80頁重磅深度丨OLED浪潮之巔,設備企業分享產業紅利【產業真聲音...

廣發機械丨羅立波 劉芷君 代川 王珂 周靜

　　廣發電子丨許興軍 王亮 葉浩 餘高 王璐 王帥

　　我們從五月份以來持續發布跨年度系列報告，本次報告是第四篇，研究的重點是OLED裝備領域，集合了OLED和LCD中前段、後段和檢測領域的所有設備領域。我們手工整理了目前國內所有LCD&OLED面板投資資料庫，基於投資資料庫，我們對行業未來需求做了詳細的測算與拆分，歡迎參考。

　　本篇報告我們一如既往的深入產業鏈調研，產業鏈重點調研對象超過10多家，包括：下遊面板企業和模組企業、核心設備企業以及第三方產業研究機構等。

　　核心觀點

　　OLED裝備投資背景、邏輯與投資建議

　　背景：自2017年開始，國內面板行業投資進入新階段，以OLED和高世代面板線為主的新型顯示面板投資進入高峰期。根據我們的統計測算，從2017年到2019年OLED和高世代面板線帶來的總投資需求超過5000億元，其中OLED總投資規模接近2000億元左右。並且OLED作為新型顯示技術，為行業景氣度帶來了增量需求空間。

　　核心邏輯：我們認為OLED裝備領域的投資邏輯主要包括:（1）行業高景氣度驅動，OLED相對於原來國內的面板行業是增量投資市場，同時疊加高世代LCD線投資，整個行業2017-2019年處於投資高峰期；（2）尋找產業鏈中產品線受益多，業務彈性大的企業，目前面板三大製程Array、Cell和Module製程，所需產品較多，包括製程設備和輔助設備（清洗設備、檢測設備、切割設備等）；（3）工藝革新帶來的新投資機會，從LCD到OLED，工藝革新較多，尤其是以前製程領域的Cell段，蒸鍍和封裝是增量領域，同時，由於良率因素和精度差異，OLED產線所需設備增量彈性較大。

　　投資建議：當前行業景氣度處於上行階段，一線面板企業處於積極擴產中。前製程中國內企業涉及較少，我們重點看好在OLED後製程中的邦定和貼合領域的核心設備企業，以及面板檢測設備領域產品不斷擴張的龍頭企業。主要的公司包括精測電子、聯得裝備、智雲股份等。

　　風險提示：OLED和LCD高世代面板線投資不及預期；設備競爭加劇導致價格下滑；大客戶訂單的執行周期較長導致帳期較長；技術工藝革新導致研發風險。

　　OLED裝備領域行業選股邏輯

　　大客戶導向的邏輯：OLED裝備領域是十分典型的具備大客戶導向邏輯的領域，通常單一大客戶的收入佔比可以達到50%以上。在面板、模組、蓋板玻璃等領域，都湧現出了大型的加工企業（如面板領域的京東方，模組領域的TPK、GIS、歐菲光等，蓋板玻璃領域的藍思科技、伯恩光學），圍繞著大客戶，持續獲取訂單的能力是設備企業的重要邏輯。我們建議重點考察大客戶歷史關係穩固、具備持續供貨能力、產品具備市場競爭力，同時大客戶複製和轉換成本較低的設備企業。滿足這些條件的設備企業大多數都是細分領域的龍頭企業，例如聯得裝備、智雲股份和精測電子。

　　產業投資景氣度邏輯：3C行業是目前自動化領域裡景氣度最高，企業成長速度最快的領域，圍繞3C行業的創新，產業投資景氣周期上行，主要圍繞OLED面板、高世代面板、3D玻璃等。我們建議關注，在產業投資鏈中受益基礎厚實、具備客戶優勢的企業。如面板領域的精測電子、模組領域的智雲股份、聯得裝備、電子裝聯領域的快克股份。

　　歷史業績可追溯、未來可見度高：眾多3C自動化設備企業都是通過產業併購的方式進入二級市場，從2016年以來，一大批優秀的產業鏈公司獨立IPO，其中不少公司歷史業績可追溯性強，其客戶關係和經營持續性經過了考驗。在產業景氣上行階段，這類公司的未來經營可見度更高。主要包括昊志機電、聯得裝備、精測電子、快克股份。

　　以下是正文（如需PPT原文，請聯繫我們）

　　第一部分：從LCD到OLED——工藝變化和技術革新紅利

　　認識OLED之前，有必要先了解傳統手機顯示屏

　　手機顯示屏從上到下，基本包括三個部分: （1）蓋板玻璃（Cover Glass），國內主要是藍思和伯恩提供，主要起保護作用；（2）觸控模組，由ITO觸控薄膜和ITO玻璃基板組成；（3）顯示模組，從上到下，分別是上玻璃基板，液晶層，下玻璃基板（即薄膜電晶體基板）。目前這這樣的構造在液晶顯示屏領域是比較普遍的。

　　後來，隨著工藝技術的改良，和對外觀的極致改進，顯示屏中觸控層貼合的位置發生變化，但是結構依然是CG+觸控層+顯示模組的結構。

　　手機屏貼合工藝：工藝進化決定貼合數量和難度

　　所謂貼合工藝，主要是指顯示器件貼合順序。主流的貼合工藝包括GG/GFF/IN-CELL/ON-CELL/OGS，傳統的GG和GFF是標準的保護玻璃+觸控層+顯示層的結構。不同之處在於觸控層，GG屏幕（Cover Glass+Sensor Glass）的觸控層是1層ITO玻璃基板+1層ITO觸控薄膜，GFF屏幕（Cover Glass+Film+Film）是2層ITO玻璃基板+2層ITO觸控薄膜（X和Y），GG比GFF更薄一些。

　　目前主流的貼合工藝包括OGS、in-CELL、on-cell三種模式，區分這三種模式，主要是取決於觸控層所在的位置，On-cell方案中觸控層在顯示面板上方，在濾光片和偏光片之間，In-cell方案觸控層嵌入到了液晶層，顯示屏內部嵌入觸控傳感器。

