狼人殺,社交的下一個風口?集「社交+遊戲+直播+綜藝」於一體|【晨聊網際網路】

狼人殺，緣何發展30多年的線下桌遊在17年再度引爆？

狼人殺，是一款多人參與、以語言描述推動的，比拼表達和分析推理能力的策略類桌遊。【歷史積澱】遊戲最早起源於1986年蘇聯心理學教授發明的《殺人遊戲Mafia》，在97年由美國玩家加入狼人元素，2000年前後引入中國；【媒體的放大效應】經歷了線下桌遊、戰旗TV的直播節目《Lying Man》以及馬東在綜藝節目《飯局的誘惑》邀請明星參與後，迅速形成話題效應被引爆；【玩法移動網際網路化】自16年12月玩法開始App沉澱後，一方面降低了遊戲參與門檻，迅速擴充了潛在用戶群體（從半小時的最低要求向5-10分鐘的碎片化參與）；另一方提高了遊戲玩家匹配（隨時線上組局）和陌生人交友效率，融合「社交+遊戲+直播+綜藝」元素後，17年迅速成為現象級類社交產品。

社交、直播平臺、綜藝欄目和獨立App等多方群逐介入狼人殺競爭，產品快速迭代創新，VIP會員、道具付費和打賞等盈利模型清晰可見。

產品化始於 16年12月4日《天天狼人殺》，參考Quest Mobile（簡稱QM）數據，頭部獨立App《歡樂狼人殺》（歡聚時代旗下孵化）MAU已經在5月突破千萬量級；憑藉娛樂化和社交化特性，狼人殺吸引了大量女性玩家（佔比超過40%）、年輕化特徵明顯（24歲以下佔50%以上，30歲以下接近85%以上）以及二三四線城市滲透率高，迅速成為社交類公司產品迭代的重要領域。《天天狼人殺》主打「語音+視頻」，延伸才藝表演和相親；《狼人殺》通過禮物、角色和會員變現，玩法豐富且不斷創新，公會促進社交沉澱；《手狼》擁有二次元畫風和獨特角色系統及獨家排位賽模式；《歡樂狼人殺》娛樂化、碎片化定位，主打「狼人殺+語音社交」，語音房間打賞變現；《飯局狼人殺》借綜藝導流，定位「音視頻社交」；手Q狼人殺發揮社交優勢，助力陌生人社交；陌陌狼人殺作為娛樂化社交新場景，有望推動平臺的社交關係達成率。競技化（面向專業玩家）和娛樂化（面向大眾）是目前產品迭代的兩大趨勢。

狼人殺玩法創新不是壁壘，突破生命周期的不是遊戲而是社交。行業競爭目前主要圍繞玩法創新進行，版權不清晰導致先發優勢不顯著；遊戲雖有較多趣味性和娛樂性，但難擺脫類偷菜等「現象級」作品的生命周期困擾，唯有社交是跨越時間的需求。我們更關注狼人殺在陌生人交友中的「破冰」效果，通過參與性的遊戲降低社交門檻，未來有望形成社交關係的沉澱。《手狼》以及《天天狼人殺》等眾多產品之所以難以破局，正是其難以擺脫狼人殺原本的遊戲屬性，依然是重度的遊戲產品。【歡聚時代】《歡樂狼人殺》依託多人語音的技術積累，降低遊戲門檻同時，借力湖南衛視和謝娜代言，迅速積累千萬級的MAU，積累了平臺未來發展的基礎。【陌陌】6月2日進行狼人殺有限功能的測試後，6月22日正式上線能滿足初、中、高級不同玩家的玩法，並開啟視頻功能，有望提高平臺的社交關係達成率，實現向泛娛樂平臺的轉變。【騰訊】6月20日在手Q群應用上線狼人殺功能，較為克制地進行新產品測試。【天鴿互動】與青松基金一起參與了上海假面《狼人殺》3月初的A+輪融資，目前月盈利已在千萬量級。

風險提示：視頻直播帶來的內容監管風險；行業競爭加劇。

1. 總述：狼人殺是什麼，為何成為17年行業的風口？

1.1. 發展歷程：歷經30年的遊戲，在社交+直播+網綜催化下成為17年的風口

狼人殺是一款多人參與的、以語言描述推動的、比拼口才和分析判斷能力的策略類桌面遊戲。最先起源於殺人遊戲，後加入了狼人元素，經歷了線下桌遊、直播和綜藝傳播後，由於其自身的社交與遊戲結合屬性、外界催化等因素，一些創業者利用網際網路構建社交遊戲平臺，降低組局成本，上線狼人殺類APP，迅速走紅。

 

狼人殺發展歷程：

1986年，蘇聯莫斯科大學心理學教授迪米特裡·達維多夫發明殺人遊戲；

1997年，美國人安德魯·普羅特金將殺人遊戲結合了狼人文化；

1999年，殺人遊戲由矽谷留學生傳入上海；

2001年，法國遊戲公司Asmodee推出桌遊「The Werewolvesof Miller’s Hollow」；

2009年，大魔王桌遊俱樂部發行「狼人殺」卡牌；

2012年，Asmodee進入中國市場，「The Werewolves ofMiller’s Hollow」隨之進入中國；

2015年5月，戰旗TV推出《Lying Man》——電競主播直播狼人殺節目；

2016年6月，熊貓TV推出《Super Liar》直播狼人殺；

2016年9月，馬東綜藝節目《飯局的誘惑》上線，節目中包括狼人殺環節，同月熊貓TV推出《Panda Kill》；

2016年12月，《天天狼人殺》、《狼人殺》APP上線，狼人殺APP爆發；

2017年，歡聚時代、陌陌、手機QQ等產品上線狼人殺。

圖1 狼人殺發展歷程

資料來源：搜狐網，天風證券研究所

從20世紀初至今，「天黑請閉眼（殺人遊戲）」、「三國殺」、「誰是臥底」三款桌遊曾都迎來過小風口，除智力卡牌類桌遊「三國殺」憑藉其遊戲屬性和中國傳統文化特色依然活躍外，「誰是臥底」、「天黑請閉眼（殺人遊戲）」兩款借語言表達的策略類桌遊都成為現象級產品，2011年大批「天黑請閉眼」頁遊死掉；而2017年1月「狼人殺」百度搜索指數首次超過「三國殺」。

圖2 天黑請閉眼（殺人遊戲）、三國殺、誰是臥底重要事件

資料來源：百度百科，天風證券研究所

圖3 天黑請閉眼（殺人遊戲）、三國殺、誰是臥底百度指數對比

資料來源：百度指數，天風證券研究所

為什麼狼人殺會走紅？

 

相比「誰是臥底」，「天黑請閉眼」和「狼人殺」更側重邏輯推理和語言表達能力，上手難度較高。與「天黑請閉眼」關注邏輯分析能力外，「狼人殺」擁有更豐富的遊戲角色和角色技能，除邏輯分析外還可以靠直覺判斷，注重演技，娛樂性更強，因而吸引大量玩家。

 

