一、行業概況：千億市場的好賽道
1.1 千億速凍，歷久彌新
何為速凍？速凍指的是採用專業設備，將預處理的產品在低於-30℃的環境下，迅速通過其最大冰 晶區域，使被凍產品的熱中心溫度在 20min~30min 內達到-18℃及以下的冷凍方法。而速凍食品指 的是採用速凍工藝生產，在冷鏈條件下進入銷售市場的預包裝食品。
速凍能最大限度地保持食品原有狀態、色澤風味和營養成分。在這樣的凍結條件下, 細胞間隙中的 游離水和細胞內的游離水及結合水，能同時凍成無數微小的冰晶體，冰晶分布與天然食品中液態水 的分布極為相近, 這樣就不會損傷細胞組織。當食品解凍時, 冰晶融化的水分能迅速被細胞所吸收， 而不至於產生汁液流失。
速凍行業千億市場規模，5 年 CAGR 達 10%，量增是主要驅動力。速凍作為一個快速發展的行業， 其市場規模在 16 年突破千億大關，18 年預計到 1300 億以上。拆分量和價兩個因素看，長周期看 單價增速與通脹基本持平，11-18 年單價複合增速為 2.3%，產量增長是市場規模增加的主要驅動 力，11-18 年產量複合增速達 10.8%。
1.2 細分品類：面米和調製食品佔據主要份額，處於不同行業 發展階段
速凍面米和速凍調製食品佔據主要份額。我國速凍食品按照產品種類可分成速凍調製食品、速凍面 米製品和速凍其他食品三類，速凍調製食品包括魚糜和肉糜製品，包括魚丸、蟹棒、肉丸、午餐肉 等，多用於火鍋、麻辣燙等場景，速凍面米製品包括水餃、湯圓、油條等，速凍其他食品包括速凍 菜餚和速凍農水畜產等。17 年速凍行業整體規模為 1200 多億元，其中速凍面米和速凍調製食品 佔比分別為 53%/33%，是速凍食品的主要構成。
具體來看：
速凍面米寡頭競爭，格局較為穩定。當前速凍面米行業頭部玩家為三全（含龍鳳）、思念、灣仔碼 頭、安井和千味央廚，CR5 達到 72%左右。事實上，在 08 年左右，思念、三全、龍鳳和灣仔碼頭 四家企業的市場份額已經超過 60%，近年來雖然湧現出安井（速凍火鍋料為主）、千味央廚（原思 念旗下）等玩家，但總體來看行業寡頭競爭格局仍然較為穩定。主要原因系速凍面米作為主食替代 品，多在商超渠道銷售，面向 C 端為主，多年來，三全、思念、灣仔碼頭等龍頭已塑造一定的市場 認知度、渠道和產品優勢，而且目前市場已經接近飽和（複合增速 2.5%）。
速凍調製食品處於成長期，集中度有待提升。安井食品是速凍調製食品的主要龍頭，市場整體比較 分散，且複合增速較高，處於成長階段。由於速凍調製食品應用場景比較豐富，包括餐飲端（火鍋 店、麻辣燙、關東煮等）、便利店和家庭端，未來隨著餐飲最佳賽道火鍋行業的規模擴張，以及便 利店全國化滲透帶來的速凍調製食品增量需求，我們認為這一細分品類未來仍有較大的發展空間， 以安井為代表的龍頭企業憑藉其產品、渠道和供應鏈優勢，有望搶佔增量市場，進一步提升市場佔 有率。
速凍菜餚方起步，成長空間廣闊。速凍菜餚正在興起，目前規模比較大的有功夫鮮食匯（功夫集團 旗下，服務真功夫門店起家，17 年對外開放供貨）、信良記（主營水產品預製菜，目前有 5000- 7000 噸年產量的小龍蝦）等，預計規模都在 10 億左右；行業內上市公司也於近幾年入局，安井 18 年將「其他製品」分類擴充為「速凍菜餚製品」，將原有的千葉豆腐、蛋餃、天婦羅等產品歸 入其中，調整經營策略為三劍合璧，開始大力發展速凍菜餚行業，19 年收入規模做到 5.5 億，三 全食品、千味央廚也布局了少量速凍菜餚產品。整體來看，行業內中小玩家較多，行業整體方興未 艾，我們認為隨著餐飲端對預製半成品需求的增加，速凍菜餚類產品發展空間廣闊。
