專訪美國布朗資本投資公司董事總經理、資深基金經理張韻：「全美最佳成長基金」如何選擇成長股
中國人能不能站上華爾街的巔峰？
今年10月12日，《投資者商業日報》以36個月投資總回報的標準評選出了最佳成長基金，桂冠被The Brown Capital Small Company Fund (布朗資本小企業基金)奪得，而該基金的管理人之一是一位中國女性，來自上海的張韻（Amy Y. Zhang），這也是中國人有史以來在投資基金界的最高排名，引起了圈中人的一片驚嘆。
張韻畢業於上海南洋模範中學，十七歲赴美留學。在美國哥倫比亞大學商學院獲得MBA學位後，即投身華爾街，十幾年來在金融領域裡摸爬滾打，如今創出了驕人成績。在一個初秋的午後，CBN記者對她進行了採訪，她獨到的投資理念對於國內同道來說將會有不少借鑑意義。
優質小企業的四項特質
CBN：你們做小企業投資最基本的理念是什麼？
張韻：雖然我們的投資組合中股票的平均市值在10億美元左右，從而被歸於小盤基金類，但是我們的定位是小企業基金，而不是小盤基金。
跟其他典型的小盤基金不同，我們以銷售收入來定義小企業, 而不是把市值作為標準。我們的理念是 「尋找小企業，追求大未來」，在優質小企業中及早發掘優質大企業的苗子。如果單純從市值來衡量的話，很多大型企業現在都變成小的公司了。比如說通用，它的市值變到10億美元以下，這不是我們要找的公司。
我們在首期投資時，被投資企業的銷售收入一般不超過2.5億美元。我們尋找的是可以長期投資的極具成長潛力的優質小企業――其業務能長期使客戶和公司互惠互利；企業的產品及服務能拯救生命，節省時間，降低成本或減少麻煩；或在消費品領域，企業產品或服務的定價讓消費者感到「物超所值」。
我們致力於及早發掘出並買進尚未出現在聚光燈下的優秀且具有非凡潛質的小企業。舉例來說，我們在2003年開始投資的Concur科技公司，通過其軟體和服務，令商務開支的報銷報告流程自動化，從而免除紙制發票，可加強差旅及應酬開支的控制，提高規範化程度，增加透明度，減少不當開支，為客戶帶來立竿見影的投資回報。大約有99%的企業還在使用紙制發票和報銷報告。當我在2003年發現Concur的投資潛質的時候，其銷售收入還不超過6000萬美元，股價在10美元左右。該公司今年的銷售收入達到2.5億美元以上，股價6年來翻了四倍，其產品在同類服務中已達統治地位。Concur科技公司現有大約9000個客戶，而目前美國和歐洲員工超過75人的企業大約有100萬個，這些企業都有可能成為Concur的客戶，可見Concur的市場滲透度還很低，還有很大的上升空間。因此，我們仍然持有該股票。
CBN：你們尋找公司的基本標準是什麼？
張韻：我們著重於評判優質小企業的四項基本特質：能保持銷售持續增長；能穩固防守市場地位；能切實貫徹增長計劃；能通過盈利支撐每股收益增長。我們花很多時間來研究分析一個企業的商業模式，銷售收入的結構和質量。我們很看重一個公司在同行業中的競爭和應變能力，及在這個市場的發展空間。我們投資的企業一般都有很堅實的資產負債表，因為對小企業而言「現金為王」極為重要。我們會定期走訪企業的管理團隊，確定他們有長遠的眼光及足夠的資源和能力來持續公司的成長。在首期投資時，我們也可能投一些沒有盈利的公司，只要我們能夠看到一個走向盈利的清晰的道路。
換手率一般不超過25%
CBN： 我注意到你們基金的換手率很低，為什麼會這樣？
