核心觀點
兼具經濟性與成長性，光伏引領全球能源變革。提高清潔能源佔比是大勢所趨，中歐美等地區紛紛發布「碳中和」願景。光伏度電成本在過去十年下降82%，是成本下降最為迅速的可再生能源，經濟性優勢明顯。隨著全球光伏平價上網進程的推進，光伏裝機正在由政策補貼驅動轉向經濟性驅動，光伏行業的周期性弱化，成長性凸顯，預計2020-2022年全球光伏裝機量有望達到117/160/185GW（國內37/50/60GW）。
產業鏈景氣程度提升，龍頭有望持續受益。隨著疫情影響消散、全球光伏投資熱情高漲，產業鏈龍頭產能擴張，行業需求提升中有望持續受益。矽料：明年幾無新增產能，需求強勁、供給有限，供需緊平衡格局有望延續，明年矽料價格有望維持較高水平。矽片：一體化企業補齊矽片產能，新進者產能逐步投放，盈利或有所理性回落，依靠大尺寸等產品升級，龍頭企業盈利韌性強。電池：新技術加速研發，大尺寸非矽成本低，盈利能力強。組件：渠道與品牌是核心，成本做助力，龍頭集中度加速提升。光伏玻璃：受益於裝機增長和雙玻滲透加速，玻璃需求高增長，短期有效產能增量有限，價格有望維持高位。膠膜：「一超多強」格局延續，龍頭憑藉POE等需求結構性變化增強盈利，未來有望借技術、規模、成本等優勢強化成長確定性。逆變器：憑藉高性價比，全球化布局龍頭廠商將充分受益海外市場份額增長和高毛利紅利。
BIPV開啟新增市場，多項技術降本增效。HJT：工藝精簡、降本空間大，有望成未來發展方向，新進入者持續湧入，產能有望快速提升。BIPV：兼具發電、建材、投資功能，潛在空間廣闊，預計我國2025年BIPV市場規模將達583.1億。大尺寸：可提高組件功率，降低非矽成本，是行業發展趨勢，各大廠商紛紛推出大尺寸產品。
報告摘要
1、國內裝機逆勢增長，海外需求穩步提升
國內裝機逆勢增長，海外需求穩步提升
受新冠疫情影響，2020年上半年我國光伏新增裝機11.52GW，與去年同期基本持平；進入三季度，國內經貿形式好轉，前三季度累計新增裝機18.7GW，同比增長16.95%。預計全年國內光伏裝機有望達36-38GW，其中10月光伏裝機4.6GW；11-12月地面電站有望併網12-13GW，戶用項目1.35GW，平價工商業項目0.6-1GW。
新冠疫情過後，海外逐步復工復產，光伏需求逐步回暖，2020年9月國內光伏組件出口量8.51GW，同比增長26%，環比增長18%，預計今年海外新增光伏裝機約80-85GW
2019年競、平價開展較晚，預計今年國內新增裝機36-38GW
2019年5月20日，能源局公布第一批風光平價上網示範項目名單共14.78GW；7月11日，競價項目總規模22.79GW公布；由於競、平價項目公布時間較晚，政策切換下企業準備時間不大充裕，2019年國內新增裝機僅30.1GW，同比下降32%。
2020年3月10日，能源局正式下發《關於2020年風電、光伏發電項目建設有關事項的通知》，考慮疫情影響，2020年光伏競平價項目申報延期，但企業前期準備時間較充裕，2020年裝機較2019年有保障，預計今年新增裝機有36-38GW。
根據國家已公示的平價項目規模，綜合考慮當年併網量、存量結轉量、申報在2021年以後併網量，預計2021年剩餘可執行平價上網容量為36GW。
2、 碳中和引領能源變革，光伏競爭力凸顯
國內：「十四五」非化石能源消費佔比目標有望提升
2020年是「十三五」收官之年，也是「十四五」啟程之年。國家能源局要求可再生能源「十四五」規劃編制圍繞2025年非化石能源消費佔比目標開展。
