作者
：龔方毅、楊麗穎
支持：遠川研究所網際網路組
這周網易在香港完成了二次上市。發行價 123 港元，周五交易收盤 128.5 港元，總市值超過 4400 億港元。
下周 618 大促當天，京東也要在香港上市。拼多多、好未來、百度也時不時跟回港上市的消息扯上關係。
日趨複雜的國際關係肯定促成了一部分公司的回歸。但拋開這層因素，網際網路中概股在美股待著不香麼？它們到底是怎樣的一種群體？借著這一波中概股返港二次上市潮，正好捋一捋中概股在美股的情況。
Part.1 二八法則
在美股，今年拼多多差不多只用了兩個月就股價翻倍，成為美股裡市值第二高的中國民營公司、875 億美元。京東以 857 億美元排第三。這兩家公司預計會在非常長的一段時間裡座次來回調。
因為第一名阿里巴巴太難撼動了。儘管阿里巴巴電商、娛樂、本地生活、社交業務受到一批 2010 年代以後起來的國內公司挑戰，目前仍舊以 5838 億美元列全美股第六。
而拼多多、京東再往後，公司與公司之間的差距也是拉得非常開。網易的 561 億美元、百度的 400 億美元分別比前面的兩家電商公司低了 35% 和 54%；搞教育的好未來跟得近一點，大約 377 億美元，但再後面的中通快遞、騰訊音樂，又大概只有網易、百度的一半市值。
當人們感慨於阿里躋身美股市值 Top 10、驚訝於拼多多市值屢創新高、調侃百度市值腰斬的時候，大概沒意識市值差距如此大的幾家中國公司，都是中概股市值 Top 5。所謂財富分配的二八法則在中概股身上也管用。
截止到本周五 6 月 13 日收盤，包含國企 ADR在內的 239 家中概股公司總市值 1.66 萬億美元，市值中位數 2202 億美元。其中：
1.阿里巴巴一家佔了總市值 1/3，也是唯一一家站在中位數上面的公司；
2.Top 20 公司市值 1.43 萬億美元，佔總市值 86%。真正的二八法則。
除了市值差距懸殊，不少中概股到美國上市，發行價就是最高價。去年 50% 的中概股上市即破發， 2018 年破發的佔比更是達到了七成，其中不乏愛奇藝、唯品會、B站這些知名的企業。它們有些股價回來了，比如 B 站，有些則是腰斬接著膝蓋斬，最後股價砍到腳踝了還能跌。
現在有 31 家中概股公司股價低於 1 美元、73家的股價低於 2 美元、165 家的市值低於 10 美元。低股價往往伴隨著低流動性。年初至今，34 家公司日均成交量不到一萬股、89 家公司日均成交量不到五萬股。
交投清淡、估值凋敝，成了交易所裡面事實上的「孤兒」。
Part.2 害人害己
至於造成中概股的低股價、低市值的原因，一些是真的可能涉嫌財務造假從而被市場放棄，還有一些可能是被錯殺。
先看第一類涉嫌財務和業績造假的。瑞幸不用再贅述了，調查、處理它成了中美近期少有達成共識的動議。
上一次中概股遭遇廣泛的信任危機是 2010 年那會兒，年初的時候就有超過 15 家中概股公司遭到集體訴訟。之後，由 SEC 和其它「兄弟單位」發起的聯合調查更是令事態擴大，2011 年 6 月，美國券商盈透證券宣布禁止客戶買入 132 家中國公司的股票，其中還有新浪、當當網、搜狐等公司。
後續影響也很大。2011 年 41 家中國公司從美股退市；2012 年上半年，在美國上市的中國企業僅有 1 家，退市的數量就有 19 家；資金鍊遇到問題的拉手網、神州租車也在最後關頭叫停了 IPO。
統計窗口為 1988 年至 2015 年。作者西南財經大學中國金融研究中心/戴丹苗、劉錫良
有個叫 Maj Soueidan 的分析師專門總結過部分中概股的問題：
1.在財務方面，這些企業提交給中國審計機構的文件往往與提交給美國證券交易委員會的文件不匹配，公司財務報表受到質疑。比如應付款項太少、利潤過高；