1.3 國際對標：相較歐美日的人均消費水平，尚存很大空間
我國速凍食品的人均消費水平還處在較低水平。人均速凍食品消費量和花色（品類）上，我國距離 歐美日均有較大差距。1）人均消費量上，美國速凍食品人均消費量達到 84.2kg/年，歐洲 42.6kg/ 年，日本也達到了 22.9kg/年，但相比之下我國的人均消費量僅為 10.6kg/年，較發達國家的差距較 大；2）速凍食品的花色（品類）上，美、歐、日均保持在 2500種以上，而我國僅 600 種，較發 達國家亦有差距。
對標國際，我國速凍食品未來尚有較大的發展空間。觀察 1980 年日、美及歐洲各國冷凍食品消費 量，可以看到我國目前人均消費量高於 1980 年的日本，尚不及當時的美國和部分歐洲國家。由於 飲食習慣和口味上的差異，各國在速凍食品消費品類中有所不同，歐美各國的速凍蔬菜消費最多， 比例可能在 30%以上；日本則是調理食品消費類最大，比例超過 50%。與飲食習慣相對較為接近 的日本相比，我國的人均速凍食品，尤其是速凍調製食品的消費量尚有翻倍空間。
二、為什麼我們看好速凍行業？
速凍行業發展的根本動能是 BC 兩端的降成本訴求，包括人工、房租等顯性成本，也包括時間成 本、機會成本等隱性成本。C 端來看，家務社會化大趨勢下，應用速凍食品可以減少烹飪時間，把 更多時間留給陪伴家人、工作、休閒娛樂。B 端來看，連鎖化率增加+外賣要求出餐速度提高+外賣 高扣點率、人工租金成本提高擠佔餐廳利潤，應用速凍食品不僅可以降低顯性成本（如縮減後廚， 降低人工和租金費用），也能夠降低機會成本（因出餐速度不夠快/產品不夠標準化而導致的客流損失）。因而，出於對降低成本的訴求，無論是顯性成本，還是時間、待把握的客流等隱性成本， 速凍都是具備 BC 兩端充沛需求動能的好行業。
2.1 C 端：家務社會化趨勢，增加外食、外賣和速食需求
家務社會化是人口結構、宏觀背景發展到一定階段的一個長期趨勢。隨著年輕人工作時間變長、女 性勞動比例增加、家庭規模減小等趨勢的演變，人們做家務的時間、能力和意願都有減少，原先為 滿足家庭成員生活需要的各項家務勞動，將逐步轉化為社會組織提供社會化服務，具體到一日三 餐來看，就是外食、外賣和速凍食品的需求增加。具體來看：
年輕人工作時間增長，當前城鎮就業人員周工作時間在 40 小時及以上的比例在 95%左右。根據人 力資源和社會保障局公布的城鎮就業人員平均工作時間相關數據，過去十年間，平均工作時間在 40 小時/周及以上的人數佔比逐漸提升，尤其是 25-34 歲之間的中青年群體，接近 96%的就業人員其 周工作時間大於等於 40 小時。
此外，《中國婦女發展綱要》顯示女性工作比例逐年提升。而與此相對比的是，中國女性家務勞動 參與率超過 70%，位居世界第一。對於年輕的消費群體而言，由於家庭結構因素（父母對獨生子 女的照料程度提升）和消費習慣的改變，其烹飪意願和技術普遍低於其他年齡段的人群。新一代獨 生子女普遍烹飪水平較低，依賴便捷的半成品食材。據統計，一線城市的新中產群體每個月下廚的 次數僅為 15.1 次，平均每 2 天才下廚一次，如果我們按照一日三餐計算，每個月年輕人下廚的比 例僅為 16.8%。
