日前，港股純設計股---梁志天設計集團(2262.HK)公布2019年業績報告。報告顯示，公司在2019年去年實現收入5.05億港元，同比微增0.2%；歸母淨利潤3864.8萬港元；每股盈利3.39港仙，擬派末期股息1.30港仙/股。
同期，公司實現毛利1.95億港元，同比下跌14.1%，毛利率則由上年度44.9%降至38.6%，但較2019年上半年的34.92%有所提升。財報指出，主要由於室內陳設服務分部投入大幅增加以及平均薪金增加所致。這份業績總體看上去不容樂觀，但回歸去年行業來看，卻有多了些許期待。
一、行業深度調整，公司內在競爭力凸顯
其實，梁志天設計集團的這份成績單在預料之中。建築裝飾作為建築板塊裡的細分領域，行業景氣度與宏觀經濟周期緊密相關。從下圖可以看到，近幾年，伴隨經濟進入快速下行通道，固定資產投資增速持續放緩，地產開發及建築行業都邁入存量競爭階段，行業整體增速明顯放緩。2019年，政策持續收緊，行業分化加速，一些中小玩家艱難發展或逐步出局，市場愈發向頭部企業集中，馬太效應凸顯。
梁志天設計集團以住宅裝飾項目為主，2019年來自住宅項目的收入佔比近八成，較2018年有進一步提升。而從目前A股幾家住宅裝飾龍頭公布的2019年業績快報數據來看，足見行業發展所面臨的挑戰。
對比來看，在行業的深度調整中，梁志天設計集團仍實現正向增長。這得益於其室內陳設服務板塊的快速增長抵消了室內設計業務需求下降帶來的影響。財報顯示，2019年公司室內陳設服務增長48.4%至1.77億港元，佔比總收入比例由23.6%增至35%，提升了11.4個百分點。
而洪濤股份2019年利潤大增，主要由於2018年對應收帳款、商譽減值計提了大額減值準備所造成的低基數效應。此外，梁志天設計集團純設計的業務屬性，相較其他幾家同時涵蓋工程或建材等較低毛利率業務，在盈利能力上的優勢也更為明顯。
二、下半年大幅扭虧，股價抗跌屬性凸顯
而回顧公司股價表現來看，自去年8月發布半年報以來，股價大幅上漲並維持在1.23港元上下，截至4月3日收盤，報1.24港元，較發行價0.88港元漲幅41%，遠超同期大盤漲幅，抗跌屬性凸顯。
（行情來源：富途牛牛）
實際上，股價的走勢也已反映出公司下半年會改善的積極預期。據財報數據，2019年下半年，公司實現收入2.85億港元，環比增長約30%；同期歸母淨利潤約4054萬港元，較2018年上半年虧損861.7萬元，大幅扭虧進而助推全年實現盈利。
今年突如起來的疫情，無疑加劇了外部經濟的不確定性，給企業經營造成明顯壓力，尤其是流動性。而得益於輕資產的業務屬性，梁志天設計集團沒有過重的資本支出，資本結構良好，槓桿水平一直維持在非常低的水平。財報顯示，2019年計息負債比率為5%，仍處於低水平。這意味著，短期償債壓力小，同時後續騰挪空間大。此外，公司的在手現金依然比較充裕。財報顯示，截至2019年期末，公司短期可支配的在手現金餘額為2.74億元，與去年期末水平基本持平。
從訂單情況來看，據建築裝飾行業主要上市公司新籤訂單來看，2019年前三季度行業新籤訂單整體均處於負增長狀態。梁志天設計集團也受到影響，體現為2019年室內設計服務新籤訂單有所下滑。
儘管如此，但室內陳設板塊新籤訂單量增長強勁，令訂單總量仍較為充裕。財報顯示，2019年，室內陳設板塊新籤訂單總額2.70億港元，同比增長79%；截至2019年末，公司在手訂單總額達4.32億港元，均高於2018年初及年末。
由於充沛的流動性和良好的資本結構、以及充裕的在手訂單，共同確保公司在複雜和不確定性增加的外部環境下，平穩經營的安全墊及未來業績增長的確定性。
三、渠道下沉及結構優化，助力開拓新增量
