| 時間：2020年06月19日 15:06:04 中財網 |
原標題:
17建材Y2:
中國建材股份有限公司
公司債券2020年跟蹤評級報告
均有所增長，盈利能力提升。
3．經營獲現能力強。2019年，公司經營現
金淨流入規模大幅增長，收入實現質量高，經
營獲現能力強。
關注
1．水泥價格波動風險。2019 年，水泥價格
上漲並仍處於歷史高位，未來國內經濟增長情況
及行業供需情況均存在較大不確定性，水泥價格
仍存在大幅波動的可能，易對公司穩定盈利造成
一定影響。
2．債務負擔較重，商譽規模較大。若將永
續中票及可續期
公司債券列入債務，
公司債務負
擔仍較重；因聯合重組形成的商譽規模較大。
分析師
王文燕 登記編號（R0040217100010）
周珂鑫 登記編號（R0040218060004）
郵箱：lh@unitedratings.com.cn
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傳真：010-85171273
地址：北京市朝陽區建國門外大街 2 號
PICC 大廈 10 層（100022）
網址：www.unitedratings.com.cn
主要財務數據
項目
2017 年
2018 年
2019 年
2020 年
3 月
資產總額（億元）
4,535.12
4,373.98
4,459.22
4,580.38
所有者權益（億元）
1,240.40
1,357.77
1,511.66
1,531.59
長期債務（億元）
709.33
831.16
911.17
1,012.28
全部債務（億元）
2,489.33
2,248.11
2,072.50
2,189.36
營業收入（億元）
1,873.10
2,231.83
2,574.82
340.89
淨利潤（億元）
97.97
139.14
184.58
12.00
EBITDA（億元）
379.62
447.10
507.87
--
經營性淨現金流（億元）
252.99
485.71
633.48
-41.41
營業利潤率（%）
26.14
29.57
30.06
27.30
淨資產收益率（%）
9.82
10.71
12.86
--
資產負債率（%）
72.65
68.96
66.10
66.56
全部債務資本化比率（%）
66.74
62.35
57.82
58.84
流動比率（倍）
0.71
0.73
0.81
0.86
EBITDA 全部債務比（倍）
0.15
0.20
0.25
--
EBITDA 利息倍數（倍）
3.22
3.94
5.19
--
EBITDA/待償本金合計（倍）
1.02
1.21
1.37
--
註：1．本報告中數據不加特別註明均為合併口徑。2．本報告中部
分合計數與各相加數之和在尾數上存在差異，系四捨五入造成；除
特別說明外，均指人民幣；3．2020 年一季度財務數據未經審計，相
關指標予以簡化；4．其他流動負債中的短期融資債券已計入短期債
務，長期應付款已計入長期債務；以上財務數據未將永續債從所有
者權益調整至負債；5．本報告 2017 年、2018 年、2019 年財務數據
分別為 2018 年審計報告期初數、2019 年審計報告期初數及 2019 年
審計報告期末數；6．EBITDA/待償本金合計=EBITDA/本報告所跟
蹤債項合計待償本金
一、主體概況
中國建材股份有限公司（以下簡稱「公司」或「
中國建材」）系由
中國建材集團有限公司（原
名「
中國建築材料集團有限公司」，以下簡稱「
中國建材集團」）作為主發起人，聯合
北新建材（集
團）有限公司、中建材集團進出口公司、中
國信達資產管理股份有限公司和
中國建築材料科學研究
總院，以
中國建築材料及設備進出口公司為主體整體改制設立而成，於 2005 年 3 月 28 日在國家工
商行政管理總局註冊成立，初始註冊資本人民幣 138,776.00 萬元。
2006 年 3 月，經國務院國有資產監督管理委員會（以下簡稱「國務院國資委」）和中國證券監
督管理委員會批准（國資改革﹝2005﹞513 號，證監國合字﹝2006﹞2 號），公司首次在境外公開發
行 75,233.4 萬股 H 股，並在香港聯交所主板上市，證券簡稱「
中國建材」，證券代碼「3323.HK」，
此次發行上市後公司註冊資本增加至人民幣 207,170.00 萬元。
此後，經過多次股權劃轉、增發股份以及資本公積轉增股本，截至 2018 年 3 月底，公司註冊資
本為人民幣 539,902.63 萬元。2018 年 5 月，公司與中國中材股份有限公司（以下簡稱「中材股份」）
進行合併的換股事宜已完成。截至 2020 年 3 月底，公司註冊資本增至 843,477.07 萬元；
中國建材集
團為公司的控股股東，持股比例為 41.55%；國務院國資委持有
中國建材集團 100%的股權，為公司
實際控制人。
跟蹤期內，公司經營範圍和組織結構無重大變化。截至 2020 年 3 月底，公司納入合併範圍的一
級子公司共 18 家。
截至2019年末，公司合併資產總額4,459.22億元，負債合計2,947.56億元，所有者權益1,511.66
億元，其中歸屬於母公司所有者權益1,000.32億元。2019年，公司實現營業收入2,574.82億元，淨利
潤184.58億元，其中，歸屬於母公司所有者的淨利潤120.91億元；經營活動產生的現金流量淨額633.48
億元，現金及現金等價物淨增加額31.56億元。
截至2020年3月末，公司合併資產總額4,580.38億元，負債合計3,048.78億元，所有者權益1,531.59
億元，其中歸屬於母公司所有者權益1,015.37億元。2020年1－3月，公司實現營業收入340.89億元，
淨利潤12.00億元，其中歸屬於母公司所有者的淨利潤6.20億元；經營活動產生的現金流量淨額-41.41
億元，現金及現金等價物淨增加額62.85億元。
註冊地址：北京市海澱區復興路17號國海廣場2號樓（B座）；法定代表人：曹江林。
二、債券發行及募集資金使用情況
公司發行的債券「17 建材 01」「17 建材 02」「18 建材 01」「18 建材 02」「18 建材 03」「18 建材
04」「18 建材 05」「18 建材 06」「18 建材 07」「18 建材 08」「18 建材 09」「18 建材 10」「18 建材 11」
「18 建材 12」「19 建材 01」「19 建材 02」「19 建材 03」「19 建材 05」「19 建材 07」「19 建材 09」「19
建材 11」「19 建材 12」「19 建材 14」「20 建材 01」「17 建材 Y1」「17 建材 Y2」「18 建材 Y1」「18
建材 Y2」「18 建材 Y3」「18 建材 Y4」「18 建材 Y5」「18 建材 Y6」「19 建材 Y1」「20 建材 Y1」合
計發行規模為 371.00 億元，募集資金全部按照募集說明書約定用途使用。具體的
公司債券發行情況
如下表所示。以上債券到期利息均已按時支付。
表1 公司公開發行的
公司債券基本情況（單位：年、億元）
債券簡稱
債券代碼
發行期限
發行規模
起息日
特殊條款
17 建材 01
143182.SH
5（3+2）
30
2017-07-17
回售，調整票面利率
17 建材 02
143183.SH
7（5+2）
10
2017-07-17
回售，調整票面利率
18 建材 01
143475.SH
3
5
2018-02-08
--
18 建材 02
143507.SH
3
20
2018-03-16
--
18 建材 03
143589.SH
3
8
2018-04-23
--
18 建材 04
143590.SH
5
4
2018-04-23
--
18 建材 05
143684.SH
3
20
2018-06-14
--
18 建材 06
143687.SH
5
5
2018-06-14
--
18 建材 07
143721.SH
3
13
2018-07-16
--
18 建材 08
143722.SH
5
10
2018-07-16
--
18 建材 09
143469.SH
3
9
2018-08-09
--
18 建材 10
143470.SH
5
7
2018-08-09
--
18 建材 11
143545.SH
3
13
2018-11-15
--
18 建材 12
143568.SH
5
6
2018-11-15
--
19 建材 01
155164.SH
3
5
2019-01-21
--
19 建材 02
155165.SH
5
5
2019-01-21
--
19 建材 03
155211.SH
3
10
2019-03-11
--
19 建材 05
155307.SH
3
5
2019-04-08
--
19 建材 07
155342.SH
3
12
2019-06-10
--
19 建材 09
155585.SH
10
23
2019-08-05
--
19 建材 11
155629.SH
5
8
2019-08-19
--
19 建材 12
155706.SH
3
8
2019-09-16
--
19 建材 14
155708.SH
10
7
2019-09-16
--
20 建材 01
163255.SH
5
15
2020-03-09
--
17 建材 Y1
143923.SH
3（3+N）
30
2017-10-16
利息遞延權,調整票面利率,延期
17 建材 Y2
143924.SH
5（5+N）
15
2017-10-16
利息遞延權,調整票面利率,延期
18 建材 Y1
143980.SH
3（3+N）
9
2018-06-07
調整票面利率,利息遞延權,延期
18 建材 Y2
143981.SH
5（5+N）
3
2018-06-07
延期,調整票面利率,利息遞延權
18 建材 Y3
143998.SH
3（3+N）
8
2018-08-13
延期,調整票面利率,利息遞延權
18 建材 Y4
143999.SH
5（5+N）
5
2018-08-13
延期,調整票面利率,利息遞延權
18 建材 Y5
136947.SH
3（3+N）
10
2018-10-22
延期,利息遞延權,調整票面利率
18 建材 Y6
136948.SH
5（5+N）
8
2018-10-22
延期,利息遞延權,調整票面利率
19 建材 Y1
155962.SH
3（3+N）
15
2019-01-23
利息遞延權,延期,調整票面利率
20 建材 Y1
163943.SH
5（5+N）
10
2020-03-02
調整票面利率,利息遞延權,延期
合計
--
--
371
--
--
