導讀：萬隆製藥的此次IPO鎩羽也再次證明，雖然兩年多時間過去了，昔日曾一心想打造成中國版高盛的「九鼎系」，縱然在IPO審核權下放交易所和註冊制改革實施的當下，依然難以逃脫被監管繼續「雪藏」的結果。
本文由叩叩財訊（ID：koukounews)獨家原創首發
作者：覃寒池@北京
編輯：翟 睿 @北京
或許連九鼎投資自己也沒有想到，這樁始於2018年初的「窗口性」監管會持續如此之久，作為曾經A股市場的知名PE/VC大鱷，近三年過去了，種種跡象皆表明，九鼎投資依然還未有走出那場漫長冰凍期的趨勢。
自2020年6月15日創業板上市審核中心正式接收註冊制下擬IPO申請至今，340家企業向深交所申報了其上市材料。
但直到7月30日，西安萬隆製藥股份有限公司（下稱「萬隆製藥」）的名字還是沒有出現在深交所創業板擬IPO企業的名單之中，這家早在2014年便開啟其IPO之路並在證監會發行部的擬創業板上市隊伍中排隊多年的企業，成為了這次創業板IPO註冊制改革中極為個別的「掉隊者」。
「因一些公司在短時間內無法解決和避免的問題，公司已經決定終止IPO並撤回了此前的創業板上市申請了。」7月30日，一位接近於萬隆製藥的知情人士向叩叩財訊透露。「申報多年，出現這樣的結果，雖然遺憾，但也無奈。」
「按照目前的相關政策，即使公司繼續申報，在短期內也無法獲得審核推進。」上述知情人士解釋道。而其所謂的「短時間內無法解決和避免的問題」則與「九鼎系」參投的企業遭遇監管措施有關。
早在2018年時，叩叩財訊便獨家報導了證監會內部叫停「九鼎系」參投的多起IPO項目的消息。
斯時，一位接近於監管層的知情人士向叩叩財訊透露，自2008年5月左右開始，證監會內部窗口指導，要求在擬IPO公司中，如果有九鼎投資參投的企業，儘可能暫緩接受申報材料、審核和下發批文（詳見叩叩財訊報導《獨家重磅||九鼎入秋：監管層內部暫停其多起IPO參投項目》）。
萬隆製藥的此次IPO鎩羽也再次證明，雖然兩年多時間過去了，昔日曾一心想打造成中國版高盛的「九鼎系」，縱然在IPO審核權下放交易所和註冊制改革實施的當下，依然難以逃脫被監管繼續「雪藏」的結果。
1）萬隆製藥IPO的兩度失利
這是萬隆製藥IPO六年來的第二次終止審核而申請撤回材料。
2014年6月，萬隆製藥首度向IPO發起了衝擊，這家主營業務為治療厭氧菌藥物奧硝唑的研發、生產和銷售的公司，最初預計發行不超過2500萬股募資3億於創業板上市。
隨著審核的推進，2015年底，萬隆製藥突然選擇了終止其該次首發申請並撤回申報材料，由此宣布了其第一次衝擊國內資本市場以失敗告終。
據叩叩財訊從可靠消息源處獲悉，萬隆製藥的首次IPO之所以被證監會拒之門外，與其股東、董事受讓有關股份的資金來源存在爭議有關——萬隆製藥首次IPO的保薦機構為海通證券，在海通證券向證監會提交的有關申請文件中，對萬隆製藥主要股東、董事受讓股份的資金來源核查結論存在前後不一致的情形，且未在財務報告有效期內向證監會提交相關核查報告。
2015年底撤回申請後，萬隆製藥重新調整了部分自然人持股的股權結構，將三位有爭議的自然人股東名下股權悉數轉讓給了實控人陳秋林。
2016年4月，在將中介券商由海通證券更換為開源證券後，萬隆製藥旋即第二次向證監會遞交了IPO申請，這一次，其依然計劃發行2500萬股，但募資額度從之前的3億元調整為3.4億元。