　　工藝進化迅速：廠商陣營明確

　　目前工藝路線進化很快，並且並沒有非常穩定的技術流派，總體而言，由於OGS（OUT-CELL）是觸控螢幕和蓋板玻璃融合，所以這塊的技術是由觸控屏廠商主導，OGS相對於傳統的GFF和GG而言，更薄。而IN-cell和on-cell則是由面板廠主導的，由於其擁有顯示屏生產能力，直接將觸摸層製作在顯示屏上。

　　在目前的陣營中，In-cell是最薄，相比於OGS要薄0.4mm，相比On-cell薄0.3mm，顯示效果也是In-cell最好。所以目前三大工藝流程中，In-cell以iPhone 5為例，貼合的良率很低。三星、日立、LG等廠商主要是佔據On-cell這塊。OGS主要是國產手機在使用，例如小米。

　　顯示面板和觸控螢幕的構造

　　顯示面板與顯示模組：完整的顯示模組包括POL（偏光片）、LCD（顯示器）、IC（IC線路）、FPCA（柔性電路板）、BL（背光模組）等。顯示面板LCD是顯示模組的核心構成要件。LCD在製造工藝中，也是顯示模組最複雜的部分。LCD和LCM的製造工藝中，後製程裡面需要用到大量的貼合和邦定設備，邦定設備主要是在IC和FPC板的熱壓上應用廣泛。

　　觸控模組：觸控模組主要是由蓋板玻璃+柔性電路板+觸控感應薄膜構成，在製造過程中，需要用到IC和PFC的邦定熱壓工藝，因此也會用到邦定和貼合設備。

　　從製程來看，面板製造共分為三大製程

　　顯示面板的製造過程可分為三大階段：前段陣列工序（Array）, 中段成盒工序（Cell）以及後段模組組裝工序（Module）。後段模塊組裝製程, 是將成盒工序中貼合併切割後的面板玻璃，與其他組件如背光板（LCD專有）、電路、外框等多種零組件組裝的生產作業。

　　技術進程：目前三大工序階段中，只有模組組裝工序所需設備處於技術成熟階段，較多企業參與競爭，陣列工序及成盒工序還待突破。

　　從LCD到OLED：結構的變化

　　OLED 層次簡單，成品更輕薄。AMOLED是自發光結構，其發光層在合適電壓的作用下根據不同配方直接分別產生紅綠藍三色光源，比LCD減少一張基板和背光燈組。較簡單層次結構決定了OLED技術可以做出更輕薄屏幕；同時，也由於自發光的特性，使得暗畫面下的功耗遠低於LCD的背光恆定功耗，使AMOLED顯示面板擁有節能的特性。

　　從LCD到OLED：工藝製程對比

　　陣列工序是在玻璃基板上製造TFT陣列的過程，LCD與OLED的生產工序無重大變化。在成盒工序上，主要是顯示功能的實現。LCD是將TFT基板與CF基板拼合，進一步加工成TFT-LCD面板的過程；而OLED則通過多次蒸鍍完成有機發光顯色層的沉積。在後段組裝方面，由於OLED的自發光特質，OLED比LCD省去了背光模組的組裝環節，少了偏光片與背光源的貼合。

　　第二部分：OLED前製程設備——核心設備，基本被海外壟斷

　　OLED與LCD：設備對比

　　OLED 工藝重「定製」，技術進步階段設備配套服務市場廣闊。目前，全球OLED 量產相關工藝仍處在發展進步階段，主要依靠各生產商的自主研發和技術突破，因而各廠的生產工藝都有細微差別，所用的對應設備也需定製。但總體而言，最大的設備區別就在於蒸鍍和灌晶所對應的設備。該市場規模至少會在未來的兩年內，即多數龍頭企業的產線成熟穩定生產之前，保持增長。

　　TFT陣列：工藝流程

　　通過成膜，曝光，蝕刻三道工藝疊加不同圖形不同材質的膜層以形成LTPS（低溫多晶矽）驅動電路，具有解析度高、反應速度快、亮度高和節省空間等特點。相比非晶矽技術，最大的差別在於成膜時LTPS多了一步結晶工序，因而增加了對結晶爐設備的需求。由於驅動背板上集成多種形狀複雜的膜層，本段工藝需要循環12次才能完成，技術難點在於微米級的工藝精細度以及對於電性指標的極高均一度要求。主要工藝包括鍍膜工藝、曝光工藝和蝕刻工藝。

　　TFT陣列：主要設備種類

TFT陣列涉及的主要設備包括清洗、成膜、光刻、曝光、顯影、蝕刻等。

　　鍍膜設備：分為PECVD與SPUTTER兩種。PECVD用來鍍非金屬層膜，是藉助微波或射頻等使含有薄膜組成原子的氣體電離，從而在基片上沉積出所期望的薄膜；而SPUTTER 則是用來鍍金屬層膜，藉助高能粒子轟擊靶材，使得靶材粒子脫離表面貼附到基板上形成薄膜。

　　光刻設備：採用光學照射的方式，將光罩上的圖案通過光阻轉印到鍍膜後的基板上。

　　TFT陣列：主要設備種類

　　蝕刻設備：蝕刻設備對應蝕刻工藝，是將基板上未被光阻覆蓋的圖形下方的膜蝕刻掉，留下具有所需圖形的膜層的設備。主要生產廠商有Toppan Printing 公司(日本)、 Evatech公司(日本)和 STI 公司。

　　顯影設備：使用還原劑把軟片或印版上經過曝光形成的潛影顯現出來。目前全球的曝光設備基本都被日本佳能和尼康壟斷，單臺曝光機價格高達2億元人民幣。

　　剝離設備：經過蝕刻處理的面板已經具備陣列圖形，剝離設備把剩餘的光刻膠剝離，形成TFT基板。

　　Cell成盒：工藝流程

　　成盒工序主要是顯示技術的功能實現，AMOLED主要通過蒸鍍工藝，將有機發光材料以及陰極等材料蒸鍍在背板上，與驅動電路結合形成發光器件，再在無氧環境中進行封裝以起到保護作用。