此外，隨著「狼人殺」在綜藝節目的走紅，6人簡單局的新手玩法降低了遊戲的難度，門檻降低後吸引了大量玩家新人湧入。

表1 天黑請閉眼（殺人遊戲）、三國殺、誰是臥底對比

資料來源：天風證券研究所

從線下、PC到移動端，狼人殺走紅的底層原因在於：

（1）【知識積累】有遊戲規則和用戶的積累；

（2）【移動端機制】移動網際網路帶來的高效匹配碎片化供需，可以隨時隨地的組局；

（3）【音頻、視頻技術的積累】多人連麥技術已經在直播測試下，變得較為成熟；

（4）【媒體放大效應加速傳播】直播平臺和網絡綜藝的影響。

1.2. 移動網際網路的技術裂變：隨時隨地匹配玩家

移動網際網路技術發展和用戶上網行為轉變，狼人殺APP藉助移動網際網路技術可隨時隨地組局。移動網際網路技術發展，帶來手機網民用戶迅速飆升，據CNNIC數據，2016年手機網民規模達6.95億，佔整體網民比例達95.1%。

圖4 手機網民規模及佔整體網民比例（2007-2016年）

資料來源：CNNIC，天風證券研究所

碎片化時間使得流量不斷向移動端轉移，且移動網際網路具備「便攜性」和「即時性」特點，用戶可以充分利用碎片化時間，隨時隨地使用移動網際網路接受和處理網際網路信息。通訊社交、視頻、手機遊戲等移動端泛娛樂方式迅速佔領用戶的碎片化時間。

1.3. 多人音視頻技術的成熟：經歷直播催生後的用戶基礎和產品教育

狼人殺與直播類似，底層技術依賴於語音視頻技術。2016年直播行業高速發展，催熟了多人語音視頻技術，尤其是移動端的音視頻技術。移動端音視頻技術成熟，很大程度上解決了直播過程中卡頓、延時等問題，且從最初的彈幕文字式交流方式延伸到多路連麥交流方式。狼人殺不溫不火十幾年後，2017年開始井噴發展，大部分原因是2016年直播行業高速發展所帶來的多人語音視頻技術成熟。狼人殺的語音視頻與直播類似，系統架構相近，可以集成第三方的技術方案，使得實時的音視頻互動成為可能。

泛娛樂直播行業發展，尤其移動端泛娛樂直播發展，培育了移動網際網路用戶語音視頻社交的習慣，更加注重網絡社交過程中的實時互動和流暢體驗。據艾瑞諮詢數據，2016年1月泛娛樂直播移動端設備為4,721萬，12月高達8,738萬，增長近1倍，移動端用戶數直逼PC端用戶數量。

圖5 泛娛樂直播PC端用戶數與移動端設備數（2016年1-12月）

資料來源：艾瑞諮詢，天風證券研究所

1.4. 引爆點：媒體放大效應的病毒式傳播

引爆狼人殺的直接導火索是直播、綜藝節目等媒體的病毒式傳播，利用粉絲經濟大量吸睛，獲得玩家和資本的青睞。

圖6 狼人殺百度搜索指數

資料來源：百度指數，天風證券研究所

2015年5月，戰旗TV《Lying Man》節目推出電競主播的狼人殺真人秀節目，使得狼人殺獲得小部分用戶關注，2016年6月熊貓TV推出《Super Liar》，9月推出《Panda Kill》，依靠知名電競主播JY、囚徒、少幫主、2009等吸引了大量用戶。《Panda Kill》第一季數據顯示，播出期間PCU（在線觀看人數）峰值超過350萬，平均PCU在220萬左右。

圖7 熊貓TV《Panda Kill》

資料來源：熊貓TV，天風證券研究所

圖8 《Panda Kill》第一季愛奇藝播放量

資料來源：愛奇藝，天風證券研究所

2016年9月，馬東《飯局的誘惑》綜藝節目上線，邀請《奇葩說》的知名奇葩們顏如晶、肖驍等以及明星加盟，帶動狼人殺另一波上漲。數據顯示，《飯局的誘惑》共獲得5億播放量，直播節目在鬥魚的累計播放量有6000萬。

圖9 《飯局的誘惑》

資料來源：《飯局的誘惑》官方微博，天風證券研究所

圖10 《飯局的誘惑》第一季騰訊視頻播放量

資料來源：騰訊視頻，天風證券研究所

伴隨2016年12月熊貓TV冠名的《天天狼人殺》和假面科技的《狼人殺》APP上線，以及春節假期的到來，狼人殺搜索指數達到巔峰。2017年5月，《歡樂狼人殺》進駐《快樂大本營》後，通過TF boys等新一代明星吸引年輕用戶群體，原本已有回落的狼人殺搜索指數再次上升。

圖11 《快樂大本營》狼人殺

資料來源：《快樂大本營》，天風證券研究所

直播、綜藝節目給狼人殺帶來的熱度效果非常明顯。對比2016年9月和2017年6月百度指數狼人殺需求圖譜，2016年9月熊貓TV《Panda Kill》和戰旗TV《Lying Man》以及主播JY的搜索指數較高，2017年6月則被《飯局狼人殺》和《歡樂狼人殺》搜索指數反超。

圖12  2016年9月百度指數狼人殺需求圖譜

資料來源：百度指數，天風證券研究所

圖13  2017年6月百度指數狼人殺需求圖譜

資料來源：百度指數，天風證券研究所

1.5. 用戶特徵：更受女性玩家喜愛，年輕化特徵明顯，二三四線城市滲透高，用戶重合度低

相比其他卡牌類遊戲，狼人殺更受女性歡迎。據QuestMobile5月數據，《狼人殺》女性用戶佔比超過男性，達52.5%，《歡樂狼人殺》女性玩家佔比41.4%；相比TOP5卡牌類APP，《部落衝突》、《爐石傳說》、《英雄殺》女性用戶佔比都低於20%。原因在於狼人殺門檻較低，遊戲角色豐富，趣味性強，考驗演技和直覺，更具有娛樂化和社交化特性，吸引大量的女性玩家。擁有大量女性群體的狼人殺產品，也將依靠其優質女性用戶吸引更多的男性用戶。

 

圖14  《狼人殺》和《歡樂狼人殺》用戶性別分布（2017年5月）

資料來源：QuestMobile（2017年5月），天風證券研究所

圖15  卡牌遊戲TOP5 APP用戶性別分布（2017年5月）

資料來源：QuestMobile（2017年5月），天風證券研究所

狼人殺用戶體現出低齡化、年輕化特徵。據QuestMobile統計，截至2017年5月，《狼人殺》67.0%的用戶低於24歲，25-30歲用戶佔比為19.5%；《歡樂狼人殺》24歲以下用戶佔比51.2%，25-30歲用戶佔比32.6%；《天天狼人殺》24歲以下用戶佔比達70.6%。考慮到狼人殺作為桌遊，首先風靡於大學生群體，遊戲性質更為吸引年輕用戶；其次，《Lying Man》、《Panda Kill》、《飯局的誘惑》等目標群體為年輕群體的直播和綜藝節目，直接為狼人殺進行用戶導流。