結合中國在巴黎氣候大會的承諾和我國能源轉型發展戰略目標，到2020年，中國非化石能源佔一次能源消費比重將達15%，2030年達20%，2050年達50%以上。考慮到2019年我國非化石能源佔能源消費比重已達15.3%，提前一年完成「十三五」規劃目標；同時，中央一直重視新能源的發展，「十四五」規劃下非化石能源佔比有望持續提升，2030年非化石能源佔比20%大概率將提前完成
國內：非化石能源佔比20%假設下，光伏年均裝機量有望達92GW
針對2020年、2030年非化石能源佔比的中位值17.5%到2030年的20%做敏感性分析測算。給出「十四五」期間能源消費量年平均增速3.8%，2025年我國標準煤耗298g/kWh，「十四五」期間我國水電/核電/生物質發電量增長率3.0%/10%/10%，2025年風電可利用小時數2000小時，光伏可利用小時數1100小時。
預計到2025年，在17.5%~20%的非化石能源佔比區間，我國風電+光伏的發電量總和可達11972~17067億kWh，較2020年有望提升4540~9634億kWh，光伏年均裝機量有望達43/53/73/92GW。
歐洲：2030年碳減排55％，2050年實現碳中和。
美國：重返巴黎協定，2050年實現淨零排放。
全球：清潔能源大勢所趨，光伏發電佔比提升
不可再生能源發電佔比逐步下降，光伏、風電等可再生能源形成替代。2013-2019年，全球不可再生能源發電佔比從78%下降至73%；而光伏發電佔比則從1%逐步上升至3%。
預計未來五年，可再生能源替代進程將加速，光伏有望成為替代主力。我們預測，2020-2025年不可再生能源佔比將以每年1~2%的速度下降，隨著光伏發電迎來平價拐點，2025年光伏發電佔比有望快速升至7%。
全球電力能源結構測算
隨著未來對新能源發電的需求逐步增加，以及光伏發電成本逐步降低，光伏發電在新增裝機中具備成本優勢，光伏發電量佔全球發電量的比例也在逐步提高，從2011年的0.29%提升至2019年的2.68%。取光伏平均利用小時數為1235小時，可以算得2020、2030年光伏每年新增裝機將分別達到128、461GW。
3、 產業鏈各環節現狀及盈利剖析
1）矽料：需求持續增加，國內佔比提升
近年來多晶矽需求持續提升，2019年國內多晶矽產量34.2萬噸，同比增長32.0%；全球多晶矽產量50.8萬噸，同比增長13.4%。
早前多晶矽生產技術被國外壟斷，隨著國內多晶矽技術的提升，中國光伏級多晶矽產能從2009年開始擴張，佔全球比重逐步上升，2017年佔全球比重已超50%，2019年國內多晶矽產能45.2GW，佔全球比重69.2%。
集中度逐步提升，壟斷格局逐漸形成
全球多晶矽市場集中度進一步提升，2019年全球多晶矽市場CR5為61.3%，較2018年提升10.5個百分點。
2018-2019年國內矽料產能大規模擴張，擴張主體主要集中在通威股份、大全新能源、新特能源、保利協鑫和東方希望等五家企業，產能釋放成本曲線左移，加上疫情影響，2020年上半年矽料價格下跌，降低矽料廠商擴產意願，小廠商逐漸退出競爭，國內多晶矽產能分布趨於集中，推動行業形成通威股份、保利協鑫、大全新能源、新特能源等幾家寡頭壟斷格局。
考慮海外矽料產能退出，以及國內矽料環節擴產周期需1-2年，明年幾乎無矽料產能擴充，確定性很強。
國產替代加速，海外高成本產能出清