　　蒸鍍工藝：在真空中通過電流加熱、電子束轟擊加熱和雷射加熱等方法，使被蒸材料蒸發成原子或分子，碰撞基片表面而凝結，形成薄膜；封裝工藝：將發光器件與外界環境隔離，以防水分、有害氣體的侵入並防止外力損傷，穩定器件的各項參數，進而提高OLED的使用壽命。

　　Cell成盒：主要設備

　　Cell成盒過程涉及到的設備包括：基板轉移設備、基板清洗設備、蒸鍍機、張緊機、老化機、固化機等。

　　蒸鍍設備：蒸鍍設備無法通過LCD設備改裝升級得到，是目前機械設備中需求量最大的、最核心的設備。整套系統由多個腔室組成，完成從基板清洗、發光層注入、玻璃封裝等一整套流程，高度定製化。其對位精度與封裝的氣密性都是前板段工藝的挑戰所在。

　　封裝設備：主要分為玻璃封裝、金屬封裝和薄膜封裝，主要廠家有Tokki公司和周星工程。

　　Cell成盒：主要設備種類

　　蒸鍍是OLED的核心，全球蒸鍍機（尤其蒸鍍封裝一體機）生產幾乎被Canon Tokki獨佔。蒸鍍機呈現幾大特點：1. OLED工藝標準化程度較低，定製化需求高；2.蒸鍍機價格極其昂貴，達到8500萬美元；3.蒸鍍機產能嚴重不足，Tokki年產能在10臺左右，供給遠小於需求。三星基本包下其所有設備訂單，對於其他面板生產商，能否得到Tokki蒸鍍設備成了決定產能的重要因素。目前，愛發科、Evatech、Sunic System、UNITEX公司、倍強科技也已實現部分蒸鍍設備的生產，但質量和效率遠不及Tokki，其可定製化的大型蒸鍍封裝一體機在全球目前沒有競爭對手。

　　封裝工藝種類多，設備向全自動集成方向發展。由於OLED內層結構對水、氧、灰塵極其敏感，封裝技術直接決定了OLED面板的壽命，其工藝依賴於材料和設備兩方面。目前可生產OLED封裝設備的公司較多：Tokki、ANS、DOV、周星工程、OTBv公司等。隨著柔性面板的發展，封裝結構也在不斷調整，這一過程必將伴隨諸多設備更新換代。根據工業生產線向全自動一體化發展的趨勢，未來的封裝設備會與蒸鍍/列印設備集合為一體。

　　國內OLED中前段設備市場容量測算

　　按照主要的功能用途，我們把OLED中設備分為三類：基板類、蒸鍍類和模組封裝類設備。

　　300億的OLED面板總設備投資佔比約為60%，總設備價值量約為180億。中前端設備佔比為95%，高達171億。根據UBI的研究預測，未來5年OLED中前段設備基板類、蒸鍍類、封裝類佔比分別達到69%、17%、14%。所以對應的設備需求量分別為：基板類124億（僅曝光設備接近30億,16臺），蒸鍍類31億元（蒸鍍設備達到17億，3臺），模組封裝類25億。中前段集中於基板類和蒸鍍類，單條線價值鏈約為150億左右。

　　國內OLED中前段設備市場容量超過1000億

　　根據我們目前的測算，國內在投的OLED產線是7條（包括柔宇科技），總投資規模約為1885億元，總設備市場容量約為1131億。中前段設備市場容量為973億。基板類設備容量為780億元、蒸鍍類設備容量是192億，模組封裝設備是158億左右。

　　從增速和時間分布來看，2017-2019年是增長速度最快的三年。由於後續可能仍然會有其他廠商的持續跟進投入，OLED設備市場容量巨大，未來發展前景可觀。

　　中前段製程設備格局：依賴進口，被海外公司壟斷

　　LTPS-AMOLED工藝流程融合顯示面板行業的諸多尖端技術，尤其是TFT陣列和Cell成盒兩段工藝，包含眾多複雜工藝，關鍵設備基本由美國、日本、韓國企業所壟斷。整體而言，中前段設備製造的技術難度極大，我國企業在短時間內實現突破，改變國外公司壟斷格局的可能性較小。

　　模組段門檻相對低，國內企業已向該段滲透並表現出一定的競爭力。

　　國外設備企業受益OLED產能擴充。蘋果十周年已向三星訂購1億多片OLED屏，以及安卓手機之後的OLED屏手機的陸續推出，光靠三星已無法滿足其需求，產能嚴重不足。全球廠商紛紛投資加碼，擴充OLED 產業線。在技術含量最高的中前段，產能的擴充將使國外相關設備企業首先收益。

　　海外中前段製程設備企業財務和經營數據

　　從海外企業的收入和利潤水平規模來看，目前比較純正的OLED設備標的是Ulvac和周星工程。其業務收入規模大多來自於OLED和LCD領域。這兩個企業目前的收入和利潤狀況均能反映當前國外設備企業受益OLED產能擴充。周星工程2016年營業收入2.41億美元，同比增長52.5%，淨利潤增長323.4%。Ulvac收入增長7.4%，淨利潤增長88.17%。

　　OLED前製程設備代表企業之一：Ulvac（日本）

OLED前製程設備代表企業之一：Jusung（韓國）

　　周星工程提供半導體設備、顯示器、光伏、照明設備。公司在半導體膜真空鍍等特定設備領域在全球市佔率第一。在顯示器設備方面，周星工程在第八代設備的佔有率達到55%以上。在OLED領域，周星工程也開發了封裝設備，產品已進入全球OLED顯示面板生產企業的設備供應鏈。

　　周星工程2015年營業收入1760億韓元，預計未來兩年保持快速增長。毛利率水平較高，基本保持在40%左右，2015年淨利率是15%，淨利率2017年更是預期達到20%。公司預期未來OLED業務每年保持50%以上增長到2020年。

　　周星工程2017Q1實現營業收入達到760億韓元，同比增長43%，主要原因是平板顯示業務部門實現了370%的增長，從2016年一季度的88億韓元提升到了415億韓元。平板顯示業務的發展主要是受益於OLED建設和高世代面板線的建設。

　　周星工程營業收入結構中，主要包括三部分：顯示屏業務、半導體業務和光伏設備業務。其中顯示屏業務中主要以LCD為主2017年第一季度，OLED相關業務佔收入比例為16%。

