□中證中小投資者服務中心有限責任公司 上海證券交易所
為了進一步了解新常態下投資者的投資行為、分析投資者的投資心態，更有效、更有針對性地開展投資者教育工作，更紮實、更實在地保護投資者合法權益，中證中小投資者服務中心有限責任公司（以下簡稱「投服中心」）聯合上海證券交易所於近期組織實施了問卷調查，通過「風險知多少」問卷調查投資者對投資風險的認識。
問卷由投服中心投資者教育部設計。問卷首先對投資者的年齡、受教育程度、投資經驗、投資總額等投資者的基本情況進行調查，以了解此次調查的投資者的基本情況，同時也可與總體投資者的情況進行比較，以窺探二者間的差別，判斷此次調查對象的代表性；其次，調查了投資者的投融資情況，以了解投資者的基本投資情況，同時也可對投資者進行分類，以窺探不同類型的投資者對風險認識的差別；其次，問卷調查了投資者對系統性風險和非系統性風險的了解程度，以量化分析投資者對各項風險的認識；最後，問卷調查了投資者對不同風險的關注程度、風險來源的認識、風險防範的認識等內容，以了解投資者面對風險時的實際情況。
一、投資者調查工作進展情況
整個問卷調查工作歷時四周，投資者通過上海證券交易所「投資者聲音調研平臺」參與調查，共收到有效問卷5429份，問卷回收率100%。參與調查投資者的開戶券商為中信證券、中國中投等23家證券公司（詳見圖1）。問卷採用SPSS22.0進行分析。整個問卷的Cronbach（克隆巴赫）α係數為0. 874，信度很高，說明問卷有很好的內在一致性和穩定性，問卷整體具有很好的可信度和可靠性。Cochran Q檢驗值為316475.118，相應的概率為0，說明投資者間問卷結果有顯著的差異。
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圖1：參與調查投資者開戶券商比重
二、投資者基本情況
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圖2：投資者年齡分布情況
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圖3：投資者受教育情況
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圖4：證券市場投資經驗分布情況
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圖5：證券市場的投資總額分布情況
基本情況包括了投資者的年齡、受教育程度、投資經驗和投資總額情況：「新生代」（95後）投資者比例很低；受教育程度普遍較高；不同年限的投資經驗比例分布均勻；投資總額略高於全國平均水平。年齡層方面，主要集中於50歲以上、31-40歲和23-30歲，三者合計78.63%；22歲以下的投資者僅佔2.65%。受教育程度方面，69.57%的投資者擁有大專及以上學歷，其中研究生及以上學歷的投資者佔5.77%；30.63%的投資者學歷為高中、中專及以下。投資經驗方面，45.63%的投資者有超過5年的投資經驗；但還有4.7%沒有證券市場投資經驗。投資總額方面，近八成投資者為投資總額在50萬元以下的中小投資者，和總體情況相當。其中，37.54%在10萬元以下，39.91%為10-50萬元。
三、投資者持股情況
根據對投資者持股情況的調查，投資者分散風險意識不強，且頻繁交易，交易行為不夠理性。
調查結果顯示，一般同時持有三隻以上股票的投資者僅佔27.45%，而持有1-2隻股票的投資者近50%，投資組合出現集中化，投資者構建多樣化的投資組合、進行風險分散的意識較低，這一結果可能是由於投資者過度自信或投資習慣造成的。
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圖6：投資者投資組合情況
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圖7：投資者股票持有時間
投資者選擇持股時間為1-2年的比例為17.37%，選擇持股時間超過2年的比例僅為8.86%；絕大部分投資者一般持有一隻股票的時間都不超過1年，有投機和過度交易之嫌，而事實上，投資者在短期內頻繁交易也將造成交易成本的大幅上升。
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圖8：投資者的投資依據
調查顯示，投資者買賣股票的選擇依據不夠理性。
選擇公司信息披露（年報、半年報、季報、臨時報告）、分析師或諮詢師等作為依據的投資者超過了50%；選擇其他基本面分析、技術面分析的投資者也超過了40%。但是，選擇朋友薦股的投資者也接近五成，依賴打聽消息的投資者則佔21.74%，這體現了許多散戶投資者不成熟的投資心態，而這些不理性的選股行為容易造成羊群效應，無形中加大了投資者的投資風險，不利於投資者作出理性的投資決策。