海外多晶矽料廠商如Wacker、OCI等的生產成本較高；2018-2019年上一輪國內矽料廠商擴產後，2019-2020年初多晶矽價格進一步下探，今年Q1 OCI的EBITDA率降至-10%，Q2 Wacker的EBITDA率降至10%，而國內大全新能源Q1/Q2 的EBITDA率仍可達37.4%和20%，國內多晶矽廠商毛利率遠高出海外廠商。
多晶矽料業務的虧損，使得OCI計劃關停韓國5.2萬噸光伏級多晶矽料產能，Wacker 8萬噸產量亦有計劃減產，海外高成本產能陸續退出。
顆粒矽可批量使用，仍存問題有待解決
目前矽料環節的生產技術主要採用改良西門子法，重資產性質強、投產周期長，龍頭企業通威、大全、特變、協鑫等電價成本接近，成本優勢十分明顯，通過技術工藝改進等微改良方式實現降本是主要選擇。
保利協鑫的顆粒矽技術已具備商業化生產條件，經投爐驗證結果顯示，其雜質含量（磷、碳、金屬含量）已與太陽能級持平，可批量使用；但仍存在矽粉較多、表面積大易吸附以及加料跳料等問題尚待解決。
2）矽片：產量穩步增長，中國佔據絕對份額
矽片產量穩步增長。2019年全球矽片產能185GW，全球矽片產量138GW，同比增長20%；中國矽片產能180GW，中國矽片產量135GW，同比增長19.5%。近十年全球及中國矽片的產能和產量快速提升，2010年全球矽片產能和產量僅為33和23GW。
中國矽片產能擴張帶動全球矽片產能增加，其中中國矽片產能佔全球的97.3%，佔據矽片的絕對份額，是矽片製造大國。
市場集中度提升，龍頭格局穩固
全球矽片行業產能市場集中度逐年提升，2019年全球矽片CR3/CR5/CR10分別達58.8/72.3/85.4%，市場集中度較高，因矽片環節成本端的降低更多的依賴於企業工藝的改進。
雙龍頭格局穩固，截止2019年底，隆基和中環的單晶矽片產能分別為45GW和30GW，佔比37%和25%，呈現雙寡頭格局；龍頭廠商持續擴產，2020年隆基和中環單晶矽片產能將分別達到80GW和55GW，市場集中度將進一步提升。
單晶趨勢明顯，廠家補齊矽片產能
矽片單晶趨勢明顯，市佔率穩步提升。2019年單晶矽片市場佔比達65%，其中P型單晶佔比60%，同比提升20.5pct，N型單晶佔比5%，與2018年基本持平；隨著下遊對單晶產品需求增大，單晶矽片市場佔比將持續提高，矽片單晶趨勢明顯，CPIA預測到2022年單晶矽片佔比將提升至80%，我們預測進度或更快。
盈利高企推動擴產，廠家補齊矽片產能：2020-2021年各大廠商進入新一輪矽片擴產周期，其中主要矽片企業如隆基、中環、上機、京運通分別擴產20GW、30GW、8GW、12GW；而一體化廠商晶科、晶澳分別擴產10、7GW；新進入者通威擴產7.5GW。矽片行業的高盈利或將隨著各大廠商矽片產能的順利釋放逐步回歸至合理水平
3）電池：全球產量持續增長，國內佔比超七成
2019年全球晶矽太陽電池片總產能210.9GW，同比增加21.3％；總產量140.1GW，同比增加23.3% 。 全年行業產能利用率66.4％，較2018年有所上升，主要原因是全球組件需求大幅增加催生電池片需求，且產能利用率較低的落後產能在價格快速下跌時退出市場，產量主要集中在產能利用率較高的電池片龍頭企業。
從產能分布上看，全球電池片產能主要集中在東亞，其中中國大陸產能佔比超過70%，2019年底國內太陽能電池片產能163.9GW，同比增長28%；2019年國內太陽能電池片產量110.3GW，同比增長28%。
格局較分散，集中度有望提升
