《金基研》慕田/作者 楊起超 時風/編審
作為世界上最大的紡織品服裝生產和出口國，中國紡織服裝行業經過多年發展，具備完整產業鏈和較高的加工配套水平，競爭優勢明顯。2018年以來受國內外經濟形勢及人力成本漸漲等因素影響，行業正處於轉型升級的「十字路口」，這對身處行業浪潮中的山東南山智尚科技股份有限公司（以下簡稱「南山智尚」）提出了更高的要求。
儘管如此，南山智尚的表現依然可圈可點。近年來其營收淨利增速趨穩，淨資產收益率高於行業水平；同時，南山智尚堅持中高端市場定位，產業鏈完整，客戶資源優質。而在細分領域，2018年南山智尚的呢絨產量市場份額達到3.8%，西裝類產品產銷率高企。在良好的行業發展態勢下，南山智尚擁有十分廣闊的發展空間。
一、業績表現穩中趨升，ROE高於行業平均水平
自2007年成立以來，南山智尚專注於精紡呢絨和服裝的研發、設計、生產與銷售業務。歷經十幾年的發展，南山智尚已成功躋身毛紡織行業高端產品領域。
作為毛紡織行業中有能力參與充分競爭的少數企業之一，南山智尚近年來的業績表現以「穩」字當先。
2016-2019年，南山智尚的營業收入分別為15.59億元、16.64億元、19.97億元、17.71億元，2017-2019年分別同比增長6.74%、20.03%、-11.34%。
同期，南山智尚實現的淨利潤分別為0.86億元、0.92億元、1.21億元、1.21億元，2017-2019年分別同比增長6.88%、32.12%、-0.07%。
除2019年受宏觀經濟形式和國際貿易環境影響略有下滑外，近年來南山智尚的業績均呈現出良好的增長態勢。
縱觀同行業上市公司的業績表現，南山智尚的同比增速表現出穩健的一面。
2016-2019年，同行業可比公司江蘇鹿港文化股份有限公司（以下簡稱「鹿港文化」）的營業收入分別為35.89億元、41.11億元、47.8億元、30.35億元，2017-2019年分別同比增長14.55%、16.27%、-36.49%。
同期，鹿港文化的淨利潤分別為2.17億元、3.1億元、0.71億元、-9.54億元，2017-2019年分別同比增長42.74%、-77.08%、-1444.29%。
2016-2019年，山東如意毛紡服裝集團股份有限公司（以下簡稱「如意集團」）的營業收入分別為9.06億元、11.93億元、13.28億元、11.5億元，2017-2019年分別同比增長31.68%、11.28%、-13.39%。
同期，如意集團的淨利潤分別為0.33億元、0.83億元、1.12億元、0.46億元，2017-2019年分別同比增長154.42%、34.03%、-59.16%。
2016-2019年，江蘇陽光股份有限公司（以下簡稱「江蘇陽光」）的營業收入分別為20.92億元、21.51億元、24.2億元、23.49億元，2017-2019年分別同比增長2.8%、12.53%、-2.94%。
同期，江蘇陽光的淨利潤分別為1.79億元、1.36億元、1.51億元、0.98億元，2017-2019年分別同比增長-23.91%、11.05%、-35.14%。
2016-2019年，江蘇紅豆實業股份有限公司（以下簡稱「紅豆股份」）的營業收入分別為30.41億元、27.14億元、24.83億元、25.4億元，2017-2019年分別同比增長-10.76%、-8.53%、2.31%。
同期，紅豆股份的淨利潤分別為1.76億元、6.1億元、2.08億元、1.72億元，2017-2019年分別同比增長245.68%、-65.88%、-17.22%。
2016-2019年，九牧王股份有限公司（以下簡稱「九牧王」）的營業收入分別為22.71億元、25.65億元、27.33億元、28.57億元，2017-2019年分別同比增長12.94%、6.55%、4.53%。
