股民小卜：一線城市樓市瘋了，據說北上廣深四個城市的房價加起來可以買下半個美國？想起20多年前東京房地產泡沫破滅前，那裡的房價可以買下整個美國。如今一線城市樓市如此瘋狂合理嗎？或者都是泡沫？
和訊老王：自去年股災以來，中國一線城市的房價就開始飆漲，現在買個房比買「春運」火車票都難，有錢都用不出去。到底是什麼推動了樓市呢？海通證券(600837,股吧)姜超在一份報告中對此進行了深度剖析。
姜超認為，一線城市房價飆升既有理性因素也有非理性因素。其中，人口結構的變化是一個關鍵點。
一方面，從各國城鎮化的經驗來看，人口向大城市集中是大勢所趨。城鎮化的過程就是人口集聚的過程，這可以創造更多的經濟需求和經濟活動，提高福利水平。所以，隨著城鎮化率的提高，人口會進一步向大城市流動，這也決定了中國房地產市場的分化格局。
另一方面，中國的資源分布更加集中，也決定了一線城市人口流入壓力大。一線城市在就業、教育、醫療、娛樂以及其它基礎設施方面遠超二三線城市。人口的集中流入增加了房地產市場的需求，也是推升一線城市房價飆漲的重要原因。
但除以上理性因素外，一線城市房價短時間內過快上漲，也存在非理性因素的推動，即貨幣超發和風險偏好提升。
首先，國際經驗表明，貨幣超發對房地產價格的上漲有重要推升作用。看看國內，自2010年以來，GDP增速不斷下滑，但M2增速卻從15年年中開始回升，16年1月份M2同比更是高達14%，遠超目標值。
與此同時，在經濟形勢不好的大背景下，低利率環境、貨幣超發提升了投資者風險偏好。資金先是大量流入金融市場，推升了金融市場的大牛市，在15年6月份股災後，資金開始流入樓市，一線房價開始飆漲。
而在貨幣超發導致房價暴漲的同時，人民幣匯率卻保持了相對穩定，這使得中國房地產資產的美元價值急劇飆升，存在被高估的風險。據姜超團隊估算，一線城市房屋總價值可買下半個美國：北京、上海、廣州、深圳常住人口分別為2170萬、2426萬、1308萬、1078萬人，人均住房建築面積分別為32、35、28、27平方米，利用這兩個變量可以估算得到四個城市的居民住房建築總面積，再乘以四個城市的住房均價即可得到住房總價值，分別為3.7、4.8、1.0、2.0萬億美元。加總起來就是11.5萬億美元，而美國Lincoln土地政策研究機構測算的美國全國家庭住房總價值也就26萬億美元，也就是說，中國一線城市住房的總價值可以買下半個美國。
在這裡面，值得關注的是一線城市售租比的飆升。售租比（房價/租金）類似於股市的市盈率，被廣泛用來衡量房地產市場的低估或高估程度，也可以反映購房者的風險偏好程度。國際經驗表明，售租比短期內飆升的樓市繁榮往往難以持續，一旦大幅飆升，偏離了穩定水平時，最終都會回到原點。而一線城市售租比大幅攀升，說明居民購房存在非理性因素，風險在積聚。
說到底，現在一線城市的樓市更多呈現出一種「非理性繁榮」。在這當中，新進入的投資者多是受到資產價格上漲的吸引，而不再關注資產本身的價值，甚至進入到一種編織各種故事來給自己增加信心的狀態；但越是上漲，投資者的內心深處就越脆弱，一旦大的形勢有所變化（例如貨幣收緊等政策變化），投資者的風險偏好程度也會轉變。回顧歷史上每一次泡沫的產生和破滅基本都是這樣的一個過程。
中國的一線城市房價是有人口流入等基本面因素的支撐，但美國、日本當年房價大跌之前也是有各種基本面支撐才上漲的，所以關鍵的問題是基本面能否支撐如此高的價格。當前一線城市樓市一片火爆，購房者擠破了頭還買不到房，但與此同時租金上漲速度卻遠遠慢於房價上漲，售租比大幅飆升，而房屋空置率也居高不下。中國一線城市人口流入速度已經大幅放緩，而一旦像之前的創業板一樣，加槓桿成為房價上漲的「故事」，地產市場就危險了。
（責任編輯：鄧益偉 HN006）