國內電池片產能較分散，截至2019年底，產能佔比第一的通威市佔率僅11%，排名前十企業的產能合計佔比約60%。龍頭企業紛紛提出擴產計劃，預計到2020年底，愛旭、隆基、通威、天合、晶澳的電池片產能將達36GW、35GW、30GW、22GW、18GW，屆時預計CR10有望提升至66.2%，集中度提升。
技術百家爭鳴，轉換效率加速提升
目前P-PERC電池仍是主流的高效電池技術，產業界在在電池片環節已經開始商業化探索的其餘路線還有N-PERT、NTopcon、HJT和IBC等路線及其組合方案。通過國產替代、規模效應等，HJT和Topcon等初始投資有望下降較大幅度，良率和效率隨量產線的增加也有望繼續提升；IBC仍處於研發階段，國內尚未量產。
大尺寸非矽成本低，盈利能力強
成本下降是實現光伏平價的關鍵。大尺寸意味著矽片面積增大、電池瓦數增多、組件功率提升、度電成本下降；同時在電站端，可以減少組件數量，大幅度減少建設用地、支架長度等，降低物流運輸成本、現場施工成本等。根據測算，210電池的非矽成本有望較常規尺寸電池片的下降0.05元/W以上，帶來淨利率提升，將顯著提升ROIC水平。
主要企業新上產能均為210向下兼容。愛旭明年計劃24GW210mm和182mm產能，10GW166mm產能，剩下2GW是158.75mm產能，大尺寸佔比達94.4%。通威股份明年出貨目標在35GW左右，只有5GW是多晶和小尺寸單晶，大尺寸佔比達85.7%。大尺寸電池的良品率從此前的92-93%提升到現在的95%，未來有望提升至97%、98%左右。
4）組件：全球產量逐年增長，中國佔比超7成
全球組件產能 和 產量逐年增長 。2019年 全 球 組 件 產能218.7GW，同比增長14.8% ； 全 球 產量138.2GW，同比增長19.34%；國內組件產量98.6GW，同比增長16.96%；產量增速放緩主要系中國市場下滑影響。
可以看到，2019年國內組件產量佔全球產量71.34%，為避免關稅等，部分組件產能在東南亞地區。
前十企業格局穩定，鮮有新進入者
組件環節具備品牌和渠道的壁壘，需要持續耕耘，近些年來鮮有新進入者擠入到全球組件前十廠商的行列中。在前十名企業中除First Solar和韓華之外，其他均為中國企業。晶科能源已經連續四年組件全球銷量第一，隆基股份的上升勢頭非常猛。
渠道與品牌助力，龍頭集中度提升
組件直面終端電站，兼具消費品和工業品屬性，對企業的銷售能力要求高，渠道銷售的重要性明顯。
組件試用期可達25-30年，售後保質期約20年，客戶重視組件企業的經營質量，使用知名組件品牌更易獲得銀行融資和無追索權貸款。
隨著光伏需求市場的全球化，國內組件轉為外銷驅動，龍頭組件企業具備渠道、品牌、成本等優勢，組件環節集中度逐步提升，CR10佔比由16年的39%上升到19年的57.6%。疫情影響下，龍頭企業抗風險能力更強，預計2020年行業集中度將更進一步提升。
疊瓦有效提升組件效率，良率和專利問題有待解決
疊瓦可大幅提升轉換效率，良率和設備投資拉高封裝成本。較常規組件，疊瓦組件量產功率可提升10%-12%，主要因減少封裝留白的電池數量增加，以及焊帶取消和電池片切小帶來的電流損耗減少(一般將常規電池切成5/6片，單片電池電流僅為原來的1/5或1/6)。電池間用導電膠連接，電阻比焊帶低，功率損耗降低。疊瓦組件產線需在傳統產線前端增加雷射切割、塗膠和疊片三個步驟，焊接上也有所改動。疊片和焊接對設備精度要求非常高，是限制疊瓦良率的核心環節。目前疊瓦組件設備投資額約2億/GW(傳統組件約0.7-0.8億/GW)。疊瓦在功率增益、BOS成本、抑制熱斑、矽片輕薄化等方面具有其他技術無法比擬的優勢。