張韻：這是我們和其他小盤基金不同的地方。如果你看一般的小盤基金，換手率都非常高，很多會超過100%（每年）。我們的換手率一般不超過25%，持股平均年限為4年，有些更長，達到10年以上。這是因為小公司的市場起伏非常巨大。短期的季報不好或者是一個負面新聞都會使得股票價格波動很大。對我們而言，耐心是非常重要的。
比如，小的公司就像是小孩學走路。小孩學走路是不可能不摔跤的吧，走了兩步挺好的，但不可避免要磕磕碰碰。小公司的成長也不是一條直線，他們總是會有歪歪曲曲。剛開始的時候他們可能只有一個產品，然而隨著時間的推移他們會投資新的產品，可能會影響短期的盈利。我們花很多精力去理解一個公司的成長規律，他們要犯錯也是不可避免的，這就是成長的痛苦。投資小企業獲得成功需要足夠的耐心和風險承受力。
我們會做很多研究，分析一個公司的成長需要什麼樣的歷程。如果我們認為這個公司的基本面是好的，我們還是會繼續持有，或者買更多的。比如說前面提到的Concur科技公司，我們就是在其投資新的產品和銷售團隊而導致股價跌至10美元以下後又買入更多。對於職業投資人來說，最大的成本就是機會成本。投資不是賭博。如果你在股市中不斷進出，只求幾個價位的利潤，那麼你本來有一個很好的小公司，因為一個不成熟的過度反應，讓你把這個公司賣掉了，我們認為這是很不划算的。公司令人失望的季報，或者不是基本面的原因讓股價跌落，這在小企業裡面是很常見的。長遠而言，我們尋求的是股價上升5倍、10倍，甚至更高的回報。
小公司如果有優秀潛質，會有很大的發展和上升空間。一個銷售收入是2.5億的公司翻一倍到5億美元是很有可能的事情。只要你有足夠的耐心，並且對公司有足夠的了解，你是可以等到這個公司的股價翻5倍甚至10倍以上的。這和S&P指數裡的大公司是不一樣的，比如一個銷售收入50億美元的公司變成100億的公司就會難得多。
重要的判斷力
CBN：那你所說的公司的基本面是什麼？你怎麼來判斷是成長中的痛苦還是這個公司基本的結構不好導致的目前的困境？
張韻：我們會花很多時間來分析公司業績波動的原因，區分短途的顛簸與長期基本面的變化。如果一家公司的基本方向變了，會引起我們極大的警覺；如果一家公司只是因為擴大投資，暫時對財報造成一些壓力，我們就會持有。
很多時候，股價並不是我們決定持有一家公司股票的標準。「無所為無所不為」，就是說如果一家公司股價跌的話，我們不一定會賣掉，相反可能還會繼續買進，或者有的時候我們並沒有做很大的動作，但這不代表我們沒有做很深入的研究。基金管理最大的一個風險就是在信息不完全的情況下作出判斷。
CBN：怎樣才能在不完全的信息情況下作出正確的判斷？
張韻：最重要的是要有紀律性和客觀性。紀律性就是你不能「愛」上你的公司，這是人的本性。如果你長期持有一樣東西，有很多的接觸，又作了很多研究，那就有可能捨不得賣掉。跟你持有的公司產生感情的話，代價可能是很慘痛的。我們要把執著和固執區分開來，及時承認自己的錯誤。
有四個原因會讓我們賣掉一個公司。首先就是公司的基本面發生了負面的變化，其次就是我們犯了錯誤，再者就是股價遠遠超出了價值，最後就是技術上的考慮。
作為一名投資者， 最重要的是認識到股票的真實價值，不要為外界的很多壓力和因素所左右，一定不能人云亦云。如果大家都是一窩蜂地買一隻股票的話，我們一般會有所警惕。很多時候，我們持有的股票一下子變成華爾街的寵兒，我們也會比較警覺，會對其進行更深入的研究。所以說一個人的判斷力是通過不斷學習公司的各種情況而慢慢增長的。尤其是小公司，一切都在變動之中，關鍵是朝哪個方向變化，這個時候判斷力就很重要。
CBN： 那麼客觀性呢？