同期，九牧王的淨利潤分別為4.22億元、4.92億元、5.27億元、3.55億元，2017-2019年分別同比增長16.79%、6.97%、-32.61%。
2019年，同行業可比公司鹿港文化淨利潤同比下降1444.29%，同比增速變化較大，故不列入圖示範圍。
除了業績企穩，2017-2018年南山智尚的毛利率均高於行業平均水平，2019年基本與行業均值持平。
2017-2019年，南山智尚的毛利率分別為33.55%、32.3%、30.21%，同期，同行業可比公司鹿港文化的毛利率分別為17.62%、15.38%、18.47%；如意集團的毛利率分別為21.15%、24.7%、26.22%；江蘇陽光的毛利率分別為22.63%、21.48%、21.95%；紅豆股份的毛利率分別為25.28%、27.91%、30.53%；九牧王的毛利率分別為57.41%、56.61%、56.74%。
同期，上述5家同行業可比公司的毛利率均值分別為28.82%、29.22%、30.78%。
《金基研》分析同行業可比公司數據注意到，近年來，南山智尚的淨資產收益率也位於行業平均水平之上。
2017-2019年，南山智尚的淨資產收益率分別為12.3%、14.02%、12.36%，同期，同行業可比公司鹿港文化的淨資產收益率分別為10.54%、2.18%、-46.1%；如意集團的淨資產收益率分別為2.83%、3.83%、1.83%；江蘇陽光的淨資產收益率分別為6.01%、6.38%、3.21%；紅豆股份的淨資產收益率分別為14.18%、4.84%、4.14%；九牧王的淨資產收益率分別為10.2%、11.04%、8.6%。
同期，上述5家同行業可比公司的淨資產收益率均值分別為8.75%、5.65%、-5.66%。
淨利潤穩中趨升，ROE高於行業平均水平，相比同行，南山智尚保持了穩健的財務狀況。而這或「離不開」南山智尚表現強勁的主營業務板塊。
二、精紡呢絨貢獻近五成收入，呢絨產量市場份額逆勢走高
近年來，南山智尚各項業務全面發力，在主營業務板塊實現多點開花。
成立於2007年4月29日，南山智尚主要從事精紡呢絨和服裝的研發、設計、生產與銷售業務。
2019年，南山智尚來自襯衫、廢料、服裝加工、精紡呢絨、西裝類、材料及其他的營業收入分別為1.05億元、0.24億元、0.54億元、8.74億元、6.44億元、0.03億元、0.66億元，佔2019年營業收入的比重分別為5.91%、1.35%、3.05%、49.38%、36.39%、0.17%、3.75%。
細分來看，2017-2019年，南山智尚來自精紡呢絨的營業收入分別為7.6億元、8.93億元、8.74億元，佔當期營業收入的比重分別為45.67%、44.71%、49.38%。
同期，來自西裝類的營業收入分別為6.43億元、7.76億元、6.44億元，佔當期營業收入的比重分別為38.66%、38.86%、36.39%。
2017-2019年，南山智尚來自精紡呢絨及西裝類產品的收入佔比超過八成，即是說，精紡呢絨和西裝類為其主營產品。
值得注意的是，近年來南山智尚在精紡呢絨行業和西裝行業表現搶眼。
據公開信息，精紡呢絨行業同時具有技術密集型、資金密集型、勞動密集型的特點，這種特點決定了行業競爭兩極分化趨勢明顯，數量龐大的中小企業在中低端產品領域競爭激烈，僅少數企業有能力進入高端產品領域參與高水平的綜合競爭。
而作為能夠參與毛紡織行業高端產品競爭領域的少數企業之一，南山智尚在精紡呢絨行業牢牢佔據一席之地。
據《中國紡織工業發展報告》統計數據，2017-2018年，中國規模以上企業呢絨產量分別為48,096萬米、41,559萬米，同期，南山智尚的呢絨產量分別為1,550.75萬米、1,581萬米。