資料來源：Wind
三、行業分析
公司所屬行業為建材行業，主營業務涉及水泥等建築材料的生產經營。
1．行業運行情況
儘管水泥行業產能過剩矛盾依然突出，但隨著國家供給側結構性改革的進一步深化，水泥生產
企業積極落實錯峰生產和環保限產，行業盈利水平大幅提升，行業總體收益保持增長趨勢，水泥產
品價格同比漲幅明顯。
2019 年以來中國經濟增速繼續下行，全年 GDP 同比增長 6.1%，房地產調控政策空前加強，但
房地產投資增速仍維持在 9.5%左右的較高的水平。2019 年以來，基礎設施建設投資結束了 2018 年
以來快速下跌的態勢，緩慢回暖。2019 年，基礎設施建設投資完成額同比增長 3.33%，較去年同期
增速上升 1.54 個百分點；地產投資完成額整體高於 2018 年全年水平，但隨著地產投資融資政策收
緊及棚改熱度下降，進入 2019 年四季度以來，累計增速有所下降，2019 年 12 月，房地產投資累計
增速為 9.10%。2020 年以來，受新冠肺炎疫情影響，基建投資和房地產投資均出現負增長，水泥需
求短期內可能出現一定幅度的下降。整體看，短期內，受疫情影響，房地產企業開工和銷售受到一
定影響，但隨著疫情逐步得到控制，房地產企業具有較強的意願加速開工，有助於拉動後續水泥需
求反彈；基建逆周期調節有望持續加碼，後續需求可能出現加速恢復。
水泥市場供給方面，2019 年以來，水泥供給端基本保持穩定，隨著藍天保衛戰進入攻堅戰，各
地水泥行業錯峰生產政策只緊不松，2019 年，河南實行「開二停一」，貴州推出剛性錯峰，內蒙古、
河北、山東、河南、江浙等地推出有關水泥行業汙染物排放標準的政策文件，通過環保手段來倒逼
去產能。
據中國水泥協會信息研究中心初步統計，2019 年全國新點火水泥熟料生產線共有 16 條，新點
火熟料設計產能 2,372 萬噸/年。截至 2019 年底，全國新型幹法水泥生產線累計 1,624 條，設計熟料
產能維持在 18.2 億噸，實際年熟料產能依舊超過 20 億噸。產能總量與去年基本相當，新型幹法熟
料總產能變化不大。2019 年，全國水泥產量約為 23.30 億噸，同比增長 6.10%；熟料用量逐年增加，
2019 年全國水泥熟料產量為 15.20 億噸，創歷史新高。受疫情及季節影響，2020 年 1－2 月份水泥
和熟料產量均大幅減少。據國家統計局數據顯示，2020 年 1－2 月，全國累計水泥產量 1.50 億噸，
同比減少 29.50%，其中，南方華東、中南、西南三地水泥產量佔全國 92%，同比減少 30%。全國水
泥熟料產量 1.45 億噸，同比減少 15.90%。南方華東、中南、西南三地熟料產量佔全國 88%，低於水
泥產量佔比 4 個百分點。
圖 1 近年中國水泥行業產量及變化情況（單位：萬噸、%）
數據來源 Wi d
產量:水泥:累計值(右軸) 產量:水泥:累計同比
15-12 16-12 17-12 18-12 19-12
-30
-24
-18
-12
-6
0
6
12
%
30000
60000
90000
120000
150000
180000
210000
240000
萬噸
資料來源：Wind
2019 年全國水泥建材市場基本呈現上行的態勢，景氣度持續上升，水泥價格全年持續高位運行，
四季度市場價格迅速上揚，行業總體收益上升。2019 年全國水泥均價達 449 元/噸，較 2018 年上漲
15 元/噸。2019 年 12 月，全國水泥均價增長至 484 元/噸，環比增長 3.48%。2019 年水泥行業價格持
續高位運行，「量價齊升」的表現和國務院出臺了一系列減稅降費、支持實體經濟發展的政策措施，
改革紅利逐步釋放，拉高了整個水泥行業效益的增長，使得 2019 年水泥行業的利潤創造了歷史最高
水平。2019 年，水泥行業實現營業收入 1.01 萬億元，同比增長 12.5%，利潤 1,867 億元，同比增長
19.6%。
圖 2 近年來全國水泥（P.O42.5 散裝）月均價走勢圖
數據來源 Wi d
水泥價格指數:全國
15-12-31 16-12-31 17-12-31 18-12-31 19-12-31
80 80
90 90
100 100
110 110
120 120
130 130
140 140
150 150
160 160
170 點 點 170
資料來源：Wind
從區域水泥價格來看，各區域發展並不平衡，無論從需求還是效益水平，南北依然存在一定差
距。具體看，華東和中南地區表現突出，華東地區連續兩年保持六大區域中價位最高，2019年均價
518元/噸，較2018年有所上升，漲幅4.89%。價位其次是中南地區，2019年均價503元/噸，價格略低
於華東，較2018年同期增長7.01%。華北地區價格漲幅最大，2019年均價437元/噸，較2018年同期上
漲7.41%。西北地區價格雖然比去年增長6.90%，但整體價格仍較低，2019年，西北地區平均價格為
424元/噸。東北和西南地區價格均低於去年，分別較2018年同期下降9.68%和1.56%。由於市場競爭
激烈，東北地區的水泥價格波動相對較大，且長期低於全國平均價格。
圖 3 2017 年以來各地區水泥（P.O42.5）散裝市場價格情況（單位：元/噸）
平均價:PO42.5水泥:華北 平均價:PO42.5水泥:華東 平均價:PO42.5水泥:西南 平均價:PO42.5水泥:東北 平均價:PO42.5水泥:中南
平均價:PO42.5水泥:西北
17-01-31 17-04-30 17-07-31 17-10-31 18-01-31 18-04-30 18-07-31 18-10-31 19-01-31 19-04-30 19-07-31 19-10-31 20-01-31
320 320
360 360
400 400
440 440
480 480
520 520
560 560
600 600
元/噸 元/噸
資料來源：Wind
2．行業政策
國家有關部門對水泥行業延續了近年來「去產能」的結構性調整政策，2019 年主要是細節上的
指導和優化，保持了政策的一慣性。
在《國務院關於化解產能嚴重過剩矛盾的指導意見》（國發〔2013〕41 號）以及《國務院辦公
廳關於促進建材工業穩增長調結構增效益的指導意見》（國辦發〔2016〕34 號）的要求基礎上，2019
年以來工信部、國家發改委以及
中國建築材料聯合會等機構進一步完善了水泥行業去產能機制，建
立了規範有序的產能減量置換機制，確立了全國總產能「天花板」，並配套實施了分省生產線清單制
度和跨省置換聽證會制度。
2019 年 1 月，工信部發布了《產業發展與轉移指導目錄（2018 年本）》（水泥篇），明確了北京
市、河北省等引導不再承接水泥產業轉移的省市，上海市等逐步退出水泥產業的省市以及西藏自治
區等優先承接發展的產業，對各區域水泥產業轉移有一定規範作用。
2019 年 4 月，國家發改委發布了《產業
結構調整指導目錄（2019 年本，徵求意見稿）》。目錄將
部分水泥生產技術、裝備和產品分為鼓勵類、限制類和淘汰類。其中對幹法中空窯（生產鋁酸鹽水
泥等特種水泥除外）、水泥機立窯、立波爾窯、溼法窯，直徑 3 米（不含）以下水泥粉磨設備（生產
特種水泥除 108 外），無覆膜塑編水泥包裝袋生產線等技術裝備明確要求進行淘汰，有利於推動水泥
行業高質量發展和優化升級，加快破除無效供給。同月，國家發改委、工信部和國家能源局聯合發
布了《關於做好 2019 年重點領域化解過剩產能工作的通知》（發改運行〔2019〕785 號），儘管通知
內容主要針對鋼鐵、煤炭等化解產能過剩重點領域，但在產能置換、加快「殭屍企業」出清、資產
債務處置等方面對水泥行業亦存在重要指導意義。
2019 年 6 月，
中國建築材料聯合會發布了《2019 年水泥行業大氣汙染防治攻堅戰實施方案》（以
下簡稱「《實施方案》」），明確提出要將打贏藍天保衛戰與水泥行業的供給側結構性改革相結合，嚴
格控制新增產能帶來的排放總量，加快落後產能、無效產能的淘汰出局，壓減過剩產能等，通過結
構調整實現總量減排。《實施方案》在水泥行業大氣汙染攻堅總目標，2019 年去產能、淘汰落後目
標和措施，2019 年
結構調整目標和措施，2019 年技術改造升級目標和措施和 2019 年綜合措施五個
方面，提出了 2019 年水泥行業單位產品能耗和汙染物排放全面達標、單位產品能耗達到先進值的水
泥企業不低於 80%；2019 年實現水泥行業壓減熟料產能（淘汰落後產能）7000 萬噸，進一步提升產
能利用率，使全國平均產能利用率達到 70%以上；2019 年前十家企業（集團）熟料產能集中度力爭
達到 60%以上，以及實現水泥產量 32.5 等級水泥產品佔比降低到 50%以下等具體目標，並要求以「第
二代新型幹法水泥技術」技術成果為基礎，全面推進水泥行業技術升級改造。《實施方案》對於水泥
行業淘汰落後產能，實現產業升級和節能減排相關措施做出了布置，為 2019 年水泥行業發展規劃了
方向。
2020 年 1 月 3 日，工業和信息化部發布了《水泥玻璃行業產能置換實施辦法操作問答》（以下
簡稱「《操作問答》」），對水泥產能置換政策進行細化和完善。《操作問答》對產能減量置換指標提出
了更嚴格的要求，嚴格限制殭屍產能「死灰復燃」；明確表示已停產兩年或三年內累計生產不超過一
年的水泥熟料、平板玻璃生產線不能用於產能置換（自 2021 年 1 月 1 日起實行）。
3．行業關注
全行業去產能緩慢，產能仍過剩，局部區域供給持續增加，去產能成效有待鞏固。
由於缺乏合理布局，中國水泥業結構性過剩和區域性過剩壓力大，無序競爭較為嚴重。2018 年
以來，中國嚴禁水泥新增產能，逐步淘汰部分落後產能，水泥產能過剩情況有所緩解，但全行業產
能利用率仍不高。產能置換政策執行中，存在大量「殭屍產能」和「無效產能」被置換為新建項目
的問題，導致去產能進度緩慢。
安全環保壓力加劇
水泥行業是國家環保政策重點監控的行業之一，水泥行業環保政策持續收緊，對水泥企業的成
本管理和生產管理造成一定壓力，水泥生產企業規範經營壓力進一步加劇。
原材料和燃料價格波動影響
水泥產品的主要原材料和燃料為石灰石、煤炭和電力，煤炭和電力對水泥企業利潤影響較大，
煤電成本在水泥熟料生產成本中的佔比在60%以上，佔比較高。因此，煤炭、電力價格波動會對水
泥行業的成本控制帶來壓力，對行業整體經濟效益的影響顯著。
水泥產品價格波動影響
近年水泥行業景氣度回升，水泥價格上漲並處於歷史高位，但未來國內經濟增長情況及行業供
需情況均存在較大不確定性，水泥價格仍存在大幅波動的可能，從而對水泥企業穩定盈利能力造成
一定影響。
4．行業發展
產業結構趨於優化，行業發展質量呈上升態勢，2020 年水泥價格有望處於高位波動。