張韻：客觀性就是指如果你今天再來看這家公司，你還會不會買進。你不能從主觀上覺得我已經花了很多時間來研究這家公司，對這家公司也很了解，覺得它肯定會不錯。客觀性就在於你要隨時思考會有什麼錯誤發生，我們要有超前的考慮。作為長期投資，你要隨時關注這家公司的成長前景是不是可以持續，你要不斷地看這些公司是否值得持有。
通過投資組合分散風險
CBN： 判斷力同時也包括對風險的判斷，目前華爾街對風險的管理遭到很大詬病，你們怎麼來管理投資中的風險？
張韻：我們遵循分散商業風險的原則，在以下六大業務範圍內選取40至65個優質小企業，組成分散化的投資組合：醫療保健、商業服務、信息/知識管理、消費者相關類、工業產品和系統及其他。每一個業務範圍不會超過整個投資組合的三分之一。在個別股票的層面上，每一隻股票的成本不會超過整個投資組合的5%，而其市場價值不會超過整個投資組合的6%。我們運用十分嚴格的檢驗標準和估價體系來挑選優質的小企業。我認為對風險的管理和把控能力，關鍵在於對企業全面的理解和透徹的分析，從而產生正確的判斷，這樣才能最大限度地降低風險。
CBN：那你們的客戶是否支持這樣的投資理念呢？
張韻： 在我們管理的小企業投資組合中，三分之二是機構投資者。我們經常「教育」我們的客戶，讓他們理解我們的投資理念。另外很重要的一點是我們不關注也不跟隨指數，尋求的是絕對收益。雖然 The Russell 2000 Growth Index 是一個合理的參照指數，但是我們從來不根據指數的成份股來做投資決策，也不看指數裡有哪些股票。我們完全是「從下到上」，研究分析企業的基本面。我們的目標是建立並維護一個投資優質小企業並滿足客戶長期投資需求的投資計劃。我們的基金淨值和指數的相關性與其他的小盤基金相比是很低的，因此我們的業績一般和參照指數相比有很大的差別。我們的基金從去年9月30日到現在上漲了37.5%，和 The Russell 2000 Growth Index 的29.1%相比，業績超過參照指數8.4個百分點。
CBN：你們投資一家公司會佔這個公司多大的比例呢？
張韻：我們整個小企業投資組合管理的資產是16億美元，作為一個小企業產品，規模還是比較大的。我們的投資組合目前有46隻股票， 其中8家公司超過了10%以上的股份。對我們投資的公司來說，我們一般都是他們前10名的股東。
CBN：今年股市從3月至今已經漲了近一倍，你怎麼看待今年投資的整體前景呢？
張韻：我們關注的是長期投資，理念是在任何環境下都可以找到那些具有非凡潛質的小企業，所以宏觀經濟對我們的影響是比較小的。
當然我們也會觀察宏觀經濟，我們覺得最近的股市可能會有一些調整。對我們來說，市場的波動也是朋友，因為如果我們對公司的基本面有足夠的認識，就可以有機會在股價低的時候買進看好的公司。對我們來說今年應該還有一些買進的機會。
CBN： 你認為做一個成功的投資人最重要的素質是什麼？
張韻：我們的職業需要我們有足夠的經驗、能力、勇氣及在信息不完全的情況下對投資和風險作出正確的判斷和決策。冷靜、執著、不盲從、不跟風、有嚴格的紀律性、充分的心理承受力和堅強的信念。同時，如果對投資的激情能促使我們不斷的學習，從而完善投資的過程，那麼離成功自然就不遠了。
張韻簡介
於2002年加入布朗資本投資公司管理團隊，現任董事總經理、資深基金經理及股東。
在加盟布朗資本投資公司之前，張韻曾在愛普塞隆投資管理公司擔任基金經理兼分析師。之前在坦普頓環球投資顧問公司擔任分析師，並在花旗證券任職。她是特許金融分析師，曾擔任巴爾的摩市特許金融分析師協會主席，至今仍是該協會董事。