北京時間7月17日晚，鬥魚直播正式登陸納斯達克，股票代碼為「DOYU」，上市首日股價收平，目前市值約為37.3億美元。
最新的公告顯示，鬥魚以每股11.5美元的價格出售了4,490萬股美國存託股票（ADS）。其中，現有投資者出售了2,250萬股。摩根史坦利、摩根大通、美銀美林和招銀國際共同擔任此次鬥魚IPO的承銷商。
鬥魚是一家彈幕式直播分享網站，其前身為ACFUN生放送直播，於2014年1月1日起正式更名為鬥魚。目前，鬥魚以遊戲直播為主，涵蓋了體育、綜藝、娛樂等多種直播內容。
回顧過往，直播在中概股中並不陌生，早在2012和2014年上市的歡聚時代（YY）和陌陌，其目前的主要營收貢獻就是由直播業務帶來的。
得益於移動網際網路和4G的普及，直播這種娛樂形式也開始逐步吸引到大眾的注意力，古老的PC直播被移動網際網路的便利性賦予了新的活力，主播的直播空間擴展到任何可聯網的空間，不再被限制在狹小的房間內、電腦前，直播內容也因此不斷的豐富起來，用戶的觀看方式也變的便捷，一時間，主播、打賞、虛擬禮物（潛艇、飛機）等成為了網絡熱詞。
強互動性和高參與感幫助直播平臺獲得了大量的用戶基礎，而打賞作為一種最為直接的變現方式將用戶的獲取與平臺的商業化完美的結合起來，與一些前期需要消耗大量現金補貼用戶的生意不同，直播似乎天然就是一門可以盈利的生意。在利潤的驅使下，幾乎每個創業者都想在直播這塊寶地上掘出兩桶金，並最終形成了2016年的「千播大戰」。
2016年的「千播大戰」
玩家多了，總有成敗。自2017年開始，尾部直播平臺開始被逐步淘汰，市場進入整合期，彼時直播行業風雲驟起，只有頭部平臺才有活下去的機會。2018年，隨著虎牙和映客先後在紐交所和港交所上市，行業格局已然從千播大戰變成了寡頭壟斷。鬥魚上市後，除頭條外，幾乎所有的重磅級直播玩家均已上市，新一輪的寡頭競爭階段的大幕已經拉開。
單就遊戲直播而言，隨著全民直播、熊貓直播先後推出戰局，遊戲直播行業幾乎確立了「虎牙+鬥魚」的雙寡頭競爭格局，然而這並非終局，隨著頭條系平臺在遊戲直播領域發力，遊戲直播行業的競爭恐將更加激烈。
在這樣的背景下，獲得更多的資金支持對鬥魚而言至關重要。事實上，鬥魚其實一直是深受資本方的喜愛，早在2014年就獲得了來自紅杉資本的投資，隨後又三次得到騰訊的資本加持。據估算，鬥魚通過本輪上市約融得7.75億美元，而這筆資金恰巧可以幫助鬥魚在下一輪的競爭中獲得更多的自主權。
招股書顯示，鬥魚在2019年一季度的營收為14.89億元，同比增長123%，淨利潤則為1,820萬元，首次實現季度盈利。截至2019年3月，鬥魚與國內TOP100遊戲主播中的51位籤訂了獨家直播合同，包括8位TOP10主播。
直播增長動能多元 廣告等待覆蘇時機
通觀鬥魚招股書可以發現，2019年第一季度鬥魚總營收實現加速上揚，其中直播業務的快速增長是總營收得以實現加速擴張的主要推動力，而這背後是活躍用戶規模增長、用戶付費轉化率提升、用戶付費付費意願增強等一系列因素的綜合作用。
相比之下，受宏觀經濟情況及廣告行業整體蕭條的影響，廣告機其他業務收入相對疲軟，但是隨著宏觀經濟形式的好轉，廣告行業重迎加速時期也僅僅只是時間的問題。
總營收提速
2018 全年，鬥魚總營收達到人民幣 36.54 億元，同比增長94%，較2017年同比增速140%有所下降，且2018年第一至第四季度，鬥魚單季度總營收同比增速一直處於下降狀態，同比增速由1Q18的136%下降至70%。
