最大股東回報:教育行業最優的資產負債結構解密
2020-12-05 深圳智通財經最大股東回報：教育行業最優的資產負債結構解密
2018年9月20日 17:42:51
最近關於教育行業「送審稿」的聲音已經很小了，當投資者不再談論的時候，也就意味著送審稿的影響已經煙消雲散，就像22號颱風「山竹」，刮來的時候各種信息滿天飛，刮過之後，沒過幾天將消失在人們的談論中。
但教育股是需要持續關注的，港股教育行業經過大幅度回調，大部分個股的估值已經跌至低谷，而股價回落較大，估值較低的個股也開始受到投資者的關注，教育指數連續五個交易日收陽，市場信心旺盛，這也反映了投資者正在布局優質的教育標的。
不過此次我們並非談論教育行業市場信心的回歸。智通財經APP注意到，教育行業的資產負債率普遍偏低，我們知道資產結構對投資回報率影響很大，而基礎教育、高等教育以及具體參與者資產結構均不一樣。那麼下面我們看看這些教育行業參與者的資產結構以及回報率的表現，探討可優化的空間。
教育行業：資產回報率的異同
資產負債貫穿企業的經營始終，資產的結構有特別的意義，固定資產主要為升息資產，包括收購、廠房設備、聯營投資等，經營狀態表現為流動資產，比如廠房生產產品，需要售賣，就形成了應收、存貨以及現金。而負債主要包括經營性負債和金融性負債，有息負債一般為金融性負債。
了解了資產負債以及結構的含義，那麼下面我們開始對教育股，包括高等教育及基礎教育公司所表現的狀態進行解讀，先看高等教育。
我們抽出港股五隻高等教育公司，新高教、民生教育、中教控股、新華教育以及希望教育作為小白鼠研究。上半年，在ROA方面，新華教育和民生教育領先同行，但在ROE方面，原本ROA最低的希望教育卻領了頭籌。各大高教公司在淨利率和營運資本上的表現差異也較大。
基礎教育板塊我們抽出睿見教育、成實外教育、宇華教育、天立教育及楓葉教育作為小白鼠研究，可以看到基礎教育參與者的資產回報率和高等教育較為接近，差距不大。上半年，ROE較高的是天立教育和睿見教育，ROA方面成實外教育和楓葉教育較高。除了楓葉教育外，其他參與者的營運資本均為負數。
上述教育公司之所以出現各回報率及盈利指標的差異，主要還是資產及負債結構差異所致。
資產結構：中教控股固定資產飆升
高等教育公司中，希望教育的權益槓桿最大，上半年為4.55倍，2017年高達8.61倍，因此權益收益率表現也最高，其次是新高教集團，不過這兩家營運資本均為負數，也就是短期資金流入的比流出的要少，槓桿倍數合理性需要考量。
教育需要建學校，物業設備資產就很重要了，但部分公司上市之後，做了很多收購，有的並表，有的不並表，不並表的要以股權投資、可供出售投資及收購資產項列示於非流動資產。
上文說到，非固定資產的經營表現為流動資產，上半年民生教育和新華教育的流動資產佔比最高，中教控股由於收購併表，非流動資產佔比由49.5%躍升至80.3%，新高教則由90.5%下滑至79%，經營效益改善。希望教育槓桿高，非流動資產佔比也非常高，雖ROE最高，但經營效益並不比同行高。
基礎教育參與者中，資產回報率和高等教育差距不大，上半年ROE最大的是天立教育，和高等教育一樣並沒有打破槓桿越大回報率越大的理論。不過睿見教育槓桿是2.5倍，而成實外和楓葉分別為1.64倍和1.43倍，但ROE表現差異不大，這就出現了資產經營的差異。
基礎教育的非流動資產及物業廠房設備方面的佔比整體上要比高等教育高，因此會出現流動資產佔比較低，而在公司負債政策若以短期為主，將可能出現運營資本持續為負的狀況。若這種情況持續，表明公司的生息資產確實不給力，項目投資可行性差，不賺錢，可能面臨股東退出的情況。
負債結構：楓葉教育生息資產強
高等教育和基礎教育在槓桿和資產結構上存在一定的不合理的一面，上文談到運營資本的問題，涉及到公司的負債結構政策。從負債結構上看，因為教育行業將學費作為遞延收入，計入流動負債處理，因此在負債結構中扣除了這個因素，主要考慮計息的金融性負債佔比。
