文 | 鄭懷舟 潘心怡
編輯 | 劉旌
1月6日凌晨四點半的美國拉斯維加斯，美高梅國際酒店集團（MGM）的高管們還在睡夢中。但此時，一封事關他們的公開信剛剛發出，並且即將引發軒然大波。
這封信來自大洋彼岸的中國投資機構雪湖資本。目前它是美高梅中國的最大公眾投資機構。一個背景是，美高梅中國（2282.HK）是MGM和澳門賭王何鴻燊之女何超瓊成立的合資公司，佔股56%的MGM如今手握控股權。
在信中，雪湖創始人兼CEO馬自銘向MGM董事會建議，從長期的股東利益考慮，將其自身20%的股份拿出來，引入一家中國內地企業成為美高梅中國的戰略投資方。他認為新的戰投將為美高梅中國和澳門帶來高質量的非博彩資源——而這正是2022年澳門新博彩牌照競標的關鍵因素。他甚至初擬了一些存在可能性的戰略投資者備選，如美團、攜程、華住和融創中國。
公開信中，雪湖資本主要提出了6點訴求——
1.戰略投資者可以增加美高梅中國和澳門的非博彩資源；2. 聯合主席何超瓊和戰略投資者的潛在合作，可以促進澳門融入大灣區；3. 在2022年獲取賭牌預期更加確定的情況下，美高梅中國股價將被重估，為所有股東釋放價值；4. 此項交易可以給美高梅美國帶來資金進軍日本市場；5. 美高梅集團也可以和未來戰略投資者在美國和日本的出境遊方面，成為重要夥伴；6. 美高梅集團出售20%股份後，可以獲得更多的資金進行併購。
雪湖資本此時的角色正是傳說中的「Activist Investor」（激進投資者）。這種行為在中國資本市場較為少見，但在華爾街卻是一種「常規操作」。簡單來說，即機構投資者通過大量持股，對公司管理層形成足夠影響，幫助公司能夠提高治理效率，來更好回報股東的一種策略。近幾年最被市場最熟知的激進投資者莫過於卡爾·伊坎(CarlIcahn)——他通過大量的蘋果持股，要求蘋果通過現金儲備進行大規模的股票回購來回報股東。儘管蘋果沒有按照卡爾·伊坎的標準進行回購，但依然進行了回購操作。
據36氪了解，此次致信MGM，這是過去十年來，中國投資機構首次以激進投資策略影響美股上市公司。
這場「隔空喊話」看似來得突然，事實上又有著某種的歷史的必然。
此時的全球博彩行業正處於前所未有的低位。疫情籠罩下，以博彩、酒店為主業的MGM的股價一度從去年的33美元暴跌至5.9美元。即便剛剛受惠於美聯儲放水以及疫苗預期，重新漲回30美元，但財報依舊慘不忍睹。2020年截至第三季度，虧損已經高達5.8億美元，EBITDA虧損從2019年盈利24億美元，暴跌至去年三季度虧損8.8億美元。美高梅中國也同樣身陷困境：它在Q3的淨收入為3.6億港元，同比減少了93.7%。
更關鍵的是，美高梅中國正處於一個微妙的命運關口。2002年，澳門特區政府決定通過把賭牌一分為三的形式，打破何鴻燊的賭場壟斷，當時一共有三家企業競得牌照。3年後，何超瓊協助MGM美國在澳門成立美高梅中國，並成功拿到父親何鴻燊「澳博」的一張副賭牌。
2002年頒布的賭牌都將在2022年到期，也就是說，美高梅中國的未來命運將在接下來18個月內見分曉。
雖然特區政府還沒有頒布對於新牌照申請的詳細要求，但根據過往的經驗，非博彩業的多元化發展將會是最為重要的考量因素。上一次賭牌發放時，澳門特區政府打破了以往的慣例，將一張賭牌一分三，三分六。那些拿到賭牌的企業，在2002年之後直接投資180億元，幫助澳門建設非博彩業。
澳門特區政府可能即將進入新牌申請前的公開意見徵求階段，未來三個月內，新牌的發放或將迎來一波加速推進。
