中國國慶一周美股閃崩，歐洲市場閃崩，比特幣在低位徘徊。市場觀望情緒濃重，似乎每一個人都在輾轉反側，心驚膽戰。
美國公布最新的景氣調查指標，9月美國ISM製造業PMI指數和非製造業PMI指數均顯著下滑，前者更是創下08年次貸危機後的新低，美股因此在上周閃崩下跌達4%。上周五公布美國9月新增非農就業崗位13.6萬，不及市場預期；工資全年僅增長2.9%，創下自2018年7月以來的最低增幅。
歐洲密集公布的經濟數據加重了市場對於歐元區經濟衰退的擔憂，再加上歐美貿易摩擦升級，令歐洲市場出現大幅下跌。其中，英國富時100指數從9月27日收盤的7426點跌至上周五的7155點，創下2018年10月以來最大單周跌幅。英國硬脫歐的恐懼引發了股市激烈的拋售現象。
10月，在疊加了中國香港問題與美國川普被彈劾的背景下，中美磋商將異常的微妙。
在假期中我也一直在思考，到底是什麼會引發2020年的全球經濟危機。從過往百年的歷史數據來看，人類每一次都對危機的到來後知後覺。絕少有人會對頂峰的滑過有先見之明。只有到反思的那一刻才會看到原來市場的最高點意味著逃離。包括比特幣2017年的大牛市也是同樣的道理。
這一次全球經濟大蕭條的核心是美債美元的崩盤，具體的表現會是什麼呢？在中國老百姓的投資資產中房地產佔比接近8成，而在美國，2018年資產超七成為金融資產，房地產僅佔24%。這是具體發展的階段決定的。中國未來也會走美國的道路。
我們再來看一下08年的次貸危機，核心造成08年次貸危機的關鍵點有三個：
1. 次級貸款的貸款人對利率的增加高度敏感，而債券市場定價不透明以及依賴信用評級機構之間的矛盾造成了市場人為失衡。在次級貸款市場中，浮動利率佔90%以上，也就是說除了最初2-3年的時間以外，之後貸款利率將會不斷提升。但是大部分貸款人是低工資群體，既不懂市場也不懂經濟。大家都在以訛傳訛，歌舞昇平，導致了市場泡沫在早期已經開始積累，並且逐步增加風險。
2. 金融衍生品創新，資產證券化以及高槓桿率推動了市場風險的進一步增大。2000年以後，全球經濟復甦，資本的風險偏好明顯加強。越來越傾向於追逐高回報率的投資產品。寬鬆的貨幣政策使得市場資金充沛，推動房地產價格不斷上漲，基於次優級抵押貸款的次級債的信用評級穩定，為相關的資產證券化產品創新提供了基礎。大量的違規操作變成市場中稀疏平常的行為。
3. 全球貨幣政策進入加息周期，房地產價格下跌，導致次貸貸款人的償付能力下降，違約率上升，危機最終不可避免的爆發。基準利率上升與貸款利率重置雙重壓力下，貸款人入不敷出，房地產進入下行通道導致更多的貸款人放棄供房。而金融衍生品創新其實就是不斷在以資產證券化為基礎的不同的金融產品上蓋帽子，最後，鍋蓋蓋不住鍋而爆雷。
人性中的貪婪與懶惰如山嶽般古老，每一次發生的故事都並不新鮮。2020年的全球金融海嘯將從美股崩盤開始。
從2008年全球金融危機以後，開啟了量化寬鬆。中國的QE主要是進入了房地產行業與基礎設施建設。這既有歷史的必然性也有歷史的偶然性。中國的人口紅利見頂是2024年前後，08年全球金融危機之後，中國正好處於人口紅利的核心爆發區。
而美國則不同，美國的QE主要進入了金融資產。美國老百姓資產配置發生變化主要拐點是1980年前後，而80年代開始，美國正好處於一輪長期大牛市。1980年以來美國股市迎來了一輪長牛。短短十年，美國標普500指數就翻了近2倍，從1980年的100多點上升至了1990年的300多點。此後，牛市並未停止，反而加快了步伐，目前美國標普500指數已是1980年的近27倍。