面對經濟下行壓力加大及行業政策不斷收緊，公司表示，2019年下半年推出全新設計品牌「思路(SL2.0)」，瞄準一線以外城市的中端房地產市場，以極具競爭力的價格提供優質室內設計服務及室內陳設服務，同時針對與日俱增的年輕客戶族群推動創新、活力及生活的設計理念。這意味著，梁志天設計集團正從高端市場向中端市場切入，以擴大客戶群體覆蓋，來打開新的增長空間。儘管新品牌推出尚早，但已產生實質性貢獻。財報顯示，2019年貢獻收入6700萬港元，佔總收入比例約13%。可見梁志天設計集團的管理執行力及戰略成效。
實際上，公司早已嗅到市場的變化，並已開始部署。據了解，自2018年起公司就已明確提出渠道下沉的發展策略，釋放出明顯的轉向信號。而梁志天設計集團作為一家20多年的香港老牌裝飾設計公司，在高端市場的品牌形象突出，對於其向更龐大的中低端市場快速滲透提供了必要的先決條件。
而公司未來的增長動力在哪？目前來看，更多可能來自於兩個方面：
首先，基於長周期的城鎮化視角來看，目前國內的城鎮化率水平與發達國家仍有一定差距。據國家統計局數據，到2019年末，國內城鎮化率達60.6%。而以美國、日本為代表的發達國家在20世紀五六十年代，已達到甚至超越這一水平。公開數據顯示，發達國家城鎮化率水平已經超過75%。儘管城鎮化率提升仍有提升空間，由於工業化與產業化發展滯後，中短期難有明顯突破基本已成共識。
儘管如此，但仍有結構性的提升空間，由於國內城鎮化水平城市之間差異明顯。目前，如北京、上海等一線城市的城鎮化率已超過85%，幾近飽和，而三、四線城市卻只有50%左右，甚至不到50%。所以從2014年起，政策就已開始推動三、四線城市的城鎮化進程，帶動部分一、二線城市人口回流。所以，向三、四線城市拓展的梁志天集團，有望受惠於這些城市城鎮化水平的持續提升。
除了市場下沉帶來的外部增長動力，陳設服務將是室內設計之外，公司未來重要的內生增長動力。公司表示，儘管室內設計服務的合同數量及預算有所減少，室內陳設服務卻越來越受到重視，客戶仍願意花更多的錢在陳設上。室內陳設服務收入在去年實現大幅增長便是有利佐證。
從業績增長趨勢來看，以軟裝為代表的室內陳設和以新品牌為標誌的室內設計服務，將有望成為公司新的業績增長引擎，在「輕硬裝」、「重軟裝」的主流消費趨勢影響下，室內陳設服務需求也在不斷上升，其目前所表現出的增長勢頭令人期待。
此外，存量住宅的翻新需求可能會成為另一個重要增長點。一般來講，住宅裝修周期較短，8-12年即需要重新裝修，隨著存量住宅裝修耐用期限的到來，二次裝修市場進入快速釋放階段。同時，伴隨消費觀念和審美情趣的持續提升，消費者對生活品質和居住環境提出了更高要求，推動住宅裝飾的主動更新更加積極。
結語
近年來，二級市場對於國內投資和基建增速有較為充分的認識，並給予了投資鏈條相關行業相對較低的估值水平。據業內分析認為，未來幾年的投資增速下降、建築景氣下行大概率會趨於緩和，意味著最艱難的時期應該已經過去，或許不應繼續擔憂行業景氣下降帶來的估值下降。
儘管疫情對經濟已造成實質性影響，但由於梁志天設計集團的業務集中於中國大陸和香港地區，合計佔比為95.3%。截至目前國內的疫情防控工作已經基本取得全面勝利，企業復工復產有序進行，國內多低房地產市場也重新陸續迎來小範圍鬆綁的跡象。這也就意味著，疫情對公司的影響更多停留在一季度，且影響愈來愈有限。
而在疫情影響下，行業洗牌加速，助推競爭格局優化、更利於行業頭部公司開展業務。同時，行業存量博弈下，資本、訂單、人才等資源或越來越向頭部公司集中，尤其上市公司的優勢會愈加明顯。
另外，公司一直把業務涵蓋大粵港澳灣區作為重要業務布局戰略，或有望受益於大灣區房地產市場的率先復甦。