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一、超市到家
（一）「宅」催生到家需求井噴
新冠病毒系統性公共衛生事件突發，採取多地封城、延長春節假期等措施，全民宅家隔離防疫，生鮮食品 作為民生必需品，消費者購買從線下向線上轉移，帶來超市線上需求激增，同時消費者囤貨多品類購物使得客 單價提高。每日優鮮、叮咚買菜等前置倉模式的生鮮電商迎來新的發展，實體超市緊抓時機入駐平臺向線上拓 展，京東到家、多點等第三方服務平臺順勢增長，線上線下全渠道布局的實體商超也得以嶄露頭角。
在這場全民防疫的階段，商超到家服務的這三種主要模式大放異彩，成為了全民購物的主流消費方式，也 為保供應發揮了巨大作用。回顧歷史，2003 年的非典催生和促進了淘寶和京東的快速發展，這種觀點不無道理， 電商成為了非典疫情期間滿足消費者需求的重要通路。反觀這次新冠疫情，不同於電商平臺，超市到家的服務 模式在疫情的突發事件考驗下挑戰的是生鮮供應鏈能力，供應鏈能否快速反應是保障供應充足的核心。
（二）資本助推到家布局興盛
隨著阿里，京東等網際網路電商的崛起，我國電商的整體滲透率全球領先，但生鮮食品類滲透率明顯很低， 這是由於不同品類適用不同的經營模式所致。
針對家電 3C、日用化妝品、服裝、日用百貨等品類，具有高標準化、高毛利率、高客單價、低頻次等特徵 中至少一項，電商相比於超市渠道具有明顯的成本和效率優勢，純電商的經營模式是從中心倉快遞配送，這更加適合經營線下購物成本高的商品或長尾商品。
生鮮供應鏈條長、非標、利潤低、運營複雜，生鮮具有高頻、SKU 眾多、客單價低、毛利率低、損耗率高、 配送時效差、倉儲物流成本高、貨品不夠集中、採購效率較低等特徵。傳統電商模式難以實現規模化、盈 利模式難找、用戶體驗也不好，導致生鮮食品的電商滲透率一直顯著低於平均水平。2016 年國內 4000 多 家生鮮電商企業僅 1%盈利、面臨倒閉和行業洗牌，傳統的生鮮電商模式並不是最佳選擇。
伴隨著移動網際網路的發展，以及物流、數據和定位等基礎設施的成熟，國內的到家業務開始爆發，最初從 餐飲外賣起步，並逐步拓展至生鮮全品類，生鮮電商行業迎來高速發展。根據艾瑞預測，2020 年我國生鮮電商 交易規模將超過 3000 億元。阿里收購餓了麼且入股點我達，京東收購達達，外賣雙雄稱霸的美團和餓了麼，電 商巨頭均紛紛試水超市到家；而永輝、沃爾瑪、高鑫、物美等傳統商超為緩解電商分流影響也紛紛擁抱網際網路。線上線下融合的超市到家，成為生鮮品類的新零售模式快速發展，在降低購物成本的同時優化體驗，正處於快 速搶佔市場以及用戶培育的階段，有望加快生鮮的線上化速度。
到家用戶流量和資本投入向頭部靠攏的趨勢明顯，行業競爭格局逐步形成。根據易觀千帆榜單，多點、每 日優鮮和京東到家的用戶規模穩居前三名。自 2019 年以來，呆蘿蔔、秒生活、鮮來多、吉及鮮、我廚等生鮮電 商平臺陸續出現融資失敗和關停的現象，通過資本燒錢補貼能夠實現暫時的引流，但是能否沉澱留存用戶流量 的核心在於生鮮供應鏈能力是否匹配發展，供應鏈能力強的企業大多採用基地建設和基地直採，來短供應鏈環 節和降低生鮮損耗，但生鮮供應鏈需要長期深耕和精細化運營，即使資本推動在短期也很難實現。
（三）到家是消費升級的產物
超市到家業務是指通過線上選購下單和在線支付，從門店或前置倉發貨，由配送人員將商品即時配送到家， 經營品類主要是生鮮、食品及日用百貨等高頻消費品，聚焦於服務周邊三公裡內消費者，一般情況下配送時長 不超過 2 小時。超市到家業務的本質是線上線下相結合，是消費升級下的產物。