水泥企業利用水泥旋窯燃燒生產水泥熟料的同時處置廢物，可以減免停產天數，並獲取政府補
貼。近年來，危廢協同處理技術逐步成熟，未來將成為水泥企業重點發展方向之一。
2020年是「十三五」收官之年，是全面建成小康社會的關鍵時期。基建方面，國家提前下達地
方政府專項債額度，降低部分基礎設施項目最低資本金比例，加快補短板項目建設，推動重大項目
開工建設，基建投資增速有望出現回升。房地產方面，中央明確不將房地產作為短期刺激經濟的手
段，房地產調控以「穩」為主，房地產投資增速或將出現回落，但仍將保持較強的韌性。2020年是
《打贏藍天保衛戰三年行動計劃》的最後一年，大氣汙染
環境治理不會放鬆，地方管控措施會更加
嚴格，加上道路運輸超載治理趨緊，有助於水泥供給端的調控，水泥價格有望在高位波動，預計全
行業效益將延續2019年較好的盈利態勢。近年的落後產能置換使產業結構趨於優化，行業發展質量
有望提升。
四、管理分析
跟蹤期內，公司核心管理人員變動不大，主要管理制度連續，經營管理狀況穩定。
五、經營分析
1．經營概況
公司各主要業務板塊經營規模大，行業地位突出，市場競爭優勢顯著。2019 年，伴隨水泥價格
上漲和公司產銷量增長，公司營業收入及淨利潤均保持增長，盈利水平保持較高水平。2020 年一季
度，受疫情影響，公司業績下滑明顯。
公司是全國最大的綜合性建材產業集團
中國建材集團旗下建材產品板塊的核心企業，主要經營
水泥、新材料、工程服務等業務，是全國最大的建材生產企業。公司目前已成為全球最大的水泥生
產商、全球最大的商品混凝土生產商、全球最大的石膏板生產商、世界領先的風機葉片製造商，世
界領先的玻璃纖維生產商、國際領先的玻璃和水泥生產線設計及工程總承包服務供應商。2018年5
月，
中國建材與中材股份合併，公司在全球建材行業的競爭力進一步提升。截至2019年末，公司水
泥產能約5.21億噸，位居世界第一；商品混凝土產能約4.60億立方米，位居世界第一；石膏板產能27.52
億平方米，位居世界第一；風機葉片產能15.85GW，世界第一。2019年，受水泥價格上漲和公司產
銷量增長影響，公司營業收入同比增長15.37%至2,574.82億元，公司淨利潤同比增長32.66%至184.58
億元。
從主營業務構成來看，水泥板塊為公司收入的最主要來源。2019年，水泥價格上漲和產銷量增
長推動公司水泥業務收入持續增長，水泥板塊收入同比增長14.11%，佔主營業務收入的71.40%。新
材料收入同比增長16.17%，主要系石膏板業務收入增長所致，新材料收入佔比較穩定，保持在10%
以上。在「
一帶一路」政策的帶動下，公司積極拓展海外市場，海外項目增加，工程服務收入同比
增長13.88%。公司其他業務主要為建材貿易、物流等，收入逐年增長，在主營業務收入中佔比較小。
表2 主營業務收入構成及毛利率情況（單位：億元、%）
主營業務
2017 年（已重述）
2018 年
2019 年
2020 年 1－3 月
收入
佔比
毛利率
收入
佔比
毛利率
收入
佔比
毛利率
收入
佔比
毛利率
水泥
1,284.19
69.34
28.51
1,593.60
72.31
33.16
1,818.49
71.40
33.14
213.81
63.70
29.24
新材料
228.57
12.34
31.74
248.91
11.29
31.27
289.17
11.35
30.30
57.68
17.18
25.04
工程服務
293.39
15.84
20.16
311.27
14.12
21.80
354.49
13.92
20.48
51.56
15.36
24.77
其他
45.78
2.47
20.88
50.16
2.28
19.68
84.72
3.33
38.21
12.59
3.75
52.07
合計
1,851.93
100.00
27.40
2,203.95
100.00
31.03
2,546.87
100.00
31.22
335.63
100.00
28.69
註：1．水泥包含水泥．熟料及混凝土業務，其中包含中建材投資相關業務數據；新材料包括輕質建材與複合材料業務；工程服務包括裝備
製造及相關工程技術研究與服務板塊；其他包含建材貿易與物流等其他板塊。2．上表中 2017 年經營數據已進行重述調整
資料來源：公司提供
毛利率方面，2019年，水泥業務毛利率為33.14%，較上年變化不大。新材料和工程服務板塊毛
利率基本保持穩定。其他業務受貿易佔比下降影響，其他業務毛利率較上年提升18.53個百分點至
38.21%。綜上影響，2019年，公司綜合毛利率為31.22%，變化不大，盈利能力保持較高水平。
2020 年 1－3 月，受疫情影響，公司實現營業收入 340.89 億元，同比下降 20.50%；實現淨利潤
12.00 億元，同比下降 64.30%。綜合毛利率為 28.69%，較上年同期變化不大。
2．水泥板塊
公司已基本完成了對水泥及相關產品的產業布局，產品品種齊全，產供銷模式成熟，規模優勢
顯著；部分石灰石及電力供應能夠實現自給，具備一定的成本優勢。2019 年，公司水泥熟料、混凝
土的產銷量均有所增長，公司大部分水泥熟料及混凝土產品價格大幅上漲，並達到相對歷史高位。
水泥板塊相關產品包括水泥、熟料及混凝土，水泥業務為公司的支柱產業。公司通過資本運營
與聯合重組的方式，於 2013 年基本完成了對水泥產品的產業布局，經營規模逐步擴大。公司通過聯
合重組、新建、擴建水泥熟料生產線和粉磨站，並不斷延伸產業鏈，近年來，公司積極推進水泥板
塊聯合重組，逐步獲得了區域經濟優勢。截至 2019 年底，公司聯合重組水泥企業數百家，水泥產能
約 5.21 億噸，商品混凝土產能約 4.60 億立方米，均位居世界第一。
分產品來看，2019 年，水泥及熟料收入和商品混凝土收入均有所增長，產品結構較為穩定；其
中，水泥及熟料為水泥板塊收入的主要來源，近兩年佔比均在 70%以上。毛利率方面，2019 年，水
泥及熟料、商品混凝土的毛利率維持較高水平。2020 年 1－3 月，水泥及熟料和商品混凝土收入佔
比較上年基本保持穩定；水泥及熟料和商品混凝土毛利率分別為 32.17%和 21.67%，較 2019 年全年
略有下降。
表3 公司水泥板塊收入構成及毛利率情況（單位：億元、%）
項目
2017 年（已重述）
2018 年
2019 年
2020 年 1－3 月
收入
佔比
毛利率
收入
佔比
毛利率
收入
佔比
毛利率
收入
佔比
毛利率
水泥及熟料
972.71
75.75
30.08
1,176.76
73.84
35.24
1,300.94
71.54
35.63
154.27
72.15
32.17
項目
2017 年（已重述）
2018 年
2019 年
2020 年 1－3 月
商品混凝土
311.48
24.25
23.63
416.84
26.16
27.27
517.55
28.46
26.88
59.54
27.85
21.67
合計
1,284.19
100.00
28.51
1,593.60
100.00
33.16
1,818.49
100.00
33.14
213.81
100.00
29.24
資料來源：公司提供
（1）產品生產
近年來，公司主要通過聯合重組實現了水泥板塊生產能力的持續擴大，成為全國最大的水泥和
商品混凝土生產商，規模優勢明顯。公司下屬各單位均採用先進的生產技術和製造設備，水泥業務
板塊全部採用當前國家大力推行的新型幹法水泥生產線，生產能力主要集中在淮海經濟區、東南經
濟區、東北地區、西南地區及西北區域等區域。
從產量來看，2019年度，公司水泥產能約5.21億噸，位居全國第一，2019年度，公司水泥產能
利用率約為70.80%，產品覆蓋全部水泥品種。
公司現有水泥熟料生產線均符合目前國家相關的耗能及排廢指標，絕大部分熟料生產線配有餘
熱發電系統。截至2020年3月31日，公司餘熱發電系統總裝機達2,153.3GW。截至目前，公司已按照
國家規定的限期完成了3.0米以下的水泥磨機淘汰任務。
（2）原材料採購
從成本構成來看，公司水泥生產成本主要包括原材料、煤、電三類。其中，原材料包括石灰石、
粘土、砂巖等，約佔生產成本的 20~30%，其中石灰石是最主要的原材料。煤炭是公司水泥生產的主
要燃料，約佔生產成本的 35~40%。電是公司水泥生產的主要能源，約佔生產成本的 15~20%。
成本控制方面，公司部分石灰石及電力資源能夠實現自給，且能夠依靠規模優勢獲得較低的煤
炭採購價格，具備一定的成本優勢。公司石灰石來源主要依靠自有礦山，石灰石自給率達到 90%以
上，公司目前石灰石儲量約 87.8 億噸，下屬各項目公司擁有 329 個採礦權證。煤炭全部由外購取得。
公司生產所需用電，除按大工業電價從當地供電公司購買外，30%的用電可由生產線配備的餘熱發
電系統實現自給。此外，在降本增效方面，公司水泥板塊重點控制煤耗、電耗、餘熱發電量、維修
費用等；深化採購集中管理，推廣直供煤使用，降低採購成本；深入推進精益生產和精細管理，加
強成本分析、預實差異分析，現場管理和生產運營水平進一步提升。
跟蹤期內，公司原材料採購模式及結算方式未發生明顯變化。
（3）產品銷售
從銷售量來看，2019 年，公司水泥及熟料銷量同比增長 6.03%至 3.91 億噸；產銷率為 58.16%，
產銷率較低主要系公司在計算產量時未將繼續自用的熟料產量扣除所致。公司商品混凝土銷量同比
增長 16.47%至 1.12 億立方米，產銷率均為 100%。
從銷售價格來看，各銷售區域產品價格差異較為明顯。2019 年，除北方水泥的水泥及熟料價格
下降 10.33%和
祁連山水泥及水泥熟料微降外，其他產品價格均保持不同程度上漲，其中，
天山股份價格漲幅較大，水泥熟料和混凝土價格分別較上年上漲 14.15%和 79.49%，產品價格達到相對歷史高
位。2020 年 1－3 月，公司大部分的水泥熟料和混凝土價格有所增長。
表 4 公司水泥、熟料、混凝土產銷情況（單位：萬噸、萬立方米、元/噸、元/立方米）
公司
產品
產銷量
2017 年
2018 年
2019 年
2020 年 1－3
月
中聯
水泥
水泥熟料
產量
11,046.30
10,899.54
11,879.29
1,293.99
銷量
6,701.20
6,502.70
6,850.40
633.86
價格
269.64
338.20
370.11
383.51
混凝土
產量
3,650.10
3,684.66
4,750.83
483.03
銷量
3,650.10
3,684.66
4,750.83
483.03
價格
343.70
438.26
472.86
497.45
南方
水泥
水泥熟料
產量