專利保護短期阻礙疊瓦放量。疊瓦專利分為設計專利和工藝專利，設計專利主要由日本信越持有，現已過期；SunPower和Solaria掌握核心工藝專利。國內東方環晟獲得Sunpower專利授權，賽拉弗、協鑫集成獲得Solaria專利授權，協鑫集成還通過收購Sunedison獲得專利授權， 國內其他企業也在自主研發疊瓦技術，可通過改變疊瓦排列順序等方式規避專利。
5）光伏玻璃：雙玻滲透加速，玻璃需求高增長
經測算，生產1GW單玻組件所需的光伏玻璃原片6.3萬噸，而生產雙玻組件所需的2.5mm光伏玻璃原片9.6萬噸， 2.0mm光伏玻璃原片7.8萬噸。2.0mm雙玻組件比單玻組件對光伏玻璃原片的需求高23.8%。
考慮未來全球裝機需求的增長和雙玻組件滲透率的提升，同時考慮2.0mm薄玻璃技術逐步成熟的佔比，我們預計2021年 和2022年光伏玻璃原片需求量將達1101.33和1559.95萬噸，同比分別增長37.13和41.64%。
集中度提升，價格維持高位
2006年，隨著光伏行業的快速發展，國內光伏玻璃行業在需求和利潤的雙重驅動下開始起步，經過十餘年的成長，目前我國已成為全球主要的光伏玻璃生產國，國內光伏玻璃的產能和產量佔到全球的90%以上。
2020年7月以來，光伏玻璃價格上調四次，目前2.0mm鍍膜平均價為34元/平，3.2mm鍍膜平均價為42元/平。由於海內外需求旺盛，光伏玻璃產能受指標限制且新產能投放周期較長，即使短期有部分浮法玻璃背板的使用，短期供需緊張仍難有較大改善；預計明年價格或將維持高位。
龍頭加速擴產，強者恆強
信義光能和福萊特分別為全球第一大和第二大光伏玻璃生產商。截至2019年底，光伏玻璃產能分別為7800噸/日和5400噸/日，佔國內光伏玻璃總產能的比例分別為29.5%和20.4%。
信義光能分別在今年三季度初和三季度末在北海各投入1000噸/日光伏玻璃產線，屆時總產能將達9800噸/日；明年安徽蕪湖四條1000噸/日產線有望投產。而福萊特也將於今年年底在越南投產一條1000噸/日的產線，屆時總產能將達6400噸/日；明年越南二線1200噸/日產線和安徽鳳陽四條1200噸/日產線有望投產。
信義光能和福萊特兩家龍頭光伏玻璃公司的毛利率水平優異，高於二、三線企業10-20PCTs。光伏玻璃為技術和資本雙密集型行業，先發優勢、規模優勢、資源優勢和客戶優勢等構築的行業壁壘突出。
6）膠膜：市場集中度高，福斯特市佔率遙遙領先。
7）逆變器：新增裝機+存量替換拉動出貨量增長。
4 新技術如火如荼，平價未來已來
1）HJT：轉換效率更高，有望成為未來發展方向
HJT技術：HJT電池具有本徵非晶層的異質結（Heterojunction with Intrinsic Thin-Layer），是一種利用晶體矽基板和非晶體矽薄膜製成的混合型太陽電池。其以N型單晶矽片為襯底，在矽片正面依次沉積本徵非晶矽薄膜、N型非晶矽薄膜，背面依次沉積本徵非晶矽薄膜、P型非晶矽薄膜，摻雜非晶矽薄膜兩側分別沉積透明導電氧化物薄膜（TCO），在TCO兩側頂層形成金屬電極。
HJT電池技術轉換效率更高：根據CPIA統計，2019年規模化生產的異質結電池(HJT)平均轉換效率達到23%，高於主流PERC技術路線電池，並且未來五年轉換效率有望繼續提升至25.5%以上。
工藝流程精簡，降本空間大
HJT太陽能電池的工藝流程精簡，主要包括清洗制絨、非晶矽沉積、TCO膜沉積和電極製作。目前HJT生產過程對設備、材料等要求更高，成本也更高，但降成本空間大。