對消費者而言，順應新時代消費者的需求升級變化的大趨勢。一方面在線瀏覽商品下單，節省了排隊 選購與支付時間，並且解放單人購買限制，滿足了當今「懶」人消費習慣，尤其是一二線城市年輕消 費者的價格與時間敏感度較低，到家商品豐富度高且配送體驗好；強大的便捷性增強了用戶黏性，再 加一站式全品類即時購物送達，消費者的購物滿意度和復購率提升。
對於電商而言，到家模式能夠解決生鮮純電商模式下的高損耗、履約成本高的問題，帶來的購物體驗、 商品流通成本效率更高，有效拓展了電商的經營範圍。生鮮屬於非標品，配送需要泡沫箱、冰袋等包 裝物，且不同品類需區別包裝，運輸過程往往會帶來磕碰、擠壓、自然腐爛等損耗。因此到家業務使 得生鮮品質與用戶服務體驗提升了，到家是電商的升級模式，從純電商的隔日達配送方式，升級成到 家更快速的 2 小時達配送服務。
對商超而言，到家平臺在流量、技術、物流等全方面賦能實體商超或自建線上業務，能夠有效打破門店坪效增長瓶頸，滿足消費者便攜性需求。一方面到家平臺能夠削弱傳統商超的地理位置壁壘，拓寬 線上客流量，加快行業集中度提升；另一方面大數據分析，優化商品結構，精準營銷，提升運營效益。
二、從供需兩端看超市到家
在懶宅經濟、家庭小型化、消費者代際切換、女性職業化等多重背景下，消費者對到家模式的需求真實存 在。從供給端來看，正是因為在技術、支付、物流、渠道等多方面持續進行改善升級，才能解決到家業務的痛 點，更好地滿足消費者便捷需求的服務場景。
（一）需求端順應消費變遷
1、一二線中高端年輕女性成為消費主力，推動商超向線上變革提效
到家模式的用戶畫像主要是發達一二線城市、對時間敏感度高、對價格敏感度低的年輕「忙」女性消費者。
2018Q1 我國生鮮電商一二線 MAU 佔比分別為 52.27%/24.24%，活躍用戶以一二線城市為主；我國生 鮮網購用戶中月收入 5000 元以上的中高端用戶佔比 74.1%；隨著收入的提高，在線購買生鮮食品的頻 次就越高，當收入超過 10000 元以後，每周購買一次以上的消費者佔比超過 60%。伴隨著城鎮化進程 加快與收入增長帶來的消費升級，年輕消費者的消費實力日漸積累，他們崇尚差異化消費，對便利性 的看重程度也越來越多，需要提供快速送貨上門服務，超市到家能夠更好地迎合便利購物需求。
2017 年我國生鮮網購的主要用戶群體是 80/90 後，30 歲以下的用戶佔比為 53.4%。在消費主體向新興 群體的代際切換下，80/90 後成為消費的中堅力量，他們的消費理念與方式正逐步變化，更注重品質、 追求個性。京東到家/每日優鮮平臺的主流客戶是女性(65%/61%)。80-90 後女性逐漸邁入家庭，她們成 長於經濟快速增長、網際網路普及等環境之下，且大部分為獨生子女家庭，他們追求個性差異和品質品 牌，注重體驗和便利，對價格的敏感度降低，願意為服務和效率支付溢價。
2、商超到家即時配送服務，滿足「懶」、「宅」「碎片化」購物習慣
從消費渠道來看，移動端訂單量佔所有電商消費的八成以上，在購買方式上處於主導地位。2018 年中國移 動購物市場交易規模預計同比增長 26%至 62221 億元，在網購交易規模中的佔比為 82.5%。隨著智慧型手機等移動 端設備普及，行動支付發展使得線上付款方便快捷。網際網路潛消默化使得年輕一代的懶人數量攀升，越來越追 求便捷、即時性服務，網購呈現向移動端轉移的趨勢，以滿足消費者碎片化購買習慣。