18,467.00
18,765.80
21,352.24
2,972.23
銷量
11,306.40
11,527.28
12,123.47
1,571.40
價格
249.12
329.87
341.35
360.91
混凝土
產量
4,151.10
4,751.94
5,168.78
637.44
銷量
4,151.10
4,751.94
5,168.78
637.44
價格
345.40
324.10
475.93
500.49
北方
水泥
水泥熟料
產量
2,902.70
2,427.51
2,941.16
59.24
銷量
1,833.20
1,543.03
1,817.09
59.26
價格
307.97
324.94
291.37
293.03
混凝土
產量
288.90
321.90
342.61
0.67
銷量
288.90
321.90
342.61
0.67
價格
334
359.64
342.24
364.81
西南
水泥
水泥熟料
產量
14,952.10
16,178.72
16,501.02
2,394.49
銷量
8,868.60
9,398.58
9,614.51
1,469.72
價格
246.95
297.21
307.11
300.36
混凝土
產量
133.30
130.84
105.96
12.15
銷量
133.30
130.84
105.96
12.15
價格
295.00
330.27
344.21
305.61
中材
水泥
水泥熟料
產量
2,155.20
4,052.22
4,294.47
610.61
銷量
2,739.80
2,463.36
2,609.32
325.56
價格
244.79
336.70
353.26
392.47
混凝土
產量
77.74
67.88
72.96
8.69
銷量
77.74
67.88
72.96
8.69
價格
316.22
480.81
519.58
475.73
天山
股份
水泥熟料
產量
3,655.63
3,004.74
3,302.26
290.89
銷量
2,288.55
1,946.16
2,148.73
132.13
價格
272.79
350.18
399.72
376.73
混凝土
產量
268.64
211.03
204.95
1.68
銷量
268.64
211.03
204.95
1.68
價格
311.19
431.06
424.71
558.54
寧夏
建材
水泥熟料
產量
2,800.18
2,401.12
2,693.71
196.72
銷量
1,567.69
1,389.00
1,524.19
117.26
價格
235.73
254.64
258.82
252.84
混凝土
產量
166.77
133.00
177.19
6.41
銷量
166.77
133.00
177.19
6.41
價格
314.38
321.73
322.67
375.22
祁連
山控
股
水泥熟料
產量
3,724.20
3,295.09
3,908.02
260.2
銷量
2,153.18
1,926.57
2,266.55
182.2
價格
253.72
275.71
275.69
286.42
混凝土
產量
134.34
97.88
151.80
10.44
銷量
134.34
97.88
151.80
10.44
價格
342.46
376.16
381.81
415.44
中建
水泥熟料
產量
403.28
445.46
396.80
110.62
材投
資
銷量
220.41
201.48
170.51
34.75
價格
241.48
273.68
332.08
410.36
混凝土
產量
171.86
199.89
205.22
42.86
銷量
171.86
199.89
205.22
42.86
價格
277.78
349.43
459.77
474.01
合計
水泥熟料
產量
60,106.60
61,470.19
67,268.97
8,189.00
銷量
37,679.02
36,898.30
39,124.80
4,526.15
混凝土
產量
9,042.75
9,599.00
11,180.30
1,203.37
銷量
9,042.75
9,599.00
11,180.30
1,203.37
註：上表中合計數據為公司水泥及水泥熟料、混凝土的總體產量及銷量情況，除中聯水泥、南方水泥、北方水泥、西南水泥、中材水泥、
天山股份、
寧夏建材、
祁連山控股外，中建材投資亦有少量水泥及混凝土業務
資料來源：公司提供
3．新材料
（1）輕質建材板塊
2019 年，公司輕質建材板塊經營保持穩定，產能規模世界領先，綜合競爭力仍較強。產銷量均
有所增長，受新增產能投產影響，2019 年公司石膏板產能利用率略有下降。
公司輕質建材業務主要由
北新建材經營。
北新建材的主營業務產品包括石膏板、輕鋼龍骨、礦
棉吸音板等新型建材產品的生產、銷售，並為客戶提供相應的工程和勞務服務，主要產品包括石膏
板、龍骨。2018－2019 年，公司石膏板業務分別實現收入 104.99 億元和 107.04 億元，在輕質建材
板塊主營業務收入中佔比分別為 83.99%和 80.81%，為輕質建材板塊主要的收入來源。
北新建材石膏板產業穩步增長，截至 2019 年底，
北新建材石膏板年產能 27.52 億平方米，位居
世界第一。從產量來看，2018－2019 年，石膏板產量分別為 18.83 億平方米和 19.94 億平方米，產
能利用率分別為 76.23%和 72.46%。受新增產能投產時間影響，2019 年石膏板產能利用率小幅下降。
表5
北新建材石膏板產銷情況（單位：億平方米、%）
項目
2017 年
2018 年
2019 年
產能
21.82
24.70
27.52
產量
18.26
18.83
19.94
銷量
18.21
18.69
19.66
產能利用率
83.68
76.23
72.46
產銷率
99.72
99.25
98.60
資料來源：公司提供
銷售方面，
北新建材目前採用全渠道銷售的模式，以區域經銷商銷售模式為主。同時，隨著新
的生產線的建立和市場的拓展，銷售渠道已經延伸至縣一級乃至鄉鎮一級市場。目前，
北新建材已
在全國建立了 300 多家營銷機構，覆蓋個大中城市和發達地區縣級市。2018－2019 年，
北新建材石
膏板銷量分別為 18.69 億平方米和 19.66 億平方米，銷售規模穩步擴大，產銷率維持較高水平。
（2）玻璃纖維及複合材料板塊
2019 年，公司新材料業務品牌知名度高，產品種類豐富。風機葉片業務仍具備較強規模優勢，
風機葉片產銷量大幅增長。公司大部分高新材料產量和銷量均有所增長，產銷率保持較高水平。
公司的複合材料板塊由中國復材、
中材科技、中材高新和中材金晶經營，主營業務是風機葉片
和玻璃纖維的生產和銷售以及 CNG 氣瓶、過濾材料和先進陶瓷等產品。高新材料業務主要通過中國
復材、
中材科技及中國高新運營，玻璃纖維業務主要通過
中材科技的子公司泰山玻纖和中材金晶以
及參股公司
中國巨石經營。
2019 年，中國復材按照
中國建材的總體戰略定位，通過引進戰略投資者等方式，成功建設了連
雲港、瀋陽、酒泉、包頭、哈密葉片生產基地和 SINOI 海外研發中心，已成為全國領先的風電葉片
生產商。2019 年，
中材科技積極開拓市場，持續加強產品研發，根據市場需求變化加快產品結構升
級，合計銷售風電葉片 7,941MW（2MW 及以上產品超過 80%），市場佔有率逆勢提升，繼續領跑風
電葉片市場。截至 2019 年末，
中材科技共擁有 6 大系列 59 個產品型號，適用於高低溫、高海拔、
低風速、沿海等不同運行環境。2019 年，中國復材和
中材科技的風力發電葉片合計產量為 11,068 兆
瓦，同比增長 44.21%；風力發電葉片合計銷量量 10,829 兆瓦，同比增長 34.69%。受下遊需求影響，
公司其他高新材料產品產量在合理範圍波動，產銷率保持較高水平。
表6 公司主要高新材料生產情況
項目
2017 年
2018 年
2019 年
產量
銷量
產量
銷量
產量
銷量
風力發電葉片-中國復材（兆瓦）
2,157
2,322
2,521
2,453
2,850
2,888
風力發電葉片-
中材科技（兆瓦）
4,864
4,859
5,154
5,587
8,218
7,941
氣瓶（萬隻）
16
16
18
19
39
38
高溫過濾材料（萬平米）
544
548
534
536
585
576
玻璃微纖維紙（噸）
15,465
14,999
14,910
15,443
15,796
15,649
太陽能多晶矽熔煉器（只）
148,083
150,771
82,964
101,378
48,425
49,318
精細熔融石英陶瓷（條）
41,344
40,698
46,020
45,732
45,350
45,550
微晶氧化鋁陶瓷製品（噸）
38,388
42,441
38,984
37,974
38,561
35,398
高壓電瓷絕緣子（噸）
42,409
44,386
33,817
34,712
44,214
41,059
玻璃鋼纏繞類產品（噸）
14,905
16,597
20,308
20,976
24,582
25,348
PVC 複合地板（萬平方米）
586
579
553.88
565.90
625.18
614.38
資料來源：公司提供
4．工程服務板塊
2019 年，公司工程服務新籤合同額維持較大規模，期末在手合同額規模能夠滿足未來 1－2 年
經營需要。
公司工程服務板塊主要由子公司
中國建材國際工程集團有限公司（以下簡稱「
中國建材工程」）
和中國
中材國際工程股份有限公司（以下簡稱「
中材國際」）經營。
表7
中國建材國際工程、
中材國際新籤合同額情況（單位：億元）
項目
2017 年
新籤合同
額
2018 年
新籤合
同額
2019 年
新籤
合同額
2020 年 1－
3 月新籤合同
額
截至 2020 年 3 月末正在
執行的合同金額
中國
建材
國際
工程
玻璃工程及服務
54.36
62.59
60.22
8.33
42.24
水泥工程及服務
42.68
24.60
51.14
0.40
24.06
新能源工程及服務
64.96
54.97
70.31
1.55
71.84
新房屋工程及服務
1.30
62.05
11.59
0.00
10.13
小計
163.30
204.21
193.26
10.27
148.27
中材
國際
工程建設
259.47
233.28
238.86
41.16
328.94
裝備製造
37.14
39.09
43.00
11.00
