來源：金融界網站
作者：走出去智庫
走出去智庫觀察
2019年，香港聯合交易所以募集總額3145億港元在全球IPO中蟬聯第一，連續七年擠身全球三甲，融資額同比增加10％，全年共有169家企業首發上市，進一步鞏固了香港在全球IPO市場的領先地位。
港交所、紐交所、納斯達克一直是中國企業境外上市的熱門選擇。而當下的香港動蕩未息、中美政治氣氛令世人矚目，2020年境外上市，中國企業應如何選擇？
本文就上述熱點問題展開闡述，供希望海外上市的中國企業參考。
要 點
CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK
1.四個原因將支撐香港繼續保持全球IPO首選地熱度：
——境外投資者對香港上市規則和監管仍有信心；
——阿里巴巴集團在港二次上市募資129億美元將引發效仿；
——大灣區發展將推動香港IPO市場發展；
——香港修訂上市規則將持續釋放政策紅利。
2.儘管當前中美政治氣氛令世人矚目，但在美國上市的中國公司對美國投資者仍有吸引力；在短期至中期內，如果中國政府政策沒有發生根本性的變化，美國仍然是高科技、消費者服務行業（如教育和醫療）或兩者結合的中國公司首選上市目的地之一。
3.香港上市新規促進了中國企業赴港上市的積極性。2020年，香港聯合交易所仍將是中國企業IPO的熱門選擇。
正 文
CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK
文/走出去智庫戰略研究部
上周（1月13日-17日）有18家企業在香港聯合交易所主板上市交易，有望迎來香港IPO市場最火爆的一周。
2020年初的火爆，延續自2019年。根據全球最大的資產評估機構道衡近期發布的《2019年交易追蹤報告》，港交所以169宗IPO募集了3145億港元，繼續位居全球首次公開發行（IPO）排行榜首位。
1月13日，香港行政長官林鄭月娥在第十三屆亞洲金融論壇上表示，香港為資本市場提供了非常好的適配市場和條件，「基於雙語的基本法框架、低稅收的環境、較好的經濟指數等……過去十年中，香港連續第七年在IPO融資規模上領跑全球。」
香港為何在2019年迎來IPO的火爆？這種火爆能否延續？儘管1月15日中美第一階段經貿協議已經成功籤約，但中美政治氣氛仍令世人高度矚目，在這樣的背景下，紐交所和納斯達克還是中國科技企業的首選上市地嗎？本文將分幾個層面回答上述問題。
一、火爆原因分析：香港上市新規改革帶來制度紅利
香港聯合交易所從2018年陸續修訂了新的上市規則：允許未有盈利的生物公司、擁有同股不同權結構、可變利益實體架構及大中華區和國際企業來香港進行第二次上市。
上述重要的制度改革令香港聯合交易所吸引美團點評和小米等科技企業來香港上市，而阿里巴巴在香港聯合交易所的第二次上市籌集了129億美元，使得這一趨勢在2019年得以延續。
2020年1月13日，尚晉國際控股（02528.HK）在香港聯合交易所主板掛牌上市，募資2億港元；
14日，文業集團（01802.HK）在港上市，募資1.57億港元。這兩家企業都由道衡提供了IPO諮詢服務。
曾偉昌
道衡（上海）董事總經理
道衡（上海）董事總經理曾偉昌指出，多年來，香港一直是首次公開招股的三大金融城市之一，有四個方面的原因將支撐香港在2020年繼續保持全球IPO熱度：
首先，境外投資者對香港上市規則和監管仍有信心，特別是從公司治理的角度；
其次，2019年11月阿里巴巴集團在港二次上市募資129億美元將引發效仿，已有報導稱攜程和網易將是下一個；
第三，大灣區發展將推動香港IPO市場發展，大灣區聚集了眾多科技、生物技術、教育和醫療等領域的公司，由於毗鄰香港，這些企業需要募集發展資金，香港是理想的上市地點；
最後，香港市場修訂上市規則促進了香港市場的多元化發展，制度紅利將持續釋放。
經過改革，港交所的上市制度已與美國納斯達克證券交易所（NASDAQ）保持了同等的制度競爭力，而納斯達克被視為是吸納科技初企來港上市的最大競爭對手。在上市制度改革前，就有部分中國內地知名公司選擇在納斯達克上市，而沒有選擇香港，當中就包括零售巨擘阿里巴巴【註：阿里巴巴已於2019年11月在香港二次上市】，以及有中國內地版Netflix之稱的愛奇藝。