按消費品類劃分，日常高頻次採購的食品生鮮，消費者對於時間成本的看重遠遠高於其他品類商品。根據 《上海居民購物行為的時空特徵及其影響因素》：居民對於蔬菜食品類的購物地點選擇，其時間成本因子最高 為 0.778，而日常用品為 0.635，大型家電為 0.457，高檔服裝為 0.302。在所有品類中，日常食品生鮮採購的 服務體驗性最差，對該品類的購物時間持續降低，並對購買時間和效率要求不斷提升，同時年輕一代也願意為 了節省購物時間、享受到家增值服務而支付更高溢價，從而對碎片時間超市到家的購買需求正相應增加。
3、家庭小型化使大量採購效益低，商超到家匹配小批量多批次需求
在老齡化與少子化背景下，我國戶均人口下降，家庭呈現小型化趨勢（尤其是一線城市），年輕單身人口 佔比提升明顯。我國戶均人口從 1978 年的 4.66 人下降至 2017 年的 3.05 人。按照戶籍人口數與戶數測算，2016 年北京/上海/廣州的戶均人口為 2.53 人/2.68 人/3.03 人，均低於全國水平。2002-2018 年我國 1-2 人戶家庭佔比 從 25%增加 18 pct 至 43%。從人口結構來看，《中國人口和就業統計年鑑》數據顯示 2017 年我國 20-34 歲單身 人口數量達 1.1 億。2007-2018 年，我國 20-34 歲單身人口佔該年齡段總人口比重提升 3.4 pct 至 11.1%，
復盤日本消費變遷史：在 1974-1995 年的第三消費階段，城鎮化進程加快，新年輕一代成為消費主力，女 性職業化和單身比例攀升，消費由量向質轉變，小量品質化商品頗受歡迎，滿足便捷需求的便利店業態漸成主 流消費場景，1985-1995 年日本便利店行業 CAGR 為 21.4%，開始取代商超業態。
反觀中國，隨著家庭小型化與單身人口的持續增加，單次採購所需食材的豐富程度下降，居民前往大型超 市或菜場進行一次大規模、長耗時的採購，所產生的效益將會降低，而大超或菜場往往距離社區比較遠，便利 店雖近但經營品類有限且覆蓋密度不足，基於我國的物流基礎設施，超市到家成為購買生鮮食品最便利的方式。
（二）供給端解決到家痛點
1、移動網際網路和設備普及，是行動支付的沃土
我國移動網際網路普及率高，使得消費呈現碎片化和線上化特徵，這為行動支付提供了極豐富的場景。截至 2018 年 12 月底，中國網民數量達 8.54 億，網際網路普及率為 61.2%，全球排名第一；手機網民規模 8.47 億，手 機網民佔整體網民的比例高達 99.1%。截至 2019 年 6 月，我國網絡購物用戶規模達 6.39 億，佔整體網民的比例 達到 74.8%；手機網購用戶規模達 6.2 億，移動網購用戶佔整體網民的 73.4%。
隨著行動裝置的普及和移動網際網路技術的提升，2013 年支付寶、微信支付等第三方行動支付平臺崛起，移 動支付因其安全性和便捷性蓬勃發展。根據《2018 年行動支付用戶調研報告》，80.1%的用戶每天使用移動支 付，每周使用的用戶達 96.5%。行動支付的方式與應用場景越來越豐富。與傳統支付方式相比，行動支付具有 隨時、隨地、隨身的特點，多應用於小額、快捷、便民等支付領域。超市到家離不開行動支付，能實現隨時隨 地下單，對於很多超市或菜場距離比較遠的社區消費者，生鮮商品到家是最為便利的購物形式。
2、搭建基礎設施，保證即時配送時效
我國專業的物流公司以四通一達、順豐等為主，伴隨著電商快速發展而衍生出巨大的物流配送需求，以人 人快遞和達達物流為代表的眾包物流出現，配送不再由專業人員完成，而是利用社會閒散資源擴充配送力量， 有效完成同城即時配送時效。我國物流配送體系日趨完善，眾包物流已成為對傳統物流的有益補充，即時配送 滿足生鮮、餐飲等對時效性要求較高的品類，帶來商品流通的成本更低、效率更高、渠道下沉、品類擴充。