一方面長期的賺錢效應吸引資金入市帶來新增配置，另一方面就是08房地產次貸泡沫爆破以後，大家更加傾向於將資產放入金融產品裡而不是房地產裡。
過去十年發生的美股大牛市主要來源於三方面原因：1. 美元的量化寬鬆主要進入了金融資產市場，也就是美股相關的市場裡；2. 美股公司積極派息以及開啟回購增加了市場信心；3. 高科技公司的股票大幅上漲帶動了市場的整體上揚。
我似乎已經嗅到了2020年全球金融危機發生的具體脈絡了。
美股大牛市的原因必然伴隨著三個重要的過程：一個是跟美股相關的金融產品創新，另一個是低市場波動率的美股公司需要掩蓋真相，最後一個是獨角獸的故事越吹越大。
很明顯，美股的這波牛市在過去十年，華爾街已經從華盛頓得到了它想要的東西，即大規模企業減稅和放鬆監管。同時間，我們發現大多數的基金都沒有跑贏大盤。甚至連巴菲特的基金都沒有跑贏指數。這個時候，故事似乎很清晰，如果沒有投資基金可以跑贏指數，為什麼我們不直接投資指數基金？
這是一個好問題。如果按著這個思路往下走，我們就發現了一個看似邏輯完整但實則非常危險的雷。這個雷叫做被動型投資指數基金。
被動型指數基金一般選取特定的指數成份股作為投資的對象，不主動尋求超越市場的表現，而是試圖複製指數的表現。被動型基金始終保持即期的市場平均收益水平，因此其收益不會太高也不會太低。對應的主動型基金是根據股票基金投資理念的不同進行的分類：一般主動型基金以尋求取得超越市場的業績表現為目標。
根據摩根大通的估算，指數型基金、交易所交易型基金（ETF）等被動投資如今已佔據美股資產的60%。同時，追隨趨勢性投資而不是根據對股票基本面研究的量化基金也佔據了美股投資市場份額的20%。兩者共佔據美股投資市場的80%之多。
到8月為止，被動投資的股票基金包括共同基金和ETF，歷史上首次超過了主動基金。被動型基金目前規模達到4.27萬億美元左右，而主動型則為4.25萬億美元左右。也就是市場中主要的交易都是由機器人完成的，而不是人類。本身這並沒有什麼不妥，但是這又回到了問題本身。關鍵是誰在設計遊戲規則，而遊戲的設定者一定會讓規則偏向於利益方而不會是中立的。
這個遊戲規則關鍵的設計有一個不可控因素或者說是被人刻意忽略的因素，叫市場流動性。
跟我在《看懂上周比特幣暴跌的真相》一文中所講述的一樣，有很多遊戲規則的設計是可以被鑽空子的。這個世界上絕大多數的投資者看到的都是投資品的漲跌，但是沒有人去仔細思考，漲跌背後的原因以及意義。
比如某一個權重銀行個股上漲，但是其他所有銀行股都下跌，帶動了銀行板塊指數上漲，最後爆的是做空銀行指數的人。合理嗎？非常合理。不合理嗎？非常不合理。小孩子才看對錯，成年人只看利益。
在美股中有很多個股是沒有流動性的，也就是非常低的交易量。價格的漲跌並沒有那麼重要，因為在很多價格位置上，實際買賣的人並不多，只是帳面上的數字罷了。當整體市場都在上漲的時候，其實這個遊戲特別簡單，就是擊鼓傳花。低市場波動率的公司用派息與回購來掩藏交易量低的真相。
而當80%的市場交易都是量化機器人買入被動型指數基金去解決的時候，沒有人去計算低波動個股對整體數據的影響。當擊鼓傳花傳到最後一個人，音樂嘎然而止的時候，潮水開始褪去。被動型指數基金裡的機器人開始自動按比例賣出股票的時候，發現，頭部的股票可能還好，因為交易量大，而底部的股票就變成了「跑的快」的遊戲。大家爭相出逃就會帶來底部股票的價格暴跌，從而由一個股票的價格暴跌帶動了機器人更快速的賣出股票，最好變成了整個市場的暴跌。