在高等教育板塊，民生教育、中教控股及新華教育基本上沒有計息負債，新高教和希望教育流動計息負債佔比較大，上文談到希望教育的槓桿倍數很大，即使流動計息負債佔比較低，營運資本也出現了負數，新高教主要為流動計息負債部分佔比較大。
由於負債規模大，利息支出會吞噬掉較大部分利潤，希望教育的淨利率為25.4%，遠低於其他同行。新高教的營運狀況好轉，但較大流動負債部分佔比消蝕營運資本，並不是經營問題，從淨利率看，新高教還是比大部分同行要高的。
基礎教育板塊，計息負債及流動計息負債佔比要遠高於高等教育，在某種程度上說明該行業投資吸引力要弱於高等教育板塊。上半年楓葉教育的流動計息負債佔比最高，但有意思的是僅有該公司運營資本為正數，宇華教育該部分佔比為5.3%，但運營資本仍為負數。
楓葉教育是港股基礎教育行業唯一以輕資產運營的機構，在非流動資產佔比上要比其他同行低很多，這也是該公司在流動計息負債佔比較大的情況下依然保持運營資本為正的狀態。宇華教育的非流動資產佔比73%，即使流動計息負債佔比很小，也只能勉強維持運營平衡。
回報率分析：最優的資產負債結構
通過上文，我們知道，高等教育和基礎教育在資產回報率上差距並不大，主要差距在於權益回報率和淨利率上，而這兩個要素差異體現在各個參與者不同的資產及負債政策。下面我們以ROE和淨利率分別作為研究對象，研究不同資產負債結構對其構成的最佳影響。
圖片來源：數據處理（橫軸代表對應的ROE）
先看以ROE作為研究對象，上半年參與者的ROE數據主要集中在6-8%的回報率，資產負債結構數據也集中在這塊區域。2.51倍的槓桿的ROE要比4.55倍的高，對稱面卻比1.97倍的要低一些，比1.64倍高一些，因此ROE最佳的槓桿區間在1.97-2.5倍。
非流動資產佔比79.6%位置ROE最高，佔比差異產生的狀態89%<81%<（84%<79.6%），考慮波動性，使ROE最佳的位置是79-84%。以此類推，我們得到最佳ROE產生的物業廠房佔比區間、計息銀行借款佔比區間、流動計息負債區間分別為57-67%、60-62%和15-19%。
圖片來源：數據處理（橫軸代表對應的淨利率）
而以淨利率作為研究對象，資產負債結構的數據顯的就分散很多，以同樣的方式，產生最佳淨利率的結構區間，槓桿倍數、非流動資產佔比以及物業廠房佔比分別為1.25-1.97倍、63-68%和50-58%，而計息負債和流動計息負債佔比，由於債務支出，勢必削弱利潤，因此數據顯示越小，淨利率表現越好。
綜合最佳的淨利率和ROE 來看，有很多共性的地方，但也有一些矛盾的地方，比如槓桿倍數，最佳ROE的槓桿倍數要大於淨利率，這就要考慮參與者衡量最佳方案，既要保證股東獲得最大回報，也要保證盈利能力。
總之，資產負債結構貫穿企業經營的始終，合理的政策不僅能夠使股東回報率最大化，還可以保證優良的盈利能力。此文以港股上市公司（高等教育和基礎教育）為抽樣標的，標的較少，與最優的方案可能存在誤差，但總體來看，誤差不會很大。
香港交易所資訊服務有限公司、其控股公司及/或該等控股公司的任何附屬公司均竭力確保所提供信息的準確和可靠度，但不能保證其絕對準確和可靠，且亦不會承擔因任何不準確或遺漏而引起的任何損失或損害的責任(不管是否侵權法下的責任或合約責任又或其它責任)
相關焦點
-
棕櫚股份11.6億定增方案獲股東大會順利通過
分析人士指出，上市公司良好的股權結構有助於進一步提高公司治理效率、增強公司業務拓展能力和資金實力，定增完成後棕櫚股份控股權更加穩固，有望進一步提升公司競爭力，為全體股東帶來良好回報。當前，依託控股股東資源平臺優勢，棕櫚股份提出「一體兩翼」發展戰略，即以「智慧城鄉建設」業務為主體，以「生態城鎮業務」和「創新業務平臺」為兩翼，同時積極探索通過科技手段和金融手段賦能的發展模式，棕櫚股份以河南市場為立足點，全面發力國內國際布局，加速企業做優做強步伐，為行業升級發展提供有益探索。 -
雲賽智聯股東大會高票通過購買資產議案-公告解讀-上市公司-上海...
