近日來，負債總額高達2281.63億元的礦集團有限公司（下稱兗礦集團）再次發債，引發廣泛關注。
11月20日，兗礦集團在上海清算所披露了2020年度第五期中期票據募集說明書。聯合資信評估有限公司出具的票據信用評級報告顯示，兗礦集團主體長期信用等級為AAA，2020年第五期中期票據信用等級為AAA，評級展望為穩定。
11月24日，兗礦集團發行了2020年度第五期中期票據募集說明書，基礎發行金額10億元，發行額度上限20億元。
11月25日，煤炭巨頭兗礦集團有限公司（下稱兗礦集團）宣布成功發行20億元債券。
財務專家王耀武接受《企業觀察報》採訪時表示，像兗礦這樣的集團公司發債屬於常規動作了，如果發債的企業是股份有限公司，那麼淨資產不得低於人民幣三千萬元，有限責任公司的淨資產不得低於人民幣六千萬元；累計債券餘額不超過公司淨資產的百分之四十；最近三年平均可分配利潤足以支付公司債券一年的利息；籌集的資金投向符合國家產業政策；債券的利率不超過國務院限定的利率水平等等條件。
財務專家王耀武還表示，以往到時債券出現違約，監管機構回頭看時發現企業往往是人為包裝之後才達到發債條件的，但願兗礦不會違約。
此次發行人控股股東為山東省國資委，截至2019年末，山東省國資委持有發行人70%股權；山東國惠投資有限公司持有發行人20%股權；山東省社會保障基金理事會持有發行人10%股權。
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-THE FIRST-
連年虧損 負債率高位
兗礦集團前身是成立於1976年兗州礦務局。1996年3月，兗州礦務局改制為國有獨資公司，並於1999年正式更名為兗礦集團。兗礦集團是國內唯一擁有境內外四地上市平臺的特大型煤炭企業。截至今年6月，兗礦集團共擁有37對主要礦井，原煤核定產能為2.28億噸/年，擁有和控制煤炭資源地質儲量407.51億噸，剩餘可採儲量達49.18億噸，佔公司剩餘可採儲量80%。
作為中國最早建成的大型煤炭基地，兗礦集團堪稱中國整個煤炭行業最具代表性的縮影。它佔據中國煤炭業龍頭老大地位十多年之久，1998年最輝煌時企業利潤佔全行業利潤58%。此後，煤炭產業迎來了十年黃金期，市場供不應求、煤價一路飆升。
而後，隨著煤炭市場震蕩，煤價出現了斷崖式暴跌。大批煤企陷入虧損，整個行業遭遇到有史以來最冷的寒冬。兗礦集團2013年上半年就曝出了12.95億元的巨虧。
經此之後兗礦集團再也未能重回霸主之位。相比於同業中其他企業，兗礦集團的資產規模、債務負擔均處於中等水平，營業收入規模較高，但盈利能力較弱。
2017—2018年，兗礦集團分別虧損18.93億元和17.07億元；也就是說，公司2017、2018年合計虧損近36億。直到2019年才實現扭虧為盈，歸母淨利潤為18.99億元。
2019年，兗礦集團實現營業利潤率為11.68%， 2017—2019年，兗礦集團營業總收入年均複合增長21.82%，但營業成本增速高於營業收入增速，導致營業利潤率波動下降。
煤炭業務為兗州集團的核心業務。2019年，由於煤炭銷售均價下降，以及低毛利率的煤炭貿易業務佔比提高，兗礦集團綜合毛利率同比下降2.94個百分點至12.82%。
截至募集說明書籤署日，發行人直接債務融資餘額為841.86億元人民幣及27.54億美元；截至2019年末，發行人間接債務餘額為1099.25億元。
兗礦集團所有者權益中，含有較大規模的永續債券，若行使贖回權將加大兗礦集團的償債壓力。若未來生產經營出現不利變化，該公司將面臨債務負擔過重的風險。
評級報告顯示，截至今年6月底，兗礦集團負債總額2281.63億元，較上年底增長4.75%，主要是短期借款和應付債券增長所致。其中，流動負債佔51.76%，非流動負債佔48.24%；永續債帳面價值238.89億元，佔歸屬於母公司權益的66.03%。
一位不願具名的業內人士對《企業觀察報》表示，煤炭行業低迷對國內煤炭企業造成衝擊較大，大部分企業盈利水平和現金獲取能力顯著下降，煤炭企業面臨較大經營挑戰，行業整體信用水平下降。