16.16
環保
24.64
32.54
21.50
11.93
34.24
生產運營管理
35.41
2.31
6.77
0.00
55.56
其他
2.18
2.64
2.74
0.70
3.69
小計
358.84
309.86
312.86
64.79
438.59
合計
522.14
514.07
506.13
75.06
586.86
資料來源：公司提供
2019 年，
中國建材國際工程、
中材國際新籤合同額合計為 506.13 億元，較上年變化不大。截至
2020 年 3 月末，正在執行的合同金額合計為 586.86 億元，能夠滿足未來 1－2 年經營需要，擁有較
強的市場競爭力。
5．經營效率
2019年，受水泥價格上漲影響，公司經營效率有所提高。
2018－2019年，應收帳款周轉次數分別為4.70次和5.36次，總資產周轉次數分別為0.50次和0.58
次，存貨周轉次數分別為7.16次和8.60次；上述指標均有所提高，主要系隨著水泥價格上漲和產量增
加，公司營業收入和營業成本相應大幅增長所致。
6．經營關注
宏觀經濟及行業政策風險
公司所在水泥行業屬投資拉動型行業，其需求與國家政策、宏觀經濟環境特別是和固定資產投
資具有較強相關性。房地產行業下行、宏觀經濟波動、國家產業政策變化等因素將持續給公司經營
帶來風險。
行業競爭加劇
2019 年以來，國家去產能政策的實施對水泥行業有較為積極的影響，但水泥行業目前產能過剩
嚴重且短期內改觀效果有限，如去產能政策落實不到位，行業發展依然受制於產能嚴重過剩和集中
度低。
能源價格波動風險
煤炭、電力在水泥製造成本中佔比較高。煤炭、電力價格波動將對公司盈利產生一定影響。
水泥產品價格波動影響
近年水泥行業景氣度回升，水泥價格上漲並處於歷史高位，但未來國內經濟增長情況及行業供
需情況均存在較大不確定性，水泥價格仍存在大幅波動的可能，從而對公司穩定盈利能力造成一定
影響。
環保風險
水泥行業是國家環保政策重點監控的行業之一，近年國家提高了環保標準，水泥行業環保政策
持續收緊，對水泥企業的成本管理和生產管理造成一定壓力，水泥生產企業規範經營壓力進一步加
劇。
7．未來發展
公司經營計劃切實可行，有利於公司發展。
公司將緊緊圍繞「打造具有全球競爭力的世界一流綜合性建材和新材料產業投資集團」的戰略
目標，以創新驅動、綠色發展、國際合作為三大戰略，確立了行業整合的領軍者、產業升級的創新
者、國際產能合作的開拓者的三大戰略定位。重點抓好以下工作：（1）經營方面：以價本利為理念，
維護行業健康。落實錯峰生產、環保限產、限制新增，推動產能淘汰、置換政策完善。（2）管理方
面：以精細精簡精幹為原則，節支降本。聚焦「三精管理」，即經營精益化、管理精細化、組織精健
化。（3）發展方面：以「+」為策略，提升競爭力。水泥板塊，優化升級水泥業務，全力推進「水泥
+」戰略，進一步鞏固完善水泥產業體系。新材料板塊，堅持產業化導向，拓展打造一批有國際競爭
力的先進位造業集群。工程服務板塊，強化板塊間合作，加大「屬地化經營」力度，繼續開展「工
程+」適度多元化業務。（4）創新方面：以一流為目標，發展智能製造。推進轉型升級，實現效率效
益雙提升，紮實推進業務板塊整合。（5）財務方面：以穩健為原則，進一步降低資產負債率。
六、財務分析
1．財務概況
公司提供的2019年財務報表由天職國際會計師事務所（特殊普通合夥）審計，並出具了標準無
保留意見的審計報告；公司2020年一季度財務報表未經審計。公司財務報表按照財政部最新頒布的
《企業會計準則》及其應用指南的有關規定編制。
從合併範圍變化來看，2019年，公司合併範圍新增46家子公司，合併範圍減少52家子公司。2020
年1－3月，公司合併範圍新增4家子公司。公司減少的子公司因註銷導致，新增子公司主要系投資設
立和非同一控制下的企業合併導致，公司主營業務不變，財務數據可比性仍較強。
截至2019年末，公司合併資產總額4,459.22億元，負債合計2,947.56億元，所有者權益1,511.66
億元，其中歸屬於母公司所有者權益1,000.32億元。2019年，公司實現營業收入2,574.82億元，淨利
潤184.58億元，其中，歸屬於母公司所有者的淨利潤120.91億元；經營活動產生的現金流量淨額633.48
億元，現金及現金等價物淨增加額31.56億元。
截至2020年3月末，公司合併資產總額4,580.38億元，負債合計3,048.78億元，所有者權益1,531.59
億元，其中歸屬於母公司所有者權益1,015.37億元。2020年1－3月，公司實現營業收入340.89億元，
淨利潤12.00億元，其中歸屬於母公司所有者的淨利潤6.20億元；經營活動產生的現金流量淨額-41.41
億元，現金及現金等價物淨增加額62.85億元。
2．資產質量
2019 年，公司資產仍以非流動資產為主。流動資產中貨幣資金充裕，應收帳款和存貨佔比較大，
對資金形成一定的佔用；非流動資產中固定資產佔比較高，符合所在行業特點，但商譽佔比較高，
存在一定商譽減值風險；公司資產受限比例較低。整體看，公司資產質量較好。
截至 2019 年末，公司合併資產總額 4,459.22 億元，較年初增長 1.95%，較年初變化不大。其中，
流動資產佔 35.28%，非流動資產佔 64.72%。公司資產以非流動資產為主，符合建材生產企業的特徵，
資產結構較年初變化不大。
（1）流動資產
截至 2019 年末，公司流動資產 1,573.29 億元，較年初增長 1.33%，較年初變化不大。公司流動
資產主要由貨幣資金（佔 18.57%）、交易性金融資產（佔 5.41%）、應收帳款（佔 26.12%）、應收款
項融資（11.88%）、預付款項（佔 7.76%）、存貨（佔 12.76%）和合同資產（佔 7.12%）構成。
截至 2019 年末，公司貨幣資金 292.10 億元，較年初增長 4.69%，變化不大。貨幣資金中有 51.27
億元受限資金，主要為銀行承兌保證金、保函保證金、礦山環境恢復保證金、質押借款（定期存單
等）等，佔貨幣資金總額的 17.55%，受限資金佔比一般。
截至 2019 年末，公司交易性金融資產 85.10 億元，較年初下降 2.34%，較年初變化不大。
截至 2019 年末，公司應收帳款 410.91 億元，較年初增長 0.62%，較年初變化不大。按帳齡分布，
1 年以內佔 64.92%，1－2 年佔 14.88%，2－3 年佔 7.46%，3 年以上佔 12.74%，公司部分應收帳款
帳齡時間偏長。截至 2019 年底，公司計提壞帳準備 77.20 億元，計提比例為 15.82%。整體上看，公
司應收帳款規模較大，對公司流動性造成一定影響。
截至 2019 年末，公司應收款項融資 186.98 億元，較年初增長 8.17%，全部為應收票據。
截至 2019 年末，公司預付款項 122.04 億元，較年初下降 9.52%，主要系公司加大了控制預付款
項規模的力度，提高資金使用效率所致。
截至 2019 年末，公司存貨 200.69 億元，較年初增長 1.75%，較年初變化不大。存貨主要由原材
料（佔 43.56%）、庫存商品（佔 33.01%）、自製半成品及在產品（佔 20.56%）構成，累計計提跌價
準備 6.65 億元，計提比例 3.21%，考慮到公司原材料和產品價格存在一定波動，公司面臨一定的存
貨跌價風險。
截至 2019 年末，公司合同資產 111.97 億元，較年初增長 33.85%。
（2）非流動資產
截至 2019 年末，公司非流動資產 2,885.93 億元，較年初增長 2.29%，公司非流動資產主要由長
期股權投資（佔 5.58%）、固定資產（佔 55.64%）、在建工程（佔 6.69%）、無形資產（佔 10.97%）
和商譽（佔 13.11%）構成。
截至 2019 年末，公司長期股權投資 161.07 億元，較年初增長 17.49%，主要系對聯營企業投資
增加所致。截至 2019 年末，公司計提長期股權投資減值準備 1.74 億元。
截至 2019 年末，公司固定資產 1,605.84 億元，較年初增長 0.82%，較年初變化不大；主要由房
屋及建築物（佔 53.57%）和機器設備（42.95%）構成；公司固定資產成新率為 58.72%，成新率一
般。
截至 2019 年末，公司在建工程 193.11 億元，較年初增長 46.18%，主要系在建工程投資增加所
致；累計計提減值準備 6.68 億元。
截至 2019 年末，公司無形資產 316.61 億元，較年初增長 10.36%，主要系土地使用權和採礦權
增加所致；主要由土地使用權（佔 62.09%）和採礦權（佔 34.59%）構成；無形資產累計攤銷 102.46
億元，計提減值準備 6.32 億元。
截至 2019 年末，公司商譽 378.22 億元，較年初下降 13.21%，主要系計提減值準備所致。公司
每年年終對商譽進行減值測試，按可收回金額低於帳面價值的差額計提減值準備，相應的資產減值
損失計入當期損益，截至 2019 年年底，公司共計提商譽減值準備 92.97 億元。由於建材行業景氣度
仍有可能波動，公司未來可能有一定商譽減值風險。
截至 2019 年底，公司受限資產合計 112.01 億元，佔公司總資產的 2.51%，受限比例較低。
截至 2020 年 3 月末，公司合併資產總額 4,580.38 億元，較年初增長 2.72%，較年初變化不大。
其中，流動資產佔 36.98%，非流動資產佔 63.02%。公司資產仍以非流動資產為主，資產結構較年初
變化不大。
3．負債及所有者權益
（1）負債
2019 年，公司負債及債務規模均有所下降，公司長短期借款以信用借款為主，融資能力強。短
期債務減少，債務結構有所改善。但將發行的永續中票及可續期
公司債券列入債務，考慮償付的可
能性，實際的資產負債率仍然處於較高水平，債務負擔仍較重。
截至 2019 年末，公司負債總額 2,947.56 億元，較年初下降 2.28%，較年初變化不大。其中，流
動負債佔 66.26%，非流動負債佔 33.74%。公司負債結構較年初變化不大，負債結構以流動負債為主，
與其以非流動資產為主的資產結構不盡匹配。
截至 2019 年末，公司流動負債 1,953.07 億元，較年初下降 7.80%，主要系一年內到期的非流動
負債和其他流動負債減少所致。公司流動負債主要由短期借款（佔 32.93%）、應付票據（佔 8.64%）、
應付帳款（佔 19.39%）、其他應付款（佔 7.74%）、一年內到期的非流動負債（佔 9.53%）、合同負債
（佔 8.18%）和其他流動負債（佔 11.25%）構成。
截至 2019 年末，公司短期借款 643.06 億元，較年初增長 1.45%，較年初變化不大；短期借款主