這正是馬自銘認為「情勢已迫在眉睫」的原因。在發布公開信之前，他曾多次致電MGM集團CEO，但對方「態度並不是很積極」。「美高梅美國有點太佛系了，對這件事不夠重視。」他在接受36氪採訪時表示，作為一名從入行就開始關注博彩行業、同時也已投資澳門多年的中國投資人，他有責任推進這件事向積極面發展。
公開信發布12個小時內，MGM在一份公告中表示，仍將致力於在澳門的發展，並將繼續採取符合其股東和利益相關方最大利益的行動，「我們感謝與美高梅中國的股東持續進行有建設性的接觸。」
過去一年，馬自銘正在成為中國資本市場中的話題人物。在2020年的愛奇藝、YY被做空風波中，馬自銘都是第一個鮮明旗幟地表達看多態度的投資人，雪湖資本也以持續加倉為實際行動。
目前，雪湖資本的管理規模超過30億美金，已知的投資項目包括：愛奇藝、稻草熊娛樂、海底撈等。在2009年創辦雪湖資本之前，馬自銘曾是頂尖對衝基金齊夫兄弟投資公司（Ziff Brothers）的全球多空股權投資團隊成員。值得一說的是，「雪湖」二字的由來是1979年的一場襲擊了杭州西湖的暴雪，這一年馬自銘出生在杭州。而雪湖官網上至今的封面圖也是一張拍攝於雪中的西湖景象。
北京時間1月6日深夜，也就是雪湖發布公開信後的第一時間，36氪電話採訪了馬自銘。關於這場仍存在較大不確定性的談判、美高梅與澳門博彩業，以及在2020年頻頻現身的雪湖資本，我們都與他聊了聊。
以下為對話，經36氪摘編：
「絕無意圖將美高梅美國踢出局」
36氪：你在公開信裡建議美高梅中國出讓20%的股權給戰略投資者，這20%從哪裡來？
馬自銘：只能來自美高梅美國。現在美高梅中國的股東結構是：美國公司佔56%，何超瓊22.5%，雪湖7.5%，其餘就比較分散了。我最核心的建議就是，美高梅酒店集團（也就是美高梅美國）將股份從56%直接降到36%。
36氪：你這麼做難不成是想最終將美高梅美國踢出局吧？
馬自銘：絕對沒有這樣的意圖。當然，美高梅國際需要讓一步，但這一步是給未來長期發展打開了巨大上升空間的——我指的長期是未來十到二十年。我們的建議是希望各方都能獲得長期利益。
36氪：如今雪湖已經是美高梅中國的最大公眾股東，你是否有意進一步成為公司董事？
馬自銘：我對此也沒有明確的意圖。請注意，我這封信是寫給美高梅國際酒店集團的董事會，而不是美高梅中國的董事會。
當然，如果何超瓊女士認為我加入董事會能為公司帶來價值，那我也義不容辭。之前我給美高梅中國總裁王志琪先生引薦過許多優秀的企業家，比如：喜茶創始人聶雲宸、泡泡瑪特創始人王寧和騰訊音樂 CEO彭迦信，希望促成他們一些具體的業務合作。
36氪：在發公開信之前，你和美高梅美國溝通過嗎？他們的態度是什麼？
馬自銘：對，我跟美高梅集團的CEO打過幾次電話，但他們的態度不是很積極。
36氪：如果說博彩牌照還有18個月就要到期，這是迫在眉睫的一件事，為什麼美高梅美國會是這樣的態度？
馬自銘：可能大家對多元化的追求、對澳門長期的定位，以及對政策風向不是那麼了解。同時因為物理距離遙遠，疫情影響等等原因，他們的管理層去年一年也來不了澳門，他們也許無法理解這個時間點有多關鍵。
還有一點我需要強調一下：雖然距離賭牌到期還有18個月，但事實上澳門就已經開始諮詢公共意見，這牽涉到重新立法的問題。根據我們了解的節奏，明年年初開始就會根據新的法律在評估申請者的資質。也就是說實際上留給我們的時間遠遠不足18個月。美高梅美國有點太佛系了，對這件事不夠重視。
36氪：何超瓊女士對你的提議是什麼態度？
馬自銘：何超瓊是具有遠大理想的領導型企業家。在澳門，第一個非博彩的旅遊景點——澳門塔，就是她一手打造的。這裡面沒有任何博彩項目，是純粹的旅遊景點。我相信她會認為我的建議是符合邏輯的。
36氪：假如美國公司不肯賣，你有什麼後手？
馬自銘：我們是有（準備）的，但現在還不方便說。我們中國人做事都是先禮後兵。