雙線資本CEO、「新債王」岡拉克近期警示稱，這種趨勢正在包括美股在內的全球股票市場引發廣泛的問題，「這是放牧行為」。大空頭裡最早發現了CDO的問題並開始做空的麥可.貝瑞近期也說：一些簡單的論文和模型讓人們購入指數基金或ETF以及其他共同基金，沒有投資者對股票的價格做深入分析。這非常像上一次金融危機之前的CDO泡沫，持續時間越長，崩盤就越嚴重。
2020年被動型指數基金ETF很可能就是08年次貸危機的CDO。
但是我們留意到08年次貸危機的CDO其實並不是在房地產泡沫崩盤，違約率開始出現的時候崩潰的。因為資產市場與證券化市場完全是兩個市場。當房地產違約率開始上漲的時候，居然還出現了CDO價格持續上漲的情況。
因為遊戲規則的制定者永遠不是中立的而是偏向利益攸關群體。
所以底部的股票其實在絕大多數情況下是沒有人關心的，大家都關注的是頭部的股票。就好像我剛剛舉的銀行股的例子一樣。人性中永遠都有逃避的本能，直面痛苦的人是絕少數。所以在這個世界賺錢的永遠是少數派，因為能真正做到反人性的都不是普通人。
那麼問題來了，如果頭部的股票也出現了問題呢？
這個時候，我們就看到了9月的一件「小事情」：孫正義與他的願景基金折乾，二期募資額縮水甚至無法募集成功。Wework上市失敗、Uber 上市股價暴跌、滴滴暫緩上市等一系列事件給投資者以沉重打擊。
2017年5月組建的願景基金一期本想募集1000億美元，最終為930億美元，開啟了全球巨型資本基金的時代。所有機構都在加速趕跑，紅衫以及高翎也募資額分別達到了80億美元與106億美元。
因為沒有足夠龐大的體量就無法領投優質企業，而優質企業又少之又少。而有巨大資本撐腰的孫正義的強勢又反過來進一步影響了投資標的的決策權。比如當時孫正義要投資滴滴，程維本來是想拒絕的，孫正義只丟下一句話：我出了這個門就會以數倍的資金轉投你的競爭對手。最後滴滴只好接受投資邀約。
實際上，我們看願景基金投的項目尤其是共享經濟時代的項目，基本都是燒錢換流量，流量產生規模，規模形成壁壘，最後形成「絕對估值」的方式。什麼叫絕對估值？就是沒有參考物，估值都是你說了算。就好像Wework，一路以來都是願景基金領頭，直接把估值以倍數放大。
激進資本加速了科技「獨角獸」的成長，催生了另一個非顯性泡沫：科技股泡沫。
激進資本推高了科技股估值的時候，被動型指數基金同樣的也令到美國的FANNG以及一眾的高科技公司股票的市值大幅上漲。我們說這一輪康波周期的核心是網際網路科技帶動的生產力進步。而願景基金一期衰落二期折乾意味著沒有富人願意為故事與願景埋單了。
誠如我之前文章所述，從技術上看，美股已經出現了股價與交易量背離的警告信號，這一信號很有可能預示著未來趨勢逆轉，2000年、2007年美股大調整前這樣的信號都出現過。與此同時，當前美股市盈率僅次於2000年網際網路泡沫破滅前的歷史峰值，已高過2007年國際金融危機爆發前夕的數值，與1929年美國大蕭條前夕數值相當。
美股雖然在過去十年處於牛市，但是許多散戶並未進場，賺錢效應高度集中在富人階級，貧富差距明顯增大。到今天為止，美國0.1%的富人掌握了25%的財富，1%的富人掌握了40%的財富，而10%的富人掌握了84%的財富。這個數字竟然與1929年大蕭條驚人的一致。