然而，為了維持運營，煤炭企業必須繼續借錢。負債也隨之「水漲船高」。在高負債下，國內部分大型煤炭企業已面臨資金嚴重不足，甚至出現資金鍊瀕臨斷裂的風險。因此11月25日，兗礦集團再發債20億。
上述業內人士認為，在行業景氣度下滑的背景下，煤炭企業盈利和獲現能力大幅下降，高負債率帶來的財務費用的攀升將對企業利潤空間形成進一步擠壓，現金流的緊張將進一步推升企業外部融資需求，同時融資難度和成本也明顯上升。
近三年，兗礦集團的資產負債率有所下降，但仍處於較高水平。2017-2019年末，兗礦集團的資產負債率分別為73.59%、70.53%、68.38%。這甚至能與以高槓桿著稱的房企有一拼。
這主要由於兗礦集團近年開啟了多項收購所導致的。其先後在內蒙古、貴州、新疆、陝西、山西等地收購多處礦井和採礦權，並在澳大利亞、加拿大等國收購多處煤礦及鉀肥資源探礦權。這也意味著兗礦存在一定的海外投資經營風險。
《企業觀察報》還注意到，2020年度第五期中期票據募集說明書顯示，兗礦集團還面臨煤炭價格波動、化解過剩產能等風險。
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-THE SECOND-
前路未卜 重組槓桿率仍較高
為抓住國家鼓勵煤炭行業兼併重組的歷史機遇，8月14日，ST地礦、兗州煤業等發布公告，兗礦集團股東方批准了兗礦集團與山東能源集團的合併方案，兗礦集團更名為「山東能源集團有限公司」作為存續公司。
兗礦集團和山東能源都處於全球成本曲線的中端。按2019年財務數據測算，重組後的山東能源集團資產總額達到6379億元，營業收入達到6371億元。重組後的新集團將成為以原煤產量計的中國第二大煤炭企業，超過中國中煤能源集團有限公司，僅次於國家能源投資集團有限責任公司。
財務專家王耀武認為，企業重組具有財務和非財務兩方面的緣由。重組一定程度財務上可以降低資產負債率、優化資本結構。非財務方面可以優化資源配置，發揮協同效應，提升企業競爭力。重組的理由並非單單是為了追求財務指標。
據山東能源集團2020年中期財務等重大信息公告顯示，截至上半年負債總額是21,816,680.19萬元。加上兗礦集團的負債，重組後的山東能源集團負債總額超過4000億元。
重組後的新集團仍將是單一大宗商品生產商，但擁有更大的規模和市場份額以及更穩固的分銷網絡。多餘資產重組和削減成本產生潛在協同效應將需要時間。標普全球評級認為，若重組後不存在資產剝離或未發行新股，未來12-24個月新集團槓桿率或將保持在高位。標普全球評級還預計，重組後新集團獲得山東省政府特別支持的可能性並不會發生顯著變化。
此外，自合併交割日起，合併前山東能源和兗礦集團的資產、負債、業務、人員、合同、資質及其他一切權利與義務由存續公司繼承、承接或享有，合併前山東能源和兗礦集團的下屬分支機構及下屬企業股權或權益歸屬於存續公司。合併後公司煤炭資源總量、產量、資產、收入及人員規模等都將得到大幅提升，同時也將會對公司經營管理造成較大壓力。本次合併尚需履行反壟斷審查等必要的境內外審批程序，具體的合併方案仍處於籌劃階段，存在一定的不確定性，如合併事項不能順利進行，也會對兗礦集團造成不利影響。
能源政策研究員李斯認為，山能與兗礦體量相當，而且山能也是通過合併重組組建的企業，目前內部還未能實現完全融合。本次合併重組，很考驗主管機關的管理能力，應該避免新集團對原有個體企業無法掌控的問題，最大限度地發揮企業合併後的集群效應。
一位就職於投行的人士指出，作為國有能源企業，受多方面因素影響，存在經營壓力、財務壓力，國企重組，一方面是「下好一盤棋」，避免內部競爭、減少重複建設、實現資源優化配置，同時，也要處置不良資產，使重組後的企業成為專業化的優質公司。
近年來，兗礦集團在「殭屍企業」和「虧損企業」治理上取得顯著效果，但長期虧損的開陽化工、國際焦化等公司仍然在吞噬著集團公司利潤。加上重組仍然在進行中，未來兗礦集團能否再次稱霸，我們還需拭目以待。