儘管佳源服務營業收入增長較為平穩，但其80%主營業務收入要靠母公司資源。此外，該公司還存在毛利率低於同行、業務區域集中度過高的情況
《投資時報》研究員 呂貢
或許沒有人能想到，一個曾在皮革行業摸爬滾打多年的資深人士，最後轉型進入物管領域，並花費500萬元就將一家物業管理公司收入囊中。
如今，這家名為佳源服務控股有限公司（下稱佳源服務）物管公司已經開啟上市之路。站在它背後的，就是上市房企佳源國際控股有限公司（下稱佳源國際）及其掌舵人沈天晴。
為了加強運營能力、實現快速發展，此次上市，佳源服務計劃將募集資金投向收購有增長潛力的物業公司、豐富公司服務產品、智能化運營及內部管理系統三個項目，並留存一部分資金用於補充運營資金。
《投資時報》研究員查閱該公司招股書注意到，2017年—2019年（下稱報告期），佳源服務營業收入增長較為平穩，但其80%主營業務收入要靠母公司資源。除此之外，該公司還存在毛利率低於同行、業務區域集中度過高的情況。
母公司股價曾遭遇暴跌
佳源服務是一家向客戶提供全面組合服務的物業管理公司，包括物業管理服務（清潔、安保、園藝景觀及維修維護）、非業主增值服務（銷售管理服務、前期規劃及設計諮詢服務、交付前檢查服務、停車場協銷及協租服務等）、以及社區增值服務（家居服務、公共區域增值服務、停車場協租服務、向業主銷售雜貨）。
據招股書數據披露，報告期內，佳源服務營業收入逐年遞增且增速較快，分別為2.10億元、3.31億元和4.55億元，2018年及2019年較上一年增幅分別為57.89%和37.32%。同期，其淨利潤也在逐年增長，分別為0.18億元、0.35億元和0.50億元，複合年增長率高達65.4%。
但《投資時報》研究員注意到，佳源服務有超80%的收入均來自其主營業務物業管理服務，而其絕大部分物業管理服務合同均與佳源地產品牌開發的物業有關。報告期內，來自該佳源國際的收入分別約佔公司物業管理服務總收入的96.30%、90.80%和74.40%。可見，佳源服務的業績增長几乎全部依賴母公司佳源國際開發的物業。
值得關注的是，長期「輸血」旗下物業公司的佳源國際2019年1月18日股價曾遭遇暴跌，公司市值一度蒸發近300億元。當時，市場對此的推測為佳源國際債務違約，公司資金現金流也存在一定問題，並傳出「佳源國際有3.5億美元債券當日到期」的言論。不過，也有人懷疑這是場有預謀的惡意做空。但不管是何原因，佳源國際的確損失慘重。
佳源服務2017年—2019年按業務劃分收入明細
數據來源：公司招股書
超九成業務集中於長三角
除了依賴母公司，佳源服務營收還存在區域分布不均、過於集中在長三角的情況。
佳源服務總部位於浙江嘉興，業務根植於長江三角洲地區。報告期內，佳源服務在長江三角洲地區覆蓋的供物業管理業務面積佔總業務面積比例分別高達92.1%、92.6%和84.3%，收入佔比更是均超90%，分別為95.6%、93.3%和94.0%。
雖然，佳源服務已率先利用其在長三角地區的成功，實施全國擴張戰略並成功進軍國內其他地區，截至2019年12月31日，佳源服務的合約總建築面積約為0.39億平方米，已覆蓋中國38個城市和14個省份，共有141個在管項目，但其仍有84.3%的在管總建築面積集中在長三角地區。
佳源服務2017年—2019年按地理區域劃分物業管理服務總收入明細
數據來源：公司招股書
毛利率低於同行
穩定增長的營業收入背後是佳源服務依賴母公司以及地域分布過於集中的情況。而在同樣逐年遞增的毛利率背後，則暗藏著月均收費不足行業百強的三分之二，並致使其毛利率低於同行的問題。
據招股書信息可知，報告期內，佳源服務毛利率呈平穩遞增態勢，分別為21.8%、23.8%和23.9%。
然而，《投資時報》研究員查閱資料發現，2019年24家物業管理上市公司的毛利率均值高出佳源服務毛利率近2個百分點，為25.78%。行業龍頭碧桂園服務（6098.HK）、雅生活服務（3319.HK）毛利率更是高達31.6%和36.7%。這或意味著佳源服務的毛利率在同業中並不具有較大優勢。
同時，報告期內，佳源服務平均物業管理費分別為每月每平方米1.05元、1.21元和1.32元。雖然收費在逐年增長，但2019年，物業服務百強企業每月每平方米平均物業管理費約為3.9元，其中，辦公樓、商業物業及醫院的單位收費更是高至6元—7元，公眾、學校及產業園物業為3元—4元，住宅物業雖略低，但每月每平米也有2.1元。
此外，業績快速增長的佳源服務還出現金融資產減值、所管理部分物業產生損失等現象。報告期內，其金融資產分別減值虧損0.06億元、0.08億元和0.05億元。
對此，佳源服務方面給出的解釋是，主要與公司物業管理服務的第三方貿易應收款項減值準備變動有關，即「在日常業務過程中，需要對與貿易有關的應收款項及其他應收款項的潛在壞帳，進行虧損撥備。」
不過有業內人士持不同看法，其認為佳源服務這部分虧損撥備，或與公司近幾年快速擴張、頻繁收購有關。
佳源服務2017年—2019年按業務劃分的毛利及毛利率詳情
數據來源：公司招股書
來源：投資時報