在萬隆製藥第二次IPO申請獲得接受後，2018年4月，證監會正式對其下發反饋意見，一個多月後的2018年5月4日，萬隆製藥完成了其招股說明書（預披露）的更新，靜候發審會的到來。
也正是在此時，原本在國內資本PE市場中如日中天的「九鼎系」突遭監管調控。所有九鼎投資參投的企業，皆被監管層內部要求儘可能暫緩接受申報材料、審核和下發批文。
在萬隆製藥中，「九鼎系」旗下PE北京昆吾九鼎醫藥投資中心（有限合夥）（下稱「昆吾九鼎」）持有其此次IPO發行前12%的股份，為除實控人陳秋林外的第二大股東。
兩年多時間過去了，一家家原本排隊在其後的擬上市企業紛紛完成上會和發行，但萬隆製藥的IPO流程似乎陷入了靜止狀態。
昆吾九鼎是在2010年底通過增資進入萬隆製藥股東之列的。
公開資料顯示，2010年12月13日，就在萬隆製藥股份制改制之前引入的最後一輪增資擴股中，昆吾九鼎以3000 萬元認購了其 849.545 萬元的新增註冊資本，每股增資價格為3.53元。
2011年5月，萬隆製藥成功完成改制，昆吾九鼎以900萬股的持股數和12%的持股比例成為了萬隆製藥的第二大股東。
斯時的萬隆製藥應是萬萬沒有想到，就是十年前的這筆3000萬元的增資會給其IPO留下了如此大的隱患。
「在2018年下半年，公司便已經聽聞了監管層對九鼎投資的擬IPO公司進行監管措施的說法，但此時已經完成了IPO反饋程序，要撤材料並重新調整股權架構的話，流程相當複雜，再加上當時公司方面評估認為這一措施可能持續時間不會太長，畢竟九鼎投資在A股市場中也是擁有不可小覷的資本和人脈資源，於是公司選擇了靜待九鼎系解禁。」上述接近於萬隆製藥的知情人士表示，九鼎投資的實控人吳剛出身於證監會，曾是證監會最年輕的處長，加上在2017年前後，「九鼎系」PE迎來了其成立以來的最高光時刻，一年更是有十餘家由其參投的IPO項目過會上市，在亮眼的資本和人脈「護航」之下，大部分「九鼎系」參投的擬IPO企業皆樂觀的估計「監管措施應該是暫時性的，是短暫的」。
浙江車頭製藥股份有限公司（下稱「車頭製藥」）也是與萬隆製藥面臨的相類似處境的數家之一。
2018年4月申報IPO的車頭製藥，同年9月便被證監會問詢了九鼎集團在其中的股權投資的安排和影響後，IPO也同樣陷入了停擺狀態（詳見叩叩財訊報導《「九鼎系」參投車頭製藥IPO遭監管層重點問詢 資本對賭「棋局」行至盤中陷兩難》）。
「實際上，在2019年10月，『九鼎系』還曾一度有被監管『解禁』的趨勢。」上述接近萬隆製藥的知情人士透露，在2019年10月17日，居然之家借殼武漢中商正式獲得了證監會重組審核通過，居然之家便是「九鼎系」參投的項目之一，其旗下的寧波梅山保稅港區如意九鼎投資合夥企業（有限公司）持有居然之家借殼前的0.14%的股權，位列23位股東的倒數第二位。
但事實證明，居然之家的過審對於其他「九鼎系」參股企業而言實屬特例，除了九鼎系在其中持股比例幾乎可以忽略不計外，居然之家中擁有的阿里巴巴、雲峰基金、紅杉資本、諾亞控股等諸多資本大咖參股的背景，也為該項目的成功過審提供了一般企業難及的加持效應。
於是，在靜耗了一年多時間後，2019年11月，車頭製藥率先選擇了撤回上市申請終止IPO。