從市場格局看，蜂鳥、美團和達達分別佔即時配送市場份額的 30.2%、24.1%和 23.9%。目前布局即時配送 的企業主要有四類：一是外賣源於外賣模式的即時配送，如餓了麼的蜂鳥配送、美團的美團專送、京東到 家的新達達；二是以點我達、閃送、UU 跑腿等為代表的新興企業；三傳統物流企業旗下，包括順豐的即 刻送、圓通的計時達、韻達的雲遞配等；四是以蘇寧、天貓、京東等電商平臺推出服務。
量價拆分看，隨著城市化進程的不斷推進和城市交通網絡的逐步完善，我國物流企業通過規模化 運力，同城快遞業務快速發展。根據艾瑞數據：2018 年我國即時物流行業訂單量同比增長 45.2%至 134.4 億單，預計未來兩年仍將保持 30%以上的高速增長，同城速遞是物流行業增速最快的子行業。我國同城快 遞每單價格保持約 8 元，低於全國快遞業務的平均單價。
從用戶看，2019 年我國即時配送用戶規模將達 4.21 億人，預計 2020 年增長至 4.82 億人，相對於移動網購 用戶的滲透率近 70%；2018 年 67.2%的受訪網民表示每月使用 0-5 次的即時配送服務。到家離不開物流， 隨著物流向熱工智能和大數據等智慧物流轉型，配送服務的質量和效率得以提升，帶來更好的用戶體驗， 促進消費者逐步養成即時配送的習慣。
從區域看，2017 年餐飲外賣平臺的一二線市場佔比近 70%，但三四線用戶佔比明顯提升。伴隨著 用戶消費習慣的傳導、平臺功能與服務提升、配送與運營模式優化，覆蓋區域有望進一步下沉。
從品類看，2017 年同城餐飲外賣的市場份額為 65.4%，仍為主導品類。伴隨著生鮮配送、商超配 送和跑腿服務的市場需求增加，近年來經過餐飲外賣平臺積累的配送運力人員（騎手），未來配送品類的 服務範圍將會不斷擴大，多元品類的即時錯峰配送有望加快，也可以將騎手的閒置時間有效利用。
3、商超到家便捷性強，彌補門店供給不足
2019 年我國用戶選擇便利店的最主要原因是距離近，佔比 87.3%。86.8%的 7-11 調研顧客能夠在 10 分鐘內 到店購買，反應出便利店在提供便捷服務的同時滿足了消費者的及時性需求。與日本相比，我國便利店行業的 滲透率和銷售商品結構存在較大差距，2019 年我國便利店規模佔社零的比重僅 2.34%，食品類佔比較低。
根據日本農產省的定義，家庭距離食品零售店 500 米以上，被視為食品採購比較困難，而按照綜合超市覆 蓋 2-3 公裡的範圍，大部分居民被視為食品採購困難者。我國政策助力為便利店行業的快速發展提供了重要支 撐。但現階段，商超到家模式能夠替代實體門店的缺口，來滿足消費者對於商品的購買便捷性需求。
三、超市到家的經營模式
隨著資本湧入和龍頭不斷創新，生鮮品類的經營模式加速迭代。根據消費場景不同，商超到家的主流模式 劃分為三類：一是以每日優鮮、叮咚買菜為代表的前置倉到家模式；二是以線上平臺為主導，包括外賣平臺餓 了麼和美團、以及第三方平臺京東到家和淘鮮達；三是以線下商超為中心的店倉一體化模式，如盒馬、永輝等。
（一）前置倉模式
生鮮電商：易果生鮮創立最早，但已轉型 B2B；每日優鮮、叮咚買菜和樸樸超市均是生鮮前置倉模式，前 置倉僅作為終端倉配功能，能夠解決生鮮 B2C 模式存在的生鮮及時配送和質量保障問題。但前置倉需要資金投 入來提高倉的密集度，再加自建配送運維團隊的成本高昂。
易果生鮮：阿里投資的國內首家生鮮電商平臺，採取全品類覆蓋、全渠道布局模式，自建安鮮達冷鏈 物流運輸。2018 年底阿里內部梳理後，易果專注 2B，盒馬專注 2C。
每日優鮮：創始人徐正和曾斌曾任職於聯想佳沃集團，擁有豐富的生鮮供應鏈運營經驗。每日優鮮能 夠成為後起之秀的原因包括：全球範圍全品類精選 SKU、搭建前置倉降本提效、通過會員制沉澱用戶 增強粘性、社交分享以低成本獲客拉新。