要由保證借款（361.02 億元）和信用借款（270.77 億元）構成。
截至 2019 年末，公司應付票據 167.63 億元，較年初增長 9.83%，主要系公司採用銀行承兌匯票
支付供應商的付款方式增加所致。
截至 2019 年末，公司應付帳款 388.68 億元，較年初增長 16.55%，主要系由於業務開展導致應
付帳款增加所致。應付帳款帳齡以 1 年以內（佔 82.49%）為主。
其他應付款主要為應付聯合重組企業原股東股權轉讓款、水泥生產線工程項目承包商墊付的款
項及公司收取分包商的履約保證金及其他保證金。截至 2019 年末，公司其他應付款 151.17 億元，
較年初增長 12.82%。
截至 2019 年末，公司一年內到期的非流動負債 186.21 億元，較年初下降 36.37%，主要系一年
內到期的應付債券規模減少所致。
截至 2019 年末，公司合同負債 159.67 億元，較年初增長 15.96%。
截至 2019 年底，公司其他流動負債為 165.11 億元，較年初減少 51.46%，主要系公司短期融資
券到期償付，餘額減少所致。
截至 2019 年末，公司非流動負債 994.48 億元，較年初增長 10.75%，主要系應付債券增長所致。
公司非流動負債主要由長期借款（佔 34.92%）和應付債券（佔 53.83%）構成。
截至 2019 年末，公司長期借款 347.29 億元，較年初增長 0.10%，較年初變化不大；長期借款主
要由信用借款（195.45 億元）以及保證借款（140.26 億元）構成。從期限分布看，2021 年到期的佔
30.24%，2022 年到期的佔 44.78%，2023 年及以後到期的佔 24.98%，長期借款到期期限主要集中於
2021 年和 2022 年，存在一定集中償付壓力。
截至 2019 年末，公司應付債券 535.34 億元，較年初增長 24.16%，主要系公司本部及下屬子公
司 2019 年度新發行債券規模較大所致。從期限分布看，公司到期債券主要集中在 2021 年和 2022 年，
公司仍存在一定的集中償付壓力。
截至 2019 年末，公司全部債務 2,072.50 億元，較年初下降 7.81%，主要系短期債務減少所致。
其中，短期債務佔比下降 6.99 個百分點至 56.04%，長期債務佔 43.96%，公司整體債務規模較高，
債務結構有所改善。短期債務 1,161.32 億元，較年初下降 18.04%，主要系一年內到期的非流動負債
和其他流動負債中的短期融資債券減少所致。長期債務 911.17 億元，較年初增長 9.63%，主要系應
付債券增長所致。截至 2019 年末，公司資產負債率、全部債務資本化比率和長期債務資本化比率分
別為 66.10%、57.82%和 37.61%，較年初分別下降 2.86 個百分點、下降 4.52 個百分點和下降 0.36 個
百分點。
如將永續債調入長期債務，截至 2019 年末，公司全部債務增至 2,264.50 億元。其中，短期債務
1,161.32 億元（佔 51.28%），長期債務 1,103.18 億元（佔 48.72%）。截至 2019 年末，公司資產負債
率、全部債務資本化比率和長期債務資本化比率分別為 70.41%、63.18%和 45.53%，較調整前分別
上升 4.31 個百分點、5.36 個百分點和 7.92 個百分點。
截至 2020 年 3 月末，公司負債總額 3,048.78 億元，較年初增長 3.43%。其中，流動負債佔 64.30%，
非流動負債佔 35.70%。公司以流動負債為主，負債結構較年初變化不大。截至 2020 年 3 月末，公
司全部債務 2,189.36 億元，較年初增長 5.64%，主要系長期債務增長所致。其中，短期債務 1,177.09
億元（佔 53.76%），較年初增長 1.36%，較年初變化不大。長期債務 1,012.28 億元（佔 46.24%），較
年初增長 11.10%，主要系長期借款增長所致。截至 2020 年 3 月末，公司資產負債率、全部債務資
本化比率和長期債務資本化比率分別為 66.56%、58.84%和 39.79%，較年初分別提高 0.46 個百分點、
提高 1.01 個百分點和提高 2.19 個百分點。
（2）所有者權益
2019 年，公司所有者權益有所增長，歸屬於母公司所有者權益中未分配利潤和其他權益工具佔
比較高，其他權益工具為永續中票和永續債券，公司所有者權益穩定性一般。
截至 2019 年末，公司所有者權益為 1,511.66 億元，較年初增長 11.33%，主要系利潤留存所致。
其中，歸屬於母公司所有者權益佔比為 66.17%，少數股東權益佔比為 33.83%。歸屬於母公司所有者
權益 1,000.32 億元，實收資本、其他權益工具、資本公積和未分配利潤分別佔 8.43%、19.19%、13.64%
和 55.74%。其他權益工具為公司發行的永續中票「15 中建材 MTN1」「16 中建材 MTN4」「19 中建
材 MTN004A」「19 中建材 MTN004B」及可續期
公司債「17 建材 Y1」「17 建材 Y2」「18 建材 Y1」
「18 建材 Y2」「18 建材 Y3」「18 建材 Y4」「18 建材 Y5」「18 建材 Y6」和「19 建材 Y1」。歸屬於
母公司所有者權益中未分配利潤佔比較大，權益結構穩定性一般。
截至 2020 年 3 月末，公司所有者權益為 1,531.59 億元，較年初增長 1.32%，較年初變化不大。
其中，歸屬於母公司所有者權益佔比為 66.30%，少數股東權益佔比為 33.70%，歸屬於母公司的所有
者權益結構較上年底變動不大。
4．盈利能力
2019 年，水泥價格上漲和公司產銷量增長帶動其營業收入和淨利潤增長，公司盈利能力提升；
較高的期間費用和資產減值損失對公司利潤總額形成侵蝕；公司獲得政府補助款較多，對公司的利
潤形成補充，部分政府補助具有一定的可持續性。公司整體盈利能力較強。
2019 年，公司實現營業收入 2,574.82 億元，較上年增長 15.37%，主要系水泥價格持續走高和和
公司產銷量增長所致。實現淨利潤 184.58 億，較上年增長 32.66%。
從期間費用看，2019 年，公司期間費用總額為 391.35 億元，較上年增長 5.21%，主要系銷售費
用和管理費用增長所致。從構成看，公司銷售費用、管理費用、研發費用和財務費用佔比分別為
33.58%、36.14%、7.13%和 23.15%。其中，銷售費用為 131.41 億元，較上年增長 13.91%，主要系公
司加大市場營銷力度所致；管理費用為 141.42 億元，較上年增長 11.04%，主要系公司業務規模增長
所致；研發費用為 27.92 億元，較上年增長 23.69%，主要系公司加大研發力度所致；財務費用為 90.60
億元，較上年下降 15.07%，主要系債務規模下降所致。2019 年，公司費用收入比為 15.20%，較上
年下降 1.47 個百分點，公司費用控制能力有所增強。
2018－2019 年，公司資產減值損失分別為 62.26 億元和 98.98 億元，規模較大，資產減值損失
佔營業利潤的比重分別為 29.47%和 33.51%，較大規模的資產減值侵蝕公司利潤。投資收益方面，公
司投資收益主要來源於長期股權投資收益，2018－2019 年，公司投資收益分別為 18.90 億元和 16.32
億元，佔營業利潤的比重分別為 8.95%和 5.53%。營業外收入與其他收益合計額分別為 26.36 億元和
30.87 億元，佔利潤總額的比重分別為 13.04%和 11.24%，對公司利潤總額具有一定影響。營業外收
入與其他收益主要來自於政府的補助收入，其中增值稅返還及財政貼息可持續性較強。
從盈利指標看，2019 年，公司營業利潤率為 30.06%，較上年提高 0.49 個百分點，較上年變化
不大；2019 年，公司總資本收益率、總資產報酬率和淨資產收益率分別為 7.79%、8.38%和 12.86%，
較上年分別提高 0.94 個百分點、提高 1.33 個百分點和提高 2.15 個百分點。受水泥供給側改革推動
水泥價格持續增長影響，公司盈利能力提升。
2020 年 1－3 月，受疫情影響，公司實現營業收入 340.89 億元，同比下降 20.50%；實現淨利潤
12.00 億元，同比下降 64.30%。
5．現金流
2019 年，受公司銷售規模增長和水泥價格上漲影響，公司經營現金淨流入規模大幅增長，收入
實現質量高，且經營活動的現金留存規模可對投資性現金流缺口形成有效覆蓋。考慮到公司未來轉
型涉及的升級支出、少量聯合重組支出以及公司技改投入，未來仍有一定籌資需求。
從經營活動來看，2019 年，公司經營活動現金流入 3,050.98 億元，較上年增長 16.13%，主要系
銷售商品、提供勞務收到的現金增長所致；經營活動現金流出 2,417.51 億元，較上年增長 12.89%，
主要系採購支出增加所致。綜上影響，2019 年，公司經營活動現金淨流入 633.48 億元，較上年增長
30.42%，公司經營活動保持較大規模現金淨流入。2019 年，公司現金收入比為 115.55%，較上年提
高 1.28 個百分點，收入實現質量高。
從投資活動來看，2019 年，公司投資活動現金流入 225.89 億元，較上年增長 50.15%，主要系
收回投資收到的現金增加所致；投資活動現金流出 491.69 億元，較上年增長 53.33%，主要系在建工
程項目投資及投資支付的現金增加所致。綜上影響，2019 年，公司投資活動現金淨流出 265.80 億元，
較上年增長 56.14%，持續淨流出狀態，淨流出規模有所擴大。
從籌資活動來看，2019 年，公司籌資活動現金流入 1,870.19 億元，較上年下降 9.26%，主要系
借款規模減少所致；籌資活動現金流出 2,205.30 億元，較上年下降 8.20%，主要系償還債務支付的
現金減少所致。綜上影響，2019 年，公司籌資活動現金淨流出 335.10 億元，較上年下降 1.81%，公
司籌資活動持續較大規模淨流出狀態。
2020 年 1－3 月，公司經營活動產生的現金流量淨額-41.41 億元，受行業季節性疊加疫情導致下
遊復工推遲影響，公司經營活動形成較大規模淨流出；投資活動產生的現金流量淨額-28.84 億元；
籌資活動產生的現金流量淨額 133.56 億元。
6．償債能力
2019 年，公司短期償債能力尚可，長期償債能力較強。考慮到公司股東背景、經營規模、綜合
實力、行業地位等因素，公司整體償債能力極強。
