中國資本市場三個十年，跨越全球資本市場百年。從零而始成長為全球第二大證券市場，中國資本市場以無以倫比的發展速度，助推著經濟體制改革和國民經濟發展，為解放和發展生產力、完善社會資源配置與分配方式做出了不可磨滅的貢獻。
2020年正值中國資本市場建立30周年，全景整合中國資本市場發展重要的珍貴歷史影像，隆重推出中國資本市場發展歷史專題片——《中國資本力量》。專題片通過主要親歷者的傾情講述，再現歷史轉折重要關頭的思考與抉擇。
過去三十年，中國資本市場最重大的歷史事件是什麼？有人說，是註冊制改革。
當然，滬深交易所的勇敢探索、股權分置改革的艱難破局都是中國資本市場發展史上不朽的豐碑，而註冊制改革對於中國資本市場未來發展的意義同樣深遠。
前兩者代表了中國資本市場在艱難中突破思想與體制的桎梏，向舊時代告別；而註冊制則意味著中國資本市場推來了通往新世界的大門，踏上一條註定偉大的道路。
回首中國資本市場三十年，從無序到有序，從狂熱到理性。誠然，註冊制不是解決一切問題的鑰匙，卻是解決一切問題的開始。隨著註冊制的開啟，IPO「堰塞湖」不復存在、信息披露成為核心、上市公司質量成為投資關鍵、退市日趨常態化……曾經這些離中國資本市場和投資者非常遙遠的概念，伴隨著註冊制的開啟，「咻」的出現，並很快成為市場熱點。
在《中國資本力量》第三集中，真實呈現劉鴻儒、周道炯、易會滿等不同時期證監會主席，講述不同歷史時期和時代背景下，股票發行的政策考量和面臨的難題。中關村銀行董事長郭洪、用友軟體董事長王文京等，也將以親身經歷，講述對不同制度下股票發行情況的切身感受，並深刻詮釋了為什麼註冊制改革可以稱作中國資本市場的「歷史跨越」。
從「8·10」中甦醒的市場
1993年8月，山東省青島市，證券公司門口，人擠人疊了好幾層，前胸貼後背連夜排隊，以至於營業部的大門被擠得變了形；成捆成捆的百元大鈔從蛇皮袋裡或者皮箱裡拿出來，全部堆在營業部櫃檯的地板上；青島的大小旅館一房難求，找不到旅館的外地客只能就地露宿……如此狂熱的場景，恐怕在青島這個城市中「史無前例」。
這是青島啤酒在A股上市時遭搶購的「壯觀」場景。「8·10」事件後，青島啤酒成為審批制下第一隻上市的股票，同時也是國內第一家問鼎香港市場的企業，一下子成為全國股民的「寵兒」。
但在時任證監會主席劉鴻儒內心深處，湧動的卻不是投資者一般的狂喜，而是對中國資本市場前途的憂慮。劉鴻儒對當時擔任青島市委書記的俞正聲說：「這事兒搞砸了，咱們這個股票市場就別想再出臺了。」
當時的中國資本市場剛剛從「8·10」事件的陰霾中走出，吸收「8·10」經驗，劉鴻儒強調「公開透明」，他建議青島市委、市政府通過電視和報紙宣傳：認購表無限量供應，不怕買不到，但買得越多中籤越低，最後鈔票打水漂。
最終，在青島市委、市政府的全力支持下，青島啤酒A股順利發行。但劉鴻儒內心依然留有遺憾：如果可以學習當時發達國家資本市場的辦法，預交款認購，就像後來打新一樣，往銀行裡打錢。但1993年的中國，銀行體系內的信息化還未完全實現，終究是只能用認購表的方式來進行新股發行。
「指標」限制不住的崛起
與青島啤酒股票共同誕生的還有股票發行的審批制度。當時國務院頒布了《股票發行與交易管理暫行條例》，「額度管理」的階段正式開始。從1993年開始，證券發行有國務院證券委制定總規模，再由國務院批准，由計委分配給各省、自治區、直轄市、計劃單位和國家有關部委。
這種具有時代特色的上市審批制度，體現了當時監管層審慎的態度。「搞得不好，可以關掉」這八個字，想必縈繞在不少人的內心。從1993年到1995年，中國資本市場一共審批確定了105億的發行額度，發行200多家公司，籌資400多億元，這組跟今天相比似乎不起眼的數字，卻堅定了監管層進一步做大市場、放開公司上市的決心。
1996年，新的指標管理辦法開始實施，原則上「總量控制、集中掌握、限保家數」。由國家計委、證券委共同制定股票發行規模，證監會在確定的規模內，根據市場情況向各省級政府和行業管理部門下達股票發行家數指標，省級政府或行業管理部門在指標內推薦預選企業，證監會對符合條件的預選企業同意其上報發行股票正式申請材料並審核。
放寬的準入條件幾乎是立刻得到了市場的響應，1996年和1997年，股票發行數量翻倍增長，兩年發行上市700多家企業，籌資4000多億元，是之前兩年的10倍有餘！中國資本市場終於走出「襁褓」，成長為一棵足以抵擋風雨的小樹。
試水！核准制
伴隨著市場日益發育成熟，審批制也逐漸顯現出其缺陷。首先，它不能根本上解決新股上市之後公司業績「變臉」和資源有效配置的問題。相比基本面的經營情況，公司的價值更多體現在獲取「指標」的能力上，而省級政府和行業管理部門對指標的分配受更多考量因素影響。