多數廠商持續跟進，預計產能將超100GW
HJT電池商新進入者：2020年8月山煤國際預備擴產1GW HJT產能，2020年9月安徽華晟預計擴產500MW HJT產能，HJT電池新進入者的核心壁壘在於HJT技術、運營及銷售團隊，在各地地方政府的推動下，未來新進入者數量會越來越多。
HJT電池未來產能展望：隨著新進入者的持續湧入，未來HJT電池產能有望不斷擴張，根據Solarzoom預計，2020年末HJT產能預計達到3-5GW，2021年末達到10-20GW，2022年末達到50GW以上，2023年末預計產能將超過100GW。
2）BIPV：光伏建築一體化，兼具發電、建材、投資功能
BIPV即光伏建築一體化，是光伏系統本身作為建築物的一部分形成的太陽能光伏發電系統；BAPV是指在現有建築上安裝的太陽能光伏發電系統。BIPV既具有發電功能，又具有建築構件和材料功能，起到受力、遮風、擋雨、隔熱的作用，甚至可以提升建築物的美感，BIPV業主還能通過自發自用和餘電上網獲得投資回報。
BIPV按材料不同可分為晶矽光伏組件和薄膜光伏組件等；按建築類型不同可分為光伏屋頂或牆體、光伏幕牆、光伏採光頂和光伏遮陽板等；按應用對象不同可分為戶用BIPV和工商業BIPV等。
潛在空間廣闊，千億藍海起航
投資收益改善和綠色補貼政策催生全球百億美元市場。根據Grand View Research發布的數據，2019年全球BIPV市場規模為131億美元，預計2020年將達到148億美元，2020-2027年每年複合增長率為23.1％。
國內BIPV規模化發展條件具備，千億藍海潛力待挖。據中國建築科學研究院太陽能應用研究中心測算，目前我國既有建築面積可安裝光伏400GW，每年竣工建築面積可安裝40GW，潛在市場空間達千億元。基於未來中國年新增竣工面積進行增量空間測算，到2025年中國BIPV的增量市場規模和年複合增長率將分別達到583.1億元和40.4%。
特斯拉爆款光伏屋頂掀BIPV風口
2019年四季度，特斯拉發布太陽能屋頂明星產品第三代Solar Roof，外形和綜合成本優勢明顯。Solar Roof外形與普通磚瓦類似，自然美觀，表面為帶紋理玻璃，內嵌光伏電池。與光伏組件Solar Panel+新建屋頂方案相比，Solar Roof一體化方案每平米和每瓦造價分別降低370元和6.89元；與純屋頂相比，Solar Roof新增造價為7.08元/W，美國居民電費為1.4元/kWh，大約5年可收回成本，遠短於25年使用壽命。
國內BIPV市場方興未艾，進程明顯加速
BIPV經濟性提升刺激自發性投資需求，企業競爭帶動產品迭代，國內分布式發電中BIPV有望成為新熱點。
各大廠商紛紛推出大尺寸組件產品
順勢而為，各大組件廠商推出大尺寸產品。2020年下半年，光伏產業鏈供應緊張導致主流尺寸產品成本上升，大尺寸產品與主流產品之間成本差距相對縮小，為182mm、210mm大尺寸產品的推廣帶來了市場空間。繼隆基股份、晶科能源、晶澳科技於2020年11月份力推182mm組件之後，近期天合光能與中環股份籤訂65億元210mm組件採購合同，並與通威股份共同投資150億元用於生產210mm系列相關光伏產品。
報告節選：
（報告觀點屬於原作者，僅供參考。報告出品方/作者：方正證券，申建國 、王東華 ）
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