入行就開始研究澳門博彩業，會持有美高梅至少5年
36氪：雪湖之前的投資似乎更集中在科技、娛樂行業，為什麼會關注到美高梅這樣一家博彩公司？
馬自銘：帶我進入投資行業的導師一直覆蓋全球娛樂博彩公司，所以我幾乎是從2006年入行時就開始學習澳門博彩行業。還記得2007年初，我第一次來澳門實地考察時就參觀了美高梅。可以說，對澳門博彩業的關注與投資，是貫穿了我整個投資生涯的。
36氪：澳門有6持牌的家博彩公司，為什麼你會尤為關注美高梅？
馬自銘：主要有三方面原因：
優質的資產和品牌。美高梅澳門旗下擁有600間房間，美高梅路氹擁有1350間房間；
極具吸引力的估值水平。其旗下兩個酒店的資產造價 48-50 億美元，即便保守地按照5%的通貨膨脹率來計算，替代成本也有 60-62 億美元，但如今美高梅中國市值只有 60 億美元 。美高梅在2019的EBITDA 在 10.2 倍，比中資可比公司便宜很多 (澳博在 15 倍，而銀河則在 13.4 倍) ；
最後一點是人的因素。美高梅中國的執行長 Grand Browie 去年退休，原 CFO 王志琪現在是總裁兼營運總監。他在上海出生長大，對中國文化非常了解，我和他認識已經快 10 年了。而美高梅中國的核心人物——何超瓊女士，正如我此前所說，是具有遠大理想的領導人，她是未來美高梅在澳門發展的關鍵引路人。
36氪：你在公開信裡提到了4家潛在的戰略投資人，這是基於什麼評判標準？
馬自銘：我需要強調一下，潛在的與美高梅中國契合的企業肯定不止我們列出來的這四家。只要該企業能夠幫助澳門多元化發展，幫助美高梅中國數位化轉型，提高客戶體驗， 都會是比較好的戰略投資方 。
36氪：你之前和這些公司有過交流嗎？
馬自銘：我們已經和其中幾家交流過了，他們很感興趣，願意進一步探討。
36氪：如果要引入戰略投資，從執行到見效可能需要很久，你對美高梅中國計劃持股多久？
馬自銘：至少5年以上。
這根本在於，作為長期投資人，我堅定看好澳門的長久發展。疫情對澳門的衝擊趨勢是巨大的，博彩收入已經從2019年的362億美元大幅縮水到2020年的76億美元，但值得慶幸的是澳門政府在控制疫情上表現得非常出色。
長遠來看，對比拉斯維加斯，澳門酒店如今只有38000個房間，而拉斯維加斯有15萬間，我認為這個市場還遠沒有飽和。
雪湖關注科技、消費、醫療等多個領域，做長期基本面投資人
36氪：大多數對衝基金都有相對集中的關注領域，而雪湖的輻射面似乎很廣，為什麼？
馬自銘：我們的投資邏輯是堅持以長期基本面為驅動，主要投資二級市場。從領域上來看不會局限在單個領域，科技、消費、醫療和金融等行業的潛在投資標的，我們都會評估。比如在我看來，美高梅中國本質上是一家消費旅遊公司。
36氪：你們通常會對一家公司持有多久？
馬自銘：我們不是快進快出的投資策略。當然對一家公司的建倉持股肯定是看到了它的價值。這一次對美高梅中國建倉是去年3月疫情最嚴重的時候，那時股價特別低，後來也是一邊買一邊跌。一直到12月底我們建倉完畢，一共花了將近9個月的時間。
36氪：雪湖成立11年來一直很少發聲，為什麼在過去一年，你和雪湖會頻頻出現在公眾視野裡？
馬自銘：雪湖資本是中國二級市場投資界的一員。作為長期基本面投資人，我們有責任維護市場的公平性。當優質的中國公司和管理團隊受到美國做空機構的無端指責時，我們有義務站出來說出事實真相。
我們專注於亞洲市場，對亞洲本地有非常堅實的基本面研究分析。這也是為什麼去年 4 月和 11 月我們分別站出來進行了兩次訪談。我們不僅僅是在口頭上為這些優質的中國企業背書，更是實打實的投入上億美元增持來支持它們。