四、投資者融資情況
投資者有融資經驗的比例不高，融資渠道主要為證券經營機構，融資槓桿不高，投資者對於融資買賣股票較為謹慎。
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圖9：投資者的融資情況
參與調查的投資者中，僅39.84%有融資經驗。在融資渠道方面，73.2%的投資者選擇會通過證券經營機構融資，35.94%選擇親戚朋友，22.8%則選擇了銀行等金融機構。
在融資與本金的比例方面，在有融資經歷的投資者中，45.40%的投資者會將融資與本金的比例控制在50%以內，42.67%的會控制在50%-100%，僅0.65%的會達到甚至超過200%；而與之相應，這三個比例在沒有融資經歷的投資者中分別為：67.85%、24.46%、0.80%，顯示了沒有融資經歷的投資者更為謹慎的態度。
五、投資者盈虧情況
投資者對自己的投資業績認識較為清楚。
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圖10：開戶以來，投資者的盈虧情況
達到50.43%的投資者自開戶以來的投資是虧損的；44.83%的投資者是盈餘的，但31.22%的投資者盈餘低於30%，僅有2.62%的投資者盈餘超過了100%；仍有4.73%的投資者不清楚自己的投資業績。上述結果暫未考慮投資者盈虧與大市的關係，事實上，行為金融學相關的研究表明，「大概僅有5%-10%的散戶投資者可以在相對較長的時間裡有持續跑贏市場的優異表現。」
投資者投資出現虧損的原因多種多樣，但顯示了明顯的過度自信、過度反應、處置效應、羊群效應等多種不理性行為，也有頻繁交易、錨定效應、「風險幽閉症」之嫌。選擇「股市暴跌後急搶反彈」、「重倉強勢股」、「易衝動，容易受道聽途說的消息影響」的比例均超過了40%；選擇「寧可小跌，也不長套」、「頻繁操作」的比例也超過了20%，選擇「盲目地多買股票以分散投資風險」的比例也接近20%；而選擇「遭遇上市公司、中介機構或機構投資者的違法違規行為」的佔比不足10%，顯示了證監會全面從嚴監管的效果，同時也對監管工作提出了更高的要求，因為沒有明顯證據表明這不足10%的投資者損失不是慘重的。
六、投資者對系統性風險的了解情況
根據是否可以被分散，金融風險分為系統性風險和非系統性風險，其中，系統性風險為不可分散的風險。非系統性風險為可分散或可迴避的風險，主要影響單一證券。
對於系統性風險和非系統性風險，61.91%的投資者更關心系統性風險，但投資者又沒有選擇充分分散的投資組合，這兩者間的矛盾揭示了投資者可能在關注風險時並不理性。
投資者對各項系統性風險認識水平不高，僅為基本了解，平均得分為3.071（滿分為5分）。通過配對數據的相關性檢驗發現，各項系統性風險的平均得分與整體風險的得分高度相關（相關係數為0.979，且高度顯著）；通過配對數據的非參數統計檢驗發現，配對T檢驗的T值為7.286，相應的P值為0，說明各項系統風險的平均得分顯著地高於總整體風險的平均得分，投資者對系統風險更為了解。類似的也發現，投資者對系統風險的了解得分的確高於非系統性風險。對各項系統性風險的調查結果顯示，各項系統性風險的平均得分在2.980-3.138之間，詳見表1。
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註：「平均得分」為各項系統性風險的平均得分；「整體平均得分」為所有單項風險的平均得分。
投資者對各項系統性風險的關注較為分散。
系統性風險中，投資者選擇關心政策風險和宏觀經濟風險的比例均超過了60%；選擇購買力風險和利率風險的比例也超過了40%；選擇市場風險的比例接近40%；選擇匯率風險的比例接近30%，從投資者的角度對中國資本市場開放程度顯示了一定程度的關注。
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圖11：投資者對各項系統性風險的關注度
七、投資者對非系統性風險的了解情況
投資者對各項非系統性風險認識水平也不高，僅為基本了解，平均得分為3.030。通過配對數據的相關性檢驗發現，各項非系統性風險的平均得分與整體風險的得分高度相關（相關係數為0.979，且高度顯著）；通過配對數據的非參數統計檢驗發現，配對T檢驗的T值絕對值為7.251，相應的P值為0，說明各項非系統風險的平均得分顯著地低於總整體風險的平均得分，顯示投資者對非系統風險不甚了解。類似的也發現，投資者對各項非系統性風險的了解尚不如系統性風險。調查結果顯示，各項非系統性風險的平均得分在3.003- 3.089之間，詳見表2。■