「這兩年間，萬隆製藥也多次動過撤回IPO申請的念頭，但還是對九鼎的解禁抱有一絲幻想，結果等來的還是毫無進展的結果。」上述接近於萬隆製藥的知情人士透露，隨著創業板註冊制的改革，創業板IPO審核權從證監會手中下放深交所，「原本以為這或是『九鼎系』參投企業IPO解禁的窗口，但與交易所方面溝通之後，之前的窗口措施卻依然未有絲毫放鬆。」
不過，創業板註冊制下存量排隊企業的平移政策則給予了萬隆製藥撤回IPO申報材料的契機。
「萬隆製藥應該會繼續申請IPO，但至於何時申請，尚不好預估。」上述知情人士透露，按照目前的政策，萬隆製藥要想接下來順利IPO，在撤回申請後，首要工作便是對昆吾九鼎的持股進行清理，「清理工作也將會是一項大工程，已經持股了十年之久的昆吾九鼎是否願意退出？以什麼價格和方式退出，誰來接手這部分股權，這都是擺在萬隆製藥面前棘手的問題。」
2）「九鼎系」積重難返：錯失IPO最黃金歲月
隨著近年來科創板註冊制的全面推行、創業板註冊制的改革落地以及新三板精選層的出爐，A股IPO市場正迎來近十年來的繁盛黃金，IPO無論是審核寬鬆的趨勢還是發行的速度都達到了近年來的高峰。做一個假設，如果2018年初，「九鼎系」沒有因故遭遇監管的相關措施而遭遇項目冰封，那麼，作為PE股權投資國內機構的執牛耳者之一，「九鼎系」在IPO市場中的收穫又將是如何一派「鮮花著錦、烈火烹油」的景象？
在2019年3月，科創板以迅雷不及掩耳之勢加速推進之時，曾有不少投資者還樂觀認為，科創板的推出將有利於「九鼎系」的發展，畢竟在過去的多年時間裡，醫藥、電子、材料、網際網路等領域是「九鼎系」投資的重要領域。
然而現實的殘酷卻讓這家昔日光鮮的投資令人不忍直視。
「九鼎系」參投企業最近一次品嘗到IPO上市之喜還要追溯到2018年1月24日的華菱精工掛牌上市，其IPO發行批文於2017年12月28日獲得核准。據叩叩財訊獲悉，自華菱精工之後至今，整整兩年零7個月過去了，「九鼎系」在管基金參投的項目無一獲得證監會IPO核准批覆，而在此期間，A股IPO市場內共有近450家企業完成了掛牌上市。
受參股IPO項目的全面調控影響，2018年下半年以來，九鼎投資管理的基金新增投資規模以斷崖式的方式銳減。
據叩叩財訊獲得的一組數據顯示，2018年上半年九鼎投資管理的基金新增實繳規模還達到16.58億，但接下來的2018年第三季度，其基金新增實繳規模則僅增加了0.88億。2019年，九鼎投資全年基金新增實繳規模為8.21億，較2018年同比下滑近60%。而到了2020年，其上半年管理的基金新增實繳規模僅1.04億，與兩年前相比，銳減超過9成。
「目前還不是九鼎投資最艱難的時光。」滬上一家知名PE機構的負責人士告訴叩叩財訊，因為PE投資的特殊性，受IPO項目退出機制的影響，一般項目的退出期皆在IPO上市後1-3年內，所以九鼎投資這幾年的收益還可以依靠前幾年的IPO項目的減持支撐，但自2018年以來其便未有IPO項目獲批，這也就意味著在2021年之後，九鼎投資的IPO項目退出回收將進入斷層期。
據九鼎投資2019年年報顯示，其當年私募股權投資管理業務實現淨利潤 2.3 億元，同比增加 53%。截止2019 年末，其管理的基金已完全退出項目的投資本金 123.1 億元，收回金額 331.4 億元，回報倍數 2.7倍。截至 2019 年末，在管私募股權基金持有的尚未退出項目的剩餘投資本金為 163.6 億元。
（完）