來源：中國基金報
誰也沒想到，國際原油創下歷史負值背後，直接被擊倒的，竟然是國內銀行的普通投資們。
從4月下旬開始，中行原油寶事件就掀起了軒然大波，因掛鈎負油價延遲結算，數萬名投資者不僅虧光了本金，更是出現了倒欠銀行2至3倍保證金的帳面損失。
5月5日晚間，不少原油寶投資者先後接到中行電話，稱將當面和客戶溝通原油寶問題。隨後，中行方面正式發布公告確認，目前中行相關分支機構正按意見積極與客戶誠摯溝通，在自願平等基礎上協商和解。
另據財新報導，此次原油寶1000萬元以下客戶，有機會從中行拿回20％的保證金。1000萬元以上的大戶，需自行承擔全部保證金損失，穿倉的部分由中國銀行承擔。這也意味中行和部分投資者之間可能會達成和解。
不過，圍繞原油寶的產品設計、中行業務策略及風控失當、以及銀行及客戶各自承擔的法律責任等問題，市場依然爭議紛紛。截至目前，無論是投資損失的處理，還是跨境交易數據，或者是銀行適當性義務履行等情況，仍存在諸多疑點。
對此，中國基金報記者採訪了期貨資深投資者、銀行相關人士、法律人士及多名投資者，還原了整個中行原油寶事件，並對此展開深度討論。
到底誰該為巨額虧損負責？
疑點一：投資原油寶，到底虧損了多少錢？
疑似和解方案浮出水面之後，中行原油寶事件再度刷屏。而此前爆倉發生後，市場就中行及客戶投資之後形成的虧損數，始終存在不少爭議。這也成為未來雙方和解能否達成的關鍵點所在。
此前據財新報導，按照原油寶6萬投資者及90％以上多頭客戶估算，中行在原油寶上的多頭頭寸約達2.5萬手（2500萬桶），如果按照最低價格結算，粗略結算規模不少於90億元。
如果按照20％保證金的價格結算，由於不同投資者買入的成本不同，結算價格也不同，但明顯低於4月22日10點停止交易時的11.7美元價格，而部分高成本買入的投資者承擔的虧損額度會更高，這也意味著數十億的虧損中，投資者將承擔相當一部分的虧損額。
同時，也有投資者明確表態，並不同意按照20％保證金的時點結算虧損，始終認為終止交易時的結算價格計算的虧損額才是自己應該承擔的部分。
記者拿到的一份投資者提出的申請仲裁和訴訟的意見書顯示，「投資者認為，當天22:00後投資者已經不具備任何知情權和決策參與權，中行則突破了簡單的代理身份，成為實質的決策者與交易者。在這基礎上完成的巨額虧損操作，不能轉嫁到已經不具備各項權利也為委託中行代為做出重大決策的投資人方。」
按照協議約定原油寶交易時間是22點，原本約定中行需要停止操作，但從結果來看，參考CME官方結算價進行軋倉或移倉，結算價正是歷史負值位置。中行的結算時點而造成的投資損失，讓很多投資者都感到難以「接受」。
據悉，目前很多投資者明確表示，不會同意「20％保證金」方案，而是要繼續追究中行責任，甚至要求其賠償全部本金和利息。這也意味著，後續將根據司法判決確定中行是否要追加賠償數額。
而除了投資者本身承擔的數額之外，中行自身是否真的虧損了那麼多錢？實際上，還是存在很多問題。
深圳某銀行風控部門相關人士在探討中行原油寶問題的時候，也提及了虧損數額的問題。「由於是做市商並缺乏牌照，意味著在國際市場，中行的角色也是一個投資者，當天交割時點，持有著大量的淨多單準備拋售。到底是怎麼交割，哪種價格實現價格，這些信息目前還沒有看到，這也讓整件事情變得異常複雜。」
在大型私募投資機構任職投資經理李均，已有超十年的期貨投資的經驗，在他看來，由於交易機制存在的明顯漏洞，中行在原油期貨交易上的裁定權非常大，自由度很高，這也會引來市場對於「存在暗箱操作」的質疑。「我們到現在都不能確定，中行和客戶各自虧了多少錢，可能也存在客戶場內虧錢，而中行在場外賺錢、實現了風險對衝的可能，因為結算價格是不斷發生變動的。」
