自2020年以來，資本市場上出現了一個機構投資者抱團的現象，並且形成了一種正向循環。這種正向循環平時不太容易見到，分析起來也非常有意思。這裡，就讓我們仔細看一看。
抱團的正向循環
簡單來說，這個正向循環的路徑是這樣的：一些機構投資者集中買入一些優質公司的股票，這些公司的股票因為大量的買入而大幅上漲，估值則達到六七十倍PE（市盈率），甚至幾百倍PE的水平。由於這種買入導致股票價格上漲，機構投資者的業績也就因此大幅跑贏市場。而隨著業績的上升，新發行的基金等產品也受到市場熱捧。因此，有更多的新資金流入市場，這些資金再次被投向同一批優質公司的股票，導致這些公司的股票價格繼續上揚。同時，由於市場上的流通盤已經慢慢被之前的持倉鎖定，因此每一次新的上漲所需要的資金，變得越來越少。
由是，資本市場形成了一個完美的正向循環：抱團的機構投資者不停地賺錢、跑贏市場上其他絕大多數沒有被抱團持有的股票，買入這些基金的投資者賺了很多錢，上市公司也樂見其成地看著股價上漲。
其實，正如物理世界沒有永動機一樣，資本市場上的盈利模式，除了通過創造真正實體經濟的價值實現，也不會永遠保持利潤的增長。而如果一種形成了正向循環的盈利模式，看起來可以一直持續下去，那麼一定是因為我們還不了解這個循環周期的全部。
要知道，在人類社會的歷史上，任何一個不以創造價值為根基的正向循環過程，最終一定會被一個逆向循環過程所取代。
比如說，歷史上的工業革命，就是一個以創造真正價值為基礎的正向循環過程。工業革命增加了人類的資本，改善了科技，讓人們從此過上了和歷史上任何一個時期都不相同的、無比富足的生活。由於這個變化是以真實的價值創造為依託的，因此從工業革命開始至今，幾百年的時間過去，我們也絲毫沒有看到這個循環周期結束的跡象。相反，全世界的人均GDP仍然在年復一年地提高。
但是，在另一個歷史案例中，不創造價值的正向循環，雖然看似完美，卻最終走到了盡頭。
在蒙古騎兵橫掃歐亞大陸時，驍勇善戰的蒙古勇士們，就曾經創造了一個完美的正循環。蒙古軍隊通過武力徵服的地方越多，獲得的戰爭物資和戰利品就越多；戰爭物資和戰利品越多，蒙古軍隊的戰鬥力就越強大、鬥志就越高昂；戰鬥力越強大、鬥志越高昂，成吉思汗的領土就越廣大。
但是，這個以武力徵服為主要體現形式的正循環，終究沒有給統治區的人民帶來太多的價值。據《中國歷代戰爭史》記載，蒙古滅金國以後，金國原統治區的人口下降了大約90%。在滅南宋以後，蒙古貴族甚至提出殺光百姓、把農田拿來放牧的荒唐打算。
即使沒有產生價值，這個由蒙古騎兵以武力創造的正循環，在當時看來仍然完美無缺。正循環從公元1206年鐵木真稱成吉思汗開始，持續了幾十年的時間，直到公元1260年由於忽必烈和阿里不哥爭位，才終於開始走向衰弱。而直到162年以後的公元1368年，蒙古帝國的政權之一元朝，才被朱元璋逐出漢地，逃往漠北，史稱「北元」，並終於亡於公元1402年，也就是鐵木真成為成吉思汗以後近200年。
市場沒有永動機
在資本市場，一個有意思的事情就是，循環周期的時間要比歷史事件短得多，讓觀察者可以更好地理解人類社會所發生的循環過程。
在人類歷史上的一個循環周期，往往長達幾十年，甚至幾百年之久。而資本市場的循環周期，往往只有幾年、最多一二十年的時間。它讓我們能夠在相對短的時間裡，看到在歷史上可能需要幾十年、甚至上百年才能走完的循環過程。
在前述的機構投資者抱團的正循環中，儘管這個正循環看似完美無缺，但是它並不會像永動機一樣持續下去。一個當前看起來完美的正向循環過程，可能會因為許多因素被打破：有可能是上市公司的利潤增長達不到投資者的預期，導致人們不再買入；有可能是上市公司大股東覺得股價太貴，因此減持套現，或者增發，導致股票供應量大增，超出資金購買能力；有可能是一些機構投資者覺得股價實在太貴，於是開始先於同行減持，最後導致牢固的抱團持股格局崩塌；有可能是一些負面市場新聞導致市場短暫下跌，盈利豐厚的投資者開始爭先恐後地出逃；也可能是監管層擔心市場出問題，提醒投資者注意風險，等等。
在以上種種可能裡，我們很難預測其中會是哪一種因素，最後導致一個讓賺錢看似很輕鬆、機構投資者跑贏市場看似很輕鬆的格局，回歸於正常的市場規律。但是，我們可以確定的是，資本市場無法從社會生產的實際價值之外，像永動機一樣，創造出源源不斷的財富來。當財富脫離了價值，似乎像永動機一般噴湧而出時，投資者更應該看到的，是正向循環逆轉以後可能產生的風險。
其實，在資本市場的歷史上，永動機式的財富故事，早已發生過許多次。比如說，在2008年破裂的美國房地產和衍生品泡沫中，一個看似永動機的財富故事，就曾經上演過。
在2008年金融危機以前許多年的時間裡，美國的房地產和衍生品市場，產生了一個完美的正向循環過程：購房者向金融機構貸款買入房子，個人貸款被打包成衍生品出售，金融機構賣掉貸款包以後，有更多的錢貸款給購房者，購房者繼續買入房子，持續地買入行為導致房價上漲、導致購房者受益，從而產生更多的購房行為，而衍生品持續的膨脹和複雜化，也讓金融機構也能一直在帳面獲益，從而有更多的動力和資金貸款給購房者。
在這樣一個巨大的正向循環裡，財富像永動機一樣被創造出來。購房者在累積了巨大債務的同時，帳面上賺的越來越多，而金融機構也在累積了巨大衍生品槓桿的同時，在帳面上獲得了巨額的收益。在2007年，花旗銀行時任CEO Chuck Prince，說了一句也許可以流傳百年的經典名句：音樂只要不停，你就得一直跳下去。
永動機看似毫無破綻，但是最終，美國房地產的貸款償還需求，超過了貸款者的還款能力。永動機裡終於開始出現了故障，而當房價由於美聯儲加息周期開始下滑、貸款違約率上升時，超級複雜的衍生品們那看似完美的信用評級，就開始像多米諾骨牌一樣崩塌。最後，2008年金融危機橫掃全球，成為人類金融史上深刻的教訓。
正如真實的物理世界裡沒有永動機一樣，資本市場上也不存在超出實體經濟價值創造以外的、真正的永動機。那些看似永動機的市場現象，最後往往被證明只不過是周期循環的一個階段而已。但是，投資者們的心裡，卻常常對「永動機式」的資本市場故事如此嚮往，最終常常迷失在虛假的永動機中無法自拔。
如此說來，這些看似可以永遠盈利的「永動機」，到底是由資本市場創造出來，還是由投資者的內心所憧憬出來的呢？
（作者系九圜青泉科技首席投資官）