對於美國大多數民眾來說，主要的資產還在房產中，而經過了08年次貸危機，大部分人工資收入並沒有增加，可是資產依然被套牢在漲幅不大的房產中，所以當美國的QE進入金融資產的時候，中產階級並沒有獲益，反而是富者恆富，窮者更窮。
2020年的全球經濟大蕭條將是2000年科技股泡沫崩盤與2008年次貸危機崩盤的疊加，慘烈程度也許與1929年的大蕭條相比有過之而無不及。
科技股泡沫率先爆破，權重美股高科技股下跌引起美股指數下跌，進而引發被動型指數基金出逃。而當底部股票因流動性不足而引發量化機器人相互踩踏時，將引發大量底部股票暴跌，從而進一步拉動美股指數下跌。機器人並不知道這是無量下跌，會持續賣出，進而形成惡性循環，讓科技股泡沫爆破更加嚴重，引發系統危機。
最終美股可能從27000多點暴跌至16000點以下。僅美股市場數萬億美元灰飛煙滅，還沒有計算所有的衍生市場以及波及全球市場的連帶效應。
傾巢之下安有完卵，人類經濟存量競爭將面臨重新洗牌，政治是經濟的上層建築，將有可能進一步激化衝突。比如中美引起的意識形態爭端，今天的莫雷與NBA就是典型的例子。對於美國而言，與中國合作形成真正意義上的G2是最優選擇。合則兩利，鬥則俱傷。
只可惜，美國處於進退兩難的境地，資本沒有國家，只有利益。最終的結果大概率是美元強行突圍，卻無力回天，人民幣順勢崛起。而在機器網絡經濟增量市場，數字貨幣也將逐步崛起，比特幣只是第一步，並不是最後一步。
人類的下一個十年圍繞的主題將是數字經濟與人類經濟，比特幣與人民幣及美元的競合。
就我個人而言，我從不認為比特幣會因為短暫的挫折而失去向上的步伐。實際上我們看6月24日當周一直到9月16日當周近3個月的震蕩行情，真的是比特幣失去了共識嗎？其實不然，是以Plus Token為首的跑路項目在持續出貨而已，而現在已經基本出貨完畢。
過去我一直在強調，比特幣已經與往年不再一樣了。核心玩家已經由小玩家變成了大玩家，從數字貨幣市場走向了傳統金融市場。而最重要的是，已經有數家國家的力量介入其中，試圖掌握比特幣未來的走勢。未來的很長一段時間，我們將看到國家與國家之間，人類社會經濟與數字經濟之間在比特幣裡的明爭暗鬥，刀光劍影。
隨著2020年越來越近，這場戰爭，將愈加激烈。礦工重要嗎？當2020年5月的比特幣減產期到來的時候，將不再重要，比特幣將變成國家力量龍爭虎鬥的狩獵場。
在二級市場中，頂層玩家往往是長期趨勢者，因為他們資金體量更大，對市場的影響力也更大，不可能頻繁的進出市場。長期趨勢者就好像宇宙中的黑暗森林一樣，越是頂級的玩家，越要隱藏自己，消失於無形中。但是大家看到的位置都是一樣的，決定的是誰先扣動扳機而已。進而剩餘的趨勢玩家跟進，之後是中期玩家再跟進，最後才是短線博弈玩家。
看百年趨勢的一定是前無古人後無來者的天人，萬億中無一。看數十年趨勢的已經是巴菲特，數十億人才一。而看十年趨勢的已然是華爾街頂級中的頂級。
所有條件中趨勢最重要。不要因為市場中短暫的挫折而讓自己迷失於長期的趨勢之中，最後追悔莫及。
今天，我們看到的是全球人類經濟大蕭條的前夜，2019年之所以重要，就是因為它決定了未來10年的主基調——以比特幣為首的數字經濟崛起。2020年之所以重要，是因為它將風捲殘雲般地改變全球70億人類的命運。
廢墟之中必然有希望誕生。