圖16  狼人殺類產品年齡分布比例（2017年5月）

資料來源：QuestMobile（2017年5月），天風證券研究所

相比於北上廣深等一線城市，狼人殺在二、三、四線城市滲透率更高。以《狼人殺》和《歡樂狼人殺》為例，截至2017年5月，《狼人殺》用戶城市中，一線城市佔比僅為13.10%，二線城市和四線城市及以下佔比分別高達43.34%和27.61%；《歡樂狼人殺》用戶城市分布中，一線城市佔比為13.96%。三四線城市長尾市場的娛樂場景較少，卻擁有更多的空閒時間，作為線上的娛樂化產品，狼人殺可以創造三四線城市的娛樂需求。

圖17  《狼人殺》和《歡樂狼人殺》用戶城市等級分布（2017年5月）

資料來源：QuestMobile（2017年5月），天風證券研究所

用戶重合度低，狼人殺產品差異化已經形成。據QuestMobile 5月數據，《歡樂狼人殺》與《狼人殺》重合用戶為69.62萬，不及《狼人殺》MAU的10%；《歡樂狼人殺》與《狼人殺online》重合用戶11.14萬，不到《狼人殺online》MAU的10%。狼人殺產品差異化形成，市場很有可能形成寡頭壟斷格局，因此提升用戶體驗，加強產品運營，打造品牌效應，迅速搶佔用戶市場至關重要。

圖18  重合用戶情況（2017年5月）

資料來源：QuestMobile（2017年5月），天風證券研究所

2. 行業競爭格局：直播、綜藝、桌遊、社交等入局，狼人殺產品遍地開花

2.1. 總體：市場競爭激烈，《狼人殺》領跑，《歡樂狼人殺》後來居上

2.1.1. 市場參與者：直播、綜藝、桌遊、社交等入局，《狼人殺》、《歡樂狼人殺》暫時領先

市場競爭激烈，產品遍地開花。目前市場上已經有數十家公司推出了狼人殺類產品，目前應用商店「狼人殺」同品類產品超過40款。從背後勢力來看，市場主要參與者有直播、綜藝領域、桌遊和社交平臺，以及獨立APP垂直創業公司，目前尚無大遊戲廠商直接進入這個領域。

圖19  狼人殺市場參與者

資料來源：各類遊戲APP，天風證券研究所

目前市場上的主要領跑者有《天天狼人殺》、《狼人殺》、《手狼》、《歡樂狼人殺》、《飯局狼人殺》等，玩吧、手機QQ和陌陌也都開通了狼人殺遊戲板塊。

 

其中《歡樂狼人殺》依靠歡聚時代背景，具有較強的語音交友屬性和社會沉澱；《狼人殺》作為最早上線的APP之一，玩法豐富多樣，且具備公會等級模式；《天天狼人殺》是目前唯一一款主打視頻狼人殺的APP；玩吧以及《狼人殺官方》擁有桌遊背景，具備桌遊玩家的用戶資源；擁有巨大社交流量的QQ和陌陌上線狼人殺板塊，預計將會對市場競爭格局產生影響。

 

我們對目前主要的狼人殺參與者的用戶市場做了對比分析，根據QuestMobile和Cheetah Lab數據，截止2017年5月：

  ● 《歡樂狼人殺》的周人均打開次數27.5次，MAU為1,162.8萬，DAU為84.2萬，月度總使用時長8.6億分鐘；

  ● 《狼人殺》的周人均打開次數65.7次，MAU為766.1萬，DAU為106.4萬，月度總使用時長22.8億分鐘；

  ● 《狼人殺Online》的周人均打開次數46.1次，MAU為127.8萬，DAU為11.5萬，月度總使用時長1.6億分鐘；

  ● 《天黑狼人殺》的周人均打開次數14.1次；

  ● 《天天狼人殺》的周人均打開次數40.5次， MAU216.3萬，DAU 28.1萬，月度總使用時長3.9億分鐘；

  ● 《手狼》的周人均打開次數52.2次。

圖20  狼人殺類APP周活躍情況（2017年5月）

資料來源：Cheetah Lab（2017年5月），天風證券研究所

圖21  狼人殺類APP月度活躍用戶數（2016.12-2017.5，萬）

資料來源：QuestMobile（2017年7月1日），天風證券研究所

圖22  狼人殺類APP日均活躍用戶數（2016.12-2017.5，萬）

資料來源：QuestMobile（2017年7月1日），天風證券研究所

圖23  狼人殺類APP月度總使用時長（2016.12-2017.5，億分鐘）

資料來源：QuestMobile（2017年7月1日），天風證券研究所

截至2017年6月，《狼人殺》飆升至App Store社交免費排行榜第4名，僅次於微信、QQ和微博；社交暢銷排行第5名，僅次於陌陌、QQ、映客和NOW直播。從iPhone免費榜狼人殺類產品排名來看，《狼人殺》、《歡樂狼人殺》、《飯局狼人殺》、《天天狼人殺》和《天黑狼人殺》依次位列App Store社交免費榜單第4、9、20、21和137名。

圖24  App Store社交免費排行（2017年6月29日）

資料來源：App Annie（2017年6月29日），天風證券研究所

圖25  App Store社交暢銷排行（2017年6月29日）

資料來源：App Annie（2017年6月29日），天風證券研究所

表2 免費榜狼人殺類產品App Store社交榜排行（2017年6月29日）

資料來源：iPhone（2017年6月29日），天風證券研究所

2.1.2. 各產品對比：《狼人殺》玩法豐富性和創新性佔優，《歡樂狼人殺》、手機QQ、陌陌更注重社交屬性

我們認為，短時間內《歡樂狼人殺》和《狼人殺》將領跑其他產品，《天天狼人殺》、《飯局狼人殺》依靠直播、綜藝節目導流跟隨其後，陌陌和手機QQ依賴其社交平臺地位和用戶流量會爭奪部分市場份額，隨著市場的洗牌和整合，缺乏娛樂化玩法、流暢體驗和用戶導流（直播、綜藝、社交等）的產品將會被市場淘汰。

 

從需求來看，作為一款狼人殺產品，在線匹配狼人殺玩家用戶以及優秀的遊戲體驗是基本需求。其次，是吸引玩家在平臺進行社交，連接陌生人社交。平臺利用網際網路作為媒介來架起玩家之間的橋梁，通過狼人殺遊戲和其他交友功能來促進溝通交流，因而社交關係的沉澱是狼人殺類產品長久發展的關鍵。

 

從狼人殺玩法來看，《天天狼人殺》、《狼人殺》、《手狼》不論是遊戲玩法和角色配置都更為豐富。從社交關係沉澱來看，《天天狼人殺》設置了才藝表演區和相親區，《狼人殺》和《天黑狼人殺》設置了好友、公會模塊，《歡樂狼人殺》則採用了語音交友的方式，試圖藉此來建立陌生人的社交關係；而手機QQ、陌陌則利用自己社交平臺的屬性，借狼人殺遊戲化破冰方式進一步拓展社交場景。

圖26  狼人殺類產品對比

資料來源：各個APP產品，天風證券研究所

憑藉極低用戶門檻，碎片化遊戲社交方式，語音交友超越傳統遊戲公會的體驗，《歡樂狼人殺》用戶沉澱正在趕超《狼人殺》。《歡樂狼人殺》藉助《快樂大本營》強勢營銷，為其進行大量用戶導流；新手教程設計體驗非常好，入門門檻極低，約57.4%用戶沒有過線下面殺經驗。《歡樂狼人殺》突破傳統狼人殺的遊戲本質，真正將狼人殺作為社交產品，利用玩家碎片化時間進行社交，而非長達30分鐘及以上的狼人殺競技遊戲；語音交友模塊則依靠YY語音交友的優勢，結合狼人殺場景，展現了「語音+社交」的趨勢。