　　同時，按照地區分布來看，韓國本土約佔50%，中國市場其次，佔比達到48%。

　　中前段非製程類設備：切割設備有望率先國產化

　　我們以5.5G基板為例，在OLED製造過程中，有三個核心環節會進行切割，分別是蒸鍍之前的1/4切割、封裝完畢之後的Cell切割以及後續老化測試中的裂片切割。

　　傳統的刀輪切割：逐漸退出歷史舞臺

　　利用高硬度的聚合金剛石刀輪，在剝離表面形成沿著刀輪行進方向，垂直於基板表面的縱向裂紋，從而使基板沿切割方向斷開。

　　以產生的中位裂紋為主，其他裂紋或損傷區域越小越好。因此，刀輪角度、切割壓力、切割速度、刀輪下壓量等都是需要精確控制的參數。

　　Cell切割的目的：利用刀輪，將貼合後的中片切割成Cell。

　　雷射切割：雷射設備蓄勢待發

　　從OLED結構來看，需要將兩層玻璃按照尺寸和加工邊緣的要求進行切割。用傳統機械切割方式加工比較困難，容易出現崩邊大，裂紋等問題，導致切割良率低。雷射採用非接觸加工方式，可以做到兩層玻璃一次性切斷，並且可異形切割，具有切割邊緣崩邊小，精度高，無裂紋等優點。

　　雷射切割具有高精度特點，在OLED面板的製程中，有17-18個製程與雷射有關，包括：LTPS的生產、玻璃和薄膜的切割、直接雷射製版、標記、雕刻、焊接等等。從設備的精度需求和單價來看，則是伴隨生產工序由前向後延伸從陣列、到成盒再到模組工序逐次降低。以三星為例，其分切設備約有300臺，雷射退火設備200臺，雷射剝離設備數百臺，單價根據型號不同各有差異，但整體高達2000萬-1億元。

　　第三部分：OLED後製程設備——邦定貼合，國產設備有望受益

　　設備：後製程中主要的設備種類

　　模組段工藝將封裝完畢的面板切割成實際產品大小，之後再進行偏光片貼附、控制線路與晶片貼合等各項工藝，並進行老化測試以及產品包裝。一共有14種設備。

　　FOG邦定機：主要應用於將FPC綁定在玻璃基板上的全自動設備。

　　COG邦定機：主要應用於將IC綁定在玻璃基板上的全自動設備。

　　ACF粘貼機：主要應用於玻璃基板、FPC的ACF貼附。

　　邦定和貼合是後製程中的核心設備

　　一條低世代線的面板線，通常對應30條左右的模組線，但是各家差異不同，模組線的數量不同。目前，在後段設備中，FOG和COG設備、貼合設備、檢測設備是核心設備。以120億的面板線為例，總設備投資佔比約為60%，為72億。後端模組設備大概的佔比是10%，即總的後段模組設備是7.2億，根據各家建產效率，一條面板線對應30條左右的模組線，大概每條後段模組線的投資是2400萬左右。

　　COG+FOG邦定機：總價值量大概是700萬左右，佔比約為30%。

　　貼合設備：總價值量大約是300-400萬，佔比約為17%。

　　檢測設備：單價大約是300萬左右，佔比約為13%。

　　邦定設備：邦定設備採用熱壓工藝，主要包括TFOG設備、COG設備、FOG設備、ACF貼付機。COG設備實現在顯示模組中將IC晶片綁定到玻璃上。FOG設備主要是現觸控和顯示模組中的FPC與玻璃或者薄膜的邦定。

　　貼合設備：主要包括OCA全自動貼合和偏光片的貼合，OCA全自動貼合設備可以實現OCA自動上下料、自動對位、自動軟對硬/軟對軟貼合工藝。應用在TP與LCM、CG和Sensor等以OCA為介質的貼合工藝中。偏光片貼合設備主要是在液晶顯示器的偏光片貼附過程中。

　　顯示模組設備市場：行業趨勢

　　從歷史的數據來看，2003-2016年，我國面板行業經歷了非常快的發展速度，TFT-LCD產能擴張了30倍。從產能提升的增速來看，2008-2010年是增速最快的階段，2011年以後，大陸逐步承接臺灣和韓國面板產能建設，增速繼續保持較高水平。

　　從投資金額來看，2014-2016年基本都保持在每年400億以上的總規模。由於面板行業的發展帶來的顯示模組設備市場，在此階段，也湧現了眾多國內自主設備品牌，例如聯得、鑫三力、易天等。

　　未來需求判斷1.：OLED迎來投資高峰期

　　需求空間測算：生產線更新的存量需求+在建及籌建生產線的增量需求。

　　大陸廠商量產及建成LCD生產線31條，AMOLED為7條，總投資約4500億元。目前大陸在建及籌建OLED產線是7條（包含柔宇科技），總投資規模是1885億元，2017-2020年每年投資規模約是465/545/525/350億元。

　　未來需求判斷2.：存量設備更新需求

　　目前在大陸投資建廠的LCD和AMOLED總數量達到了35條，總投資金額4400億元左右。總產能214萬片/月。其中，AMOLED投資金額為600億元左右，主要是從2014年開始投，LCD（包括LTPS-LCD）總投資規模3900億左右。

　　存量設備的需求主要體現為：（1）自動化設備對存量的半自動化和手動設備的替代；（2）存量設備更新，通常設備使用5年左右，2011年左右的設備進入了存量更新階段。

　　顯示模組設備：受益於工藝革新帶來的紅利

　　OLED面板的大量導入，導致了工藝革新帶來了設備的新增紅利。OLED的使用，主要變化包括：第一，TFT-LCD，由於面板不能自發光，需要背光組裝模組，AMOLED可以自發光，不需要背光模組組裝這一工序；第二，貼合時，AMOLED的良率較TFT-LCD低很多，傳統OCA膠貼合，其填充性不好，使用新型OCR水膠貼合，良率要比OCA膠還要低；第三，OLED設備的單價比LCD至少高30%，精度高。

