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引子
人類社會要進步，就要搞創新，但創新之路不是一帆風順，除了會遭遇技術上和制度上的難題之外，還會面臨種種誘惑。其中，最大的誘惑就是，以技術創新之名，行金融創新之實，急速擴張。
事實上，金融是一個很古老的行當，它的內核足夠強大、自洽，以致於千百年來它的本質並沒有太大的變化，演化的只是它的表現形式。所謂的金融創新，往往都是包裝形式的創新，並非內涵或者實質的創新。
無論是08年闖了大禍的資產支持證券，還是最近製造了不少麻煩的P2P，本質上都脫離不了一個實質——影子銀行。
在以前的文章裡，我們有討論過影子銀行的本質：
1、資金池；
2、現金流錯配；
3、剛兌承諾；
為了讓資金池快速擴張，一些金融機構甚至會採用一個飲鴆止渴的辦法：
4、資產負債收益率錯配——負債端收益高於資產端。
當下，網際網路已經滲透到人們生活的方方面面，企業可以通過它獲得十分強的金融屬性（影子銀行的三條屬性），但是，它們缺乏足夠的約束，最終，在「迅速做大做強」夢想的感召下，也會去學金融機構，走那條危險的路——資產負債收益率錯配。
最近就有一個鬧得沸沸揚揚的案例——長租公寓暴雷，很多房東和租客受了很大的牽連，尤其租客更是損失慘重。
這一次，我們將從影子銀行的角度來剖析這個案例，以期獲得一些經驗教訓——到底企業該怎麼擴張？有哪些底線不能碰？哪些領域需要監管？
長租公寓的生意經
長租公寓的商業模式很簡單，就是當二房東，從房東那裡收房子，然後，再租給租客賺差價。這是一門賺利差的中介生意，本質上是不怎麼掙錢的，要是容易賺錢，那些大的地產商早就做起來了。事實上，銀行也是一門賺利差的中介生意，那銀行為什麼就賺錢呢？因為有高倍數的槓桿。
世界上總是不乏一些聰明人，一些企業家選擇了一套眼花繚亂的金融打法來搞長租公寓。也就是說，表面上他們在做二房東，實際上他們在做影子銀行。
我們從一個簡單的計算說起，假設在某地一套房一年的標準租金是10w，企業溢價10%從房東那裡收房，交換條件之一是房租半年一交，於是，11w的初始資金可以拿到兩套房子，為了儘可能快地回款，企業折價10%租給租客，交換條件是房租一年一交，於是，兩套房回款18萬。
儘管這筆買賣是虧錢的，但是，資金池是不斷地壯大的，從11萬增加到18萬。回款的18萬又能作為初始資金，繼續從房東那裡收房。雪球越滾越大。
通過研究蛋殼的財報，不難發現，這類企業規模越做越大，虧損越來越多。
再回過頭對照影子銀行的三要素：
1、資金池——不斷累積的收房和租房合同；
2、現金流錯配——支付給房東的帳期短，收房客的帳期長；
3、剛兌——對房東和房客的義務；
通過不斷地錯配，這些企業可以積累出相當大的資產規模，形成巨大的槓桿，所以，他們就是影子銀行。
一些簡單的數學推導
假設帳期錯配程度為β，支付給房東的溢價比例為δ，租客租金的折價比率為γ，資本的投入產出比是：
θ=β*（1-δ-γ）
在上面的例子裡，β等於2，δ=γ=10%，於是，投入產出比約等於1.6
也就是說，投入1塊錢資金能獲得1.6塊資金。
為了儘可能地做大資金池的規模，光有高投入產出比還不行，還要有更高周轉速度。也就是說，在給定的時間內，增殖過程「收房——租房」完成的次數要足夠多。假設一年完成T次，並有函數，
T=T(δ，γ）
把投入產出比和周轉率結合在一塊，我們可以得到資金池擴張速度的公式，
V=θ^T=[β*（1-δ-γ）]^T(δ，γ）
也就是說，在高投入產出比和高周轉速度的加持下，這個資金池會快速地做大。
要命的利差
儘管公式看起來有些複雜，但是，直覺含義卻十分簡單明了。要想資金池快速擴張，既要提高投入產出比，又要提高周轉速度。