無論是年輕人工作時間增長，或是家務勞動主要參與方——女性的工作比例逐年增加，再是家庭結 構因素導致這一代的年輕人在家烹飪頻率不高，隨之對應的是烹飪水平下降，這些因素都催化了家 務社會化的不可逆趨勢。家務社會化指的是原來維繫家庭功能所必需的各項家務勞動，逐步轉化為 社會組織去提供社會化服務的過程。反映在一日三餐上，就是外出就食、外賣、使用速食或速凍的 比例增加。
從數據來看，用餐飲業規模/總人口來衡量人均外食支出，當前人均外食支出約 3500 元，相較於 10 年前已經翻番，年均複合增速 8.9%。除外出就食以外，方便速食的規模也在不斷上升，從方便食 品規模以上企業數量及總產值的逐年增長可見一斑。
2.2 B 端：標準化+出餐快+降成本需求，速凍是最佳選擇
餐飲連鎖化率提升是較為確定性的趨勢，對於這些企業而言，標準化食材的應用有助於菜品複製粘 貼到每一個餐廳，使得全國各地的餐廳能夠提供標準化出餐，這對於餐廳的連鎖化擴張無疑是至關 重要的。另外一方面，外賣的蓬勃發展也是當下不容忽視的趨勢，外賣平臺競爭的一個核心要點就 是速度，用速凍半成品可以省去食物原材料到半成品的加工階段，提高出餐速度，符合這一趨勢的 需求。再者，對於餐飲企業而言，成本壓力如懸頂之劍，外賣雖然增加了餐飲企業的收入，但是其 高扣點率也進一步壓縮了利潤空間。與此同時，人工和房租成本與日遞增。餐飲企業的利潤本來就 薄，高扣點率+人工+房租的壓力下，降低成本迫在眉睫，使用速凍產品可以通過精簡後廚，減少人 工、房租來緩解成本的壓力。因此，在標準化+出餐快+降成本的三大訴求下，速凍是餐飲企業的 最佳選擇。
2.2.1 餐飲連鎖化率提升，增加標準化需求
連鎖餐飲業規模持續擴大，且連鎖化率提升。我們從兩個數據口徑來觀察這一現象，其一，從歐睿 數據來看，19 年中國餐飲業規模近 5 萬億，其中連鎖餐飲業規模 5000 多億，佔比約 10%。縱向 來看，連鎖餐飲業規模逐年提升，且其同比增速明顯高於餐飲業整體增速，呈現出連鎖化率提升的 趨勢。其二，從國家統計局的數據口徑來看，我國規模以上連鎖餐飲業企業規模持續擴大，當前達 到 2000 億元左右，10 年複合增速達到 9%。其佔規模以上餐飲業企業營業額的比例逐年增加，當 前已接近 35%。
除了連鎖化率提升以外，連鎖企業呈現向頭部集中的態勢。無論是龍頭餐飲品牌的開店數據，抑或 是規模以上連鎖餐飲企業整體的表現，均呈現了這一態勢。
1、規模以上連鎖餐飲企業平均門店數量逐年上升。連鎖企業門店數量高速增長，而企業數量幾年 來變化不大，主要系單企業的門店數量增加，通過簡單測算平均門店數量，近 10 年來已經從 38 家 上升到 64 家。
2、以海底撈、肯德基、星巴克為代表的龍頭連鎖企業開店提速。以海底撈為例，其 17/18/19 年的 新開門店數量分別為 98/200/308 家，其開店速度保持向上態勢。
連鎖化率提升並且頭部集中的趨勢增加食材標準化+高效率需求。以海底撈為例，蜀海專門為其供 應食材，頤海國際供應調料，前端門店的食材需求由上遊關聯企業集中供應，一方面可以保障產品 質量的穩定性，另一方面也可以保證產品的標準化和可複製。因此，對於連鎖企業而言，集中向上 遊採購速凍半成品原材料，能夠保證原材料端的標準化和高效率需求。
2.2.2 外賣規模增長，要求出餐速度更快
外賣規模增長，提高對出餐速度的訴求。2019 年餐飲外賣市場規模約 6000 億，目前佔餐飲整體 市場規模 12%左右，正處於快速發展階段，近幾年增速始終保持在 20%以上，遠高於餐飲行業整 體增速。以美團外賣為例，15-19 年交易額 CAGR124%，19 年全年 GMV 近 4000 億元，交易筆 數 87 億筆，日均交易兩千多萬筆。