叮咚買菜：利用前置倉模式主要服務上海等華東市場，以蔬菜為主，涵蓋水果、海鮮水產等生鮮全品 類，專注社區周圍 1 公裡內，下單後 29 分鐘達。
樸樸超市：主要覆蓋福州和廈門地區，全品類 SKU 經營，通過居民小區附近的前置倉，實現 1.5 公裡 範圍內的及時配送。堅持「區域領先」策略，首批開倉量均為 30 個，以此提升訂單密度。
（二）接入第三方平臺模式
阿里、騰訊、京東等電商巨頭積極擁抱線下商超，目前已形成阿里系與騰訊系兩大陣營。旗下本地生活服務平臺餓了麼與美團不斷延伸品類經營範圍，並且淘鮮達與京東到家與線下實體門店深度合作到家業務。
美團外賣：從團購到餐飲外賣，再到酒店、打車、門票等生活服務品類全覆蓋，由餐飲外賣高頻交易 獲客，再通過低頻業務變現，新業務開拓的邊際成本低。2019Q3 單季度美團 GMV 為 1946 億元 （+33.6%），年交易用戶數 4.4 億，活躍商戶數 590 萬。根據 Trustdata 數據，美團二三線市場訂單佔 比超 80%，採用美團專送與眾包騎手配送，單筆騎手配送成本約 7 元，盈利模式為佣金和營銷，貨幣 化率持續提升。
餓了麼：2017 年 4 月被阿里收購，同年 8 月與百度外賣合併，2018 年 7 月與口碑合併。2018 年獲得 阿里體系的生態流量，與阿里的會員體系打通，接入後從阿里獲得的訂單量佔比已超 1/3。餓了麼採 用蜂鳥配送系統。
京東到家：2015 年 4 月京東到家成立，2016 年正式與京東到家合併為達達-京東到家，依託於沃爾瑪、 永輝、華潤萬家等 100 萬商超和大大物流來實現周圍 3 公裡 1 小時達。京東到家搭建了融合多渠道訂 單的智能履約中臺和智慧物流系統，定製開發了揀貨助手 app 與 WMS 庫存管理系統，提升履約效率 與用戶體驗；提供給零售夥伴「履約配送、交易平臺、科技賦能」三大核心能力。
淘鮮達：2017 年由淘寶便利店更名，以淘寶首頁為一級入口，2018 年 11 月阿里成立天貓超市事業群， 整合原天貓超市和淘鮮達。目前已幫助全國大潤發、歐尚、新華都、三江購物等 23 個零售商超的 800 多家完成基礎數位化改造，核心競爭力是對商超從商品、供應鏈、店倉改造到履約體系的深度改造， 以提升門店經營效率。
（三）店倉一體化的到家模式
在到家模式雙線融合的過程中，既有線上巨頭向線下擴展的模式，又有以線下商超為中心自建 APP 或接通 線上資源全面提效的模式。實體商超在門店營業的同時滿足倉配需求，以門店為中心服務周邊 3 公裡的用戶， 享受實體深耕供應鏈帶來的商品豐富度優勢，但會帶來系統升級和改造成本。
盒馬鮮生：據媒體報導：線上銷售佔 60%以上，單店坪效超 5 萬元。盒馬的高坪效得益於店倉一體化 體系實現周邊三公裡配送，打破門店覆蓋半徑；生鮮包裝標準化和發展自有品牌，提高產品溢價；依 託阿里大數據技術支撐，提高運營效率。淘鮮達與盒馬相比，主打品類交錯（盒馬是海鮮，淘鮮達是 生鮮百貨），擴張模式不同（盒馬重資產自建門店，淘鮮達輕資產改造實體店）。
永輝超市：在 2015 年 8 月戰投引入京東後與京東到家合作，後永輝雲創開發永輝生活 APP，2019 年 上市公司開發永輝買菜 APP，依託於快速擴張的 mini 店發展到家，mini 店與大店形成「子母店」， 其中 mini 店定位面積 500 平米左右的社區生鮮店，採用店倉一體化模式，引入合伙人機制拓展。