2017-2018年，南山智尚呢絨產量佔規模以上企業呢絨產量的份額分別為3.22%、3.8%。在規模以上企業呢絨產量逐年下降的情況下，南山智尚的呢絨產量及市場份額逆勢走高。
對比同行業上市公司江蘇陽光、如意集團、鹿港文化，南山智尚的呢絨產量也穩居第二。
2017-2019年，南山智尚的呢絨產量分別為1,550.75萬米、1,581萬米、1,441.85萬米，同期，江蘇陽光的呢絨產量分別為2,364.97萬米、2,354.7萬米、1,964.2萬米，如意集團的呢絨產量分別為1,180.35萬米、1,207.52萬米、895.2萬米，鹿港文化的呢絨產量分別為686.53萬米、869.44萬米、736.45萬米。
與此同時，精紡呢絨行業具有鮮明的技術密集型、資金密集型特點，被稱為「技術紡織」，主要用於製作高檔西服，產品具有較高的科技含量和附加值。
作為國家級高新技術企業、紡織技術創新示範企業，南山智尚自成立以來便十分重視研發投入，在精紡呢絨行業取得的創新成果，亦可圈可點。
在研發成果方面，截至2020年6月30日，南山智尚已擁有項目名稱為「超細旦纖維在精紡面料開發中的應用」、「功能性羊毛保暖西裝面料研發」、「高支單經單緯複合功能毛織物開發」等多項發明專利。
在行業標準制定方面，南山智尚參與制定了多項紡織領域技術標準，其中國家標準3項、行業標準2項、加工貿易單耗標準5項、CNTAC團體標準7項。
在品牌樹立方面，南山智尚的精紡呢絨品牌商標「南山」，被國家工商總局認定為「中國馳名商標」。
在規模以上企業呢絨產量逐年下滑的情況下，南山智尚的市場份額逆勢走高，未來藉助科技創新「土壤」的培育，南山智尚在精紡呢絨行業的發展可期。
三、西裝產品產銷率高企，個性化服裝定製或成消費增長點
除此之外，南山智尚在西裝行業的表現也可圈可點。
近年來南山智尚西裝產品的產銷率保持穩定，2018-2019年均超過100%。
2017-2019年，南山智尚西裝類產品的產量分別為169.21萬套、187.99萬套、132.78萬套，同期，西裝類產品的銷量分別為166.98萬套、189.99萬套、133.08萬套。
同期，南山智尚西裝類產品的產銷率分別為98.68%、101.06%、100.23%。
2019年產銷量雖有所下滑，但基於西裝行業良好的發展前景，南山智尚的西裝業務走勢向好。
同時，作為職業裝領軍企業，南山智尚在品牌樹立上亦有建樹。
「締爾瑪」是南山智尚打造的職業裝品牌，先後榮獲「中國職業裝領軍企業」、「中國職業裝十大頂級品牌」、「中國服裝成長型品牌」等榮譽稱號，此外，「締爾瑪」商標被認定為中國馳名商標。
除了自主品牌，南山智尚還注重發展定製服裝業務，打造了全品類私人定製平臺，以滿足不同人群的消費需求，使產品經營多樣化。
具體來看，定製平臺是以下單為主系統，以量體服務、研發設計、著裝搭配、供應資源、技術服務為分支的綜合服務供應鏈，以實現個性化定製為目標。
而業績表現或也說明，個性化符合市場發展需求。
2017-2019年，南山智尚的定製服裝業務收入分別為455.33萬元、745.97萬元、1,040.92萬元。
從行業來看，西服行業發展趨勢保持良好。
一方面，作為畢業生求職的必需品，高校畢業生規模的擴大推動了職業裝市場需求。
教育部數據顯示，2017-2019年，中國普通高校畢業生人數分別為735.83萬、753.31萬、758.53萬，2018-2019年分別同比增長2.38%、0.69%。
大部分畢業生消費能力有限，主要需求中低端西服。但畢業生進入社會之後，隨著其工作經驗的增加和收入水平的提升，購買力也將不斷增強，部分群體將會成為中高端西服市場的需求來源。
與此同時，中國職業裝市場容量巨大，需求遠未飽和，行業發展前景廣闊。