中瑞嶽華（香港）會計師事務所合伙人梁文光分析指出，港交所改革的主要目標：提升香港作為金融中心的競爭力、吸引高增長的新興及創新產業公司來港上市，以及令香港市場發展更多元化，從而使香港成為科技初創企業的首選上市市場。
二、2020年香港上市趨勢預測
2020年的市場環境將受到全球政治、社會和經濟不穩定因素的影響，包括美國總統大選、英國脫歐以及中美貿易摩擦。但是，市場對2020年香港IPO市場的表現較為樂觀，由於生物科技公司的投資生態逐步形成，這些公司有望繼續成為香港市場的主要驅動力。此外，2019年大型海外公司來港上市和第二上市的數目，反映公司和投資者對香港的基本面充滿信心。
對於2020年香港IPO市場，國際四大會計師事務所均作出了較積極的預測：
—— 上市企業數量將達到160家到180家；
—— 募資總金額2200億到3000億港元，最高募資額或達到3500億港元。
梁國恩
道衡（北京）董事總經理
就2020年香港IPO市場趨勢，道衡（北京）董事總經理梁國恩指出，赴美上市，中國公司要面臨三重挑戰：文化差異；美國的集體訴訟文化；對衝基金的賣空活動，以及研究公司發表的負面研究報告。而當下的香港市場已經補齊制度短板，可以為中國企業帶來更多的選擇。
三、中國香港上市與美國、英國上市的比較
近年來中資企業境外上市主要集中在中國香港、美國、英國，根據相關統計數據，上述三地中資企業的上市數量佔所有中資企業境外上市總數的約90％，其中僅香港一地就佔有70％左右。
走出去智庫（CGGT）特約專家、錦天城律師事務所高級合伙人於炳光律師認為，通過適時選擇上市地，這些企業的估值得到數倍乃至數十倍的提高，實現了資本和實體的高效結合。所以說上市不是目的，是實現企業商業利益最大化的一種有效途徑，因此，對於上市地需要根據企業經營情況綜合進行比較選擇。中國企業境外主要上市地的上市條件對比：
1、香港
香港在亞洲乃至世界的金融地位、優越的地理位置、高度的國際化，以及香港與內地的特殊地緣文化關係，使其成為內地企業接受度最高的境外資本市場。
在香港上市的時間可控性高、融資額大、上市後再融資非常便利，可使用的融資手段眾多，包括：配售、供股、可轉債、認股證、高息債、槓桿融資等。在香港資本市場，上市公司的再融資規模往往都超過了其首次公開發行的融資額。
香港市場的上市企業行業比較綜合，傳統行業較多，在內地難以上市的房地產、餐飲連鎖及準金融類企業（城商行、小貸公司等）都選擇了香港上市，相比之下，高科技和新興行業佔比較低。目前，港交所正力圖通過制度改革吸引更多高科技和新興行業的公司到香港上市，主要針對三類公司：尚未有盈利的生物公司；採用非傳統管治架構的公司；擬在香港作第二上市的中國內地公司。
此外，中國證監會在2019年11月宣布計劃擴大H股全流通。這將使在香港上市的內地公司的主要股東能夠將其國內未上市的股票轉化為H股，以便在香港證券交易所上市及流通。此舉有助於提高股票的流動性、解決股東利益不一致的問題，幫助內地公司加強利用內地及香港兩個資本市場，同時可促進香港資本市場的發展。
顯然，港交所一系列的變革順應了市場的發展，以及中國政府的政策支持，將吸引更多中國企業到香港上市，為香港資本市場持續穩定的發展提供強有力的支撐。
2、美國
美國證券市場的規模是包括香港在內的其他世界任何一個金融市場所不能比擬的，全方位的多層次資本市場（主板、創業版、OTCBB 場外交易、粉紅單市場、灰單市場），多種上市標準（納斯達克有3種標準），能滿足各類企業不同的資本運作需要。
如果企業質量好，盈利能力強，在美國上市所能融到的資金要遠比其他市場多，比如阿里巴巴紐交所上市（NYSE：BABA）的融資額就高達250.3億美元【註：阿里巴巴已於2019年11月在香港二次上市】。
美國股市有較高的換手率和市盈率、大量的遊資和風險資金，其股民崇尚冒險的投資意識。在行業方面，美國股市更青睞高科技、創新型企業，只要有一個能賺錢的「idea」（思路）就能融到錢，比如京東在納斯達克上市（NASDAQ：JD）時，尚虧損幾十億人民幣，但由於其盈利模式的特殊性和成長性，仍融到近18億美元的寶貴資金。
存在融資便利的同時，中美在地域、文化、法律上的差異，以及中資企業在美國獲得的認知度有限、上市費用的高昂也是企業選擇在美國上市前不得不考慮的因素。
由於美國資本市場監管的嚴苛性（特別是薩班斯法案出臺後）和公司估值的差異，曾迫使大批中資企業在美國退市，有些企業退市後選擇了重新在國內A股上市，也就是我們常說的紅籌回歸，比如分眾傳媒等。