高鑫零售：2017 年 11 月阿里入股，2018 年底所有門店接入淘鮮達，2019 年到家模式跑通，配送半徑 從 3 公裡擴大到 5 公裡，截至 2019 年 6 月的門店日均單量已達 700 單，提供約 1.8 萬種單品，不斷加 強研發 3R 商品（即燒、即熱、即食），來增強顧客黏性和門店差異化。
步步高：步步高與多點、京東到家合作布局到家，並設置大型前置倉以提高揀貨配送效率。平臺將線 下門店升級為店倉一體化，打通線上線下會員和營銷體系等，利用大數據優勢對傳統零售門店進行流 程改造、優化商品結構。2020 年春節，推出「小步到家」，完成三個波段的配送。
蘇寧易購：2016 年在南京首推蘇寧小店，2018 年初全國推開，定位於 200 平米以下的社區店，配備 獨立 APP 推進到家模式，並與家樂福、文創、體育、物流、科技、金融等板塊融合，提供生鮮商品等 商品銷售以及金融理財、快遞代收發、觀看球賽、育兒講座等個性化服務。
四、超市到家的盈利指標
為滿足消費者便捷性需求，到家業務增加了從門店或前置倉配送到消費者的業務環節，進而在人力、線上 流量來源、數位化系統、分揀物流效率等方面增加了線上成本，這恰巧與生鮮品類的低毛利率特徵產生矛盾。我們認為，企業布局到家業務的前提是平衡毛利額與成本效率的問題，核心指標是看訂單密度、毛利率、客單 價，因此企業布局到家業務能否盈利的核心在於擴大規模、優化供應鏈和提高效率。
（一）訂單密度
建設生態流量，拓寬業務邊界，擴張用戶規模。在電商人口紅利消退的背景下，線上平臺通過社交內容營 銷，建設生態流量；而線下商超通過高頻生鮮特性，引入線上流量，來拓寬傳統門店的客群覆蓋範圍，以實現 零售規模的有機增長；擴大規模意味著上遊更強的議價能力，並且形成用戶流量數據的積累，為商品結構調整 和分揀配送時效提供科學依據。以此同時，持續的流量獲取和較高用戶粘性才能良性循環。
線上平臺：建設生態流量，低成本地推拉新。隨著網際網路人口紅利的逐漸消退，餓了麼通過手機淘寶、 支付寶等引入新用戶，百度外賣通過百度地圖、糯米等帶來用戶，京東到家通過線下商超的地推流量， 各大平臺通過生態流量建設，以觸達更廣闊的消費客群。淘鮮達與京東到家則分別背靠阿里、騰訊& 京東的流量支持，以及餓了麼&蜂鳥、京東&達達的物流支撐，打造規模化的即時配送體系。
實體商超：加強渠道密度，拓展線上渠道。在線上流量中心化和實體零售區域分割的背景下，實體商 超初期自建線上渠道的方式存在引流成本過高的問題，而與線上平臺的深度合作模式已達成共識，通 過高頻生鮮和高密度門店布局，以獲取線上的客流量，提升訂單量，搶佔更多的市場份額，打破坪效 增長瓶頸。
社交低成本獲取流量和老客喚醒。在網際網路流量紅利消失和生鮮賽道愈發擁擠的背景下，流量成本不 斷攀升。生鮮低毛利和弱體驗屬性，產品具有強同質化和替代性，品牌很難建立，註定薄利多銷，決 不能像高毛利美妝引流。社交電商具有成本低、信任度與轉化度高、用戶體驗好等優勢，通過優質內 容能夠刺激用戶的消費需求。
供應鏈管理是保證產品質量、降本提效的關鍵，也是決定次月留存率、衡量用戶粘性的重要指標。次 月留存率反映出用戶對平臺各要素的滿意度，也是衡量引流效率的重要指標。資本補貼燒錢拉新流量 如果不能留存即是無效的。在經過一個周期的各種方式引流拉新後，影響用戶體驗的因素按照重要程 度來分，依次為品類豐富度、商品品質、平臺或 APP 設計體驗、商品價格和物流配送，如果消費者在 第一次購買後能夠產生良好的口碑，將會影響此前拉新流量的留存率和復購率。
（二）毛利額