據統計，2018年，中國西服套裝市場容量約3,800億元，襯衫消費市場容量約670億元，市場容量穩定，消費潛力巨大。
此外，中國就業人員共有7億多人，隨著產業結構調整，服務業從業人數增加，對職業裝的需求量也在不斷提高。
高校畢業生和社會就業人群的不斷擴大，推動了職業裝的市場需求；而隨著消費者對服裝個性化需求漸升，服裝定製逐漸成為推動產業發展的消費增長點。這也給南山智尚的西裝業務帶來巨大的發展機遇。
四、產業鏈完整具備競爭優勢，抗風險能力凸顯
值得關注的是，在迎來發展機遇的同時，紡織服裝行業也面臨著挑戰。
近年來，受國內外經濟形勢及運營成本持續上升等因素的影響，服裝行業營收增速放緩，利潤水平呈下降趨勢，行業進入深度調整期。
2017-2019年，中國紡織服裝行業的營業收入分別為2,077.4億元、2,235.3億元、2,254.9億元，2018-2019年分別同比增長7.6%、0.88%。
同時，根據中國服裝協會調查結果，服裝企業運營成本逐步上升，其中，勞動力成本上升最快，尤其是縫紉工用工成本近十年來持續提高。服裝行業成本費用佔主營業務收入的比重一直高於全國規模以上工業企業的平均水平，成本費用持續上升，嚴重擠壓了服裝企業的利潤空間。
在此情形下，服裝企業面臨產業結構調整和轉型升級壓力。而從高速增長向高質量增長的轉變，也對服裝企業的技術水平、產業鏈完整度提出了更高的要求。
值得一提的是，南山智尚已建立起較為完整的產業鏈，對比同行優勢明顯。
其產業鏈從毛紡業上遊毛條加工、毛條精梳、染色、紡紗、織造以及染整的紡織業務，延伸至紡織業下遊的服裝設計、生產與銷售及品牌運營業務。
縱觀同行業可比公司情況，江蘇陽光、鹿港文化主要從事面料、毛條、紗線業務；如意集團、九牧王、紅豆股份主要從事服裝業務。與之相比，南山智尚產業鏈優勢明顯。
細分來看，南山智尚在毛紡織服飾產業鏈上也具有獨特的競爭優勢。
在毛紡織服飾產業鏈上，南山智尚涵蓋了集面料研發、毛條加工、染色、紡紗、織造、後整理於一體的精紡呢絨業務體系，以及集成衣研發、設計、製造、品牌運營於一體的服裝業務體系。
在為客戶提供一站式高效服務的同時，一方面，以終端服飾銷售引領產業鏈，產業鏈各環節之間實現戰略性有機協同，形成合力，促進以客戶需求為導向的技術進步、產品創新；另一方面，穩定、高品質的原料供應，以及生產的全過程控制，在降低經營風險的同時，既最大限度保證了產品的高品質，又形成了成本優勢。
新形勢下行業發展既有機遇也有挑戰，服裝企業轉型升級迫在眉睫。而依託完善的產業鏈、技術等競爭優勢，南山智尚持續經營能力向好。
五、客戶資源優質，市場定位中高端以「創新」促發展
客戶是企業發展的「根基」。憑藉產品、技術水平等競爭優勢，南山智尚在產業鏈下遊積聚了一批穩定、優質的客戶群體。
近年來，南山智尚對前五大客戶的銷售收入逐年增長。
2017-2019年，南山智尚對前五大客戶的銷售收入分別為3.26億元、3.47億元、3.47億元，佔當期營業收入的比重分別為19.59%、17.38%、19.62%。
2017年以來，南山智尚對前五大客戶的銷售收入佔營業收入的比重均不超過二成，客戶較為分散，不存在依賴性。
細分來看，2019年，在精紡呢絨業務上，南山智尚的主要客戶包括大楊集團有限責任公司、美國PEERLESS CLOTHING INC.、報喜鳥控股股份有限公司、浙江喬治白服飾股份有限公司等國內外大型服裝企業。
而服裝業務的主要客戶，則以日本AOYAMA TRADING CO.,LTD、中國建設銀行股份有限公司、美國 THEORY LLC、中國移動通信集團有限公司、興業銀行股份有限公司等國內外大型企業為主。
在未來發展上，南山智尚始終堅持中高端市場定位，在研究流行趨勢變化的基礎上，通過提高自主研發創新能力、加大品牌宣傳力度等方式，進一步強化市場競爭力，提升市場佔有率。