近日，渣打全球研究發布報告認為，拜登的當選有望暫緩美中關係繼續的快速惡化，但兩國間的激烈競爭仍將持續。基於強勁的基本面與風險溢價的降低，渣打預測人民幣對美元匯率（USD-CNY）在2021年中將升值至6.30，中國GDP總量在2025年將達到美國的85-90%，預計2022-25年間人民幣對美元匯率為6.50-6.70。
以下為其報告主要內容：
民主黨候選人拜登在美國總統大選中獲勝有望使得急速惡化的美中關係得以緩解，甚至可能使得兩國在符合共同利益的領域重新開展有限度的合作。這個結果降低了中美雙方發生激烈摩擦和軍事衝突的可能性。
拜登總統任內會有哪些不同
市場對拜登政府寄予厚望，包括修復美國與其同盟之間的關係、促進全球貿易、扭轉川普政府時期的孤立主義政策、降低全球性風險事件發生概率、以及降低美國對中國採取極端行動機率。民主黨候選人拜登在美國總統大選中獲勝有望使得急速惡化的美中關係得以緩解，甚至可能使得兩國在符合共同利益的領域重新開展有限度的合作。然而，兩黨分治的美國國會以及上升的美國反華情緒可能意味著任何扭轉川普政府時期所採取措施的行動將是緩慢及有限的，即便這麼做符合美國的利益。
中美兩國之間廣泛且激烈競爭仍將持續。美國將繼續視中國為「戰略競爭對手」，且為美國在世界秩序領導地位的主要挑戰者。中美雙方在科技、全球影響力、軍事實力乃至意識形態領域的競爭仍將持續。譬如，中國「十四五」規劃將科技和創新列為核心任務，拜登在競選綱領中提出將增加美國在基建和新科技領域的投資。中國名義GDP總量佔美國GDP總量的比例有望在拜登的第一個任期末（2024年）達到85%-90%（以2020年底70%為基礎估算）。可以預見在雙邊關係達到更為均衡之前，未來幾年中美兩國間的競爭或將進入白熱化的階段。基於渣打以及IMF的長期經濟預測，2020年底中國名義GDP總量或將達到美國名義GDP總量的71%，2025年底（「十四五」規劃收官之年）達到美國GDP總量的89%，並在2030-35年超過美國。
儘管關稅大戰有望暫停，但雙方在貿易協議和貿易夥伴上的競爭仍將繼續。拜登政府將更緊密地與其盟友合作，通過修訂世貿組織框架等途徑，重新塑造全球貿易形態。美國也有可能重返跨太平洋夥伴關係協議（TPP），這一由歐巴馬政府發起但在川普時期退出的貿易協議。而中國在加深與亞洲周邊國家貿易關係的進程上獲得重大進展，區域全面經濟夥伴關係協定（RCEP）於11月15日籤署。
預計中美貿易談判第一階段協議將繼續執行，未來隨著中國經濟進一步復甦，中國或將加快採購美國產品以彌補2020年的缺口。雖然預計短期內雙方不會下調自2018年以來相互加徵的關稅，但稅率也不會繼續提升。第二階段協議談判有望於2021-22年開啟，中國或將承諾擴大經濟開放，並逐步帶動雙邊關稅逐步降低。
伴隨美國大選塵埃落定，中美兩國間爆發激烈摩擦或軍事衝突的風險降低，但地緣緊張局勢仍將持續。拜登贏得選舉使得美中兩國可能在符合共同利益的領域重新開展合作，即使合作範圍可能有限，如氣候變化，疫情防控等。此前川普政府對華採取限制措施的領域涵蓋了貿易、科技、供應鏈網絡安全、傳媒、教育和外交關係等，即使未來中美重啟合作也僅可能帶來相當有限的限制措施解除。
人民幣匯率將更多由外匯基本面驅動
拜登勝選新一屆美國總統將降低人民幣的事件風險溢價，使得人民幣匯率能更好反映其基本面因素。預計2021上半年人民幣將走強，而後隨著中國經濟復甦較其他經濟體的相對優勢收窄，匯價在2021年下半年或出現一定程度回吐。渣打將2020年末、2021年中和2021年末人民幣對美元匯率預測分別調整為6.55、6.30和6.45。