註：「平均得分」為各項非系統性風險的平均得分；「整體平均得分」為所有單項風險的平均得分。
投資者對各項非系統性風險的關注也較為分散，但較各項系統性風險的關注集中度高些，這從各項非系統性風險的平均得分的離散程度也可看出。
非系統性風險中，投資者選擇經營風險和財務風險的比例均超過了60%；選擇信用風險和流動性風險的比例也超過了50%；選擇操作風險的比例接近40%；選擇其他風險的比例接近10%。
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圖12：投資者認為非系統性風險的其他來源分布情況
投資者認為非系統性風險其他的來源主要是各種違法違規行為。
將近70%的投資者認為非系統性風險來源於「操縱市場」行為；將近60%的投資者認為來源於「監管不到位」和「機構投資者的信息優勢」；超過50%的投資者認為還來源於「上市公司違規信息披露」、「上市公司內幕交易」；選擇來源於「上市公司其他違法違規行為」的投資者也幾近40%；而選擇「各種薦股消息」、「個人自身投資能力」的比例僅剛超過20%。可見，投資者對監管本身提出了迫切的要求，並對機構投資者、上市公司行為的合法合規有著更高的期望。
八、投資者風險防範狀況
調查結果顯示，投資者風險防範狀況不容樂觀。
僅89.80%的投資者在開戶的證券營業部參加了投資者風險承受能力測評，這表示證券公司的投資者適當性管理仍需從嚴執行。選擇通過「交易系統的交易風險揭示」、「證券公司網站和現場的投資者教育欄目」、「證券公司組織的培訓」獲取風險提示的投資者均超過了60%；選擇通過「交易所或協會的網站」的投資者不足40%；選擇通過「證監會的網站」的投資者僅20%；而事實上，證監會和交易所或協會的網站發布的信息最為權威，因此，監管機構、自律組織等需要對自身的網站加強宣傳，提高在普通投資者之中的影響力。
在選擇防範風險的有效手段時，幾近70%的投資者選擇了「風險分散」，而這與投資者投資組合不夠分散形成了鮮明的對比，也驗證了投資者對風險的認識不清；選擇「風險對衝」的投資者幾近60%；選擇「風險轉移」、「風險規避」的投資者均超過了40%；選擇「風險管理」的投資者也超過了30%，這一比例超過了選擇認為非系統風險來自於「個人自身投資能力」的比例，這對投資者自身的水平提出了更高的要求。證券風險雖然是多方面造成的，但投資者自身對風險認識不夠明晰，並且熱衷於跟風投機行為，不利於理性、高效的證券市場的形成，反之也更為加大了市場的波動和風險。
九、投資者建言獻策
本次問卷調查僅收到不足200條建議，投資者參與度僅2.56%，投資者並不踴躍，也在一定程度上反映投資者可能較為缺乏風險意識，或對風險不是很了解。
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圖13：投資者建言獻策分類情況
投資者建言獻策主要集中於監管、適當性、違規行為、政策幹預和投資者教育方面。「多給中小投資者辦點實事」 是來自投資者的呼聲。
監管方面，投資者認為「三公是這個市場存在的根基」，希望「加強監管，多為中小投資者爭取權利」，「多規範市場」，希望「完善監管機制，加強信息披露」、「信息透明、準確」；投資者建議「加強對上市公司的監管，以及對金融行業的規範治理」、建議「規範上市公司信息披露工作」，建議「監管部門經常核查上市公司的信息披露及相關交易的合理性、合法性」。
適當性方面，投資者希望「放寬各金融產品的投資者準入條件」，希望「儘快完善金融市場，取消散戶單邊交易壁壘，散戶和機構最大的不同是機構可以做空以對衝做多的風險，而散戶只能做多」，建議「推出更多的對衝基金和槓桿型基金」。
違規行為方面，投資者認為上市公司常出現「操縱股價」、「信息披露違規」等違規行為，「上市公司或市場參與各方的違規成本太低，極易導致市場亂象，散戶吃虧」，希望「加強監管上市公司的違法違規行為，監管惡意炒作行為，加大違規行為的處罰力度，讓中小投資者維護權益渠道變得簡單容易」，建議「儘早建立健全法制公平的市場環境」，建議「大力打擊操縱」。
政策幹預方面，投資者期望「嚴格執行證券法」。另外，投資者認為，認為「政策面的控制太多，影響正常交易走勢的風險」，應及時披露宏觀政策的導向，「減少政策性幹預」，加強監管的同時，「適度開放」。
投資者教育方面，投資者希望「加強投資者教育，加強監管，還市場公平、公正」，希望「多加強培訓」、「多信息渠道了解投資中的風險」；此外，投資者認為「問卷上的風險已提示得太全面了」。
本文來源：上海證券報·中國證券網 責任編輯： 王曉易_NE0011