摘要：
國家醫保目錄中新增創新藥佔比由之前存量的2%增加到了新增的10%；主流創新藥從上市到納入醫保的平均時間由兩年半下降到了一年以內；國產創新藥的納入比例由之前的20%大幅增加到100%；醫保藥品目錄動態調整機制由人社部公開徵集意見。這些變化都將大力支持國內創新藥市場的發展。當前國內創新藥企包括了仿製藥轉型而成的創新藥企和生而創新的研發藥企兩大類，研發方向上抗腫瘤藥、孤兒藥、專科用藥等方向相對更優。
正文：
創新引領醫藥工業，銀行業務空間廣闊
1．創新藥：醫藥工業皇冠上的明珠
創新藥物指的是企業或研究機構獨創，具備新型化學結構以及新的治療用途，並具備自主智慧財產權專利的藥物，針對特定疾病療效顯著，提升治療率，延長患者存活期。
回顧二戰結束以來的歷史，人類平均壽命的提升主要是創新藥的貢獻。以美國為例，1950年代抗菌類藥物的發明將人均壽命從60歲提升到70歲；1970年代末開始的各類降壓降脂藥物的面世將人均壽命從70歲進一步提升到80歲；從2000年開始的各類新型抗癌藥物的出現，正在推動人均壽命向90歲邁進。
創新藥研發難度大，投入高，而一旦獲得成功，不僅能給原研藥企帶來巨大的利潤，更能推動人類壽命和生活質量的提升；不僅推動經濟發展，更推動了人類社會的進步，堪稱醫藥工業皇冠上的明珠。
1.1創新藥包括首創新藥和仿製創新藥
現代創新藥，從分子結構來看，可以分為小分子藥和大分子生物藥；從研發方式來看，可以分為化合物提取、小分子合成以及生物抗體研發等；從作用機理來說，可以分為靶點治療、免疫療法等。綜合創新程度和最終效用，國際慣例一般將創新藥分為了首創新藥和仿製創新藥兩類，其中首創新藥主要指的是FIC(first in class)藥物，而仿製創新藥則包括了me-too、me-better、best in class等數種藥物。
▶ FIC(first in class)藥物指的是醫藥公司基於最新疾病學研究的重要突破，找到一些候選靶點，從無到有逐步合成候選化合物，通過反覆試驗篩選，最終發現既滿足治療效果又滿足人體安全性（耐受程度、藥代動力）要求的藥物。其研究過程可謂大海撈針，投入大，失敗率高，但是一旦成功會是藥物治療領域的重大突破，收益也十分巨大，研發投入幾十億美元的重磅新藥一般都是此類型。
▶ ME-TOO、ME-BETTER、BEST IN CLASS類藥物指的是醫藥公司根據公開的FIC藥物信息，充分研究其分子結構以及化學特性，在其原有結構上進行合理修改，得到一個分子結構和FIC藥物不同，但是藥效近似的藥物。由於是在已經研究出來的FIC藥物基礎上進行修改，研發風險大大降低，但是依然需要通過大量反覆地臨床試驗，研發費用依舊較高，在國內一般會是幾億至十億元的量級。根據最終藥物實際療效的優劣程度，依次分為BEST IN CLASS、ME-BETTER、ME-TOO等多種類型。這些藥物面臨的市場競爭一般比FIC類藥物要大得多。
圖 1 創新藥分類
資料來源：招商銀行研究院
1.2從歷史來看，國內新藥研發經歷了從仿製到創新的發展過程
回顧歷史，我國的製藥工業從仿製藥起家，隨著政策和時代的變化，從品牌仿製藥逐步朝創新藥方向進行演進。嚴格意義上來說，我國很長一段時間國產創新藥幾乎是空白，但是我國的醫藥行業長期以來一直在努力創新，在薄弱的基礎上不斷發展，從法規政策和行業發展特點的角度，可以分為以下幾個階段：