 

根據QuestMobile數據，2017年5月，《狼人殺》產品的次日留存率和周留存率較高分別為29.2%和10.8%，但持續不斷下降；《歡樂狼人殺》次日留存率28.0%，周留存率9.4%，僅次於《狼人殺》，且周留存率較4月上升2.2個百分點。

圖27  狼人殺類產品新安裝用戶iOS次日留存率（2017.1-2017.5）

資料來源：QuestMobile（2017年7月1日），天風證券研究所

圖28  狼人殺類產品新安裝用戶iOS周留存率（2017.1-2017.5）

資料來源：QuestMobile（2017年7月1日），天風證券研究所

市面上的狼人殺類產品目前主要採取類遊戲和直播的盈利模式。遊戲類產品一般盈利模式是先開放會員，提供會員服務，然後是購買角色，角色購買是遊戲產品最常見的盈利模式，其次是裝備或者是道具的購買，但角色、道具等設置容易使得角色技能失衡，降低玩家體驗。直播的盈利模式一般是開放VIP會員獲得增值服務，其次是購買禮物打賞給主播。

 

目前狼人殺類產品主要的盈利模式包括：

（1）      會員服務。目前《狼人殺》和《手狼》開通了VIP服務，1個月會員費為12元。

 

（2）      購買禮物是狼人殺類產品最常見的盈利模式之一。《天天狼人殺》、《狼人殺》、《天黑狼人殺》、《手狼》、《歡樂狼人殺》等都可通過鑽石、金幣或者點券等平臺虛擬貨幣購買禮物。收到的禮物則主要體現該玩家的魅力值或者人氣值上，人氣高的玩家可在排行榜獲得露出機會。《歡樂狼人殺》的盈利模式較為特別，類似於YY語音直播，目前還未通過狼人殺遊戲變現，主要通過用戶送禮物給語音房間的玩家，玩家可以將40%的禮物實際金額提現，剩下的歸平臺所有。

 

（3）      付費購買角色和道具。目前《天天狼人殺》、《狼人殺》、《天黑狼人殺》等都可以通過平臺的虛擬貨幣購買狼人殺角色，此外還有一些可以購買示票卡、延時卡、經驗卡等遊戲道具。《手狼》具備獨特的角色系統，除角色外，還可以購買角色皮膚、飾品、寵物口糧等，類似RPG遊戲的盈利模式。

 

（4）      其他。例如《天天狼人殺》頁面的廣告推廣、《手狼》線下卡牌的銷售等。

圖29  狼人殺類產品盈利模式

資料來源：各個APP產品，天風證券研究所

狼人殺類產品用戶規模持續爆發，ARPU提升空間巨大。根據Priori data數據，2017年4月，《狼人殺》遊戲的iOS版全球月下載量為39.59萬次，月收入達320萬美元，人均付費不到3元人民幣。李宇辰透露目前《天天狼人殺》的平均用戶付費在0.5元左右。

3. 狼人殺未來之路：競技化+娛樂化，唯有社交才有未來

3.1. 競技化：面向專業玩家的中重度遊戲

狼人殺最初起源於殺人遊戲，偏向於競技化的遊戲方式，線下積累了大量用戶群體。隨著用戶群的逐步擴大，形成了專業競技和泛娛樂的兩類趨勢：對於重度玩家而言，其更加看重狼人殺的遊戲屬性，關注遊戲邏輯性和技術性的提高。例如《Lying Man》、《Panda Kill》等直播節目就充分體現了遊戲的多種玩法、是思維與邏輯的競技，而且遊戲主播本身自帶「競技」屬性，吸引大批遊戲愛好者。

 

從競技性角度來看，未來賽事將成為重大看點，我們認為具備賽事經驗、高階玩家和直播資源的線下平臺將有巨大優勢，如JY Club舉辦了WOC狼人殺全國競技賽，JY作為英雄聯盟主播和狼人殺主播，擁有遊戲主播資源和直播平臺資源，且其創辦的JY Club可以輸送高水平的狼人殺玩家。

圖30  WCO狼人殺中國公開賽

資料來源：WCO，天風證券研究所

此外，線下賽事可以推動賽事直播平臺的發展，看好具備賽事資源、知名玩家資源的直播平臺，如天鴿互動旗下的花椒直播，與天鴿互動投資的《狼人殺》APP具有協同效應，共同舉辦了HWT百萬狼人殺巡迴賽；熊貓直播擁有JY等知名主播坐鎮，聯合JY Club，共同舉辦WCO狼人殺賽事。

表3  狼人殺賽事

資料來源：界面，天風證券研究所

3.2. 娛樂化：面向大眾的網綜和泛娛樂內容提供方

娛樂化的發展趨勢，在於其用戶群體更加關注狼人殺的社交屬性，關注社交關係的建立和交流互動的快感。《快樂大本營》、《飯局的誘惑》等綜藝節目自帶娛樂屬性，面向更為廣泛的受眾群體，《快樂大本營》藉助TF Boys、謝娜等明星滲透00後群體，《飯局的誘惑》藉助馬東、顏如晶、肖驍等吸引《奇葩說》的粉絲群體，滲透到80後、90後群體。

從娛樂化角度來看，網綜和泛娛樂內容提供方未來有望脫穎而出。目前米未傳媒綜藝節目《飯局狼人殺》已經上線，脫胎於《飯局的誘惑》，直接對標狼人殺，在騰訊直播、網易播播、嗶哩嗶哩直播、芒果TV、戰旗直播、QQ空間等直播平臺直播，且每期嘉賓在直播後會在《飯局狼人殺》APP玩遊戲且同時直播，不僅給《飯局狼人殺》APP導流，同時直播也為《飯局狼人殺》APP提供狼人殺遊戲內容。

 

我們認為，未來狼人殺類產品將會實現遊戲內容的沉澱，打造「內容社區+直播回放」模式的遊戲內容提供平臺。內容社區定位於UGC模式平臺用戶創造的精彩內容，包括精彩局回放、技能講解等，直播回放定位於PGC模式下知名主播、明星等進行的遊戲直播以及直播的回放。目前，狼人殺類產品涉及遊戲內容的主要包括直播、觀戰等形式，如《天天狼人殺》、《飯局狼人殺》設有尋找主播區和直播的模式，藉助明星和知名主播導流，但沒有將PGC的內容沉澱；陌陌狼人殺、玩吧狼人殺、手狼實現了觀看其他玩家玩狼人殺的模式，但尚未有UGC的狼人殺精彩內容回放。

 

延伸遊戲生命周期，最重要的是遊戲內容的不斷更新。作為一款社交遊戲產品，狼人殺的遊戲內容本身就是玩家在玩狼人殺的過程，但目前的狼人殺產品僅提供了平臺讓玩家進行狼人殺組局，但沒有實現精彩遊戲內容的創造。參考陌陌的商業模式，除了直播這種PGC或者PUGC的模式外，留存用戶的關鍵是短視頻所採取的UGC模式，通過用戶自維護玩法，不斷創造新的內容。未來狼人殺產品有望通過實現UGC+PGC雙模式的內容沉澱，打造成泛娛樂內容的提供方。