多名投資者要求中行公開詳細的交易數據，比如中行和CME之間的結算價格是多少、中行在CME的頭寸是多少等等。只有這些信息梳理清楚了，才能切割好各方的責任，銀行和客戶之間到底該具體承擔哪些損失。
由於跨境交易的結算時差及跟蹤原油期貨模擬盤等因素影響，這次的原油寶事件中，中行和客戶各自虧了多少錢，至今仍是一個謎題。
疑點二：原油寶到底是不是期貨？
一款掛鈎海外原油期貨的高風險投資品，卻被銀行包裝成抄底神器，更有投資者將其理解為虧損有限的理財工具，這也成為整個原油寶事件中矛盾的焦點。
「中行原油寶事件暴露太多問題，實在違背了很多投資規則，令人感到「不可思議。原油寶只是模擬期貨投資的產品，並非真正的炒期貨，很多人並沒有明白這個道理。」李均分析，將原油寶定位為銀行理財產品而非期貨產品，主要有三大方面的理由：
一是國內原油寶交易沒有實盤交易，僅僅只是對標海外原油市場。二是期貨是標準化合約，最少1000桶起，而原油寶交易起點是1桶，且可以0.1桶網上加單。三是期貨產品投資者門檻較高，但原油寶投資的客群卻是期貨小白投資者。
在李均看來，在原油寶的投資交易中，中行扮演的是做市商，而並非傳統意義上抽取佣金的中介。「由於沒有海外牌照、承諾沒有槓桿，原油寶雖然長得像期貨，但實際上還是可以用人民幣結算的場內產品，和銀行構成對賭的，是他們的客戶，並非海外投資者。」
根據中行官網介紹，原油寶是指中國銀行面向個人客戶發行的掛鈎境內外原油期貨合約的交易產品，按照報價參考對象不同，包括美國原油產品和英國原油產品。中國銀行作為做市商提供報價並進行風險管理。
在這種機制下，銀行原油寶和國際原油期貨實際上形成了兩套交易系統。這也是為什麼很多投資者認為這就是銀行專門設計的虛擬盤，「虛擬盤形成以及保證金制度涉及，不僅讓銀行有著較高的投資自由度，也讓很多客戶在不知不覺中為銀行沉澱了大量的保證金，而這部分資金如何投向選擇、獲得多少收益，對於投資者來說，都是模糊不清的。」
在業內人士看來，兩套相互割裂的交易系統，既讓中行的操作和交易行為被隱藏起來，也讓原油寶的風險暴露很大程度的暴露。而銀行通過這類「紙原油」產品，既賺到了執行交易的手續佣金，也賺到了雙邊對賭后的收益差。
疑點三：中行交易策略有沒有問題？
讓多數人感到意外的是，這次中招的中行，在業務策略的執行方面也顯得「極其不專業」。穿倉事件發生後，很多投資者質問：「為什麼工行跑得快，而中行卻沒跑掉？」
李均也表達了對中行在原油寶中的交易策略的不滿。「無論是收取佣金的中介機構還是做市商，都需要本著客戶利益的角度出發，但中行的業務思路卻完全忽略了這一點。」
儘管從期貨交易的理論上而言，越晚交割越接近現貨價格，投資損益更貼近市場。但據李均介紹，一般做期貨交易，多數投資者都會選擇在交割日前的4至6個交易日，這是因為臨近交割日，多頭的持倉量過高，會出現因流動性變少而無法完成交割的風險，投資損失非常大。加上跨境交易存在時間差，匆忙交割也會出現移倉偏差，投資難度非常大，反而放大了交易的波動性和風險。
某頭部機構期貨投資交易員表示，「原本按照協議要求，投資者可以自己決定提前交割的時間，而不交割則默認根據中行合同約定的結算日來進行交割。可見，中行不想主動承擔幫助客戶規避投資風險的責任而提前交割，所有的策略就是簡單化處理，拖到最後一天進行了交割。」
「明明知道風險很大卻依然選擇最後時間交割，要麼中行的人不懂期貨，要麼就是中行想借低位抄底，賭一把大的。至於真正的動機是什麼？誰也不知道。」李均表示。
疑點四：中行有沒有被設計？
值得注意的是，儘管投資者對中行的質疑聲較大，但行業內也存在另一種聲音，那就是：「中行自己也是受害者。」