如果以總營收同比增速作為公司發展階段的主要劃分依據*，公司會先後經歷野蠻增長（YoY>200%）、高速增長（50%<YoY<200%）、穩定期（0<YoY<50%）以及衰退期（YoY<0%）等幾個階段。
可以看到，儘管2018年鬥魚總營收規模一直處於增速放緩的階段，但仍然處於高速增長區間（50%<YoY<200%）。更令人驚喜的是，這一增速放緩的趨勢並未一直延續，反而在2019年第一季度迎來了反彈。
鬥魚招股書中公布的數據顯示，2019年第一季度鬥魚總營收達到人民幣 14.89 億元，同比增長123%，較上年第四季度的同比增速70%大幅上揚，這意味著，鬥魚在高速增長期實現了總營收的加速增長。
一般情況下，隨著公司規模的擴張，總營收同比增速逐步放緩屬於必然趨勢，長期保持在高速增長階段幾乎是所有公司的追求目標，顯然，這個目標並不好達成。鬥魚能在高速增長期內實現營收規模的加速擴張實屬不易。
直播是加速的小馬達
究竟是什麼因素幫助鬥魚在2019年第一季度實現總營收的加速上揚呢？就兩大收入來源來看，直播業務就是那個給鬥魚加速的小馬達。
招股書中公布的數據顯示，2018全年，鬥魚直播業務收入為31.47億元，同比增長107%，佔總營收的比重由上年的80.7%提升至86.1%，營收貢獻率的增長主要是由於直播業務的同比增速一直高於廣告及其他業務收入。
單就2019年第一季度來看，鬥魚直播業務收入為13.54億元，同比增長149%，較2018全年的同比增速107%大幅提升；同時，該增速還遠高於同期廣告業務10%的同比增速。為此，直播業務營收佔比也進一步提升至90.9%。
由此看來，第一季度直播業務收入的加速增長是推動鬥魚總營收規模實現加速擴張的源動力，是鬥魚的加速馬達。
直播增長動能多元
付費用戶比例的增加、活躍用戶規模的增長、用戶ARPPU值（average live streaming revenue per paying user）的提高都是鬥魚直播業務得以實現加速增長的推動力。
用戶規模的增長是直播業務實現增長的基礎。招股書顯示，2019年第一季度，鬥魚季度平均月活躍用戶（MAU）為1.592億，同比增長25.7%。其中PC端MAU為1.101億，移動端為4,910萬。
每年的第一季度都將受到春節假期的影響，春節假期的時間或早或晚，為此一季度的用戶數據穩定性也相對較差，第一季度用戶加速增長趨勢能否得以延續是鬥魚接下來需要面臨的考驗。
然而，可以確定的一點是，最近兩年多的時間裡，鬥魚的活躍用戶規模正在不斷的擴張，與2017年第一季度相比，其現在的月躍用戶規模（MAU）已經增長了62%。預計，隨著移動網際網路的滲透率的提高，鬥魚在移動端的用戶規模將繼續擴大。
作為遊戲直播平臺，鬥魚的活躍用戶規模與直播的數量、質量以及賽事版權的獲取有著莫大的關係。根據鬥魚的披露，2019年第一季度鬥魚註冊主播數為650萬人，較上年同期為460萬人增長41.3%，其中包括超5200位籤訂了獨家協議的頭部主播，上年同期這一數字為2000位。
作為遊戲直播行業的重量級玩家，遊戲主播理所當然是鬥魚主播的主力軍，截至2018年12月31日，鬥魚72%的主播均為遊戲主播。截至2019年3月，鬥魚與國內TOP100遊戲主播中的51位籤訂了獨家直播合同，包括8位TOP10主播。
豐富的電競賽事版權也是吸引用戶、提升用戶規模的主要資源。2016年至今，鬥魚獲得了29個全國性以及全球性的電競賽事的獨家直播權，包括《英雄聯盟》、《絕地求生》、《DOTA2》等。