3.3. 玩法創新不是壁壘，突破生命周期的不是遊戲而是社交

玩法創新不是狼人殺產品的壁壘，遊戲產品難以打破生命周期魔咒。 任何一款遊戲都會有生命周期，狼人殺作為一款遊戲，是難以突破生命周期的限制而存在的。從誰是臥底、殺人遊戲等各種不斷湧現的遊戲不斷迭代來看，狼人殺雖然擁有更多的趣味性和娛樂性，但終難擺脫「現象級」作品的生命周期困擾。

 

相比於PC時代的社交遊戲，移動網際網路所帶來的碎片化時間為社交遊戲帶來了發展的機會。陌陌、Snapchat等成功上市，充分展現了移動網際網路時代社交產品舉足輕重的地位，《王者榮耀》的爆紅也可以看到社交對於移動端手機遊戲發展的重要性。

 

經歷多年的線下桌遊發展，狼人殺的遊戲玩法相對較為完善，推陳出新的內容迭代不是重點。目前市面上產品主要側重於比拼玩法的創新和豐富性，但是狼人殺遊戲的版權問題尚不明晰，若未申請版權保護，則市面上產品都可以採用其他狼人殺產品的玩法。版權不明晰帶來的同質化問題，將是狼人殺類產品不得不面臨的難題，提升遊戲體驗，搭建技術優勢則是下一步爭奪市場、留存客戶的關鍵。長期來看，桌遊帶來的遊戲化社交中，唯有社交是始終存在的需求，我們關注的不是狼人殺產品的遊戲屬性，而是遊戲化社交，本質是社交。

 

狼人殺從線下到線上並沒有創造新的玩法和需求，狼人殺真正可以實現的是突破時間、空間和社交範圍的局限性，提升遊戲匹配和陌生人交友的效率。傳統一局半小時到一小時的重度狼人殺，複製到線上難以成為主流用戶的核心需求。

 

通過降低參與者的門檻，包括時間和空間的壁壘，增加熟人社交和陌生人選擇的可能性，狼人殺得以引爆。《手狼》以及《天天狼人殺》等眾多產品之所以難以破局，正是其難以擺脫狼人殺原本的遊戲屬性，依然是重度的遊戲產品。《歡樂狼人殺》、《飯局狼人殺》等藉助綜藝節目走紅，利用線上狼人殺場景實現社交的目的，通過插麥、語音交友房間等方式實現交流互動。《歡樂狼人殺》的破局之處，根本原因不是在於《快樂大本營》的導流，而是其社交產品的定位明晰，針對碎片化時間特點，做針對90後、00後的碎片化社交。《歡樂狼人殺》因真正實現到碎片化的場景、社交重於遊戲，脫穎而出。QQ和陌陌的入局，也可以看到，布局狼人殺，借力遊戲，意在社交。

4. 投資建議：推薦具有社交化狼人殺產品的上市公司-騰訊、陌陌和歡聚時代

在狼人殺，從「傳統桌遊」躍升社交的網紅之路過程中，社交類上市公司或研發獨立App、或在已有產品中疊加狼人殺的功能，或者投資的方式紛紛進入這個領域：【歡聚時代】《歡樂狼人殺》依託多人語音的技術積累，降低遊戲門檻同時，借力湖南衛視和謝娜代言，迅速積累千萬級的MAU，積累了平臺未來發展的基礎。【陌陌】6月2日進行狼人殺有限功能的測試後，6月22日正式上線能滿足初、中、高級不同玩家的玩法，並開啟視頻功能，有望提高平臺的社交關係達成率，實現向泛娛樂平臺的轉變。【騰訊】6月20日在手Q群應用上線狼人殺功能，較為克制地進行新產品測試。【天鴿互動】與青松基金一起參與了上海假面《狼人殺》3月初的A+輪融資，目前月盈利已在千萬量級。

4.1. 騰訊：手機QQ狼人殺-發揮社交平臺優勢，協助發展陌生人社交

17年第一季度，騰訊總收入為RMB495.5億，同比增長54.9%，環比增長13%，高於市場預期7.4%： 

社交業務：1Q17為123億元，+56.1% YoY，+14.7% QoQ，是近5年一季度同比增速最快的；騰訊視頻付費用戶在Q4達到2,000萬的基礎上，再度同比增長200%；視頻業務訂閱費收入首次超過視頻的廣告業務收入，主要受益於自製作品如《鬼吹燈》以及授權《鄉村愛情9》所推動；

遊戲業務：1Q17實現228.1億元，同比增長33.5%，環比增加23.5%，主要來自手遊《王者榮耀》及《龍之谷》，以及PC端《英雄聯盟》及《地下城與勇士》的貢獻；一季度末公司遞延收入達到RMB425.1億，同比增長36.2%，佔過去一年遊戲收入的比重達到55.5%，較四季度末提升11.5百分點；

廣告業務： 1Q17為68.9億，+46.5% YoY，-16.9% QoQ，移動端廣告收入佔比達到85%。 按照舊口徑，品牌展示廣告收入同比下滑0.7%至21.5億元，效果廣告收入同比增長87%至47.4億元；

以支付和雲業務為主的其他收入：1Q17同比增長224.3%至RMB75.6億，環比增速達到18.3%；其中雲業務仍然以同比超過100%的增速增長；

從運營數據來看，微信用戶MAU在1Q17達到9.38億用戶, 同比增長23%, 環比增長5.5%；QQ總體活躍帳戶數達到8.61用戶，-1.9%YoY，-0.9% QoQ，其中QQ智能機活躍帳戶為6.78億，+3% YoY, +3.9% QoQ, 佔總體活躍帳戶數78.8%；QQ會員數1Q17付費用戶數為1.19億，+9.8% YoY，+8%QoQ，付費率在視頻及音樂業務帶動下，達到歷史新高13.8%；Q-zone用戶數：6.32億，-2.5% YoY，-1% QoQ；其中移動Q-zone為6.05億，佔QQ空間用戶數95.7%。

 

騰訊於2017年6月上線手機QQ狼人殺，位於手機QQ群應用互動娛樂板塊。手機QQ狼人殺是騰訊進入狼人殺領域的試水產品，目前並沒有將其作為遊戲發展，僅作為增強社交關係沉澱的社交娛樂板塊之一；我們認為QQ目前沒有打算將狼人殺進行商業變現，不排除未來QQ找到狼人殺產品的變現模式，會將其轉移到遊戲應用，進行玩法和角色創新。

 

我們認為騰訊藉助於手機QQ的社交平臺，將狼人殺的「社交」屬性充分發揮—手機QQ的用戶群體主要有兩類：一類是95後、00後群體，把握住此類客戶群就等於抓住未來增長的核心用戶；另一類是三四線城市的長尾用戶群體，這類客戶基數巨大，具有更多的空閒時間，參考快手的發展可見這類用戶群體的發展潛力；2）騰訊公司的遊戲研運優勢和技術能力——騰訊是國內最大的遊戲公司，而狼人殺正是具備「遊戲」屬性的產品，可充分藉助騰訊的研運實力和技術能力，將這種遊戲體驗和運營做到最好。