此外，餐飲外賣市場處於寡頭競爭格局，美團市佔率 6 成以上，餓了麼市佔率 3 成左右，配送速度 是一個競爭焦點，直接影響消費者的選擇。因此，隨著外賣市場的蓬勃發展，訂單配送時長也不斷減少，對應的是出餐速度要求日益提高，這就決定了餐飲企業做外賣生意需要原材料能夠快速響應 配合，給予了速凍半成品一個絕佳的發展機遇。
2.2.3 外賣高扣點+人工租金成本增加，餐飲業壓縮成本提升盈利迫在眉睫
外賣行業的擴容除了在出餐速度上增加了對半成品原料的需求以外，外賣平臺普遍的高扣點率擠壓餐飲企業利潤，也進一步提升企業降成本訴求。
外賣平臺交付成本較高，利潤較薄。因此，外賣平臺保持高扣點率是長期趨勢，這對餐飲企業是一 種利潤壓力，強化企業降低成本訴求。外賣平均客單價一般在 40~50 元之間，提升空間有限，而 騎手等成本較為剛性，下降幅度也有限，因此外賣平臺交付成本難以下降，利潤水平整體較薄。以 龍頭美團外賣為例，其 19 年也才實現營業利潤率轉正。目前美團的扣點率一般在 18%-21%左右， 餓了麼相比美團低 1-3pct，由於外賣業務當前盈利能力有限，保持高扣點率去維持盈虧平衡將是長期趨勢。體現在美團財報上，就是變現率（外賣業務收入/GMV）的逐年提升，目前已經達到 14% 左右。
除了面臨外賣平臺高扣點的壓力以外，餐飲企業自身的人力、租金成本也在逐年增長。原材料、人 力和租金是餐飲業的三項主要成本，三項合計成本可達到收入的 70%左右。近幾年來，人力成本 與租金成本漲幅明顯。租金成本方面，以上海為例，商鋪平均租金從 17 年的 5-6 元/日.平米上漲 到 8-9 元/日.平米，短短三年間漲幅超過 50%，按照餐飲業坪效 2.5 萬元，商鋪平均租金 8.5 元/日. 平米計算，一般餐飲企業的租金成本佔其收入的 12%及以上。人力成本方面，近幾年住宿和餐飲 業就業人員平均工資增速有所放緩，但仍保持在 5%左右的同比，跑贏通脹。按照餐飲業人效 23 萬 元，人均工資 5 萬元計算，一般餐飲企業的人力成本要佔其收入的 20%左右。租金、人力這兩項 不可忽視的重要成本逐年上漲，給企業利潤帶來較大的壓力。
餐飲企業普遍利潤不高，壓縮成本提升盈利迫在眉睫。根據中國餐飲年報公布的餐飲子行業平均淨 利率，正餐淨利率在 5%~7%，火鍋淨利率較高（因為省去了部分後廚），在 10%~15%，快餐波 動較大，在 6%~15%。整體來看，餐飲企業利潤率普遍不高，但其對人工和租金的變化較為敏感。 根據敏感度測算，假設人力成本佔比 20%，租金成本佔比 10%，若人工和房租成本各增加 10%， 將拖累淨利率 3 個百分點。我們認為，長周期來看，人工和房租成本漲幅持續跑贏通脹是必然趨 勢，將會進一步侵蝕餐飲企業利潤，餐飲企業亟需壓縮成本提升盈利。
為何速凍可以降低成本？精簡後廚。另外，應用速凍半成品也能夠將固定成本轉為可變成本，防控 風險。我們認為，速凍降低成本的關鍵不在於原材料，因為食材流通環節增加了速凍企業和各級分 銷商等利潤分享者，哪怕考慮到速凍企業的集採規模效應，結合中間環節的利潤分成，餐廳的採購 價格也未必比直接採購原材料來得低。關鍵還是在於速凍有利於精簡後廚。後廚作為典型的成本中 心，餐廳應用速凍半成品，能夠精簡從原材料到熟食加工過程中的洗菜擇菜工、廚師等人員配置， 以及精簡後廚面積從而降低租金成本。