　　顯示模組設備：市場容量規模測算邏輯

　　考慮存量設備的更新+新設備投資規模，2017-2019年OLED+LCD模組設備的市場容量為99億/157億/185億。其中目前國內企業只能做6代線以內的產線，約佔總體規模的30%左右。國內企業實際容量是30億/47億/56億，2016年基數較低，未來三年平均增速水平保持在30%左右。

　　聯得裝備/鑫三力未來的機遇分析

　　主要機遇1：大客戶的持續需求。隨著近年來來iPhone更新換代，對顯示屏的工藝變化較大，以A8為例，3D touch工藝更加複雜，帶動了設備領域的極大增量。未來新產品的持續工藝變化，將會帶動觸顯設備的增量需求。尤其是明年對於OLED模組的貼合和3D全貼合設備。

　　主要機遇2：後段模組的其他產品需求。如雷射切割設備、偏貼設備、AOI檢測、曲面貼合設備等。

　　主要機遇3：在大尺寸領域的需求和突破，目前鑫三力/聯得均是在中小尺寸領域的邦定貼合，大尺寸仍然是空白市場，未來隨著技術水平提升，有望切入新市場。

　　顯示模組設備：行業競爭格局，國產替代加快

　　國產替代加速：部分國產全自動顯示模組設備的技術和製造水平己經接近國際先進企業，質量性能己經完全可以滿足目前主流模組生產工藝的需求，本土企業的崛起和發展逐漸打破了國外設備在我國高端全自動模組設備領域的壟斷，進口替代進程正在加速，原本採購進口設備的業內大型模組廠商也加大了國產設備的採購比例。

　　主要廠商：太原風華（未上市）、鑫三力（智雲股份收購）、聯得裝備、集銀科技（正業科技收購）、深科達、和科達（寶盛自動化）等。

　　顯示模組設備：企業層面對比

　　主要廠商：太原風華（未上市）、鑫三力（智雲股份收購）、聯得裝備、集銀科技（正業科技收購）、深科達、和科達（寶盛自動化）等。

　　企業的產品決定了其收入和利潤彈性。目前來看邦定設備的佔比越高，毛利率和淨利率水平更高。以鑫三力為例，其邦定設備佔比接近90%，毛利率水平達到48%，淨利率水平為26.33%。

　　重點客戶來看，聯得裝備的客戶資源和客戶分布是最廣泛的，同時國內較大規模的項目都又採購聯得的設備。

　　第四部分：OLED檢測設備——國產化有望迅速崛起的領域

　　檢測設備：貫穿於面板製造整個工藝環節

　　檢測工序遍布在整個平板顯示器件的生產過程中的各個環節。平板顯示檢測是平板顯示器件生產各製程中的必備環節，主要在LCD、OLED以及Touch Panel產品等平板顯示器件的生產過程中進行光學、信號、電氣性能等各種功能檢測。主要目的有三：（1）不良品流入下道工序；（2）改善製程工藝和流程；（3）對不良品進行解析，提升良率。

　　檢測設備：基於光、機、電一體化設備

　　FPD領域的檢測設備屬於光機電一體化的設備，主要運用機器視覺作為檢測技術，代替人工檢測，尤其是眼部、手部動作。

　　FDP設備按照功能可以劃分為：功能檢設備和外觀件設備。功能檢主要是涉及到電訊號檢測，AOI的設備大多是針對外觀檢。在AOI領域，除了CCD光源和工業相機+視覺算法+自動化機械設備+PLC電控系統，構成完整的AOI檢測系統。

　　電訊號檢測設備：立足於電訊信號功能檢測

　　以電訊信號檢測為主要內容的檢測設備，定位於對LCM/LCD的功能性檢測。主要是各種類型的PG盒子，針對模組的功能性檢測設備包括 ：（1）模組自動化檢測設備；（2）多路信號老化測試設備；（3）輔助功能檢測設備；（4）信號擴展檢測設備。針對面板的檢測系統包括液晶探針短接式信號檢測系統。

　　電訊信號檢測設備主要應用於模組段，目前在Cell段和Array段也會用到信號發生器，在面板點亮前模擬信號輸入，未來的業務模式是搭配在Inline AOI設備中，形成PG+Inline AOI配套整線設備。在模組訊號檢測設備領域，國內企業已經取得了全球領先的地位。

　　AOI檢測：立足於整線的外觀缺陷檢測

　　隨著電子產品的小型化以及低能耗化，其產品元器件趨於微型化，組件在裝配過程中越來越不可能採用人工檢視的方式，必須採用自動檢測設備；另一方面，隨著人工成本越來越高，電子製造企業出於對產品質量和成本控制的需求，將加速AOI檢測設備替代人工的進程。

　　AOI檢測主要用在PCB、FPD、半導體等行業。目前在中國應用最廣的是PCB行業，2015年，PCB行業AOI佔比為64.4%；FPD佔比15.0%；半導體行業AOI佔比13.6%；其他行業AOI市場佔比7%。

　　AOI檢測設備在FPD領域中應用越來越廣泛

　　檢測設備市場容量依賴於製程設備

　　檢測設備在面板製造過程中，具備一定的人工替代性。檢測設備市場規模依賴於製程設備，根據HIS的數據顯示，對平板顯示產品生產線新建或升級改造時，前段的 Array 和 Cell 製程所需設備投資較大，所需檢測設備也相應較多。根據2010-2015 年，全球 Array、Cell 和 Module 各製程設備投資數據顯示，在Array/Cell/Module製程中的設備投入比例分別為75%：20%：5%。

　　檢測設備市場容量644億，中後段約為160億

　　受益面板產線投資熱潮，檢測設備迎來發展機遇。對生產線的投資中，對設備的投資佔60-70%，其中1%為對模組段檢測設備的投資，而檢測設備在Array、Cell、Module三個製程的投資比例為75%：20%：5%。那麼，2017-2019年現有在建、籌建產線所帶來的檢測設備市場空間為666億，Array、Cell、Module三個製程的檢測設備市場空間分別為500億元、133億元和33億元。

　　AOI設備：AOI設備目前主要應用於基板玻璃及TFT玻璃的質量檢測；AOI市場容量：未來觸摸顯示屏行業AOI需求量為：CG領域約1600臺套、TP領域2000臺套、模組及整機線4000臺套，全產業合計將超過8000臺套。AOI設備單價在150-200萬/臺套，則對應市場空間120-160億元。