2.在治理結構方面，較多反向收購後公司存在註冊資本長時間無法達標、公司治理違規等問題；
3.在內部控制方面，則體現為財務長更換頻繁，內部控制失效，若干董事會成員辭職，審計機構更換頻繁等；
4.在信息披露方面，主要存在披露有誤、披露不充分、隱瞞相關信息等問題。
Netflix2017 年拍了部講中概股舞弊、渾水如何「摸魚」的紀錄片，片名就叫《The China Hustle》。裡面講的一個案例是渾水創始人本來打算投資一家造紙廠，對方宣稱自己業務是如何厲害。
接著卡爾森就去了對方的工廠 —— 一家破舊不堪、地面滿是積水的小型造紙作坊。就是這樣的公司，宣稱自己年收入達到 1億美元，下一年增長 50%。
卡爾森和他爸爸面面相覷……卡爾森後來說，可以在股票市場用這公司賺錢，但絕對不是買入。這家公司叫東方紙業。2010年，卡爾森發布了做空報告。再後來，東方紙業被強制退市。
1999年，美國 SEC 前主席 ArthurLevitt 在一次演講中說「每天，我們都能看到新概念、新發明、新規則在不可思議地重塑我們的世界」。一批批中概股前赴後繼的踐行他的說法，也害了一批批正兒八經的中概股。典型的害人害己。
卡爾森和他父親實地走訪東方紙業，這是《The China Hustle》裡的畫面。圖源：Netflix
Part.3 更嚴監管
此次瑞幸虛構業務的事件中，中國證監會曾說對其實行「長臂管轄權」進行查處。《財新》這個月的一篇報導直接說「中國有關部門已掌握了陸正耀對瑞幸財務造假的指令性電子郵件」。
美國那邊針對瑞幸和中國公司這一群體的針對性「操作」也更快、更嚴開展著。4 月底，SEC 警告投資者要注意中概股的會計披露質量問題。
它們表示，相比美國公司，中概股和其他新興市場公司的信息披露不完整，或具有誤導性的風險要大得多。另外，SEC 還提到美國上市公司會計監督委員會很難接觸到中國公司審計底稿，這也給投資和監管潛在風險。
上個月，美國參議院通過了一項加強對外國企業監管的法案。這項法案規定，任何一家外國公司連續三年未能遵守美國上市公司會計監督委員會（PCAOB）的審計要求，將禁止該公司的證券在美國證券交易所上市。該法案還將要求上市公司披露它們是否為外國政府所有或控制。
以前幾波中概股造假，更多時候是靠市場自發清潔。一是專業機構做空，二是集體訴訟。中國讀者最熟悉的做空機構大概就是渾水了。據不完全統計，近十年來，被它做空的中國公司20餘家，其中既有在美國上市的公司，也有在香港上市的公司。已經有 50% 被摘牌。
集體訴訟的話，2019 年，美國全年證券集團訴訟案數量為403個，其中 17 個針對中概股，佔比4.2%。2010年那次集體造假導致最多時候多達 16 家中概股同事面臨集體訴訟。
次年，經紀商也收緊對中概股的融資買賣，比如盈透 2011 年 6 月禁止客戶以保證金的方式買進部分中國公司股票。「黑名單」共列出了 132 家中國公司的 159 只不同股票，其中約 90 只在美國上市。
不過就像毛主席講的，把別人的經驗變成自己的，他的本事就大了。中概股經歷了一次次的監管洗禮後，的確應該想想怎麼補漏洞，而不是鑽空子。亞洲開發銀行前首席經濟學家魏尚進教授總結說，如實披露信息、嚴厲懲罰違規行為，「是健全資本市場的基石」。
而這也正是中國證監會正在做的事情。最終，這會讓投資者、金融機構和中國企業都受益。
參考資料：
1.中概股公司財務舞弊的文獻綜述，戴丹苗、劉錫良
2.境外中概股危機：背景、成因與影響，餘波
3.中概股退市風險背後的多贏，魏尚進
-END-
▼
讀一讀行業故事
扒一扒巨頭底褲
吃一吃大佬野瓜
感謝您的耐心閱讀，請順手點個「在看」吧