投資要點
一、回顧：年初建議「輕倉應對波動」，5月提醒「2 月式調整在2季度末重演」，6月中旬提醒「至暗時刻」，7月8日「至暗時刻的反擊戰，反彈行情有望展開」。
二、展望：下半年的反彈時間窗口已開啟，至暗時刻的反擊戰且行且珍惜
2.1、我們此前提出的三季度反彈開啟的條件已經基本具備。1)中美貿易戰對於資本市場的影響逐步鈍化;2)中國上半年偏緊的宏觀政策已經開始微調，差數據將強化三季度政策調整預期和基本面預期，最新的社融及其他經濟數據發布算是短期利空出盡。3)美元指數開始盤整，美國下次加息大概率在9月。
2.2、「北水」歸來，疊加港股公司回購，助力反彈。1)在連續8周淨流出之後，7月9日-7月13日一周南下資金淨流入64.3億人民幣，是3月中旬以來單周流入最高的一周。港股的估值重新回到歷史底部區域，恆指的股息率回升到3.8%，接近1998、2008、2015年下半年等少數極端時期，吸引了南下資金。2)港股上市公司回購是推動反彈的另一大資金來源。6月回購金額達到24億港元，處於歷史較高水平;7月僅過去半月，回購金額已經達到40億港元，如果這個速度持續下去，將是2007年以來第四高的月份。6-7月地產行業回購金額最大，合計回購37億港元，佔總回購金額的59%。
2.3、反彈不會一帆風順，而是猶猶豫豫地進行，因為中期的宏觀風險依然層巒疊嶂。1)中國去槓桿大方向不變，信用風險仍會不斷暴露。2)貿易戰是持久戰，8月下旬美國對2000億美元中國進口商品加徵關稅召開聽證會，11月美國中期選舉，這兩個時間點市場情緒仍有波折。3)美國持續加息對新興市場乃至歐美資本市場的壓制會逐步升級。7、8月的喘息窗口之後，9月底美聯儲議息會議前後，如果美元重新走強，那麼，全球新興市場可能再次風雲突變。
三、策略：不論是否參與反彈，都應精選核心資產;如參與，則適度、趁早
3.1、倉位建議：如果參與反彈，趁早逢低增持，8月初至中性偏高，不必激進。
3.2、持倉建議：1)「至暗時刻」正確的投資理念是與以長打短、以少勝多、與贏家共舞。無論是著眼長期布局還是短期反彈，都要精選核心資產，精選「不死鳥」。2)投資線索：強調個股，關注中報超預期、高分紅、回購，淡化行業和大盤。首先，保險、地產、科技等跌幅較大的行業裡找中長期風險收益比好的龍頭，保險、科技受益北水，地產中報超預期、高分紅和公司回購是催化劑;其次，醫藥、消費、教育、博彩等行業圍繞中報業績、分紅和估值進一步優選。
風險提示：美國加息、歐美股市調整風險、新興市場流動性風險、「中國去槓桿」超預期。
報告正文
1、短期：我們提示的「至暗時刻的反擊戰」即三季度的一段反彈有望展開
1.1、二季度末提示的強勢股補跌風險兌現
我們自年初提醒全球股市低波動的美好時光結束，並持續提醒上半年行情進入調整期，建議輕倉「臥倒」。春季策略會提醒2季度「夏日寒風」、「曠野徘徊」。5月初開始持續提醒2月式的調整可能在2季度末重演。二季度末提示資金抱團的強勢股有資金流出的壓力。
1月2日《探討港股2018年節奏，需要抓牢牛市性質》1)2018年上半年歐美復甦導致貨幣政策正常化加速，疊加中國繼續金融去槓桿，因此，主要經濟體的利率易上難下，港股估值階段性較難繼續抬升。2)上半年中國經濟有下行壓力。3)地緣政治有變數。因此認為上半年有風險，一季度好於二季度。
2月4日發布《短期波動驟升及長期價值重估》在年初全球股市大跌之前提醒：全球股市波動率回升，或加大港股的波動風險
2月12日《梅花香自苦寒來，牛市進入調整期》深度報告提醒：牛市進入調整期，積極防禦，強調安全邊際，運用多空策略。
2月25日《多變的春天》強調中期風險並未消除，反彈仍需減倉。
3月7日《多變的春天----2018年興證春季策略會PPT》提醒：上半年總體處于震蕩蓄勢的牛市調整期，節奏上3月「乍暖還寒」2季度「夏日寒風」。
3月22日《潛龍在淵》：短期市場對於中美貿易戰的擔憂會集中反應，不排除出現恐慌性踩踏;中期，繼續關注中美貨幣政策變化對流動性的影響
4月18日《從「曠野徘徊」到「迦南美地」》中期來看，資金面環境不佳，風險偏好不穩定，港股處於調整期。策略建議：積極防禦、防守反擊，輕倉逢低布局、積小勝為大勝。
5月14日《保持平常心、尋找阿爾法》提醒：二季度後期的風險是一道坎，警惕2 月式調整在2季度末重演，建議輕倉找阿爾法。
7月2日《至暗時刻的反擊戰正在醞釀》提醒：風險集中釋放，避險情緒驟升，抱團取暖的強勢股補跌;反擊戰正在孕育：便宜是硬道理，回購大幅增加，等待貿易戰明朗化。
7月8日《以長打短，以少勝多》提醒短期反彈即將展開，中期宏觀風險仍層巒疊嶂，長期「以長打短，以少勝多，以不變應萬變」。
2、展望：下半年的反彈時間窗口已開啟，至暗時刻的反擊戰且行且珍惜
2.1、我們此前提出的三季度反彈開啟的條件已經基本具備