1)無藥品專利，1984 年之前：當時的特點是市場處於改革開放初期，專利法尚不完善，因而藥品專利得不到承認和保護。當時的國內醫藥製造水平較低，創新主要體現在合成之前國內沒法生產的化學製劑；同時國內部分具備市場開拓精神的藥企開始逐步改進工藝，提升藥品質量。
2)國產藥行政保護，1984—1993：1984 年專利法頒布之後，中國開始承認藥品專利，但僅限於化合物生產方法專利，化合物本身不受專利保護。同時為了鼓勵國內藥企的研發積極性，開始實行針對國產藥的行政保護政策。其中1985年實施的藥品管理法和1987年實施的新藥保護期，聯合規定了對於第一個在國內生產出某種化學製劑的國內藥企，對其進行行政保護，其他國內企業在保護期內，如果未受到原有單位的授權不得生產，視品類不同具備 5~8年的保護期。
3)跨國藥企專利承認，1993—1999 年；1993 年中美智慧財產權備忘錄籤訂，國家開始承認藥品本身的產品專利，並對86-93 年間的外國專利授以專有的權利。這一階段行政保護依然延續成為國內藥企藥品保護的主要方式，區別在於承認了跨國藥企的專利，進口藥逐步在國內出現。
4)國內藥企行政保護高峰，1999-2002年：這是一個過渡階段，對國內藥企的行政保護達到一個相對的高峰，主要體現在1999年頒布的《新藥保護和技術轉讓的規定》對於相應藥品的保護期有所延長，保護期最長可達12年。
5)行政保護大幅減少，2002-2007年：隨著我國加入WTO，國家對於國內藥企簡單創新的保護程度大幅降低。2001、2002年修訂的《中華人民共和國藥品管理法》以及《中華人民共和國藥品管理法實施條例》中規定，新藥由「我國未生產過的藥品」變更為「未在中國境內上市銷售的藥品」，受到行政保護的藥品有所減少。同時2003年頒布的59號文件規定，將新藥保護期逐步取消，過渡成監測期。雖然監測期實際也起到保護作用，但是保護期限大幅減少，最高從12年減少為5年。
6)新藥定義國際接軌，2007-2016年：以2007年10月1日起施行新的《藥品註冊管理辦法》為標誌，新的標準對一類新藥的定義由「未在中國境內上市銷售的藥品」改為「未在中國境內外上市銷售的藥品」，基本和國際接軌，仿製藥的行政保護功能逐步淡化，專利保護成為藥品保護的主要方式。國內簡單創新的仿製藥企業的黃金時代逐步逝去，和國際接軌的創新藥開始嶄露頭角。
7)醫保深化改革倒逼創新，2016-至今： 2016年《藥品註冊管理辦法（修訂稿）》徵求意見對於具備較大臨床價值、創新性較大的藥物在審批等多項制度上予以支持；同時新的醫保管理機構對於仿製藥從兩票制、一致性評價、帶量採購等方面切實落實，以提升藥效，壓縮不合理的銷售費用以及超額毛利。國家通過對創新藥的鼓勵和仿製藥的壓縮，倒逼國內藥企加速走向和國際接軌的創新。
圖2 我國改革開放以來藥品創新發展歷程
資料來源：招商銀行研究院
總結這七個階段，可以看出我國的醫藥創新，經歷了從無到有，從簡單到複雜，從行政保護到參與國際競爭的發展過程。
2．對比國際，國內創新藥市場空間將達十倍以上
當前國內的創新藥市場份額佔比和發達國家相比差距十倍，主要由於醫保對於創新藥的支持力度不夠，以及受到藥佔比考核等政策的制約。近年隨著國內醫療改革的不斷推進，各種限制因素逐步改善，將從需求側不斷提升國內創新藥的需求，提升市場份額佔比。
展望未來，創新藥的銷售有望引領醫藥工業，保持快速增長。
2.1雖然國內藥品銷售增速整體可能下降，創新藥佔比僅為發達國家十分之一