提高投入產出比的核心在於β，即帳期錯配的程度，假設支付給房東的租金是按季支付，租客支付給企業的租金是年付，β將從2提高到4 。提高周轉率的核心在於給房東的溢價和給租客的折價，讓渡的利差越多，周轉率越高。
我們沒必要一開始就假設企業的目的就是做龐氏騙局，收割租客和房東。資金池增長公式自有其誘人墮落的力量。
我們可以把整個過程分為三個階段：
1、正常階段：在正常的情況下，企業低價從房東那裡收房，高價租給房客，賺房租的價差，但它的周轉速度太慢了。
2、克服周轉率痛點的階段：為了加快周轉率，儘快做大做強，企業只能犧牲利差，向房東溢價收房，向租客折價租房。
3、克服資金饑渴的階段：隨著周轉率的提高，企業越來越缺錢，除了外部融資之外，企業打起了租客和房東的主意，即縮短房東的帳期，提高租客的帳期，但這種期限錯配不是免費的，需要支付利差的，帳期錯配的程度越高，需要支付利差就越多。
於是，慢慢地，企業走上了一條不歸路，經營方面為了周轉率支付了一部分利差，融資方面為了帳期錯配又支付一部分利差。
本來二房東的生意價差就很薄，但企業為了更快地做大，飲鴆止渴，支付了過高的利差，直到觸發了下面的不等式：
行業利差
這時企業會進入「危險的龐氏區域」，企業只能不斷地燒錢擴張——花錢拿房，租房回款，玩擊鼓傳花的遊戲，最後，它的選擇只剩下兩個：一、繼續擴張拉更多的人下水；二、立馬死。
被捲入的房東和租客越來越多，一旦現金流斷裂，就會出現「巨額贖回」——短帳期的房東會立馬把租客趕走，收回房子，租客則無家可歸，預先支付的租金也打了水漂。
綜合上面的討論，不難發現，長租公寓模式把影子銀行的三大特徵學了一個遍，而且，連作死的方式也學得有模有樣：
4、通過資產負債收益率錯配快速擴張資金池
最後的結果也一定是一次小型的金融危機——擠兌、崩盤、普通老百姓買單。
一步一個腳印，做大做強
不知道從什麼時候開始，投資界湧現出一股風潮，就是幹啥都喜歡燒錢，A輪燒完了B輪，B輪燒完了C輪，一輪一輪燒過去。有成功的，比如團購，有不那麼成功的，比如打車，也有失敗的，比如共享單車。
一方面是投資者怕錯過風口，另一方面是創始人急於做大做強。雙發一拍即合。
然而，並不是所有的行當都適合搞這種「先燒錢搶佔市場，後賺錢」的模式的，其中，有一條最重要的界限就是：
這個行業是不是規模經濟的。
在規模不經濟的行當採用這種模式，最終都會淪為龐氏遊戲。
誰都想一步一個腳印做大做強。想加快這個進程就需要融資，一個辦法是找風險資金，另一個辦法就是跟銀行借錢，不過得有抵押物，譬如，地產模式的核心就是土地質押貸款。
如果風險資金不夠，又沒有抵押物，怎麼辦？可以自己做一個影子銀行來融資。逼來逼去，長租公寓找到了這條路。
顯而易見，它們是漏網之魚，大家萬萬沒想到，這幫人玩這麼大，牽連進去這麼多家庭。
說來說去，長租公寓的核心問題在於兩點：1、在規模不經濟的領域擴張太快；2、借公眾資金來燒。
結束語
本質上，地產商做的是金融，長租公寓做的也是，只不過包裝形式略有不同。他們暴露出來的問題也不是什麼新問題，在傳統金融領域屢見不鮮。
任何資金池的管理者天然有衝動把資金池做大，這樣可以收大量的管理費或息差，而做大資金池最大的法寶就是提高負債收益率——高息攬儲。
可是，大多數的資金池都具有公共屬性，監管的一個核心作用也呼之欲出：限制金融機構運用第四條作死。
不單單是商業銀行，保險公司、理財產品也是資金池。對於商業銀行，監管會規範銀行的負債行為，不允許高息攬儲，打價格戰，譬如，今年的結構存款治理；對於保險公司，監管會規範保險公司的費率，防止惡性競爭，搞出很多掏空池子的保單；對於理財產品，監管要求高預期收益可以，但不能剛兌，要淨值化。表面上來看，監管妨礙大家賺錢了，但保證了大家長期有口飯吃。
長租公寓的事情則提醒大家，期待資本自覺地抑制住擴張的衝動，並不靠譜。一旦某個具備金融實質的領域缺乏監管，最後，一定是一地雞毛。
因為資本只想快速地狠狠地賺一筆，哪管身後洪水滔天。