部討論和評估制度。我一直認為如果買一個股票，建完倉虧了20%，一定是犯了某個錯誤，這個錯誤有可能是時點選錯了，也有可能選的標的有問題。
目前看好哪些板塊？
「聚焦科技創新，注重長期收益」
廣發基金成長投資部總經理劉格菘：我看好科技創新方向，目前資產配置中科技創新方向佔比較高。自上而下層面，我會對宏觀判斷、政策邊際變化等進行研究和分析；在此基礎上，再結合微觀定量研究，例如行業變化、產業鏈調研等分析行業供需邊際變化與競爭格局，判斷行業的成長趨勢，確定重點關注的行業。自下而上層面，從核心競爭力、成長性、市場空間、估值四個維度出發，找出行業中最優秀的公司進行投資。
廣發優企精選基金經理程琨：從中長期來看，我們看好優質醫藥企業、品牌消費品、優勢製造業的投資機會。
在人口老齡化的背景下，醫藥行業有望保持穩定的增長，具有長期的發展空間。我們主要看好生物醫藥、醫療服務等細分領域的龍頭公司。
其次，我們看好具有品牌優勢的消費品企業。消費升級是社會發展的長期趨勢，一方面帶來產品品質化需求的提升，另一方面也帶來了產品需求的差異化，優質消費品企業可以通過品牌優勢獲得持續的超額溢價和回報。
第三，有全球比較優勢的製造業。中國是以製造業立國的國家，與全球同行來比，國內很多製造業企業具有資本開支的後發優勢，這使得這類製造業企業在進行產業升級時，成本更低、效率更高，從而保證資本回報率可以在較高的水平長期持續。
廣發新興產業精選基金經理李巍：投資本質上是基於價值投資和長期投資構建組合，基於企業長期前景和長期價值篩選股票，並在這個基礎上構建核心股票庫。在我的組合中有一些底倉行業，比如醫藥、消費、科技、先進位造，長期會保持一定的配置比例，這些屬於組合的基本盤。所謂行業輪動是指我會根據對行業的判斷，比如每個季度篩選出未來一個季度或未來半年更有機會的行業，在我的基本盤或基本行業構建中加大權重。還有一些偏周期性行業一直不是我們組合的核心倉位或核心配置，如果發現它的景氣度明顯上行或有很高的風險收益比，也會對這些行業進行配置。
（文章來源：廣發基金）
(責任編輯：DF519)