4.1.1. 手機QQ狼人殺位置難以觸達用戶，可與QQ好友組隊，玩法單一

產品模塊主要分為發起組隊、萌新區（10人）、高階區（12人）（暫未開通）、遊戲規則、等級、排行榜和分享。

圖31  手機QQ狼人殺產品結構圖

資料來源：天風證券研究所

從產品的界面和入門體驗來看，手機QQ狼人殺難以觸達用戶，入門門檻較高。手機QQ狼人殺位於手機QQ群應用互動娛樂版塊，而非QQ遊戲應用界面，難以直接觸達用戶，從產品理念來看，定位於群組內的多人互動社交類遊戲；就入門門檻而言，進入界面有遊戲規則介紹，且遊戲角色與線下桌遊最通用的玩法一致，但採取文字介紹的方式，較視頻教學略差一籌，用戶門檻較高。

圖32  手機QQ狼人殺入口界面

 資料來源：手機QQ，天風證券研究所

從狼人殺組隊功能來看，手機QQ狼人殺可以通過點擊發起組隊選擇多人組隊和單人匹配，其中多人組隊模式可以邀請QQ好友進行組隊玩狼人殺，單人匹配採用隨機匹配玩法，兩種組隊模式可以滿足陌生人社交和熟人社交兩種需求；此外，排行榜頁面，總榜排行「玩一局」直達隨機匹配玩法，好友榜「和好友開黑」直達QQ好友組隊開局，方便玩家直接組隊開局，提升用戶體驗。

圖33  手機QQ狼人殺組隊

 資料來源：手機QQ，天風證券研究所

圖34  手機QQ狼人殺排行榜直達遊戲組隊

 資料來源：手機QQ，天風證券研究所

從遊戲玩法來看，手機QQ狼人殺玩法較為單一，分為萌新區（原「基礎版」）10人局和高階區（原「進階版」）12人局，目前只開放萌新區。萌新區的角色包括平民、預言家、女巫、獵人和狼人，難度較低；進階區角色新增守衛和警長，該組合是時下最為流行的狼人殺角色組合之一。遊戲基於QQ平臺原有的社交聊天體系，通過語音和文字的形式進行溝通，體驗流暢。

圖35  手機QQ狼人殺遊戲界面

 資料來源：手機QQ，天風證券研究所

從用戶體驗來看，手機QQ狼人殺依靠騰訊公司強大的技術實力和設計水平，體驗良好；玩家等級、總局、勝率、排行榜等可以查看個人的狼人殺遊戲水平，同時可以與其他玩家或QQ好友對比，增添趣味性。

4.1.2. QQ作為社交平臺具備流量優勢，藉助狼人殺開啟陌生人社交通道

從社交關係沉澱角度來看，QQ側重的熟人社交有一定局限性，藉助狼人殺開啟陌生人互動互聯通道。1）QQ本身是國內最大的社交平臺，具備最多的社交用戶，手機QQ狼人殺可以通過與好友組隊進行狼人殺，並擁有好友榜，可以盤活「殭屍用戶」，提升轉化率，反哺QQ平臺；2）從陌生人社交角度看，每個隨機匹配的狼人殺房間一局結束後不會關閉，可以進行多次遊戲，且用戶可以關注並直接單獨發消息給其他玩家，以此建立新的社交關係，便於形成較為穩定的「狼人殺小群體」。

4.1.3. 手機QQ狼人殺目前只作為社交娛樂模塊，尚未有變現方式

此外，依賴騰訊QQ強大背景，QQ狼人殺只作為其娛樂工具之一，尚未有變現方式。

4.2. 陌陌：狼人殺-陌陌娛樂化社交新場景，視頻模式尚待開啟

受益於直播業務的爆發，1Q17A季度，陌陌收入為$2.65億, 同比增長420.9%, 環比增長7.8%，超我們預期5.4%，超市場預期8.3%，超收入指引上限9.2%：

 直播業務：同比增長1,264.6%，環比增長9.1%至$2.13億，佔總收入80.1%；付費用戶達到410萬，環比增長17.1%； 

會員費：1Q17為$2,286.7萬，+53.9% YoY, +19.9% QoQ；

手遊：1Q17為$1,156.1萬，+55.5% YoY, +2.3% QoQ；

移動營銷：1Q17為$1,788.9萬，+44.8%，-9.3%。

 

從運營數據來看，短視頻催化下MAU突破8,520萬（不包括哈你直播的用戶數），+17.8% YoY，+5.1% QoQ；本季度付費會員為360萬，+12.5% YoY, +2.9% QoQ，佔MAU的比重為4.3%；直播付費用戶數：達到410萬，環比提升17.1%；付費用戶的季度ARPU為$55.2，同比增加33.1%，環比減少6.9%。

 

陌陌於2017年6月22日上線狼人殺，位於陌陌的遊戲大廳，在「更多」頁面可以直接進入。陌陌狼人殺的藉助於陌陌社交平臺，為陌陌狼人殺導流，同時陌陌狼人殺作為陌陌娛樂化內容、消遣方式的社交新場景之一，將會提升陌陌社交用戶的活躍度，改進陌陌的品牌形象。

 

陌陌狼人殺是陌陌拓展社交場景的手段之一，目前也僅僅涉及到了簡單的玩法和語音模式，可以直接通過遊戲加好友建立社交關係，促進新社交關係達成；此外，視頻模式開啟後，將更符合陌陌視頻化、娛樂化社交的戰略，結合現有的直播、短視頻等技術，將視頻狼人殺做好。狼人殺的主要目的是構建長尾用戶的社交場景，陌陌未來可以通過以禮物、遊戲道具等方式將狼人殺實現變現。

4.2.1. 「新手場、歡樂場、標準場+閒聊場」主打娛樂化遊戲社交，「視頻場」尚待開啟

產品模塊主要分為用戶資料、創建房間、圈子、反饋、推薦、6人新手場、10人歡樂場、閒聊場、12人標準場和視頻場（暫未開通）。

圖36  陌陌狼人殺產品結構圖

 資料來源：天風證券研究所

從產品的界面和入門體驗來看，陌陌狼人殺用戶門檻較低，定位於陌生人社交遊戲。陌陌狼人殺位於陌陌的遊戲中心，可以看出陌陌對狼人殺的定位在於陌生人多人社交互動遊戲，此外從更多頁面看出「狼人殺」與「遊戲中心」的重要性幾乎等同，陌陌對於狼人殺的期望較高；就入門門檻而言，狼人殺界面沒有遊戲規則介紹，對於新手而言體驗較差，但是在進入遊戲界面後，比如點擊6人新手場後，右上角幫助會有遊戲規則的介紹，採用圖文+視頻的介紹方法。此外，用戶可以從推薦通過點擊用戶頭像，旁觀其他用戶遊戲。但考慮到6人新手場難度很低和圍觀功能，雖然有遊戲教程和規則介紹設計的欠缺，整體而言，用戶門檻較低。