　　檢測設備市場容量：按照年度分布2017-2019是高峰

　　如果按照年度測算，2017-2019年的檢測設備市場容量分別為177/221/268億元。同比增速水平分別為140%/25%/21%，2017-2019年的檢測設備需求量相比於2016年有4-5倍提升。其中，OLED的檢測設備而市場需求量2017-2019年分別為56/65/63億元，LCD分別是121/156/205億元。

　　檢測設備行業驅動要素：OLED建設熱潮

　　在智慧型手機市場，2020年OLED有望超越LCD成為主流。2016年第三季度，AMOLED面板出貨量達到9600萬片，同比增長148%，環比增長103%。根據UBI Research預測，市場上對OLED的需求將持續增長，在智慧型手機市場，OLED佔比逐年提高，預期從2016年的16%增長至2021年的62%。

　　國內外AMOLED顯示器件產線投資不斷升溫，目前國內在投及擬建OLED生產線有7條，2020年大陸投資的AMOLED產線將全部量產。

　　檢測設備行業驅動要素：高世代面板線建設熱潮

　　根據目前的統計來看，國內有16條高世代面板線正在建設，投資規模均為300億左右，月產能普遍超過4萬片，根據量產時間來看，2017-2019年是密集投產期。面板行業屬於資金密集型行業，對設備的需求形成剛需。高世代面板線和OLED面板線相比於傳統低世代LCD線，單線投資規模倍增。

　　檢測設備行業驅動要素：Cell、Array段的替代空間

　　在後段的module環節，目前國產化率已經相對較高，龍頭精測電子收入實現了5億元的規模，而在Cell段和Array段，目前主要是日韓、臺灣和美國的設備。未來存在較大的國產替代空間。

　　Cell、Array段的主要檢測設備

　　在Cell段和Array段，大部分設備是目前國內企業無法進入的，Cell中段製程中的設備主要是Seal框膠檢查機、Cell Gap量測機、PI配向膜檢查機、高溫老化設備和缺陷檢查機，Array段的設備包括宏微觀檢查機、雷射修補設備、Array檢查機、AOI檢測設備、雷射化學沉積設備等。目前提供設備的主要是以色列奧寶、美國CHARM公司、日本V-TECHnology公司、臺灣由田等。國內精測電子在CELL段和Array段實現了部分產品銷售。

　　檢測設備行業主要的設備檢測企業

　　基於全球化的實業來看，面板檢測行業的主要企業仍然是海外企業佔據主導。在價值體量僅僅佔比只有5%的module段，國內企業例如精測電子，已經實現了國產替代。

　　Cell製程中，光學壽命測試、Mask檢查、FMM張網設備、Seal框膠檢查機、老化設備等都是由海外企業主導，國內企業涉及較少。在Aarray製程中，國內企業基本很難涉及，主要以日本、以色列愜企業佔主導。

　　檢測設備：行業競爭格局

　　在檢測設備方面，Array段設備廠商主要為奧寶科技、HBT、晶彩科致茂電子和中導光電（股轉系統），其中以色列的奧寶科技為龍頭企業；Cell段設備廠商主要以臺企為主，如均豪、由田新技、致茂電子等；Module段設備國內供應目前以精測電子為主，收入佔比超過50%。

　　與國際同類公司相比，精測的營收入體量仍然有一定差距，但是，從盈利能力來看，精測的毛利率水平是所有競爭對手中最高的。

　　未來的趨勢：檢測設備成套化（PG+InlineAOI）

　　隨著精測在自動化方面的逐步導入，公司將光機電一體化產品化，率先在市場上推出了模組段的FD test一體機和Cell段的Cell test 一體機。都是採用PG+Inline AOI的搭配模式，一體機中包含了公司的優勢產品PG盒子，同時也包括了自動化設備。

　　通常一條模組線搭配一條成套化的檢測設備，單價在500-4000萬元不等，目前這樣的AOI產線也可以立足於存量市場，新增和存量大約是6比4。通常一條面板線對應的模組線在30條左右，衍生的AOI設備需求可以達到3億左右/單線，未來市場前景廣闊。

　　第五部分：尋找OLED產業鏈中具有核心競爭力的優質企業

　　OLED裝備的選股思路

　　大客戶導向的邏輯：3C自動化領域是十分典型的具備大客戶導向邏輯的領域，通常單一大客戶的收入佔比可以達到50%以上。在面板、模組、蓋板玻璃加工領域，都湧現出了大型的加工企業（如面板領域的京東方，模組領域的TPK、GIS、歐菲光等，蓋板玻璃領域的藍思科技、伯恩光學），圍繞著大客戶，持續獲取訂單的能力是3C設備企業的重要邏輯。我們建議重點考察大客戶歷史關係穩固、具備持續供貨能力、產品具備市場競爭力，同時大客戶複製和轉換成本較低的設備企業。滿足這些條件的設備企業大多數都是細分領域的龍頭企業，例如聯得裝備、智雲股份、精測電子。

　　產業投資景氣度邏輯：3C行業是目前自動化領域裡景氣度最高，企業成長速度最快的領域，圍繞3C行業的創新，產業投資景氣周期上行，主要圍繞OLED面板、高世代面板、3D玻璃等。我們建議關注，在產業投資鏈中受益基礎厚實、具備客戶優勢的企業。如面板領域的精測電子、模組領域的智雲股份、聯得裝備、電子裝聯領域的快克股份。

　　歷史業績可追溯、未來可見度高：眾多3C自動化設備企業都是通過產業併購的方式進入二級市場，從2016年以來，一大批優秀的產業鏈公司獨立IPO，其中不少公司歷史業績可追溯性強，其客戶關係和經營持續性經過了考驗。在產業景氣上行階段，這類公司的未來經營可見度更高。主要包括昊志機電、聯得裝備、精測電子、快克股份。