從短期償債能力指標看，截至 2019 年末，公司流動比率與速動比率分別由年初的 0.73 倍和 0.64
倍分別提高至 0.81 倍和提高至 0.70 倍，流動資產對流動負債的保障程度一般。截至 2019 年末，公
司現金短期債務比 1由年初的 0.41 倍提高至 0.52 倍。上述短期債務指標均有所提升。公司短期償債
能力提升，主要系行業景氣度持續回升導致公司經營業績持續向好所致。整體看，公司短期償債能
力尚可。
1 應收款項融資計入現金類資產
從長期償債能力指標看，2019 年，公司 EBITDA 為 507.87 億元，較上年增長 13.59%，主要系
利潤總額增長所致。從構成看，公司 EBITDA 由折舊（佔 21.81%）、攤銷（佔 5.30%）、計入財務費
用的利息支出（佔 18.79%）、利潤總額（佔 54.10%）構成。2019 年，公司 EBITDA 利息倍數由上年
的 3.94 倍提高至 5.19 倍，EBITDA 對利息的覆蓋程度較高；公司 EBITDA 全部債務比由上年的 0.20
倍提高至 0.25 倍，EBITDA 對全部債務的覆蓋程度較強。整體看，公司整體長期償債能力有所提高，
償債能力較強。
截至 2020 年 3 月底，公司獲得授信額度 3,025 億元，未使用額度 1,426 億元，公司間接融資渠
道暢通。作為 H 股上市公司，公司具備直接融資渠道。
根據公司提供的中國人民銀行企業信用報告，截至 2020 年 6 月 12 日，公司已結清和未結清信
貸信息中不存在關注類和不良類信息。
截至 2020 年 3 月底，公司及其一級子公司存在 2 筆重大未決訴訟，即美國石膏板訴訟和雲南永
保案件。
（1）美國石膏板訴訟涉及集團訴訟和非集團訴訟等多起案件，其中六個案件（Germano 案 2、
Dragas 案 3、Lennar 案 4、Meritage 案 5、Allen 案 6、Amorin 案）已經終結。在多區合併訴訟案中的
選擇退出所有已達成和解的原告對
北新建材和泰山石膏的訴訟將繼續進行，另外 Mitchell 案等訴訟
也正在進行。
北新建材和泰山石膏已聘請律師進行應訴。對於該等案件，
北新建材和泰山石膏難以
準確預測任何將來可能的判決結果，目前尚無法準確預估該案件可能對
北新建材和泰山石膏造成的
經濟損失以及對公司利潤的影響。截至 2020 年 3 月 31 日，
北新建材與泰山石膏就上述美國石膏板
訴訟事項發生的律師費等各項費用合計 26.93 億元人民幣。
北新建材及泰山石膏前述費用佔公司截
至 2020 年 3 月 31 日的所有者權益的比例為 1.76%。公司、
北新建材及泰山自出席應訴美國石膏板
訴訟以來，投入了大量人力物力，和解將最終解決前述集體訴訟的糾纏，化解重大訴訟的風險，有
利於大幅降低訴訟成本，節約人力物力及時間精力，有利於公司、
北新建材及泰山為其集中精力開
展生產經營活動。公司不認為支付上述和解金額會對本公司、
北新建材或泰山的正常經營活動造成
任何重大不利影響。
2美國路易斯安那州東區聯邦地區法院（以下簡稱「美國地區法院」）已就 Germano 案件對泰山石膏作出缺席判決，判決泰山石膏向七處物
業的業主賠償 2,758,356.52 美元及自 2010 年 5 月起計算的利息（以下簡稱「Germano 案」）。泰山石膏於 2015 年 3 月支付了 Germano 案的缺
席判決金額 2,758,356.52 美元及自 2010 年 5 月起計算的利息。泰山石膏申明，其同意支付前述款項並不代表泰山石膏認可上述案件的缺席
判決內容，採取該等措施僅是為了申請撤銷藐視法庭判令並在撤銷藐視法庭判令後參與石膏板訴訟案件的應訴及進行抗辯。
3美國維吉尼亞州巡迴法院已就 Dragas 案件對泰山石膏作出缺席判決，判決泰山石膏賠償 4,009,892.43 美元和判決前利息 96,806.57 美元，及
自 2013 年 6 月計算的利息（以下簡稱「Dragas 案」）。泰山石膏與 Dragas 就此案達成和解，向其支付了 400 萬美元和解費用，此案件已終結。
泰山石膏申明，其同意支付前述款項並不代表泰山石膏認可上述案件的缺席判決內容，採取該等措施僅是為了申請撤銷/避免藐視法庭判令
並在撤銷藐視法庭判令後參與石膏板訴訟案件的應訴及進行抗辯。
4美國佛羅裡達州房屋開發商 Lennar Homes, LLC 和 U.S. Home Corporation（以下簡稱「Lennar」）在美國佛羅裡達州邁阿密-戴德縣第十一巡
回法院針對包括
北新建材、泰山石膏等多家中國公司在內的多家企業提起的訴訟。經過多輪談判，綜合考慮 Lennar 案的訴訟成本及其對美
國石膏板集團訴訟的影響等因素，
北新建材、泰山石膏於 2017 年 6 月分別與 Lennar 達成了和解。2017 年 7 月，
北新建材和泰山石膏分別
向 Lennar 支付了全部和解費用。
5在多區合併訴訟之外的獨立案件 Meritage 案中，美國佛羅裡達州房屋開發商 Meritage Homes of Florida, Inc.（以下簡稱「Meritage」）在美國
佛羅裡達州李縣第二十司法巡迴法院針對
北新建材、泰山石膏提起訴訟。經過多輪談判，綜合考慮 Meritage 案的訴訟成本及其對美國石膏
板多區合併訴訟的影響等因素，
北新建材、泰山石膏於 2018 年 3 月共同與 Meritage 達成了和解。2018 年 3 月，泰山石膏向 Meritage 支付了
全部和解費用。Meritage 針對
北新建材和泰山石膏的案件已經終結。
6泰山石膏及其全資子公司泰安市泰山紙面石膏板有限公司（以下合稱「泰山」）與 Allen 等原告達成和解（以下簡稱「Allen 案」），Allen 案
是美國石膏板多區合併訴訟之外的一個獨立案件。Allen 案最初由原告在維吉尼亞州諾福克法院針對維吉尼亞州建材進口商 Venture Supply,
Inc.和經銷商 Porter-Blaine Corp.（以上兩家合稱「Venture」）提起訴訟，因 Venture 宣稱其被指控在原告的房屋中造成所謂損害及其他損害是
由於原告的房屋中安裝了泰山生產的石膏板而造成的，Venture 與原告達成了和解（以下簡稱「Venture 和解」），作為 Venture 和解的一部分，
Venture 將針對泰山的第三方索賠轉讓給了原告，且原告針對泰山主張該轉讓的第三方索賠。根據泰山在 Allen 案中達成的和解協議，泰山
須在和解協議生效日（美國時間 2018 年 8 月 21 日）起 60 日內支付 1,978,528.40 美元的和解費至託管帳戶，在支付完成後，原告免除轉讓
的第三方索賠涉及的全部責任，且不就此作出任何進一步索賠或指控。上述和解協議約定，該和解協議的籤署僅為避免或減少因訴訟而產
生的費用和支出，不得解釋為泰山的石膏板產品有質量缺陷，不得解釋為泰山承認在 Allen 案中應承擔法律責任。
（2）雲南永保案件。公司一級子公司西南水泥在 2012 年 3 月 23 日與自然人譚國仁籤署《股權
轉讓協議》，就西南水泥收購雲南永保特種水泥股份有限公司（後更名為雲南永保特種水泥有限責任
公司，以下簡稱「雲南永保」）100%股權事宜進行了約定。在《股權轉讓協議》履行過程中，出現
轉讓方譚國仁違反《股權轉讓協議》的情形，西南水泥根據《股權轉讓協議》的約定對轉讓價款進
行了扣減，但譚國仁對此不予認可，其向上海國際經濟貿易仲裁委員會（以下簡稱「上海貿仲」）申
請仲裁，要求支付股權轉讓價款餘款。上海貿仲於 2018 年 6 月 26 日作出仲裁裁決，裁決結果為西
南水泥向譚國仁支付股權轉讓價款餘款 4.31 億元及逾期付款損失、仲裁費。該仲裁裁決作出後，譚
國仁向雲南省昆明市中級人民法院（以下簡稱「昆明中院」）申請執行，並申請凍結了西南水泥持有
雲南西南水泥有限公司的股權。在昆明中院執行過程中，西南水泥提出中止執行申請，昆明中院已
於 2019 年 11 月 11 日裁定中止執行。針對轉讓方譚國仁違反《股權轉讓協議》的事由，西南水泥向
中國國際經濟貿易仲裁委員會（以下簡稱「中國貿仲」）申請仲裁，中國貿仲於 2019 年 9 月 29 日作
出部分裁決，部分裁決結果為譚國仁應向西南水泥返還代付的個人收入所得稅稅金 2.06 億元，及以
此為基數按照年利率 8%計算自 2018 年 6 月 11 日起至實際支付之日止的利息。西南水泥的其他仲裁
請求將在經審計、鑑定等程序後由仲裁庭實體審理後進行裁決。此外，針對譚國仁在其控制及經營
雲南永保期間損害雲南永保公司利益事由，雲南永保向四川省高級人民法院提起訴訟，要求被告譚
國仁等賠償雲南永保遭受的損失，目前該案件仍在審理過程中。在西南水泥就其收購雲南永保 100%
股權進行帳務處理時，已在西南水泥財務報表的負債科目中反映了上述案件所涉股權轉讓價款。因
此上述案件對公司可能造成的潛在經濟損失相對較小，不會對公司償債能力造成重大不利影響。
截至 2020 年 3 月底，公司對外擔保合計 1.16 億元，佔淨資產比重很小。整體看，公司對外擔
保金額較小，或有風險不大。
7．母公司財務分析
母公司資產構成主要為子公司往來款以及持有的子公司股權，母公司負債水平一般，子公司投
資收益為其主要利潤來源。
截至 2019 年末，母公司資產總額 1,262.42 億元，主要由貨幣資金（36.92 億元）、其他應收款（652.58
億元）和長期股權投資（561.19 億元）構成。
截至 2019 年末，母公司負債總額 685.71 億元，其中短期借款 77.50 億元，長期借款 47.61 億元，
應付債券 399.96 億元；母公司資產負債率為 54.32%。
截至 2019 年末，母公司所有者權益 576.71 億元，主要為股本（84.35 億元）、其他權益工具（192.01
億元）、資本公積（171.05 億元）和未分配利潤（05.43 億元）。
2019 年，母公司實現營業收入 0.96 億元，投資淨收益 75.60 億元，淨利潤 74.42 億元。
2019 年，母公司經營活動產生的現金流量淨額-11.52 億元，投資活動產生的現金流量淨額 51.95
億元，籌資活動產生的現金流量淨額-25.75 億元。
七、
公司債券償債能力分析
公司現金類資產、淨資產、EBITDA 和經營活動產生的現金流入對本報告所跟蹤的債券合計本
金覆蓋程度高，並考慮到公司規模、行業地位、技術水平、盈利能力等因素，聯合評級認為，公司
對上述債券的償還能力極強。
從資產情況來看，截至 2019 年底，公司現金類資產為 609.16 億元，約為「17 建材 01」「17 建
材 02」「18 建材 01」「18 建材 02」「18 建材 03」「18 建材 04」「18 建材 05」「18 建材 06」「18 建材
