昨日（11月29日），停牌長達8個多月的雙匯發展（000895，SZ）終於等來了復牌。隨著雙匯集團肉類主業整體上市、實際控制人變化等重大事項的逐一披露，雙匯發展的重組故事似乎已經畫上了一個圓滿的句點。
雙匯的新實際控制人興泰集團逐漸浮出水面，其幕後正是市場
原以為已經放棄了管理層持股計劃的雙匯集團董事長萬隆和他的管理團隊。同時，他們也成為此次博弈中的最大贏家。
緣起：從議案遭否到原價收回
提到雙匯發展這次重組博弈，有必要從今年3月份的一次議案遭否決說起。今年3月3日，雙匯發展召開股東大會審議《關於香港華懋集團有限公司等少數股東轉讓股權的議案》，即由公司實際控制人羅特克斯來接手相關公司股權，上市公司則放棄對這些股權的優先受讓權。
據了解，香港華懋集團有限公司等少數股東擬全部對外轉讓其所持有的包括漯河華懋雙匯化工包裝有限公司、華懋雙匯實業有限公司等10家公司的股權，這10家公司均為雙匯發展的子公司，持股比例分別為20.01%～63.35%不等，雙匯發展具有優先受讓的權利。而被雙匯發展放棄受讓的這10家參控股公司股權均是優質資產，而且此次轉讓的少數股東權益的定價約為1.3倍PB，9倍PE，價格低廉。
當日，以十多家基金公司為代表的股東在股東大會上投出超過1億股的反對票引起業界一片譁然。當時的表決結果為：同意票877萬股，反對票10955萬股，棄權票1082萬股。
知情人士透露，該議案實際是先斬後奏，這些股權已經在2009年上半年過戶給羅特克斯了，現在可能是監管層要求公司補上一道手續，結果議案被機構投資者否決。
招商證券朱衛華表示，「議案被否決是因為公司沒有給出機構投資者需要的對價。」
而昨日披露的公告則顯示，除了集團肉類加工業務整體上市的重組預案，公司還推出了關於放棄少數股權優先購買權補充履行決策程序的整改方案，除不具備提供股權置換對價能力無法收回的雙匯大昌股權外，擬將相關公司中由羅特克斯收購的其他9家外部股東股權從羅特克斯收回，收購價格為羅特克斯當時收購股權時的原始出資價格。
對於原價收回，雙匯集團董事楊摯君解釋稱，「當初股權出讓議案遭到了股東大會的否決，上市公司有優先受讓權，等於是重新拿了回來。」
矛盾：從歷史問題到現實困境
正如雙匯集團董事長萬隆和董事楊摯君反覆提到的，漯河市是一個小城市，雙匯在漯河市是一個大企業。就是在河南漯河這麼一個發展並不迅猛，缺少區位、資金、人才和資源優勢的小城裡，雙匯發展卻從當初一個資不抵債、瀕臨破產的小小肉聯廠逐漸成長為屠宰和肉製品加工行業龍頭。
然而，就在過去的幾年時間，雙匯發展與大股東雙匯集團的關聯交易額出現了「三級跳」，佔比從30%多猛增到60%以上，高達119億元。與關聯交易額驟增一樣，雙匯集團的業績也呈不可思議的幾何倍數增長，從2005年1億元左右的淨利潤，直線上升到2008年7.59億元的淨利潤，4年增長超6倍。
公開信息顯示，2005年雙匯集團實現收入137.14億元，實現淨利潤1.07億元，2006年淨利潤為1.18億元，2007年增長至2.95億元。儘管三年完成了業績翻倍，但相比雙匯集團2008年的淨利潤增長，這還是小巫見大巫。2008年，雙匯集團實現淨利潤7.59億元，在2007年基礎上增長了157.29%，較2005年增長更是超過6倍。
集團的業績在巨幅上漲的同時，上市公司的股價卻長期停留在2007年的水平上，始終無法突破。
昨日，楊摯君向記者表示，「公司股價為什麼一直上不去呢？就是因為同業競爭、關聯交易等歷史遺留問題太多。但是，經過此次重組以後，這些問題都得到了很好的解決。」
「否決議案只不過是這場博弈的一個導火索。」一位私募人士表示，「公司一直存在關聯交易、信息披露等公司治理方面的嚴重問題，業績增長率低於行業平均水平都是我們難以接受的。同時，作為財務投資者實際控制下的公司股權結構的不穩定也不利於公司長遠發展。」
實際上，雙匯發展和雙匯集團的關聯交易問題一直為市場所詬病，而此前實際控制人股權發生變化等重大事項均未及時披露更使得公司被推到信披違規、治理缺陷的風口浪尖。
不過，在這場博弈中，雙匯發展管理層做了個「局中局」。藉助此次集團肉類加工主業整體上市，避免了同業競爭，大幅降低了關聯交易。但管理層還通過實際控制人的變動實現了對公司的控制權回歸。
海宇、海匯的「關聯往事」
2006年4月26日，雙匯集團國有股產權轉讓的招投標結束。並非如先前人們所預想的由JP摩根旗下的私人股權投資公司CCMP獲得。高盛與鼎暉共同授權香港羅特克斯有限公司以20.1億元接手了雙匯集團這部分資產，高於招標底價近一倍。