同時，基於未來幾年中國央行貨幣政策較發達市場央行更為克制的預期，渣打同時上調直至2025年USD-CNY預測。今年年初以來G3經濟體央行資產負債規模已擴張近50%，且準備繼續加大量寬力度，但中國央行貨幣政策自2020年5月以來已開始回歸常態。5月以來中國貨幣市場利率已累計上升約150個基點，短端和長端利率已回升至疫情前的水平。因此，渣打調整長期人民幣對美元匯率預測為：2022年底6.50，2023年底6.60，2024年底6.65，2025年底6.70。
2021上半年人民幣基本面將保持強勢：
• 鑑於主要發達經濟體新冠疫情再度加劇，中國經濟復甦步伐或在更長時期內領先其他主要經濟體。在中國政府有力的財政刺激政策下，近期官方PMI已恢復至疫情前的水平，而財新PMI上升至自2011年2月以來最高水平，預計短期內中國經濟增長勢頭仍將持續。但與此同時，疫情復發導致主要發達經濟體被迫重啟封鎖措施，使得其經濟增長面臨二次探底風險。
• 人民幣與美元利差將維持高位，但或已見頂。中國經濟持續復甦背景下，短期內中國央行將不會降息。而未來如果因國會兩黨分治而推遲或限制更多財政刺激政策出臺，美聯儲或將在未來幾個季度擴大量寬規模。歷史數據表明，即使人民幣與美元利差出現短期見頂回落，人民幣對美元仍將持續升值直至利差顯著收窄。
• 中國債市和股市納入全球指數體系、全球主要央行持續實施量寬以及較高的利差保護等因素，有望在2021年進一步加速境外投資境內證券資金流入。2020年初以來儘管市場出現較大波動，外資流入中國債市規模依然達到7,700億元人民幣（約合1,150億美元），同比增長86%。目前中國在岸債券估值極具吸引力，10年期國債收益率為3.20%，遠高於10年期美國（0.98%）、德國（0.50%）、日本（0.04%）國債和希臘政府債券（0.80%）的收益率。與亞洲地區其他政府債券相比，人民幣（CNY）收益率僅低於印度盧比（INR）和印尼盾（IDR）的債券收益率，在亞洲以外地區低於俄羅斯盧布（RUB）和巴西雷亞爾（BRL）債券收益率。
• 強勁出口以及服務貿易逆差收窄將支持中國經常項目繼續保持順差。隨著很多經濟體重啟防疫封鎖措施，短期內產出替代效應仍將繼續帶動中國出口。而在可預見的未來，國際出行難在短期內恢復，服務貿易逆差有望繼續保持低位。
上述部分因素或在2021年下半年出現轉變：
• 假設2021年中新冠疫情得到有效控制，主要發達經濟體經濟或在2021年下半年迎來強勁復甦，屆時中國經濟增長的相對優勢將會減弱。國內刺激政策效力減退以及信貸政策回歸常態也將使得中國經濟增長動能有所減弱。
• 人民幣與美元利差或將收窄，在經濟增長動減弱的情況下中國銀行間市場流動性狀況或將得到改善，而發達經濟體的市場利率可能在量寬力度減弱後出現回升。
• 隨著其他經濟體產能回歸正常和全球防疫物資需求的回落，中國經常項目順差或將小幅收窄。國際旅行重啟也可能使得中國旅遊服務逆差再次顯著擴大。
• 儘管如此，境外投資中國境內證券的資金流入仍將持續。目前國內債券市場外資持有比重僅3%，相比中國GDP佔全球的份額而言仍然偏低。
• 2019年中國GDP佔全球GDP總量的份額約18%，佔全球出口市場份額達13%。有鑑於此，渣打認為目前全球資產配置進入中國債市和股市的結構性增長仍處於初期階段。渣打預測2021年外資流入中國債市的規模將（由今年1-10月的7,700億元人民幣）增加到1.0-1.2萬億元人民幣，2022年增加到1.2-1.4萬億元人民幣。
公允價值分析顯示，人民幣仍具升值空間
渣打的公允價值分析表明，短期內人民幣對美元將進一步升值，升值勢頭或在2021下半年有所回落。渣打的模型顯示人民幣對美元的公允價值在2020年上半年達到約6.10的短期強勢位置，並在下半年調整至約6.40。
渣打基於中美長期增長軌跡的計算結果表明，2022-25年間人民幣公允水平為6.50-6.70。