　　精測電子：立足於電訊信號檢測，向AOI全面進軍

　　公司最初專注於模組檢測系統，2014年起，通過引進臺灣光達及宏懶光電的技術和人才，產品線逐漸豐富，覆蓋AOI光學檢測系統和平板顯示自動化設備，初步形成了「光、機、電」一體化的產品線，具有較強的整體方案解決能力。

　　公司傳統優勢業務模組檢測系統實現收入2.28億元，業務佔比44.14%，新產品AOI光學檢測系統大幅增長，2016年實現銷售收入2.14億元，同比增長154.77%，佔業務比例達到41.5%。公司目前在Module製程的檢測技術已經較為成熟，並成功實現了Cell製程產品的規模銷售，Array製程的產品亦已完成開發，部分產品實現了銷售，成為行業內少數幾家能夠提供平板顯示三大製程檢測系統的企業。

　　精測電子：後段模組業務，向Cell和Array進軍

　　精測電子過去90%以上的業務集中於後段模組檢測設備，隨著公司後段模組設備市場滲透率逐步提升，公司開始切入面板前段的Cell和Array環節。

　　從行業來看，Cell段和Array段的市場容量更大，二者合計市場容量達到了接近200億，同時，競爭格局和進入門檻難度更大，因此，公司在Cell和Array環節投入研發較重，從2014年開始持續投入，到目前為主，已經逐步進入收穫期。

　　精測電子：後段模組業務，未來受益於投資規模

　　根據我們的測算，目前精測電子的後段模組檢測設備佔公司營業收入的比例為50%左右。公司2016年模組設備收入水平為2.28億元，模組設備的毛利率基本維持在70%左右的水平。由於後段模組設備大多數是標準品，而且是做電訊信號檢測，結構件佔比低，毛利率更高。

　　公司後段模組業務，在國內的市場份額目前已經突破了50%，從2011年的不到10%左右的市場滲透率，提升到了2016年的超過65%，目前後段模組業務收入規模是全球最大的。

　　精測電子：AOI產品，未來的航母級產品

　　隨著精測在自動化方面的逐步導入，公司將光機電一體化產品化，率先在市場上推出了模組段的FD test一體機和Cell段的Cell test 一體機。都是採用PG+Inline AOI的搭配模式，一體機中包含了公司的優勢產品PG盒子，同時也包括了自動化設備。

　　通常一條模組線搭配一條成套化的檢測設備，單價在500-4000萬元不等，目前這樣的AOI產線也可以立足於存量市場，新增和存量大約是6比4。通常一條面板線對應的模組線在30條左右，衍生的AOI設備需求可以達到3億左右/單線，未來市場前景廣闊。目前該產品已經有訂單，主要客戶是京東方、友達、中電熊貓等。

　　精測電子：收入和利潤規模同步增長，利潤率高

　　公司發布2016年年報，實現營業收入5.24億元，同比增長25.5%，歸母淨利潤9868萬，同比增長28.58%，貼近公司此前公告的業績預告上限。公司擬每10股送4元現金紅利（含稅）。近期公司公布了2017年上半年業績範圍，歸母淨利潤增長區間為48.95%-76.04%。

　　由於公司具有較強的「光、機、電」一體化整體解決方案能力，在行業內具有較強的競爭力，產品毛利率也維持較高水平，綜合毛利率一直保持在50%以上，模組檢測系統、面板檢測系統的毛利率更是達到70%左右。

　　核心標的：京東方是核心客戶，面向所有面板企業

　　公司下遊客戶比較集中，從過去來看，前五大客戶的佔比通常達到了90%以上。公司核心客戶中，包括了京東方、友達、中電熊貓、富士康、和輝光電、國顯光電、華星光電等國內一線的著名的面板企業。

　　公司第一大客戶一直是京東方。從2013年到2017年一季度，京東方收入佔比一直保持在50%以上，2017年一季度達到了71%，2014年的佔比也達到了70%以上。作為國內面板龍頭的設備供應商，未來精測在OLED領域的機會更大。

　　精測電子：發展歷史，見證了國內面板產業崛起

　　精測電子從2006年成立，2008年營業收入規模為61.68萬元，淨利潤虧損。2010年營業收入1623萬，同比增長85%，淨利潤達到743萬元。2011-2016年公司營業收入保持CAGR=70%的速度增長。淨利潤規模從1400萬元增長到了9000萬元左右的規模。

　　我們把精測電子的整個發展歷程與國內面板行業的投資做曲線擬合發現：精測電子的發展與國內面板企業的發展史是高度匹配的，2010年左右開始承接臺灣面板產業產能轉移，精測從2010年開始了高速發展。站在當前時點，公司有望充分受益於OLED和高世代面板線的建設。

　　精測電子：研發導向型企業，利潤可釋放空間大

　　公司是研發導向型的企業，2016年公司員工佔比中，技術人員佔比達到了48%，生產人員達到了14%，整體研發人員比例是54%。

　　每年公司的研發費用投入佔收入的比例都在15-20%之內，並且研發費用絕對金額持續增長，從2014年開始，公司持續投入巨額研發。2014-2015年公司研發費用/淨利潤的比值超過了100%，換言之，公司研發投入比淨利潤更高。如果考慮設備類企業正常的5-6%的研發投入佔比，精測電子未來的潛在淨利潤率釋放空間可以達到30%-35%左右。

　　精測電子：風險提示

　　下遊面板行業投資不及預期；行業競爭加劇；產品毛利率下滑；新產品開發和市場擴展不及預期；核心大客戶訂單風險。

　　聯得裝備——核心業務產品齊全，綜合實力突出

　　聯得裝備是我國較早進入平板顯示器件及相關零組件生產設備行業的企業，是國內規模最大，類型最全，智能化水平最高的觸控顯示專業設備商。

　　目前聯得的業務包括設備類、夾治具和線體業務。設備類業務佔比達到90%，主要是涵蓋了COG設備、FOG設備、OCA全貼合機、水膠貼合機等邦定、貼合設備。公司貼合設備佔比約為50-60%。夾治具業務主要是負責給蘋果提供的夾治具，目前佔比為3%。線體設備目前是為華為提供的，短期內線體業務正在放量過程中。