此外，後廚人員、後廚佔用的餐廳面積等成本都較為剛性，面臨公共衛生突發事件等所導致的行業 需求下滑時期，不利於調節成本，會承受較大的利潤損失。而應用速凍半成品有助於餐廳將後廚移 出一線門店，將原本的固定成本轉化為速凍半成品材料這一可變成本，從而加強餐廳防控風險的 能力。
三、為什麼是現在？來自日本的經驗
速凍行業需求具有持續可觀的空間是一個長周期邏輯，那為什麼是現在推薦？我們認為，過去我 國速凍行業的人均消費量明顯低於歐美日，主要系需求端消費者使用頻率有待提高（背後存在對 速凍食品「不健康」的擔憂）+供給端冷鏈運輸水平較低兩方面原因。具體來看：
1） 需求端：消費者使用速凍頻率有待提高。根據一些調查，消費者對於速凍食品的使用頻率仍有 待提高。每周購買一次速凍食品的消費者僅佔到 5%，每個月購買 1-2 次的僅佔 25.2%。對比 日本來看，每周購買 1 次以上速凍食品的消費者達到 32.7%，每個月購買 2-3 次也達到 25.5%。 相比之下可以看出我國消費者還沒有廣泛使用速凍食品，亦不足以支撐人均消費達到發達國 家水平。
消費者消費頻次較低的一部分原因是對速凍食品「不健康」的擔憂。根據一篇學術文章（2018 年）對速凍食品刻板印象的調研表明，71.91%的問卷受訪者認為速凍食品中添加了防腐劑， 54.04%認為速凍食品沒有非速凍食品安全，食材也不夠新鮮。誠然，傳統的飲食觀念是「新 鮮=營養」，而速凍食品經過二次加工後，造成了絕大多數消費者存在「不新鮮、有添加、不 營養」的觀念，從而影響了速凍食品的消費習慣。
2） 供給端，冷鏈運輸水平較低。儘管目前我國冷鏈物流基本面持續向好，但在人均冷庫保有量角度，我國仍低於主要的發達國家。14 年我國人均冷庫保有量僅為 0.116 立方米，僅為美國的 四分之一，日本的二分之一，甚至低於印度等新興國家。冷鏈運輸網絡尚不完善，在供給端制 約了速凍食品的運輸半徑和普及範圍。
首先要明確的是，速凍並不等於不健康。客觀來看，速凍食品可能會在其冷凍過程中由於生成冰晶 而導致細胞滲水和細胞結構有所破壞，故而造成一部分營養成分流失。但是對比外賣（對家庭烹飪 的替代性高），速凍食品的營養還是有保證的：
1）根據熊鳳嬌（2018）等學者的研究，常見的速凍調理製品的亞硝酸鹽含量普遍在 10mg/kg16mg/kg 的區間，遠低於國家標準的 30mg/kg，也低於國際標準 20mg/kg，考慮到原料食材中即 存在硝酸鹽，速凍食品在加工中添加亞硝酸鹽的程度實則非常低。
2）315 曾對外賣食品做過統計，醃製樣品中硝酸鹽最高值可達 27mg/kg，存在一定超標風險。
3）三全實驗室曾經做過實驗，新鮮包菜切片後細胞壁完整率為 82.5%，速凍包菜切片後細胞完整 率也高達 76.7%，可見細胞完整率也比較高。
因此，速凍技術本身就是對新鮮食材最大限度的保鮮，另一方面速凍食品也有國家食品安全檢驗 的背書，品質有保證，隨著速凍技術的發展，未來速凍食品的保鮮程度會進一步提高。
站在當下這個時點，短期來看疫情是一個消費者教育的時間窗口。根據《凱度消費者指數》發布的 文章指出，截止今年 2 月 24 日的 4 周內，速凍食品的購買者中有 26%是新購買者，2/22-5/15 這 12 周內，速凍市場整體同比去年增加 29%，其中家庭滲透率增加 8%，由此可見，許多沒有購買 速凍食品消費習慣的家庭開始接觸這一品類。