中國證券網訊 5月10日下午，雲賽智聯股份有限公司2017年第一次臨時股東大會高票通過了公司發行股份及支付現金購買資產方案的議案。儀電鑫森隸屬於雲賽智聯行業解決方案「應用」板塊中智慧教育業務板塊，本次交易將完成公司對於儀電鑫森的全資控股，有利於公司加速拓展智慧教育業務,形成智慧教育綜合方案提供和服務的能力。事實上，公司的轉型提升已經取得了不錯的成績，就在近期，雲賽智聯股份有限公司和中國移動通信集團上海有限公司組成聯合投標體通過了上海市政府採購中心組織的專家評審，以優異總分中標上海市電子政務雲服務項目。 -
2020年哪些資產和行業被低估或者高估?|資產|投資者|執行長|...
《金融新聞》採訪了紐約市最資深的一批投資者，諮詢了他們對於2020年展望，以及對他們來說目前最被高估或者最被低估的資產、行業的看法。非常精彩，值得我們深入的學習研究。2019年是個非常好的年份；全球市場健康狀況好的不同尋常 - 全球主要股指均錄得兩位數的回報。 -
母基金周刊:LP超額回報的秘密:構建投資組合的四大要點
方凱煜丨作者熊巧丨編輯投資者對PE的超額回報預期資產配置歷來關注股票、固定收益和現金管理工具等傳統資產類別，但是由於傳統市場持續不溫不火的態勢，想要改善投資組合業績的投資者紛紛矚目於另類資產的長期潛力。 -
德州儀器公布2014年第一季度財務業績及股東回報
業績報告中包括3,700萬美元的收益，該收益並未包含在公司此前的前瞻報告中；由於出售了一處網點以及與此前宣布的重組措施相關的其它資產，每股盈利增長2美分。 關於公司業績及股東回報，TI公司董事長、總裁兼執行長Rich Templeton發表了如下意見: 「本季度的收入和盈利處於我們預期範圍內的中上水平，標誌著本年度的良好開局。 -
母基金周刊:解密資產配置邏輯——風險投資中的冪律曲線分布規律...
大多數VC基金的回報處於長尾曲線的尾部—回報率低、基金數量多，LP投資人無法簡單通過投資多個VC基金管理人，就一勞永逸地獲得行業平均水平（或以上）的收益。VC基金的這種冪律曲線分布的特點，會導致整個創投行業的資金和資源嚴重向頭部VC基金管理人和明星創投項目傾斜。 -
...解密資產配置邏輯——風險投資中的冪律曲線分布規律及其現實意義
來源：金融界網站作者：母基金周刊STRATEGYVC基金的回報曲線，呈現冪律分布而不是正態分布的特徵。大多數VC基金的回報處於長尾曲線的尾部—回報率低、基金數量多，LP投資人無法簡單通過投資多個VC基金管理人，就一勞永逸地獲得行業平均水平（或以上）的收益。 -
解密美國最大的公共退休基金CalPERS 的PE投資策略
王彬鴻丨編譯楊志芳丨編輯加州公務員退休基金（The California Public Employees' Retirement System，簡稱「CalPERS」） 是美國資產規模最大的公共退休基金，為160多萬加州公務員、退休人員及其家庭管理養老金和健康醫療金。CalPERS的歷史可以追溯到近一個世紀之前。 -
河北湖大科技教育發展股份有限公司重大資產重組暨關聯交易報告書...