　　聯得裝備——客戶基礎厚實，能綁定最優秀的客戶

　　目前公司的主要客戶：富士康、信利國際、京東方、深天馬、藍思科技、超聲電子、南玻等。我們可以將公司的客戶分為兩類: (1)蘋果系，主要是富士康旗下的GIS提供綁定和貼合設備、提供夾治具產品；（2）非蘋果系，主要包括京東方、歐菲光、信利、長信等下面的模組企業或者面板企業本身。

　　公司與也成科技形成了緊密的合作，長期以來穩定在前三大客戶。同時，公司在每個時期都綁定了國內最優秀的客戶，例如2012-2014年的歐菲光，2014-2015年的京東方等。

　　聯得裝備——業務收入穩定，利潤率有所下滑

　　公司2016年營業收入2.56億元，同比增長2.28%，實現歸母淨利潤3843元，同比下滑26.13%。公司公告2017年二季度擬實現歸母淨利潤2540-2710萬元，同比增長60.3-71.03%。

　　從盈利能力來看，公司毛利率從2011年以來一直處於下滑階段，淨利率水平在最近2年下滑明顯。核心原因包括：（1）行業競爭加劇，尤其是貼合設備市場，價格下滑明顯；（2）公司逐步投入研發力度增強，淨利率受到影響。

　　聯得裝備——發展戰略和公司治理情況

　　未來發展戰略：向觸控顯示設備行業往上下遊延伸，一方面大力發展OLED設備，包括一些前製程的設備領域，公司重點的產品包括AOI設備、雷射加工設備等。

　　公司治理：目前核心創業團隊仍然健全，大股東聶泉持股比例較高，達到65%，已經做完股權激勵。

　　核心標的：聯得裝備——歷史經營可追溯性強

　　主要看點1：優勢產品為貼合設備、熱壓設備。公司進入行業很早，有很強的技術、資源積累，市佔率高。募投項目啟動，將提升產能。與蘋果產業鏈公司合作密切。

　　主要看點2：高研發投入，保持產品緊跟潮流。隨著智能穿戴產品日益進入大眾視野，公司研發了彎曲成形設備、3D（2.5D）曲面貼合設備；隨著OLED滲透率提升，公司研發出基於OLED技術應用的高精度偏貼設備、綁定設備、曲面貼合設備。2016年公司研發人員144人，同比增加50%。

　　主要看點3：公司擬針對中高層管理人員和核心技術人員推出非限制性股權激勵計劃，未來三年的解鎖條件分別是相對於2016年實現收入增長60%、100%和140%，顯示了對未來業務發展的信心。

　　主要看點4：與華為的深度合作，未來有望受益於華為終端產線改造需求。

　　聯得裝備：風險提示

　　下遊面板行業投資不及預期；行業競爭加劇導致毛利率下滑；研發支出影響淨利潤水平；新產品開發和市場擴展不及預期；核心大客戶訂單風險；產能無法滿足客戶需求的風險。

　　智雲股份：鑫三力是後製程設備領域的後起之秀

　　智雲股份2015年收購深圳鑫三力，鑫三力是國內知名的顯示模組後製程設備企業，主要產品包括COG設備、FOG設備、粒子檢測機等。

　　鑫三力在平板顯示模組設備相關領域技術領先，公司市場戰略為以全自動中高端產品為業務重點。2015年被智雲股份全資收購，業績要求為2015、2016、2017分別6000萬、8000萬、10000萬，2015年淨利達6378.88萬元，實現業績。2016年淨利潤超過8000萬，實現業績承諾。

　　鑫三力在2014年以後發展迅猛，收入規模從2013年的3000萬體量提升到了1.4億左右。

　　智雲股份：國內邦定設備龍頭，產品盈利能力強

　　鑫三力的產品結構中，主要以COG和FOG設備為主，根據公司資料披露，公司在2013年以後，邦定設備的佔比比例迅速提升，2014年-2015年三季度，邦定設備佔比提升道了80%以上，是公司核心的收入來源。

　　國內橫向對比來看，由於公司產品結構差異，鑫三力的毛利率水平和淨利率水平在行業內都是比較高的，公司毛利率水平接近50%，淨利率超過25%。盈利能力在同行業裡面領先。

　　智雲股份：圍繞OLED布局，產品獲大客戶認可

　　隨著近年來來iPhone更新換代，對顯示屏的工藝變化較大，以A8為例，3D touch工藝更加複雜，帶動了設備領域的極大增量。未來新產品的持續工藝變化，將會帶動觸顯設備的增量需求。尤其是明年對於OLED模組的貼合和3D全貼合設備。

　　鑫三力目前在國內集聚了國內優秀的面板企業和模組企業，並且獲得了大客戶的持續認可，公司2017年公告，獲得TPK超過3億元的設備訂單。未來在OLED的趨勢下，公司新的3D貼合設備有望持續放量貢獻收入。並且獲得大客戶的持續突破。

　　投資建議與風險提示

　　核心邏輯：我們認為OLED裝備領域的投資邏輯主要包括: （1）行業高景氣度驅動，OLED相對於原來國內的面板行業是增量投資市場，同時疊加高世代LCD線投資，整個行業2017-2019年處於投資高峰期；（2）尋找產業鏈中產品線受益多，業務彈性大的企業，目前面板三大製程Array、Cell和Module製程，所需產品較多，包括製程設備和輔助設備（清洗設備、檢測設備、切割設備等）；（3）工藝革新帶來的新投資機會，從LCD到OLED，工藝革新較多，尤其是以前製程領域的Cell段，蒸鍍和封裝是增量領域，同時，由於良率因素和精度差異，OLED產線所需設備增量彈性較大。

　　投資建議：當前行業景氣度處於上行階段，一線面板企業處於積極擴產中。前製程中國內企業涉及較少，我們重點看好在OLED後製程中的邦定和貼合領域的核心設備企業，以及面板檢測設備領域產品不斷擴張的龍頭企業。核心的投資標的包括精測電子、聯得裝備、智雲股份。

　　風險提示：設備競爭OLED和LCD高世代面板線投資不及預期；競爭加劇導致價格下滑；大客戶訂單的執行周期較長導致帳期較長；技術工藝變化導致研發風險。

　　法律聲明 （請滑動以查看完整法律聲明）

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