07」「18 建材 08」「18 建材 09」「18 建材 10」「18 建材 11」「18 建材 12」「19 建材 01」「19 建材 02」
「19 建材 03」「19 建材 05」「19 建材 07」「19 建材 09」「19 建材 11」「19 建材 12」「19 建材 14」「20
建材 01」「17 建材 Y1」「17 建材 Y2」「18 建材 Y1」「18 建材 Y2」「18 建材 Y3」「18 建材 Y4」「18
建材 Y5」「18 建材 Y6」「19 建材 Y1」「20 建材 Y1」債券本金合計（371 億元）的 1.64 倍，公司現
金類資產對債券的覆蓋程度較高；淨資產為 1,511.66 億元，為債券本金合計（371 億元）的 4.07 倍，
公司較大規模的現金類資產和淨資產能夠對上述債券的按期償付起到較強的保障作用。
從盈利情況來看，2019 年，公司 EBITDA 為 507.87 億元，約為債券本金合計（371 億元）的 1.37
倍，公司 EBITDA 對上述債券的覆蓋程度高。
從現金流情況來看，2019 年，公司經營活動產生的現金流入為 3,050.98 億元，為債券本金合計
（371 億元）的 8.22 倍，公司經營活動產生的現金流量淨額為 633.48 億元，約為債券本金合計（371
億元）的 1.71 倍，公司經營活動現金流入及淨流入規模對上述
公司債券的覆蓋程度高。
八、綜合評價
跟蹤期內，公司作為大型建材央企
中國建材集團有限公司最核心的產業平臺和上市公司，水泥
產品、新材料和工程服務業務均保持顯著競爭優勢，其中，水泥產品、商品混凝土、石膏板等核心
產品產能居於世界第一位，風機葉片產能位居世界第一；公司各主要業務板塊經營規模大，行業地
位突出，市場競爭優勢顯著。2019 年，公司營業收入、淨利潤和經營性現金流均大幅增長，運營狀
況良好，經營獲現能力強。同時，聯合評級也關注到水泥價格波動風險、債務負擔較重、商譽規模
較大等因素對公司信用狀況帶來的不利影響。
綜上，聯合評級維持公司主體信用等級為「AAA」，評級展望為「穩定」，同時維持「17 建材 01」
「17 建材 02」「18 建材 01」「18 建材 02」「18 建材 03」「18 建材 04」「18 建材 05」「18 建材 06」「18
建材 07」「18 建材 08」「18 建材 09」「18 建材 10」「18 建材 11」「18 建材 12」「19 建材 01」「19 建
材 02」「19 建材 03」「19 建材 05」「19 建材 07」「19 建材 09」「19 建材 11」「19 建材 12」「19 建材
14」「20 建材 01」「17 建材 Y1」「17 建材 Y2」「18 建材 Y1」「18 建材 Y2」「18 建材 Y3」「18 建材
Y4」「18 建材 Y5」「18 建材 Y6」「19 建材 Y1」「20 建材 Y1」的債項信用等級為「AAA」。
附件 1
中國建材股份有限公司
主要計算指標
項目
2017 年
2018 年
2019 年
2020 年 3 月
資產總額（億元）
4,535.12
4,373.98
4,459.22
4,580.38
所有者權益（億元）
1,240.40
1,357.77
1,511.66
1,531.59
短期債務（億元）
1,780.00
1,416.95
1,161.32
1,177.09
長期債務（億元）
709.33
831.16
911.17
1,012.28
全部債務（億元）
2,489.33
2,248.11
2,072.50
2,189.36
營業收入（億元）
1,873.10
2,231.83
2,574.82
340.89
淨利潤（億元）
97.97
139.14
184.58
12.00
EBITDA（億元）
379.62
447.10
507.87
--
經營性淨現金流（億元）
252.99
485.71
633.48
-41.41
應收帳款周轉次數(次)
4.24
4.70
5.36
--
存貨周轉次數（次）
7.16
7.16
8.60
--
總資產周轉次數（次）
0.47
0.50
0.58
--
現金收入比率（%）
101.59
114.27
115.55
107.21
總資本收益率（%）
6.43
6.85
7.79
--
總資產報酬率（%）
6.46
7.05
8.38
--
淨資產收益率（%）
9.82
10.71
12.86
--
營業利潤率（%）
26.14
29.57
30.06
27.30
費用收入比（%）
19.04
16.67
15.20
24.43
資產負債率（%）
72.65
68.96
66.10
66.56
全部債務資本化比率（%）
66.74
62.35
57.82
--
長期債務資本化比率（%）
36.38
37.97
37.61
--
EBITDA 利息倍數（倍）
3.22
3.94
5.19
--
EBITDA 全部債務比（倍）
0.15
0.20
0.25
--
流動比率（倍）
0.71
0.73
0.81
0.86
速動比率（倍）
0.62
0.64
0.70
0.74
現金短期債務比（倍）
0.37
0.41
0.52
0.53
經營現金流動負債比率（%）
10.02
22.93
32.43
-2.11
EBITDA/待償本金合計（倍）
1.02
1.21
1.37
--
註：1．本報告中數據不加特別註明均為合併口徑。2．本報告中部分合計數與各相加數之和在尾數上存在差異，系四舍
五入造成；除特別說明外，均指人民幣；3．2020 年一季度財務數據未經審計，相關指標予以簡化；4．其他流動負債中
的短期融資債券已計入短期債務，長期應付款已計入長期債務；以上財務數據未將永續債從所有者權益調整至負債；5．本
報告 2017 年、2018 年、2019 年財務數據分別為 2018 年審計報告期初數、2019 年審計報告期初數及 2019 年審計報告期
末數；6．EBITDA/待償本金合計=EBITDA/本報告所跟蹤債項合計待償本金
附件 2 有關計算指標的計算公式
指標名稱
計算公式
增長指標
年均增長率
（1）2 年數據：增長率=（本期-上期）/上期×100%
（2）n 年數據：增長率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%
經營效率指標
應收帳款周轉率
營業收入/ [(期初應收帳款餘額+期末應收帳款餘額)/2]
存貨周轉率
營業成本/[(期初存貨餘額+期末存貨餘額)/2]
總資產周轉率
營業收入/[(期初總資產+期末總資產)/2]
現金收入比率
銷售商品、提供勞務收到的現金/營業收入×100%
盈利指標
總資本收益率
（淨利潤+計入財務費用的利息支出）/[（期初所有者權益+期初全部債
務+期末所有者權益+期末全部債務）/2]×100%
總資產報酬率
（利潤總額+計入財務費用的利息支出）/[（期初總資產+期末總資產）
/2] ×100%
淨資產收益率
淨利潤/[（期初所有者權益+期末所有者權益）/2]×100%
主營業務毛利率
（主營業務收入-主營業務成本）/主營業務收入×100%
營業利潤率
（營業收入-營業成本-營業稅金及附加）/營業收入×100%
費用收入比
（管理費用+營業費用+財務費用）/營業收入×100%
財務構成指標
資產負債率
負債總額/資產總計×100%
全部債務資本化比率
全部債務/（長期債務+短期債務+所有者權益）×100%
長期債務資本化比率
長期債務/（長期債務+所有者權益）×100%
擔保比率
擔保餘額/所有者權益×100%
長期償債能力指標
EBITDA 利息倍數
EBITDA/（資本化利息+計入財務費用的利息支出）
EBITDA 全部債務比
EBITDA/全部債務
經營現金債務保護倍數
經營活動現金流量淨額/全部債務
籌資活動前現金流量淨額債務保護倍數
籌資活動前現金流量淨額/全部債務
短期償債能力指標
流動比率
流動資產合計/流動負債合計
速動比率
（流動資產合計-存貨）/流動負債合計
現金短期債務比
現金類資產/短期債務
經營現金流動負債比率
經營活動現金流量淨額/流動負債合計×100%
經營現金利息償還能力
經營活動現金流量淨額/（資本化利息+計入財務費用的利息支出）
籌資活動前現金流量淨額利息償還能力
籌資活動前現金流量淨額/（資本化利息+計入財務費用的利息支出）
本期
公司債券償債能力
EBITDA 償債倍數
EBITDA/本期
公司債券到期償還額
經營活動現金流入量償債倍數
經營活動產生的現金流入量/本期
公司債券到期償還額
經營活動現金流量淨額償債倍數
經營活動現金流量淨額/本期
公司債券到期償還額
註：現金類資產=貨幣資金+以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產+應收票據
長期債務=長期借款+應付債券
短期債務=短期借款+以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債+應付票據+應付短期債券+一年內到
期的非流動負債
全部債務=長期債務+短期債務
EBITDA=利潤總額+計入財務費用的利息支出+固定資產折舊+攤銷
所有者權益=歸屬於母公司所有者權益+少數股東權益
附件 3 公司主體長期信用等級設置及其含義
公司主體長期信用等級劃分成 9 級，分別用 AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、
CC 和 C 表示，其中，除 AAA 級，CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用「+」、
「-」符號進行微調，表示略高或略低於本等級。
AAA 級：償還債務的能力極強，基本不受不利經濟環境的影響，違約風險極低；
AA 級：償還債務的能力很強，受不利經濟環境的影響不大，違約風險很低；
A 級：償還債務能力較強，較易受不利經濟環境的影響，違約風險較低；
BBB 級：償還債務能力一般，受不利經濟環境影響較大，違約風險一般；
BB 級：償還債務能力較弱，受不利經濟環境影響很大，違約風險較高；
B 級：償還債務的能力較大地依賴於良好的經濟環境，違約風險很高；
CCC 級：償還債務的能力極度依賴於良好的經濟環境，違約風險極高；
CC 級：在破產或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務；
C 級：不能償還債務。
長期債券（含
公司債券）信用等級符號及定義同公司主體長期信用等級。
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