毛利額是毛利率與客單價的乘數，依靠商品供應鏈深耕和數位化改革，發展高毛利鮮食、形成高頻蔬菜引 流和百貨拉動毛利的全品類，從而提高企業的毛利空間。通過大數據分析能力，來增強門店的數位化程度，優 化商品結構與促銷組合，實現精準營銷；深耕生鮮供應鏈，在全品類集採的同時控制採購成本、實現生鮮品類 的標準化經營；通過打造自有品牌商品實現差異化，以及增加毛利率較高的半加工生鮮食品。
全品類的數位化運營提高客單價。全品類運營以滿足不同用戶的購買偏好，減少用戶流失；利用技術手段 對用戶、商戶、騎手等數據處理將線上線下數據打通，提高商品汰換率，更精準把我消費偏好；通過加工 鮮食、自有品牌、生鮮標準化，突出商品的差異化程度。當消費者的需求被及時充分滿足後，毛利率和客 單價會自然提升。倒逼在商品價格、配送成本、SKU 數量、特色商品等方面不具備優勢的小超市加速淘汰， 頭部商超的集中度進一步提升。隨著市場競爭趨於理性後，毛利率也有提升空間。
規模直採和自有品牌提高毛利率。通過規模擴大帶來的商品採購價格優勢來提升毛利率，同時平臺訂單數 量提升能夠攤薄運營成本；採用產地直採或基地自建模式來進行供應鏈去中間化變革，對供貨商的議價能力和把控能力強，降低進貨成本；制定產品標準化方案，建立自有品牌，避開價格戰，降低商品採購成本。
精細化管理和高周轉降低損耗率。通過單品的標準化和精細化管理推動供應鏈效率提升，直採模式和自有 物流能夠控制產品的標準化質量，包裝好控制運輸過程中的損耗，提高後期分揀打包效率，降低損耗率； 通過人工智慧算法、補貨系統能夠預測消費需求，從而精準備貨和提高周轉率，減少損耗。通過科學高效 的管理提高基層員工的執行效率，把損耗作為考核指標。
（三）履約成本
在即時配送服務中，用戶最關注的是配送質量和準時率。根據比達諮詢的數據：白領用戶選擇外賣平臺時， 配送質量與配送準時水平是兩大首要因素，分別受到 24.1%/23.5%用戶的關注。社區用戶選擇超市平臺時，配 送質量影響最大佔 18.1%，商家商品質量和商品價格因素。超市到家能否留住客戶的核心在於商品供應鏈，以 及降低配送成本的同時提高時效，保障商品質量。超市消費具有一定的地理半徑限制，滿足即時需求及時配送 的優質服務，能夠提高用戶的滿意度和忠誠度，進而更好的留著老客戶和吸引新客戶。
揀貨、打包、配送形成的履約成本必須低於毛利收入才有利潤，因此如何降低履約成本始終是決定生鮮到 家能否盈利的關鍵。規模效應攤薄履約成本，升級技術進行科學化管理降本提效，隨著用戶到家消費習慣的逐 步養成，可以讓消費者承擔一定配送成本。
配送帶來的人力成本剛性上漲，能否通過更高密度訂單量和高毛利所產生的規模效應來降低履約成本 至關重要。配送費用可通過最大化，倉儲物流是基礎設施，但物流降本提效需要時間。
投入資金於高科技和智能化機器，協助工作人員提高接收、檢查、挑選、包裝等各環節的自動化效率。由於配送、揀貨成本剛性，基於人工智慧技術的智能調度，智能送餐車、無人機配送等，降低人力成 本的同時提升配送時效，提高產品標準化程度，提升配送準點率和時效，增強用戶滿意度。美團無人 配送團隊在無人車和無人機領域已經完成多輪研發迭代。
商品分揀環節，打通各類平臺與商超的系統，以及線上線下的商品庫存和實時價格等數據，以共享門 店庫存，解決庫存缺貨與商品揀貨慢的問題，實現全渠道融合與數位化運營；開發智能分揀 APP 接收 訂單、運用自動分揀技術，提升揀貨人效，降低人工成本的同時提升用戶體驗。
物流配送環節，平臺與實體連鎖企業合作，設置門店內分揀區，實現店倉一體化，能夠有效降低物流 成本，實現即時配送，提升用戶體驗；在沒有實體門店覆蓋的區域，打造靠近用戶的前置雲倉，加快 訂單分揀速度，且有效彌補店倉一體化模式中 SKU 不足的問題；基於規模效應下的社會物流支撐， 集約配送與低峰錯配能夠控制配送成本，針對家具家電等低頻消費品實行次日達；依靠高科技的管理 系統和研發現代化的供應鏈物流，改善業務流程和配送路徑。