豐富的賽事加上頂級的主播，不斷提升的用戶體驗正在幫助鬥魚獲得更多的付費用戶。2016、2017和2018年，鬥魚平均每季度的付費用戶分別為90萬、240萬和380萬，付費用戶比例由1.1%提高至2.2%，隨後又提升至2.8%。就季度情況來看，2019年第一季度，鬥魚付費用戶比例提升至3.8%，較去年同期提高0.9個百分點，較上季度提高1個百分點。
這表明，有越來越多的用戶不僅僅只是來看直播，而且開始逐步的參與到直播打賞的隊伍中，為鬥魚的商業變現添磚加瓦。
ARPPU值的不斷上揚也從側面見證了鬥魚對用戶的培養。自2018年一季度開始，鬥魚的ARPPU值一直處於加速上揚的態勢，同比增速由2018年第一季度的110%上揚至四季度的158%。儘管在今年第一季度該增速小幅下滑至152%，但與一年前相比仍有長足的進步。
這表明，總體來看，每個付費用戶在鬥魚上的消費正在逐步增加，而這正是鬥魚深度運營內容版權，不斷積累主播資源所結出的果實。
總體來看，無論是賽事版權還是主播資源，鬥魚的表現都可圈可點，而這些內容上的努力正在幫助鬥魚擴大用戶規模，實現付費用戶的轉化，提高用戶付費的意願，而這些因素綜合作用的結果就是直播業務收入的加速上揚。如直播業務加速上揚的態勢可以延續，對鬥魚來說便是錦上添花，相比之下，保證總營收能在高速增長階段保持更長時間對鬥魚來說至關重要。
廣告的艱難期終將過去
作為鬥魚小部分的收入來源，廣告和其他業務收入的影響力目前還不夠大。受宏觀經濟影響，廣告主紛紛削減預算，廣告業陷入寒冬期，鬥魚若想此時在廣告業務上有所突破著實艱難，畢竟百度、愛奇藝、微博等廣告投放重地都正在苦熬艱難期。
招股書披露，2018廣告及其他業務收入為 5.07 億元，同比增長39%，佔總營收的比重由2017年的19.3%下降至13.9%。2019年第一季度，廣告及其他業務收入為 1.35 億元，同比增長10%，佔總營收的比重下降至9.1%，這表明，蕭條期內，鬥魚的廣告業務在正在經歷考驗。
但是，蕭條並不會永遠持續，隨著宏觀經濟的復甦，廣告主也必將恢復投放熱情。作為遊戲直播領域的雙寡頭之一，遊戲版號重新開放審批為鬥魚的廣告業務帶來了一絲暖意。隨著行業環境的回暖，廣告業務的艱難期終將過去。
效率改善 終迎利潤
毛利率波動中提升
招股書公布的數據顯示，伴隨著營收規模的快速增長，鬥魚的營業成本（Cost of Revenues）增速也逐步上揚，但其增速低於營收增速。
2016/2017/2018年的營業成本別為11.55億元、18.90億元、35.03億元，2017/2018年同比增速分別為63.7%/85.3%，對應的總營收增速分別為139.6%/93.8%。其中，寬帶成本雖保持增長但其佔總營收的比重逐年下降，顯現出總營收增加所帶來的規模經濟效益。直播分成成本和內容成本佔收入的比重有所波動但總體仍保持下降態勢，截至2019年第一季度，直播分成和內容成本的佔總營收的比重下降至71.7%，低於去年同期水平72.4%。這表明，隨著鬥魚用戶規模的擴張以及影響力的提升，平臺的話語權正在增強，對內容版權的議價能力正在提升。
為此，毛利率終於2018年實現扭虧，2016/2017/2018年，鬥魚的毛利率水平分別為-46.8%，-0.2%和4.2%。季度數據來看，2019年第一季度，鬥魚毛利率提升至13.6%，較去年同期水平提高9.9個百分點，顯現出公司逐步上揚的盈利能力。
運營效率穩步改善
