投資要點:
1.事件
公司發布2016年半年報,上半年公司實現營收36,444.72萬元,同比下降20.60%;實現淨利潤803.13萬元,同比下降91.44%。
2.我們的分析與判斷。
(一)中車有限完成搬遷,促空調業務臺階式增長。
上半年公司順利完成中車有限生產基地由廣州向江門的搬遷工作。
根據公司公告,江門生產基地毗鄰廣東城際軌道交通車輛修造基地,是華南地區唯一一家擁有軌道交通車輛空調製造資質的企業,具有明顯的地域優勢,該基地佔地10萬平方米,包括生產車間、辦公及技術中心、會議中心、食堂及單人宿舍、試驗室、配電房、汽車房等主廠樓及相關配套設施。
搬遷過程中,中車有限2016年上半年較2015年同期營業收入出現較大幅度下滑,主要是由於其搬遷影響了上半年的生產和發貨;同時由於搬遷導致部分熟練工人流失,補充的新員工尚未達到技能要求,對生產也造成了一定的影響。另外,因支付原廠房2016年1至6月租金、因搬遷造成的員工補償費用、提前儲備生產工人、適當調整員工薪酬、新增固定資產折舊、基建貸款的費用化利息支出等導致費用出現較大幅度增長。其中,2016年上半年銷售費用、管理費用、財務費用同比增長58.65%、52.88%、64.91%。
搬遷完成後,中車有限產能增長將超過一倍,年產值將超過10億元。
同時隨著動車空調產品後續陸續獲得銷售資質,技術優勢進一步提升,中車有限將緊跟廣東城際軌道交通車輛修造基地所生產的車輛空調的配備需要,擴大產品銷售規模。中車有限高鐵空調系統已經通過了部分動車車型的技術鑑定和上道實驗,部分已實現小規模銷售,目前拓展順利、有序推進,未來將助力公司業績快速增長。
(二)營收季節性特點突出,下半年業績有望改善。
公司所處軌道交通行業具有明顯的季節性特點,根據公司歷史數據統計,公司一、二季度為銷售淡季,三、四季度為銷售旺季。最近三年,公司上半年營業收入佔全年營業收入的平均比例為36.89%,下半年營業收入佔全年營業收入的平均比例為63.11%;公司上半年淨利潤佔全年淨利潤的平均比例為28.94%,下半年淨利潤佔全年淨利潤的平均比例為71.06%。
具體到產品上,公司持續推進動車車輛領域相關產品的研發和各類資質獲取:動車組車載輔助電源開發有序推進,2015年完成了樣機的開發,目前已完成型式試驗,處於上道實驗推進階段,準入資質認證工作進展順利;地鐵製動儲能系統2015年完成產品樣機開發,具備了投標資格,目前正在積極拓展應用局點,爭取2016年內取得試用報告及應用業績;中車有限高鐵空調系統已經通過了部分動車車型的技術鑑定和上道實驗,部分已實現小規模銷售。
公司繼續大力推進導入期新產品的市場拓展:其中屏蔽門系統中標貴陽軌道交通1號線,中標金額6292.14萬元,公司已完成合同的籤訂,使公司突破了屏蔽門產品的應用業績障礙,為公司後續屏蔽門市場的拓展提供良好基礎,並將對公司業績產生積極作用;公司在報告期內籤署了《接觸網懸掛狀態檢查監測裝置4C 物資採購合同》,合同金額合計為1043.40萬元,本次合同的籤署是公司車載安全檢測產品單個項目千萬級訂單的首次突破,將為該產品市場佔有率進一步提高奠定基礎;公司投入研發了軌道交通一體化不間斷電源系統,該系統實現了信號電源的雙總線冗餘設計,以及一體化HVDC 供電方案,為面向軌道交通信號系統的多種設備提供穩定持續的電能,該系統已實現普鐵領域的上線實驗,目前高鐵領域正在積極拓展,未來實現規模化應用後將對公司整體競爭能力及業績提高產生積極影響。
截止2016年6月30日,公司在手訂單15.74億元,隨著中車有限搬遷完成後產能的進一步提升,以及在建項目的陸續發貨,公司下半年業績將得以改善。
(三)成立鼎漢集團、加大企業文化建設,積極推進國際化進程。
2016年上半年,公司建立「鼎漢集團」,以鼎漢集團為平臺進行業務子公司的矩陣化管理,加強子公司之間的融合協同;軟實力建設上公司聘請了專業諮詢顧問進駐,聯合公司管理層以及各部門,開展全面系統的企業文化建設,更好的指導公司戰略發展方向、提升員工歸屬感和凝聚力、增進客戶合作信任感。
國際化方面公司繼續積極尋找符合公司戰略方向的優質企業,持續對規模適當、有市場影響力、有增長潛力,與現有產品具有市場協同效應的車輛產品企業及軌道交通領域國內外其它優質企業保持關注;同時展開國際化研究,一方面持續跟蹤海外項目,緊跟中國中車各大主機廠的國際化步伐,以及國內各大系統集成商的海外項目拓展情況,抓好項目對接機會;另一方面研究世界優秀軌道交通企業的發展和成長規律,關注國外符合公司戰略方向的標的企業,探索國際合作機會,積極探討和尋找機會「走出去」。
(四)公司高管、合作夥伴認購增發,凸顯信心。
公司近期增發已於5月27日獲得中國證監會受理,我們預計公司本次增發將於7月份過會,並將儘快獲得批文正式完成增發。