圖37  陌陌狼人殺進入界面

 資料來源：陌陌，天風證券研究所

圖38  陌陌狼人殺遊戲規則

 資料來源：陌陌，天風證券研究所

從狼人殺組隊功能來看，陌陌由於其本身的陌生人社交定位，側重於陌生人匹配的方式。6人新手場、10人歡樂場、閒聊場、12人標準場等都是隨機進入一個房間，就創建房間而言，其他玩家也可以隨機進入；進入遊戲房間後，可以通過右上角邀請陌陌好友和群組，鞏固陌陌已有的社交關係。

圖39  陌陌狼人殺組隊

 資料來源：陌陌，天風證券研究所

從遊戲玩法來看，陌陌狼人殺目前玩法較為單一，若視頻場實現開放，則將充分發揮陌陌視頻社交的優勢。陌陌狼人殺分為6人新手場、10人歡樂場、閒聊場、12人標準場和視頻場，視頻場暫時還未開放。6人新手場採用屠城模式，角色包括村民、狼人、獵人和預言家，難度很低。10人歡樂場採用屠邊模式，角色包括獵人、村民、預言家、獵人和女巫。閒聊場為8人場，3個狼人和5個獵人，進入該房間的玩家一般不進行遊戲。12人標準場採用屠邊模式，增加警長競選環節。視頻場目前尚未開放。

圖40  陌陌狼人殺玩法

 資料來源：陌陌，天風證券研究所

從用戶體驗來看，陌陌狼人殺目前是採取語音的玩法，除了6人新手場和閒聊場可以自由插麥，其他玩法在其他玩家發言時不可插麥；目前體驗仍未達到合理狀態。

 

4.2.2. 藉助狼人殺拓寬陌陌社交場景，降低開放性社交門檻

從社交關係沉澱角度來看，陌陌本身作為陌生人社交平臺，藉助狼人殺遊戲可以極大地拓寬社交場景，引入娛樂化內容和消遣方式，降低開放性社交的門檻。

 

陌陌起步於陌生人社交，擁有大量的活躍用戶群體，且直播和短視頻功能開放後，視頻化、娛樂化社交的屬性越來越強。

 

狼人殺作為社交遊戲，可以協助不具備社交優勢的人進行破冰，達成社交關係的建立。玩家可以在遊戲過程中，點擊其他玩家的頭像添加好友，玩家可將自己的身價設置為送對應禮物才能讓其他人關注成功。此外，陌陌的狼人殺圈子可以發帖和評論，意圖打造玩家的交流圈，目前需要關注圈子，通過發帖申請才有可能開通視頻狼人殺。

圖41  陌陌狼人殺社交關係建立

 資料來源：陌陌，天風證券研究所

4.2.3. 依賴陌陌平臺購買禮物方式變現

此外，依賴陌陌平臺，陌陌狼人殺還沒有穩定的變現模式，試圖用陌陌幣購買禮物的方式變現。玩家可以提成陌陌禮物收益金額的40%。

圖42  陌陌狼人殺變現方式

資料來源：陌陌，天風證券研究所

4.3. 歡聚時代：《歡樂狼人殺》-主打「狼人殺+語音交友」，娛樂化、碎片化社交定位

1Q17季度，歡聚時代實現總收入22.7億元, +37.4% YoY，-8.7% QoQ （vs. -13.2% in 1Q16）,位於指引中值，超市場預期0.9%；

 流媒體直播（包括YY Live、約會、虎牙直播、PK秀、ME直播等）：1Q17實現20.6億元，+51.5% YoY, -7.2% QoQ，其中虎牙直播同比增長225.1%達到3.83億元，YYlive同比增長35.1%至16.7億元

遊戲：收入同比下滑18.3%至1.397億元；

毛利率：1Q17毛利率為60.7%，同比下滑3.6百分點，環比下滑1.9百分點；其中內容分成成本佔比為45.7%，較去年同期增加2.8百分點，帶寬成本佔收入為8.3%，同比改善2.8百分點；

 

從運營數據來看，移動端MAU為6,260萬，同比增長11.8%；泛直播付費用戶同比增長66%至588萬，較上個季度520萬環比增長13.1%。

 

歡聚時代於2017年4月上線《歡樂狼人殺》，《歡樂狼人殺》具備社交、直播、遊戲、語音屬性，結合《快樂大本營》綜藝平臺推廣合作，曾在App Store 的免費App總榜上佔據第6名，免費App社交榜第三，僅次於QQ和微信。

 

《歡樂狼人殺》的迅速崛起，除了營銷推廣的巨大作用，關鍵是「狼人殺+語音交友」可以極大地促進用戶增長和活躍度，既能通過狼人殺遊戲作為社交場景入口，為不具備社交優勢的人提供破冰遊戲玩法，也可以通過語音交友的方式發揮YY本身的優勢，增加語音直播方式的社交，同時可以獲得收入來源。

 

藉助YY語音發展語音交友，利用《快樂大本營》實現娛樂化目標群體精準品牌推廣：1）YY語音社交系統，將歡樂狼人殺的語音社交充分發揮——YY具備強大的語音系統，助力《歡樂狼人殺》的語音社交，更好地實現社交沉澱；2）針對目標群體的推廣營銷和產品設計——《歡樂狼人殺》通過《快樂大本營》進行營銷，針對熱愛娛樂的年輕群體，尤其是00後群體目前已經成為《歡樂狼人殺》的主力軍，此外產品設計門檻低，玩法簡單，單局時間短，充分滿足00後的產品需求。

 

4.3.1. 《歡樂狼人殺》入門門檻極低，狼人殺玩法豐富

產品功能包括用戶資料、狼人殺、語音交友、消息、設置幾個模塊，語音交友功能模塊區別於其他獨立的狼人殺APP產品，重點發展了歡聚時代所擅長的語音交友業務。

圖43 《歡樂狼人殺》產品結構圖

資料來源：天風證券研究所

從入門體驗來看，擁有「文字+圖片+視頻」三種維度教程，《歡樂狼人殺》入門門檻極低。打開產品後會有新手動態教學，手把手教會遊戲操作；主界面為狼人殺界面，右下角有遊戲規則說明，遊戲規則分不同玩法介紹規則、角色攻略和視頻專區，有文字+圖片+視頻三種方式讓玩家了解玩法，入門門檻極低，體驗很好。另外產品界面設計簡潔，動畫感較強，而且對於玩法和時間的匹配，可以看出不同的定位方式，例如6人新手局更側重於4分鐘的碎片化社交遊戲玩法。

圖44 《歡樂狼人殺》入門界面

資料來源：《歡樂狼人殺》，天風證券研究所

從狼人殺組隊功能來看，《歡樂狼人殺》既可以隨機匹配也可以創建房間和好友組隊，兩種組隊模式可以滿足陌生人社交和熟人社交兩種需求。玩家可以通過點擊不同玩法直接進入隨機匹配的房間，但目前房間不能邀請好友，此外還可以通過創建房間和搜索房間的方式和好友一起玩，但自建房間不計入戰績數據。