公開數據顯示，雙匯集團總資產合計22.23億元，淨資產為6.68億元，核心資產為上市公司雙匯發展，雙匯集團持有雙匯發展5.72%股權。
隨後，通過受讓雙匯發展第二大股東漯河海宇投資手中的股權，羅特克斯合計持有其60.71%股權。
不過，需要補充的一點是，海宇公司註冊於2003年6月10日，工商局登記3天後便以4.02億元獲得雙匯發展25%的國家股（8559.25萬股），成為雙匯發展第二大股東。當時就被看作是公司高管MBO的過渡性公司。
自從海宇成為第二大股東後，雙匯發展開始了高額派現。2003年、2004年、2005年3年間，海宇投資得到的現金分紅總額達到2.01億元。
另一家與管理層密切相關的「海匯公司」一度成為人們關注的焦點。海匯於2002年6月在漯河成立，註冊資本為11868萬元，其50名自然人股東均為雙匯高管，出資從2900萬元至50萬元不等，該公司第一大股東和法定代表人正是雙匯集團董事長萬隆。
短短三年時間，海匯通過投資與雙匯集團有關的各子公司，所獲得的稅後淨利潤達1.3億元。
然而，由於2005年初未能及時充分披露與海匯投資的關聯關係，雙匯發展被河南證監局責令整改，最終，海匯投資旗下多家企業的股權被迫進行轉讓。隨後公司於2005年註銷，在這之前，海匯的部分公司股權被轉讓給上市公司。
結局：誰才是大贏家？
儘管萬隆和他的管理團隊兩次探索MBO都以失敗告終，但耐人尋味的還是此次重組。作為高盛和鼎暉下屬子公司，香港羅特克斯是雙匯高管為主的一家公司，成為雙匯發展資本運作的重要平臺。
根據重組預案披露，11月26日，雙匯發展的股東進行境外股權調整，興泰集團成為雙匯發展的實際控制人，高盛集團與鼎暉投資不再通過其共同控制的羅特克斯對雙匯發展進行控制。而興泰集團是雙匯發展董事、監事、高級管理人員、員工和其所控制或者委託的法人或者其他組織控制的公司。
據重組預案披露，ShineB原股東按照在雙匯國際的實際權益轉為在雙匯國際直接持股，此次新設的運昌公司持有雙匯國際6%的股權，專門用於管理層股權激勵計劃。管理層100%控股的雄域公司和運昌公司擁有雙匯國際股東會的表決權比例達到了53.2%，實現了經營控制。
不過，長期跟蹤調研雙匯發展的招商證券食品飲料行業研究員朱衛華表示，「從股權比例看，公司核心管理層費盡周折MBO，卻沒有實現絕對控股，鼎輝系持股比例依然高達33.7%。」
值得注意的是，儘管眾多投資者以「逼宮」的方式換來了公司管理層對同業競爭、關聯交易等歷史遺留問題的徹底解決，但真正的受益者還是以萬隆為首的管理層。
公告顯示，興泰集團系雙匯發展及其關聯企業（含雙匯發展）的相關員工通過信託方式設立，受益人均為雙匯發展及其關聯企業 （含雙匯發展）的12名員工。其中，雙匯集團董事長萬隆持股比例為14.41%，雙匯發展董事長張俊傑也持有6.18%。
另據雙匯集團董事楊摯君透露，此前總經理龔紅培等3名董事辭職，正是推進管理層收購所作出的安排，上述3人仍然在公司任職。
顯然，通過境外股權的變更，財務投資者高盛實現了退出，而雙匯發展的管理層則輕鬆實現了對公司的掌控，無疑是這場博弈的最大受益者。
（每經記者李嬌鳳對本文亦有貢獻）
雙匯發展管理層MBO大事記
2002年6月 漯河海匯成立，其50名自然人股東均為雙匯高管，第一大股東和法定代表人為雙匯集團董事長萬隆。2003年至2005三年間，獲得雙匯分紅1.3億元。
2003年6月 海宇公司成立，大股東為賀聖華。工商局登記三天後便以4.02億元獲得雙匯發展25%的國家股，成為其第二大股東。外界一直質疑其為雙匯高管MBO的過渡公司。2003年~2005年3年，海宇投資從雙匯得到的現金分紅達2.01億元。
2006年4月 雙匯集團國有股產權轉讓的招投標結束。高盛和鼎暉下屬子公司香港羅特克斯公司以20.1億元接手了雙匯集團這部分資產，並通過受讓海宇投資手中的股權，前者合計持有雙匯發展60.71%股權，成為實際控制人。
2010年3月 雙匯發展召開股東大會否決了《關於香港華懋集團有限公司等少數股東轉讓股權的議案》，即由公司實際控制人羅特克斯來接手相關公司股權，上市公司則放棄對這些股權的優先受讓權。知情人士透露，該議案實際是先斬後奏，這些股權已經在2009年上半年過戶給羅特克斯了。
2010年11月 雙匯發展股東進行境外股權調整，興泰集團成為雙匯發展的實際控制人。興泰集團是雙匯發展董事、監事、高級管理人員、員工和其所控制或者委託的法人或者其他組織控制的公司。
(責任編輯：克偉)