十二五以來，國內藥品銷售額依然逐年增加，但隨著醫保收入增速下降，國內藥品銷售額的增速也逐步從兩位數下降到個位數。據中信證券測算，2016年我國化學藥終端市場規模約7690億元，未來十年將保持6%的複合增長。
圖 3 國內化學藥終端市場預測
資料來源：中信證券、招商銀行研究院
海外成熟市場創新藥的銷售額佔比很高。據IQVIA的報告顯示，2009~2017年，美國創新藥的銷售量佔比逐步走低，但銷售額佔比一直維持在75%左右的高位。同時據前瞻產業研究院統計，2015年歐洲藥品市場1440億美元，創新藥佔比60%，日本藥品市場規模為790億美元，創新藥佔比68%。
而當前國內藥品銷售中，創新藥尤其是國產創新藥佔比非常低。據中信證券估算2016年我國創新藥銷售額佔比約為7%。而根據我們的統計，由於當年國產創新藥的銷量不到百億量級，因此可以估算國產創新藥佔總體藥品市場比例僅在1%左右。因此，參照國外市場，即便假設國內藥品市場的銷售總額保持不變，國內創新藥也有十倍的市場空間。
圖4 美國各類藥品銷售額佔比（百分比）
資料來源： IQVIA、招商銀行研究院
圖5 國內各類藥品銷售額佔比2016（百分比）
資料來源：中信證券、招商銀行研究院
2.2醫保支付限制和藥佔比考核是制約國內創新藥市場發展的主要因素
醫保支付是我國藥品銷售的最重要渠道。據國家衛計委統計，2017年我國居民個人衛生支出佔衛生總費用的比重為28.8%；同時據中國保險協會統計，2014年中國商業健康保險的支出佔全國醫療總費用支出比例為1.4%，且近年並未有大的比例變化。據此合理推算2017年我國醫保支付佔據了藥品銷售大約70%的市場份額。
過去國內的醫保更多關注基礎保障以及基礎性藥物，對創新藥物的支持很少，同時調整頻率很低，不夠靈活，少數進入醫保的創新藥也歷時甚長，具體體現在以下：
▶ 國家醫保目錄中創新藥佔比很低。據統計，2009版的醫保總目錄中共有兩千多種藥品，其中創新藥佔比不到2%，絕大部分進口原研藥都不在醫保報銷範圍內。
▶ 國產創新藥進入醫保目錄同樣十分困難。據《中國藥房》的統計，2001~2014年我國進入國家醫保目錄的一類新藥為24種，僅佔同期所有獲批准的一類新藥的20.17％。同時由於醫保目錄並未動態更新，2011 年之後獲批上市的許多創新性較高的藥品，包括「重大新藥創製」項目的創新藥物都在2017年之前並未進入國家醫保目錄。
▶ 國家醫保目錄調整頻率過低，人社部在2000年、2004年、2009年更新了醫保目錄，但自2009年更新之後長期固定，直到2017年才進行了新一輪目錄調整。
▶ 創新藥進入醫保目錄的時間較長。據中國藥學統計，一類新藥進入《醫保目錄》的平均等待審批時間為935 天，約兩年半。並且由於這是對於獲批新藥的統計，實際上反映的是審批最快的20％藥品的等待審批時間。
藥佔比指的是醫院的藥品銷售收入（扣除中藥飲片收入）佔所有醫療收入的比例。過去20年，中央層面對藥佔比指標的重視程度不斷增加，1997年、2000年、2009年、2015年均出臺相應文件強調醫療機構需加強對藥佔比的控制。各地方衛計委也針對相應文件精神對醫療機構進行了藥佔比的考核，作為醫院的重點考核項，當前一般是要求不超過30%。
由於創新藥的價格往往較為昂貴，其在醫院內銷量的增加會顯著提升藥佔比，影響醫院的考核，影響醫院使用的積極性。過去往往採用特事特辦的情況，比如擬採取臨時計劃，將談判成功的抗癌藥暫不列入藥佔比的考核範圍，來暫時滿足醫院考核的要求，但是影響範圍較小，也缺乏長期制度性支持。因此藥佔比的指標限制也是制約創新藥提升銷量的重要因素。