6月底至今，我們在《至暗時刻，不死鳥照亮未來》《至暗時刻的反擊戰正在醞釀》《以長打短，以少勝多》等報告中提出的三季度反彈開啟的條件已經基本具備，即上半年特別是二季度末三季度初顯著制約市場的風險得到改善。1)中美貿易戰對於資本市場的影響逐步鈍化;2)中國上半年偏緊的宏觀政策已經開始微調，差數據將強化三季度政策調整預期和基本面預期，最新的社融及其他經濟數據發布算是短期利空出盡。3)美元指數開始盤整，美國下次加息大概率在9月。
差的數據進一步強化市場對於中國宏觀政策調整的預期。6月信貸新增高達1.84 萬億，但是以短期貸款及票據融資為主，企業中長期貸款沒有出現明顯增加;表外融資加速萎縮，減少6916億，拖累社融僅增長1.18萬億，社融存量同比增速降至9.8%，對實體經濟的壓力較大。我們判斷，資本市場對於宏觀經濟政策微調的預期將提升，特別是7月下旬中共中央對於下半年經濟政策的調整值得關注，畢竟「穩中求進」是中國對於經濟發展的總基調。
2.2、「北水」歸來，疊加港股公司回購，助力反彈
港股的估值重新回到歷史底部區域，恆指的股息率回升到3.8%，接近1998、2008、2015年下半年等少數極端時期，重新開始吸引中資「北水」南下。當前，港股的市盈率和市淨率等估值已經回到2016年9月港股通資金大幅流入前的水平;恆指的股息率回升到3.8%，僅次於2015年10月-2016年6月、2008年10月-2009年4月、1998年5月-1998年10月等極端時期,立足長期已經處於較高性價比階段。
在連續8周淨流出之後，7月9日-7月13日一周南下資金淨流入64.3億人民幣，是3月中旬以來單周流入最高的一周。南下資金淨買入較多的是金融(銀行、保險)、科技(騰訊)和消費品製造業(吉利)，其中金融、科技在3月中旬以來受到港股通大幅拋售，特別是銀行、保險的估值都已經接近歷史底部。
港股上市公司回購是推動反彈的另一大資金來源。6月回購金額達到24億港元，處於歷史較高水平;7月僅過去半月，回購金額已經達到40億港元，如果這個速度持續下去，將是2007年以來第四高的月份。
6-7月地產行業回購金額最大，6-7月合計回購37億港元，佔總回購金額的59%。回購金額較大的個股包括中國恆大、世貿房地產、美圖公司、碧桂園、理文造紙、中國宏橋、信義玻璃、IGG等。
2.3、反彈不會一帆風順，因為中期的宏觀風險仍有壓力
反彈不會一帆風順，而是猶猶豫豫地進行，因為中期的宏觀風險依然層巒疊嶂。
1)中國去槓桿大方向不變，信用風險仍會不斷暴露。經過08年以來的數輪加槓桿，中國的宏觀負債率從2013年207%到2017年已經接近240%，與美國、歐洲相比也已經不低，需要控制槓桿過快上升的風險。無論是居民、企業還是政府(考慮隱性負債)，債務都處於不低的水平了。
2)貿易戰是持久戰，8月下旬美國對2000億美元中國進口商品加徵關稅召開聽證會，11月美國中期選舉，這兩個時間點市場情緒仍有波折。
3)美國持續加息對新興市場乃至歐美資本市場的壓制會逐步升級。7、8月的喘息窗口之後，9月底美聯儲議息會議前後，如果美元重新走強，那麼，全球新興市場可能再次風雲突變。
3、投資策略：不論是否參與反彈，都應精選核心資產;如參與，則適度、趁早
3.1、倉位建議：如果參與反彈，趁早逢低增持，8月初至中性偏高，不必激進
延續此前建議，上半年輕倉臥倒的機構在二季度末三季度初可適度增持參與反彈，至8月初提升倉位到中性略偏高即可。港股調整期仍未結束，下半年動態倉位不必太高。
3.2、持倉建議：精選核心資產，短期關注中報、分紅、回購等催化劑
「至暗時刻」正確的投資理念是與以長打短、以少勝多、與贏家共舞。無論是著眼長期布局還是短期反彈，都要精選核心資產，精選「不死鳥」。投資中國各領域具有核心競爭力的優秀公司，並在盈利估值處於高性價比時買入並長期持有，對業績可持續性的好公司給予高溢價。首先要注重競爭優勢，公司是否通過品牌、技術、規模、網絡優勢等等構建了足夠的護城河;第二，資產負債和現金流穩健，足以抵禦短期宏觀波動的風險;第三，盈利具有穩定性和真實性;第四，盈利的伸展性，公司的競爭優勢是否能夠延展到其他領域，而不是著眼於短期的增長率。
投資線索：強調個股，關注中報超預期、高分紅、回購，淡化行業和大盤。首先，在保險、地產、科技等上半年跌幅較大的行業裡找中長期風險收益比好的龍頭，其中，保險、科技受益北水回歸，地產中報超預期、高分紅和公司回購是催化劑;第二，醫藥、消費、教育、博彩等行業會有分化，可以圍繞中報業績和分紅，進一步優選性價比高的龍頭。
4、風險提示
美國加息、歐美股市調整風險、新興市場流動性風險、「中國去槓桿」超預期，引發劇烈波動。
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