華東某國有銀行人士指出，紙原油產品並不是突然出現的，前兩年該產品已經設計出來進行售賣了，這次之所以引發如此大的風波，也和國際油價暴跌、原油期貨價格允許出現負價等規則調整有關。
4月8日，芝加哥商品交易（CME）表示，正在對軟體重新編程，以便處理能源相關金融工具的負價格。4月15日，芝加哥商品交易發布測試公告稱，如果出現零或者負價格，所有交易和清算系統將繼續正常運行。
「負油價的調整按道理應在下次6月合約交割時才開始正式實施，但此次卻在5月合約上直接實施，非常出乎意料。」據上述銀行人士透露，由於缺乏交易資質，中行自己也是通過場內摩根大通等國際交易商進行操作的，但這次負值階段的操作。中行似乎成了市場上唯一被收割肥羊。
「美國現貨石油相關信息比較透明，缺乏需求必然造成油價暴跌，海外原油投資機構提前很多天就已經開始調整持倉策略。將近月合約調整到了更遠期的合約。中行卻意外在臨近最後時刻換倉，被國際市場上的空頭盯上了，然後被悲慘的收割。」上述銀行人士表示。
4月29日晚間，中國銀行發布了該行關於「原油寶」產品情況的說明。中行表示，已委託律師正式向CME發函，敦促其調查4月21日原油期貨市場價格異常波動的原因，後續還將加大相關工作力度。
疑點五：銀行和投資者，誰的法律責任更大？
除了產品設計、交易機制之外，銀行是否履行了適當性義務，也成為爭議的焦點，甚至也有投資者認為，這將是其拿回合理權益的切入點之一。
從目前情況看，由於很多爭議並沒有得到解決，中行和原油寶投資客戶也在損失賠償的問題上進行著艱難的拉鋸戰。根據中行最新回應公告，不排除後續中行將和原油寶投資損失賠償問題訴諸公堂，通過司法途徑尋求最終解決。
深圳卓建律師事務所合伙人張維光認為，儘管原油寶的設計存在漏洞、風控管理不當、原油期貨交易的損失超出預期，但是從合同條款約定的情況看，明確了交易執行結算條件和風險提示等相關條款，投資者籤署後默認同意銀行的投資操作。這可能意味著執行20％保證金結算後的損失，更符合合同條款定義。
張維光認為，銀行推出某款產品時，已經經歷過完備的審核流程，法規上不太可能直接出現重大的漏洞或者踩紅線的問題。
「中行唯一可能存在的過錯在於營銷失當、激進營銷，將並不合格的投資者納入進來。這一點可以會被投資者視為反擊銀行的核心要點。」據張維光介紹，金融機構銷售金融產品，需要本著為客戶負責的態度，若因激進營銷而給消費者提供高風險投資服務時，可以裁定銷售機構負有相關責任。
資料顯示，去年11月，《全國法院民商事審判工作會議紀要》，其中明確規定了金融產品發行人、銷售者以及賣方機構與金融消費者之間因銷售各類高風險等級金融產品和為金融消費者參與高風險等級投資活動提供服務而引發的民商事案件中，必須堅持「賣者盡責、買者自負」原則。
「不過這條原則有時會因為合同條款上的風險提示。而被金融機構作為履行投資者適當性義務的抗辯理由，而逃脫相應的法律責任。如何判定是否盡到賣方機構的責任，取決於法院對糾紛案件的最後裁定，其中也存在不確定性。」張維光表示。
此外，如果未來投資者在和解不成功的情況下，繼續尋求法律途徑維權，難度會比較大。上海漢聯律師事務所律師、長期致力於證券維權的宋一欣也表示，已經從4月20日起開展徵集原油寶損失的投資者索賠登，目前全國各地的投資者發起集體訴訟，但實踐操作上難度較大。
「各地投資者提出訴訟後的法律裁決，根據合同管轄條款，投資者需要到開立帳戶所在地的人民法院起訴，但各法院不太可能對同一訴訟主體的所有案件進行重複審理，預計訴訟消耗的精力和成本較高。」宋一欣指出。
也有律師建議，中行可以做更大程度的讓步。威諾律師事務所律師楊兆全表示，中國銀行主動賠付投資者的損失，維護百年中行的品牌價值。「金融機構，信譽的價值尤為重要。中國銀行和投資者的糾紛持續下去，品牌價值的損失將會大大超過對投資者的賠付金額。」