長期來看，需求端對標日本，隨著人口結構的推移與消費習慣的改變，具有充分的潛力；供給端隨 著冷凍技術和冷鏈覆蓋面積的提高，能夠進一步支撐速凍行業的發展。從長周期來看，速凍行業的 發展正當其時，恰逢起步中。
3.1 需求端：對標日本，速凍後面大有可為（略）
由於日本的社會文化、飲食習慣等與我國有一定相似性，在探究速凍這類消費品時，參照日本的發 展經驗有一定的意義。通過人口結構、消費特徵的對標，我們認為中國當前可類比日本 80-90 年 代，且後續的人口結構、消費特徵也將呈現與日本 90 年代以後類似的趨勢。因此，日本速凍行業 的發展能夠給予我們一定的啟示。對於日本而言，其 90 年代往後十幾年中，速凍行業增速遠高於 餐飲業整體增速，且龍頭市場集中度有所提升+進一步全品類化發展，其中行業擴容主要系餐飲端 滲透率增加+家庭端用量翻倍，體現其適應人口特徵、消費習慣變化的發展趨勢。通過對標日本， 我們認為速凍行業未來大概率是餐飲規模和速凍使用滲透率雙增+外賣推動速凍用量+家庭用量增 加三條主線共進，具有較為可觀的市場空間。
3.2 供給端：速凍技術+冷鏈運輸是必備
速凍食品行業的發展，離不開食品冷鏈體系的建設。速凍食品在生產加工、儲藏、運輸、銷售等各 個環節都需要低溫環境，以此來保證食品的新鮮和安全。其中，廠家速凍環節需要應用急凍工藝， 迅速通過最大冰晶生成帶，以防止冰晶生成過程中導致的細胞滲透失水和細胞結構破壞，從而影響 食物的風味。目前，速凍設備的質量水平、技術含量已經達到或接近發達國家水平。然而，冷凍設 備只是冷鏈體系的其中一個部分，此外還有冷庫冷藏、冷藏車/船運輸和冷櫃銷售等環節。
從總體上看，我國速凍食品冷鏈物流發展仍處於起步階段，速凍食品在流通環節存在一定的盲點、 斷點。但是，隨著近幾年冷庫規模、冷鏈物流規模的快速發展，其中冷庫容量、冷鏈物流總額近幾 年的增速均接近 20%，食品冷鏈的流通環節支持能力不斷提升。
3.3 展望十年：速凍行業尚有翻倍空間，龍頭受益於行業擴容 +全品類化+集中度提升三重邏輯
上文我們已經詳細論述了中日之間速凍行業的可比性，參考日本的經驗，由於人口結構、消費習慣 的變遷，同理，長期來看我國行業空間仍有翻倍的空間。參考日本速凍企業集中度提升、全品類化 的趨勢，也正與我們觀察到的，國內速凍龍頭企業逐漸全品類化發展相吻合（安井拓展 C 端米麵 類產品、三全進軍涮烤類產品、海欣收購米麵企業百餚鮮等），且由於中低端產品原材料成本看長 期仍然較有壓力、中高端產品品牌優勢突顯，速凍龍頭企業兼具規模優勢帶來的成本控制能力和長 期精耕行業帶來的品牌優勢，有望逐步提升市佔率。展望未來十年，速凍企業龍頭將長期受益於行 業擴容、全品類化發展和集中度提升的三重驅動因素，實現確定性的發展。
四、從 BC 兩端談速凍企業的核心競爭力
針對目標客群，找到合適打法，塑造相對應的競爭力是關鍵。BC 兩端目標客群不同，其對速凍產 品的訴求也有區別。B 端由於購買者與使用者分離，對於他們而言，在品質有所保障、供應穩定的 基礎之上，產品性價比是首要考慮因素，對應到速凍生產企業，成本優勢、供應鏈能力及渠道網絡 是關鍵競爭力；C 端由於直接面向消費者，研發出能夠滿足消費者痛點的好產品，甚至在消費者心 中豎立起品牌是要點，因此對於速凍生產企業而言，敏銳的產品嗅覺、日積月累的品牌力和渠道網絡必不可少。
1） ToB 端：渠道網絡是基礎，成本優勢是打造性價比的關鍵，供應鏈能力是支撐