公司已經調整增發方案,本次非公開發行股票定價基準日調整為為發行期首日,發行價格為不低於發行期首日前二十個交易日公司股票均價的90%,或不低於發行期首日前一個交易日公司股票均價的90%,鎖定期3年,擬募集資金4.5億元,非公開發行的股票數量為募集資金總額除以發行價格。增發對象全部為公司高管及合作夥伴高管,其中公司董事長、實際控制人顧慶偉認購1.665億元;遼寧奇輝集團董事長、奇輝電子執行董事侯文奇認購2億元;鼎漢電氣總裁張霞認購2500萬元;公司審計監察部督導幸建平認購2000萬元。此外,公司8名高管通過資管計劃認購3,850萬元。
我們認為,本次增發進一步完善了公司管理層與全體股東的利益共享和風險共擔機制,提高了管理層的凝聚力和公司的競爭力,同時凸顯了公司管理層對於公司發展的信心。同時,公司調整定價基準日可加快此次增發進程。
(五)再推股權激勵計劃,助力公司快速發展。
公司第三次股權激勵計劃草案擬授予激勵對象的股票期權數量不超過公司總股本的1.84%,即974.25萬份股票期權,其中首次授予898.55萬份,預留75.7萬份。
本次激勵計劃首次授予涉及的激勵對象包括公司董事、總裁、常務副總裁、副總裁、財務總監等7位高管以及中層管理人員、核心技術(業務)人員,共計261人。公司將通過向激勵對象定向發行股票作為本計劃的股票來源。
此次股票期權行權條件為:在本股票期權激勵計劃有效期內,以2015年淨利潤和收入為基數,2016-2018年相對於2015年的淨利潤增長率分別不低於10%、20%、30%,收入增長率分別不低於10%、20%、30%。
公司此次本次股權激勵行權價格為20.20元,總規模超過1.97億元,人均約76萬元;同時本次股權激勵人數多、範圍廣,包括公司中高層管理人員和核心技術(業務)人員。本次股權激勵成本將分4年攤銷,根據公司公告,2016-2019年攤銷成本分別為883萬元、1072萬元、463萬元和105萬元。我們認為,繼第二次股權激勵後,此次股權激勵力度仍較大,將進一步改善公司激勵機制,調動公司高層管理人員及員工的積極性,助推公司業績快速增長。
(六)完成「地面到車輛」轉型,「增量到存量」戰略轉型初見成效。
公司3年前明確提出了「地面到車輛,增量到存量」發展戰略;2015年,公司完成了「地面到車輛」的戰略轉型,成為我國軌道交通高端裝備的領軍企業。2015年公司實現營業收入11.45億元,較去年同期增長43.84%,其中車輛設備實現營業收入7.23億元,較去年同期增長134.46%。
車輛產品技術要求高、附加值大,市場空間廣,消耗磨損頻繁,同時在招投標、生產、訂單執行、回款等環節的周轉率均快於公司傳統的地面產品。2015年公司綜合毛利率達42.9%,同比增長2.3pct。
公司2015年全年中標額達18.56億元,同比增長70%,其中車輛領域產品合計中標金額12.76億元(包括鐵道客車DC600V 電源、車輛特種空調、車輛特種電纜、車載安全檢測系統),創歷史新高,佔年度總中標額的68.75%,市場拓展成效顯著;地面領域產品合計中標金額5.8億元,車輛領域產品中標量大幅超過地面產品。公司車輛產品實現的收入穩步提升,車輛產品佔收入的比重已經從2014年的38.76%提升至2015年的63.18%。截至2015年12月31日,公司合計待執行訂單為16.37億元,同比增長63%,為2016年營收及業績增長打下基礎。
「增量到存量」發展方面,公司成立北京鼎漢機電設備服務有限公司,存量業務由檢測系統、地面電源服務銷售、DC600V 電源大修、大鐵空調大修等產品和服務銷售組成,全年公司從服務、改造、大修等非新線、非新造車市場獲得的訂單接近3個億,從增量到存量的戰略轉型初見成效。
外延方面,公司收購了中車有限100%股權,進入了車輛空調市場,進一步實現了「地面到車輛」的戰略落地;以9650萬元參股奇輝電子,布局鐵路貨運、客運信息化領域。
(七)平臺化演進創新商業模式,拓寬成長空間。
公司2015年重點向平臺化演進,同時繼續嘗試如PPP、能源管理等新的商業模式。公司與北京城建籤署了戰略合作框架協議,與貴陽市就貴陽市城市軌道交通裝備產業建設業務方面建立戰略合作關係。公司整體打包開拓市場戰略開始落地,將進一步推動公司創新商業模式,並支持公司軌道交通設備產品「走出去」。公司在研高鐵動車高端裝備、大功率再生儲能控制設備、有軌電車裝備、純電動車裝備等相關技術。公司對行業外的產品和市場也適當的進行投資與管理,通過創業孵化佔據行業外新市場、新機會。我們認為,相關舉措將拓寬公司成長空間。
3.投資建議。
預計公司2016-2018年EPS 為0.53/0.80/1.08元,PE 為38/26/19倍;公司繼續推進「地面到車輛,增量到存量」發展戰略, 同時著眼於海外市場,發掘新機會,預計未來公司業績仍有上調潛力,目前股價接近股權激勵行權價(20.2元),維持推薦。
風險提示:鐵路重大事故致行業景氣下滑;鐵路投資下滑風險;公司「跨界」發展低於預期。
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