五、投資邏輯
在供需的共同變革下，商超到家快速發展。從需求端，生活節奏加快及懶宅的盛行，消費者的價格敏感度 低而時間成本高，即時配送的服務需求攀升，超市到家滿足消費升級用戶。到家所取代的是服務和效率低的農 貿市場，而全渠道商超將會打破地理優勢構建的壁壘，將加速行業集中度提升。從供給端，即時配送物流、移 動支付等基礎設施已成熟，商超品類正在加速即時配送化。
目前商超到家模式分為三類：前置倉生鮮電商，線上平臺主導和實體商超主導。我國生鮮行業是萬億級規 模，多種模式都有機會並存。在疫情的突發事件考驗下，不同的超市到家服務模式殊途同歸，生鮮零售不是模 式之爭，勝負在於組織執行力、精細化運營力和生鮮供應鏈能力，供應鏈能否快速反應是保障供應充足的核心。 生鮮食品作為即時消費性強的標品，主要靠產品和供應鏈來獲取流量，因此比流量更重要的是復購率，而用戶 復購率來源於「全品類供應+品質保障+配送質效」。因此具備供應鏈優勢，打造流量生態，保證配送低價高效 的企業將在規模效應下形成良性生態閉環，市佔率提升空間巨大。
疫情之下部分農貿市場暫停營業，消費者轉向經營管理與供應鏈能力突出的超市購買，能否抓住溢出需求 的關鍵是供應鏈能力。這次突發公共衛生事件使得我國重視農貿市場的食品安全問題，渠道連鎖化和品牌化建 設刻不容緩，不排除後續政府出臺相關政策，來加快行業的農改超進度。相比於歐美等發達國家，我國生鮮產 品在商超渠道的銷售市佔率僅 20%+，未來對於農貿市場的替代仍有較大提升空間。
在生鮮賽道，用戶流量和資本投入集中趨勢明顯，能夠突破解決「流量、物流、供應鏈」三大困局的玩家 將會率先突圍，企業勝負最終拼的是執行效率和組織能力，這也是生鮮低毛利和強運營屬性早已決定的。重點 推薦永輝超市、蘇寧易購、家家悅，關注高鑫零售、步步高、紅旗連鎖。
永輝超市：全國生鮮超市龍頭，生鮮供應鏈能力領先，聚焦雲超主業成效顯著。根據官網數據，目前門店 總數 926 家（不含 Mini 店），已接入京東到家等平臺，同時推廣自有 APP「永輝買菜」布局到家；2019 年起公司開始探索 Mini 小業態布局社區級零售賽道，並推動門店模型快速迭代升級。預計 19-20 年歸母淨 利潤為 22.4、26.4 億，對應 PE 為 40X、33X，維持「買入」評級。
蘇寧易購：家樂福中國已在 19Q4 扭虧為盈，預計 20 年至今家樂福收入端有望獲得明顯增長，家樂福與小 店供應鏈協同效應將持續釋放。易購主站春節期間活躍用戶數大幅增長，有利於公司電商平臺價格與毛利 率水平的回升。全渠道、全品類加速融合下，2020 年有望迎來扣非淨利潤轉正拐點，預計 19-20 年歸母淨利潤為 111.0、14.4 億元，PB 約 1 倍，安全邊際高，維持「買入」評級。
家家悅：深耕山東膠東區域的生鮮龍頭，加快向山東省西部地區拓展，並通過收購方式實現跨區域擴張， 先後收購青島維客、張家口福悅祥超市、淮北真棒超市，跨區域擴張能力得到持續驗證，生活港新業態探 索布局到家業務。我們預計公司 19-20 年公司歸母淨利潤分別為 4.9、5.8 億，EPS 為 0.81、0.95 元/股，對 應 PE 為 31X、26X，維持「買入」評級。
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（報告來源：中信建設證券）
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