》和《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號招股說明書》等有關規定編制《河北湖大科技教育發展股份有限公司重大資產重組暨關聯交易報告書》,供投資者參考。擁有全資、控股及參股子公司11家,三級企業53個,主要包括中國元通汽車貿易服務有限公司、中國汽車貿易西南公司、華星北方汽車貿易有限公司、無錫新紀元汽車貿易有限公司、華星新世界汽車服務有限公司等,同時為上市公司河北湖大科技教育發展股份有限公司第一大股東。 -
長華化學IPO:資產負債率逾七成 財務劣勢凸顯
另一方面，長華化學資產負債率超過七成，遠高於同行業其它公司，流動比率、速動比率亦在行業內不佔優勢。其短期償債能力較弱，如有資產周轉不暢的情況，則將面臨償債風險。與此同時，該公司應收帳款逐年增加，應收帳款周轉率也遠低於同行業平均水平。 -
粵高速收購資產溢價767% 涉嫌侵害小股東利益
網易財經7月18日訊 資產注入未必都是利好，重組夭折未必都是利空。 2011年3月14日，廣東省國資委旗下高速公路上市公司粵高速停牌，隨後便傳出粵高速大股東廣東省交通集團有限公司（以下簡稱「廣交集團」）將注入資產。經過了3個月的孕育，粵高速於6月14日公布了廣交集團資產注入的草案並同時復牌。 -
王忠民:如何利用基金、合伙人和OKR三大制度,實現資本的最優配置
如果我有自己的管理公司，自己的GP的話，我一定會偏向用我的管理公司，就不會在全社會裡面選擇最優最好的管理人，我的資源配置就不一定會做到最優最佳。如何實現社會資源的最優配置是資本市場的底層問題。王忠民認為，需要從三個維度來看待這個問題。 -
東尼電子:2019年年度股東大會會議材料
4、人才發展計劃 公司將立足於「以人為本」的可持續發展觀，建立科學的績效考核以及激勵機制，調動員工的工作積極性，吸引行業頂尖專業人才，建立多層次的人才梯隊，同時加強對現有員工的教育和培訓，提升普通員工的專業技能以及管理人員的綜合素質。 -
新時期商業銀行全表資產負債管理探究
本文從商業銀行資產負債管理的挑戰、未來發展趨勢等方面入手，全方位介紹了商業銀行全表資產負債管理體系，並提出了一些落地建議，希望有助於新時期下商業銀行資產負債結構調整優化和各項業務轉型發展。以上這些都給商業銀行的資產負債管理帶來了一些新的嚴峻挑戰。在新的經濟環境下，商業銀行依靠規模擴張和息差的傳統盈利模式遭遇瓶頸，資產負債結構發生明顯變化。因此商業銀行應該摒棄過去規模擴張的發展路徑，走資本節約、創新驅動、內涵增長的可持續發展道路，通過調整自身業務結構以實現內生性增長。 -
巴菲特致股東信導讀
巴菲特覺得新的美國會計準則極傻，會導致伯克希爾帳面價值巨幅波動，所以去年致股東的信就說了今年不會有『每股帳面資產』這一列。對比最後兩行，伯克希爾年化回報20.3%，標普指數年化回報10%，看起來差別不大。但累積55年，標普漲了198倍，伯克希爾漲了27440倍。對於普通美國人來說，1964年投10萬美元在指數上一直不賣，現在有1980萬美元，已經衣食無憂了。 -
德州儀器公司發布2018第四季度及2018年度財務業績與股東回報
關於公司業績及股東回報，TI董事長、總裁兼執行長Rich Templeton作如下說明： 「營業收入較去年同期相比降低了1%，這是因為大多數市場對我們產品的需求有所放緩。 「在我們的核心業務中，較去年同期相比，模擬產品的營業收入增長了4%，嵌入式處理產品的營業收入降低了12 %。 -
[股東會]北方稀土:2016年度股東大會會議資料
加強市值管理，依託生產營銷、科技創新、管理進步、股權激勵、產業基金、人力資源優化提升、內控改進等，持續提升經營發展質量和效益，推動市值增值，促進公司加快做強做大，實現股東價值最大化及國有資產保值增值。對於其他股東不能提供有效反擔保的，但子公司行業前景極具潛力且資產狀況良好的，以其淨資產為擔保標的辦理反擔保。3.5.2證券部組織公司法律顧問對子公司提供的反擔保合同、股權出質或資產抵押合同內容進行審核；計劃財務部對反擔保所擔保的債務數額審查；集團管理部組織反擔保相關合同的籤訂。 -
華建集團:2021年第一次臨時股東大會材料
募集資金投資項目的實施將進一步提高公司在建築設計行業的市場佔有率，有效增強公司競爭力和持續經營能力，有利於公司長期穩定發展。三）本次發行後公司股東結構變動的情況司 本次非公開發行股票募集資金投資項目不涉及資產收購，本次發行後公司業務和資產不存在整合計劃。的 54.49%，是公司的控股股東及實際控制人。 -
朗姿股份資產負債率都處於較低水平
朗姿股份的資產主要源自於公司主營業務盈餘的積累。公司流動比率和速動比率都處於行業較高水平，資產負債結構合理，最近一期末母公司及合併報表層面資產負債率都處於較低水平。同時，流動資產佔資產總額比例較高，貨幣資金佔流動資產比例較高，體現了朗姿股份較強的資產變現能力和償債能力。