渣打的模型將中美兩國相對經濟增長率、實際利差、國際投資淨頭寸和貿易狀況考慮在內。近期人民幣公允價值走強的主要原因在於，中國經濟較其他經濟體更快地從疫情中復甦，以及5月以來中美利差上升。
技術層面因素同樣利好人民幣
中國企業或將開始減少外匯持有頭寸，或在未來幾個季度成為遏制美元對人民幣匯價上行的主要力量。此前由於換匯存在困難以及對可能風險事件的擔憂，中國企業和出口商並不積極將外匯兌換為人民幣。在出口增加和貿易順差再創新高的因素影響下，官方數據顯示截至今年9月末，國內外匯存款較2019年末增加350億美元（增長7%），但反映結匯意願的結匯比率基本保持在65%。隨著人民幣升值預期上升以及此前風險事件影響逐步褪去，渣打預計未來幾季中國企業結匯將更為積極。
同時，中國國債被納入富時世界國債指數（WGBI）有望推動外資加速流入中國債市，可能的納入時間為自2021年10月開始的連續12個月。渣打估算該指數納入將吸引1,400-1,700億美元外資被動流入中國債市，有望推動2021年外資流入中國債市規模突破1萬億元人民幣。
人民幣升值依然能夠被容忍
渣打認為中國央行近期相關舉措意在放緩人民幣升值節奏，而非逆轉升值趨勢。近期中國強勁的出口數據表明，此前美國多輪上調對華關稅稅率的負面影響已經減弱，而短期內中國經濟增長也能夠消化這一不利影響。隨著在此前人民幣貶值期間所採取的對資金外流限制措施得到放鬆，預計中國政府或將允許擴大對外投資口徑，以抵消強勁的外資流入，平衡資本帳戶。
美國已出臺數輪對華關稅上調政策的影響已經減弱。近幾個月中國對美整體出口已經加速，今年8-10月同比增長超20%，而1-10月同比增長已由2019年全年的同比-14.5%回歸至正增長（+1.7%）。依據美國進口數據，2020年1-9月涉及關稅上調的中國商品進口同比平均降幅為16%，較2019全年下降31%已經減少，或因為中國相對其他主要製造大國更早重啟生產，同時全球對防疫物資需求旺盛。2020年中國出口佔全球出口的份額已經扭轉了自2016年以來的下降趨勢。5月中國出口佔全球出口份額已升至17.5%，突破2015年12月的峰值16.5%。3月以來美國亦豁免了部分中國製造的醫療用品的進口關稅，這類商品此前適用7.5%或15%的關稅稅率。
更值得一提的是，中國一直積極探索新的出口市場。儘管中國對美出口較美國關稅上調前大幅下降，但對歐盟和東協等出口的增長已部分填補了美國市場下降的缺口。相比中國對美出口的慘澹表現（今年1-10月較2018年同期下降10%），中國對東協出口在同期同比增長19%，對歐盟出口同比增長8%。
據中國國家外匯管理局數據顯示，2020年1-9月境外資金流入中國債市和股市的勢頭一直保持強勁，較2019年同期同比增長47%至1,321億美元。在外資流入和人民幣升值勢頭的保持強勢的前提下，中國政府或進一步放鬆對外投資管制。近期外管局表示將分批次新增合格境內機構投資者（QDII）額度約100億美元，但規模相較境外投資境內證券資金流入仍相對較小。外管局在9月和10月已分兩次批准33.6億美元和50.6億美元的新增QDII額度。其他放鬆投資資金跨境流動的措施還包括：放鬆合格境外有限合伙人（QFLP）的部分限制條件，2021上半年計劃啟動的粵港澳大灣區試點「跨境理財通」項目，以及「債券通」有望在未來幾季度開通「南向通」。
今年境內投資者對境外資產投資需求一直保持強勁，反映在「滬港通」和「深港通」資金流向數據。2020年以來內地資金淨買入港股5,070億元人民幣，遠超2015-19年間年均1,790億元人民幣的淨買入量以及今年年初以來北向資金1,310億元人民幣的淨買入量。
本文來源：渣打全球研究