經銷商渠道網絡是基礎。雖然說國內連鎖化率有所提升，但是整體餐飲企業還是比較分散，三十萬 餘家的餐飲企業，連鎖化率在 10%左右，廠商需要經銷商利用自己的資源，對接到這些分散的小 餐飲企業，幫忙推廣產品，而產品銷量的增加，也會反哺到成本和供應鏈。因此，成體系的渠道網 絡布局不可或缺，公司通過建立和廣大經銷商的信任和聯繫，擴大自己的銷售邊界，延伸觸角到分 散的小餐飲企業，是銷售產品，規模起量，成本和供應鏈能力有優化空間的基礎。
B 端價格敏感，廠商具備成本優勢，方能給予下遊經銷商和終端更多價值空間。餐飲業，尤其是小 餐飲企業本身利潤就薄，應用速凍半成品的主要驅動力是簡化後廚、降低成本，因此必然對速凍半 成品的價格比較敏感。對於廠家而言，關鍵在於一方面通過規模效應，在採購、運輸和生產上面降 低成本，另一方面通過靈活的管理平抑原材料成本波動（尤其是近幾年魚漿、豬肉價格上漲的時 候）、管控費用的投放，通過自身的成本優勢，在保持自身一定利潤水平的同時，給予下遊經銷商 和終端（餐飲店）更多價值空間，方能下遊激發的需求。
完善的供應鏈體系不可或缺。速凍食品的產業鏈較長，從上遊原材料初加工，到速凍食品生產、冷 鏈運輸、下遊冷庫/冷櫃儲藏到終端消費，其中跟速凍食品生產企業最相關的是生產和冷鏈運輸環 節。充分的產能布局能夠保證穩定及時響應下遊需求，而部分龍頭全國化產能基地的鋪設更是可以 降低物流配送成本+因地制宜研發新品；除了產能以外，速凍產品需要全程冷鏈運輸，企業對冷鏈 的投入和高要求是產品質量安全過關的重要一環，這正符合了下遊餐飲企業對產品供應穩定和質 量放心的訴求。
2） ToC 端：產品屬性仍突出，品牌和渠道網絡是加分項
我們認為，C 端更加看重產品能否貼合消費者需求，這就要求廠家擁有敏銳的市場嗅覺，能夠快速抓到市場熱點，提供符合消費者當下需求的好產品。以日本味之素為例，其抓住了消費者追求好吃 +便捷的需求，推出了微波爐復熱即可食用的煎餃，最終成為爆款，長期位居日本煎餃類產品榜首。 以安井為例，其把握住消費者對中高端速凍火鍋料的需求趨勢，於 19 年推出鎖鮮裝產品，銷售額 迅速上漲，目前已經成為三四億體量的大單品。而安井手抓餅、洽洽小黃袋等雖然不是行業內的先 發者，但目前都做到了相當可觀的體量，背後不容忽視的是安井和洽洽的品牌力與渠道網絡。他們 通過對消費者心智的佔領以及渠道密集鋪貨增加曝光度和可獲得性，得以後來居上。因此，對於 C 端而言，符合消費者需求的好產品始終是根本，而品牌力和渠道網絡也是不可忽視的競爭力所在。
五、相關企業分析（略）
我們看好速凍行業在人口結構、宏觀環境大趨勢下的長期發展空間，無論是餐飲端、家庭端，或者 說介於兩者之間的外賣通路，均有機會帶來相當可觀的行業需求增量。對標日本，我們認為速凍行 業尚有翻倍的市場空間，在速凍行業這一優質賽道中，安井作為行業龍頭企業，B 端依靠渠道、供 應鏈和管理效率，具備成本優勢，C 端市場嗅覺敏銳，大單品頻出，綜合來看核心競爭力突出；三全近兩年大力改革機制，效果顯著，20 年重點切入涮烤類產品，全品類化發展值得期待；海欣產能瓶頸突破，且延伸品類至速凍米麵類，產能+品類突破下有望進入快速增長階段。
5.1 安井食品：渠道+產能布局完善，先發優勢深厚
5.2 三全食品：老牌速凍米麵龍頭，迎來變革紅利期
5.3 海欣食品：品類、產能瓶頸均有突破，步入快速成長期
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