圖45 《歡樂狼人殺》組隊

資料來源：《歡樂狼人殺》，天風證券研究所

從遊戲玩法來看，《歡樂狼人殺》玩法豐富，角色和目前最為流行的狼人殺配置相同。《歡樂狼人殺》分為6人新手局、6人娛樂局、9-10人標準局、12人進階局。6人新手局分為好人陣營和狼人陣營，角色為村民、預言家、獵人和狼人，採用屠城明牌玩法。6人歡樂局有雙預言家模式和四獵人模式，雙預言家模式的角色是2村民、2預言家和2狼人，四獵人模式是4獵人和2狼人，採用屠城明牌玩法。9人普通模式和10人明牌模式角色為村民、預言家、女巫、獵人和狼人，採用屠邊玩法；9人復仇者模式為村民、預言家、女巫、復仇者和狼人，採用屠邊玩法。12人普通模式為村民、預言家、女巫、獵人、守衛和狼人，採用屠邊，12人專業模式制定了輪流發言環節其他人無法插嘴的規則。此外還有升級玩法「歡樂臥底」，好人陣營為4村民，狼人陣營為2人，為誰是臥底的升級版。

 

此外，該遊戲也設置了搶身份的模塊，同時可以通過道具購買擁有身份卡，還有免首殺卡的特殊道具；在遊戲中，可以點擊其他玩家頭像標記身份，提升遊戲的體驗。

圖46 《歡樂狼人殺》遊戲界面

資料來源：《歡樂狼人殺》，天風證券研究所

從用戶體驗來看，《歡樂狼人殺》容易上手、體驗流暢，提供了遊戲復盤功能，便於玩家查看輸贏的原因，增強遊戲耐玩性；此外《歡樂狼人殺》提供了每日任務和開箱奪寶等玩法，可以藉此通過收集金幣開啟寶箱贏得特權或者是遊戲道具，增添了遊戲的趣味性。

圖47 《歡樂狼人殺》遊戲復盤、奪寶和特權

資料來源：《歡樂狼人殺》，天風證券研究所

4.3.2. 狼人殺作為社交流量入口場景，借語音交友、消息系統沉澱社交關係

從社交關係沉澱角度來看，《歡樂狼人殺》作為歡聚時代的狼人殺產品，充分利用了語音交友方面的強勢，產品設計重點體現了將狼人殺作為社交流量入口場景的理念。《歡樂狼人殺》除了可以在遊戲中添加好友，還可以在消息系統查看好友和消息，加強交流溝通。

 

此外，語音交友模塊下設置了語音交友的方式，可以進入語音房間比如點歌、相親等等房間，也可以自建房間（自由和相親房間），進行語音實時互動交友；發現模塊可以查看附近的人、語音交友榜單找到基於地理位置或者是基於人氣的陌生人建立社交關係。

圖48 《歡樂狼人殺》消息和語音交友

資料來源：《歡樂狼人殺》，天風證券研究所

4.3.3. 《歡樂狼人殺》盈利模式類似直播，收入來自語音交友打賞分成

《歡樂狼人殺》目前的收入主要來自於語音交友，盈利模式類似於YY。玩家通過購買尋歡鑽，用鑽石購買禮物送給房間的主播，而主播可以將尋歡鑽兌換紅寶石，用紅寶石兌換為現金，主播獲取扣除佣金的部分收益提現，剩餘的收入則歸平臺。

圖49 《歡樂狼人殺》盈利模式

資料來源：《歡樂狼人殺》，天風證券研究所

4.4. 估值與投資建議

從全球社交網絡類上市公司的估值情況來看，中國社交類公司FY17E/18E的P/E平均估值為26.5x和22.2x，龍頭公司騰訊具有明顯估值溢價，對應估值分別為37.6x和29.1x；全球包括美國、日本和韓國在內的社交類上市公司FY17E/18E的P/E平均估值為34.4x和27.0x，龍頭公司Facebook估值情況與中國平均水平接近。

圖50 全球社交網絡上市公司估值對比表 (陌陌基於我們預測)

資料來源：Bloomberg（2017年7月6日），公司公告，天風證券研究所

圖51 全球社交網絡單用戶收入對比（1Q17）

資料來源：Bloomberg（2017年7月6日），公司公告，天風證券研究所

圖52 全球社交網絡單用戶估值對比（1Q17）

資料來源：Bloomberg（2017年7月6日），公司公告，天風證券研究所

【陌陌】我們預計陌陌FY17/18收入有望同比增長123.7%和35%，經調整後淨利潤有望同比增長88%和44.7%。當前市值對應FY17/18的PE分別為23.2x和16.3x，剔除現金後僅為20.7x和13.5x，對應FY17年的PEG為0.27。參照FY18中國社交類公司平均26.5x和海外社交公司平均34.4x的PE估值，維持買入評級，目標價至$52, 對應FY18年P/E的22x。催化劑：版本迭代帶來社交關係達成率的提高，短視頻與直播帶動MAU增長超預期。

 

風險提示：活躍用戶增速放緩；內容監管風險。

圖53 陌陌Forward PE Band（基於我們預測）

資料來源：Bloomberg（2017年7月6日），公司公告，天風證券研究所

【騰訊】得益於社交網絡的護城河，在成就騰訊遊戲領域的霸主地位、網際網路廣告的第三極同時，也幫助騰訊推動在金融支付和雲業務攻城紮寨，以迅猛態勢介入阿里巴巴的優勢領域。我們綜合Paypal、支付寶數據認為，騰訊的金融支付將新增$720億-900億美元市值，考慮其依託於微信存在的特性，最後給予$480億-600億美元新增市值的考慮。

 

騰訊的單用戶估值（$371.1 per MAU）比Facebook($225.1 per MAU)高64.9%，溢價的背後是騰訊在泛娛樂領域的貨幣化能力、商業化應用場景滲透，要比Facebook單一依靠廣告變現更勝一籌。從單用戶季度收入來看，騰訊$8.1/MAU比FB的$4.15高出95%（vs.51.1% in 4Q16, 76.2% in 3Q16），所以當前騰訊的FY17/18年P/E分別為37.6x和29.1x，較FB溢價37%和34%,較好的體現了其「連接」為核心的「泛娛樂」霸主地位，而金融支付的6億綁卡用戶，已經雲業務同比增長200%的迅猛態勢也將給騰訊估值帶來更多的溢價，維持買入評級，目標價HKD297，對應FY17的41x P/E，屬於歷史估值中樞的上限。催化劑：微信支付份額的超預期；基於LBS的小程序發展超過預期。

 

風險提示：內容監管風險。

圖54 騰訊Forward PE Band（基於市場預期）

資料來源：Bloomberg（2017年7月6日），公司公告，天風證券研究所

【歡聚時代】我們預計公司17年收入有望同比增長32%-34%至108億-110億，其中虎牙有望帶來16億的收入貢獻，考慮規模效應帶來的淨利率提升，我們預計17年有望實現RMB23億元左右利潤，考慮帳面仍有將近42.4億的現金及現金資產，維持目標價$68.5(參考此前私有化價格)。催化劑：虎牙收入增長超預期，《歡樂狼人殺》積累的超過千萬MAU的用戶將為公司未來發展奠定堅實基礎。

 

風險提示：活躍用戶增速放緩；內容監管風險。

圖55 歡聚時代Forward PE Band（基於市場預期）

資料來源：Bloomberg（2017年7月6日），公司公告，天風證券研究所