2018年12月，騰訊音樂（NYSE：TME）在美國紐交所成功上市，發行價13美元，募集資金10.66億美元。道衡為其美國上市提供了IPO諮詢服務。
道衡（北京）董事總經理梁國恩在預測2020年中國企業赴美IPO趨勢時指出，儘管當前中美政治氣氛緊張，但在美國上市的中國公司對美國投資者仍有吸引力，原因在於:
（1）中國市場在中短期內可以實現相對強勁的增長。根據麥肯錫的研究，新興市場將在未來20年內推動全球經濟增長。預計到2025年，全球消費將達到62萬億美元，比2013年翻一番。消費增長的一半將來自新興國家。在中國，政府縮小城鄉收入差距的政策可能會在未來幾年推動健康的經濟增長。
（2）與其他新興市場相比，中國的政治環境對投資者來說更加穩定。
（3）具有良好公司治理的中國公司仍可能為美國機構投資者帶來非常好的風險調整後回報。在西方國家長期低利率的環境下，這一點尤其具有吸引力。從另一個角度來看，對於公司治理足夠強大、能夠解決那些來自市場挑戰的中國公司來說，從長期來看，美國投資者也願意以高估值回報那些在美上市的中國公司。
梁國恩認為，在短期至中期內，如果中國政府政策沒有發生根本性的變化（例如，關於VIE結構），美國仍然是高科技行業、消費者服務行業（如教育和醫療）或兩者結合的中國公司首選上市目的地之一。例如，儘管2019年中美貿易緊張，我們觀察到一些中國教育科技公司在美國上市後，仍帶來了強勁的回報。
3、英國
對於在境外上市的中資企業而言，香港和美國似乎成了首選之地，而作為老牌金融中心的倫敦，卻並沒有得到應有的關注。
在倫敦，僅就證券業務來講，就有近60家中國公司，還有從事債券、外匯交易基金等活動的其他中國公司。同時，倫敦是最大離岸人民幣外匯交易中心，「滬倫通」也正在推進中。在中英開啟「黃金十年」的大背景下，中英金融界之間將會有非常好的合作和互利機會。
倫敦證交所有雄厚的國際資本和很強的流動性，且對外國公司高度重視，充分國際化，發行人遍布全球115個國家，上市公司近3000家，其中約20％是外國企業。
倫敦證交所對公司治理機制和上市後監管要求嚴格，曾出現過中資上市企業老闆跑路的現象，給中資企業的聲譽造成了極壞的影響。在倫敦證交所上市的企業中，石油行業巨頭雲集，包括美孚、殼牌、中國石化、英國石油等。
上述三個資本市場相關的主要因素參數總結列表如下：
來源：《赴港美英澳上市最新要求及費用對比分析》
（錦天城律所高級合伙人於炳光）
需要注意的是上述上市條件及重要參數僅供參考，基於各上市地法律的更新，上市項目規模、行業和發行時間、上市板塊和中介服務團隊的選擇等因素的不同會有差異。
四、為何2020年香港上市仍舊是熱點？
香港作為全球金融中心，其競爭力不會輕易褪去，2019年香港繼續蟬聯全球IPO榜首則證明了這一點。
1月13日，香港行政長官林鄭月娥在第十三屆亞洲金融論壇上表示，雖然香港面臨很多前所未有的挑戰，其中包括全球經濟放緩，但是香港的貿易以及很多指數仍然有信心在未來得以恢復，在未來的發展過程中，香港是一個不可多得、優質的離岸人民幣中心，未來滬港通、深港通以及債券通等都會進一步順利推進，香港能夠更好地扮演作為人民幣融資角色以及融通平臺的作用。
1月15日，國務院國有資產監督管理委員會秘書長、新聞發言人彭華崗在新聞發布會上回答記者提問時表示，這幾年，許多重量級中央企業在香港上市，國資委對此完全鼓勵支持。在未來，無論是A股還是港股，國資委完全支持中央企業根據自身發展需要去上市。
李成安
道衡（香港）董事總經理
道衡（香港）董事總經理李成安分析稱，2019年，道衡為多家企業提供IPO諮詢服務，其中選擇香港上市的企業有10家，選擇美國上市的企業有6家。2020年1月，道衡服務的客戶已有兩家在港上市，表明2020年香港有望保持IPO首選地熱度，成為中國企業海外上市的熱門選擇。
李成安認為，過往兩年，道衡根據香港上市新規，為香港首宗生物科技公司IPO提供了服務，並為小米香港IPO及阿里巴巴香港二次上市前提供了資產評估服務。從中國企業赴港上市的積極性看，2020年仍將是中國企業IPO的熱門選擇。
2019年-2020年
道衡港股、美股上市客戶名單
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