同時，隨著中國經濟和資本市場的發展，企業的發行上市需求巨大，證監會有限的人力及審核資源難以滿足未來發行節奏市場化的要求；此外，審批制往往被理解為證券監管機構對發行數量和公司質量的把控，一旦出現市場下跌或者個體公司風險爆發，監管機構往往成為市場詬病的對象，承受巨大的輿論壓力。
然而，按照當時中國資本市場的發展水平和配套條件，過渡到歐美的註冊制仍然很難一蹴而就。1999年7月1日正式實施的《證券法》確立了更為市場化的核准制的法律地位。2001年3月17日，證監會宣布取消股票發行審批制，新股發行核准制正式啟動。
「如何評價運行時間最長的發行制度」
核准制是介於註冊制和審批制之間的中間形式，包括「通道制」和「保薦制」兩個階段。
2001年3月至2004年，是「通道制」階段。監管部門規定證券公司擁有的申報企業的「通道」數量，各家證券公司根據其擁有的「通道」數量選擇和推薦企業，按照「發行一家再上報一家」原則向證監會申報。
「通道制」的重大意義在於，證券發行不再由行政機制遴選，主承銷商獲得了遴選和推薦發行人的權利，同時也承擔起證券發行的風險。
而到了2003年12月，證監會頒布了《證券發行上市保薦制度暫行辦法》等法規，中國資本市場運行時間最長的保薦制度正式登上歷史舞臺，並一直沿用至今。與「通道制」相比，保薦制度增加了由保薦人承擔發行上市過程中連帶責任的內容。
保薦制度下，會計師、律師、證券公司等中介機構和從業人員在發行上市各環節的角色被明確下來，並通過中介機構的專業工作來發現、培育合適的上市公司。
從1993到2003年，十年時間，圍繞著「上市名額」，中國資本市場走過了「省級政府或部委領指標」——「省級政府或部委推薦」——「證券公司申報」——「中介機構共同推薦」的過程。此後，核准制運行了17年直至今天，即將在不久的未來，主板全面開啟註冊制改革之後，完成其歷史使命。
客觀來說，在中國資本市場即將全面擁抱註冊制之際，我們回望核准制的確立和發展，依然有其重要的歷史意義。後人回顧這段歷史，最應銘記的一點是：核准制與註冊制絕非二元對立的存在，也不存在「前者行政化後者市場化」這樣非黑即白的結論。
實行核准制或是註冊制，是由監管理念、市場成熟程度、企業分布等多種因素共同決定的結果。而在2003年的歷史背景下和現實原因下，核准制是當時中國資本市場向前邁出的重要一步，也為日後市場的各項發展奠定了基礎。
註冊制的新徵程
2008年，伴隨著奧運會的舉辦，同時面世的還有一份《中國資本市場發展報告》。《報告》中提到，全球主要交易所股票發行都是註冊制。在有心人眼裡，「註冊制」三個字悄悄紮下了根。
2013年，十八屆三中全會上，關於中國資本市場有兩句令人震撼的話。第一句：「讓市場在資源配置中起決定性作用」。第二句話：「要推進股票發行註冊制改革」。
2015年3月「兩會」期間，時任證監會主席肖鋼接受人民日報訪談時表示：「註冊制落地的一個前提條件是要修訂證券法，因為改革要於法有據」。
2015年4月，十二屆全國人大常委會第十四次會議首次審議了《證券法》修訂草案，這是《證券法》時隔十年再度大修，股票發行註冊制是其中的焦點。
2018年11月5日，科創板確定將試點註冊制改革。
2019年7月22日，科創板首批25家公司正式登陸資本市場。
2020年8月24日，創業板改革並試點註冊制首批18家企業上市交易。
通向偉大之路
又是十二年一紀，中國資本市場終於擁抱註冊制，市場率先成為決定證券發行的「決定性」力量。
那麼讓我們回到開始，來解答開頭的問題：為什麼註冊制是中國資本市場「通向偉大之路」？
這不僅僅如大部分投資者所期盼的，註冊制後的A股長牛開啟。當然，參照美國的經驗，美股實施註冊制之後，開了長達百年的牛市進程。但更為重要的是，實施註冊制之後，中國資本市場的矛盾將從供需矛盾轉向優勝劣汰。
過去，中國資本市場的投資標的是有限的，導致從市場誕生那一天起，證券發行除了是一種商業手段，更像是一種「榮譽」。由於供應的稀缺性，上市幾乎成了一塊「金字招牌」，無論企業做出如何離譜的行徑，都會有投資者為其買單。
當然，註冊制並不意味著從此市場清明，但隨著證券發行門檻的降低，市場將成為公司價值的最終「裁決者」，每一個投資者都可以用手中的鈔票投票，去驗證他心目中公司的市場價值。
正如吳曉求所說：註冊制的靈魂是信息的充分披露、市場化定價和責權明晰而對稱的外部約束機制。以註冊制為新的制度平臺的科創板，是中國資本市場深刻的制度變革，是中國資本市場發展理念的重大轉型。
當前世界恰逢百年未有之大變局。中國經濟的結構性調整和市場資源的優化配置需要完善的資本市場。在第四次科技革命和全球經濟格局大變動的今天，中國資本市場勇敢地推開了註冊制的大門。也許只有當我們在下一個時間周期中回首，才能真正感受到註冊制這一歷史跨越的重大意義。
（文章來源：全景財經）