與毛利率類似，公司擴張期間，鬥魚的運營效率也在波動中實現的逐步的改善。
招股書公布的數據顯示，2016-2018年期間，鬥魚總營業費用（市場費用+研發支出+一般及行政開支+其他營業收入）佔總營收的比重持續下降，截至2018年，營業費用佔總收入的比重由2016年的52%，下降至28%，這表明公司的運營效率正在得到不斷的改善。
季度數據來看，2019年第一季度，鬥魚總營業費用佔營收的比重減少至17%，其中市場及銷售費用大幅減少。春節期間為直播淡季，銷售費用佔比因此下降不足為奇。然而，值得注意的是，自2017年第一季度開始，鬥魚的銷售費用佔比已經由37%下降至8%。
這表明，公司的管理正在朝著成熟的階段邁進，隨著營收規模的增加，在保證絕對支出的前提下，各項費用佔總營收的比重將逐步減少，並保持在相對合理的水平。而隨著用戶規模的擴張以及品牌知名度的增加，鬥魚在市場費用上的花銷將逐步可控，從而幫助公司提升整體運營效率。
首季扭虧為盈
伴隨著營收規模的增長與運營效率的改善，鬥魚首次實現單季度扭虧為盈。2019年第一季度，鬥魚首次實現扭虧為盈，單季度淨利潤為1820萬元。
但就年度情況來看，2016年/2017年/2018年鬥魚淨虧損分別為7.83億元、6.13億元和8.76億元，淨虧損率由99%縮窄至33%之後再次減少至24%。隨著首個盈利季度的到來，鬥魚能否持續盈利將成為下個階段市場關注的焦點。
除此之外，鬥魚的現金流也越發的健康，儘管由於虧損經營現金流仍然為淨流出狀態，但淨流出額正在不斷收窄，2016年/2017年/2018年，鬥魚經營現金流淨流出7.1億元/3.8億元/3.4億元。期末淨現金餘額也逐步擴張，2016、2017、2018年，鬥魚期末淨現金餘額分別為5.2元，5.4億元和55.6億元。充足的現金餘額將給公司擴大規模，發展新業務模式提供更多的支持。
風雲再起 乘風破浪
儘管遊戲直播行業的兩超格局已經形成，但保住現在的行業地位鬥魚仍然需要加碼在內容、技術方面的投入，雖然一批選手倒下了，但仍有新進者虎視眈眈遊戲直播這塊甜美的蛋糕。例如2018年開始公開招募遊戲主播的西瓜視頻，以及於日前表示遊戲直播移動端日活超過3500萬的快手，他們都有可能再一次攪動這潭春水。
在警惕競爭對手威脅的同時，鬥魚還需要對未來的行業發展前景做出預判。以4G為代表的移動網際網路紅利正在衰退，5G已經悄然來臨，誰能把握住5G的先機，誰就能在接下來的競爭中贏得先機。5G來臨後，高帶寬、低延時的特點將給直播行業的傳輸技術帶來翻天覆地的變化，VR或許將成為遊戲直播行業的拐點。在這方面，鬥魚已經在多方嘗試，2019年鬥魚嘉年華上，鬥魚直播攜手中國移動和華為首次實現了5G+VR的高清直播。
目前，直播打賞收入仍然是鬥魚最主要的收入來源，但是單項收入貢獻過高往往也意味著風險過大，在追求效率，保障營收的同時，鬥魚還需要探索其他的變現方式以增強自身對風險的低於能力。在廣告業務等待覆蘇的同時，在電競、電商等其他業務上探索變現方式或許能夠為鬥魚再添動力。
作為遊戲直播行業的領頭羊，鬥魚的上市之路備受關注。可以看到，經過多年的經營，鬥魚在主播資源、賽事版權資源上積累的優勢正在發揮出積極的作用。上市後，鬥魚會將募集資金用於拓展公司業務運營，幫助擴大其已經取得的頭部競爭優勢。
但上市並非終局，身處風氣雲湧的遊戲直播行業，鬥魚還遠遠不能安眠，需時刻保持警醒，應對來自新老競爭對手的挑戰，努力實現業務多元化，增加營收來源及穩定性對鬥魚來說至關重要。