2.3 2017年是我國創新藥市場大發展元年
從2017年開始，隨著我國醫改的不斷深化，醫保對於創新藥的支持大幅提升，藥佔比考核正在逐步改善和優化。
醫保加大加快對創新藥支持
▶ 從上層設計來看，醫保局領導多次在重要場合強調醫保對於創新藥的支持，以「重大創新」為標杆，激勵創新再投入。從實際操作層面來看，2017年新版醫保目錄增加了386個藥品，最終有36個屬於臨床價值較高但價格相對較貴的專利、獨家藥品通過談判納入。新納入藥物中創新藥佔比接近10%，相比原醫保目錄的創新藥佔比2%大幅增加，我們預計未來醫保目錄中創新藥佔比將持續增加。
▶ 國產創新藥進入醫保目錄比例大幅提升。據統計，2017版的國家醫保目錄納入了絕大部分2011年以來獲批的國產一類創新藥品，納入比例接近100%，相比之前的20%大幅增加。同時列入談判範圍的阿帕替尼、康柏西普、西達本胺等國家重大新藥創製專項藥品全部談判成功，迅速進入醫保並銷售。
圖6 國家醫保目錄創新藥佔比（百分比）
資料來源： 中國藥房、招商銀行研究院
圖7 國產創新藥進入醫保目錄比例（百分比）
資料來源：中國藥房，招商銀行研究院
▶ 醫保目錄動態調整機制呼之欲出，有望能更靈活及時納入療效顯著的創新藥。2017年4月18日，人社部發布《關於公開徵求建立完善基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄動態調整機制有關意見建議的通知》，擬逐步建立藥品目錄動態調整機制。2019年1月10日至11日召開的全國醫療保障工作會議指出，需要建立醫保目錄動態調整機制，及時將更多救命救急的好藥納入醫保。同時人社部領導以及醫改專家也多次在重大場合明確表態，將儘快啟動建立藥品的動態調整機制。
▶ 創新藥進入醫保目錄並落實的速度大大提高。國家準入談判是創新藥進入醫保目錄並落實的重要步驟，歷次談判的成功率呈現上升趨勢。值得注意的是，2018年第三次談判成功的17個品種均為抗癌創新藥，其中10種為2017年之後上市的品種。可合理推算主流創新藥從上市到納入醫保的平均時間已經由兩年半降到了一年以內。
圖8 醫保準入談判發展趨勢
資料來源： 招商銀行研究院
圖9 創新藥進入醫保目錄天數估算
資料來源：中國藥房，招商銀行研究院
上述改革措施推動部分創新藥納入醫保，並已經對其銷售產生較大助力。以貝達藥業的鹽酸埃克替尼為例，其在2017年下半年納入國家醫保後，當季銷量環比增加了28%；而羅氏製藥的貝伐珠單抗則更為顯著，納入國家醫保後的當季銷量環比增加了140%。
圖10 鹽酸埃克替尼納入醫保銷量提速
資料來源： 醫藥魔方，招商銀行研究院
圖11 貝伐珠單抗納入醫保銷量提速
資料來源：醫藥魔方，招商銀行研究院
藥佔比考核強調合理用藥，創新藥療效顯著，受益明顯
近年來，簡單粗暴的藥佔比考核指標越來越受到行業內人士的質疑，管理機構也逐步推動轉型措施，推動藥佔比的優化和弱化。
2018年10月13日第二屆「藥品安全合作聯席會議」在北京召開，國家醫保局副處長段政明表示：藥佔比的下降並沒有帶來醫療費用的下降，這發出一個重要的信號：藥佔比指標存在改革空間。
2019年1月30日，國務院辦公廳印發《國務院辦公廳關於加強三級公立醫院績效考核工作的意見》國辦發〔2019〕4號，在政策例行吹風會上，醫政醫管局領導強調這次績效考核，使用了合理用藥的相關指標取代了單一使用藥佔比進行考核，把醫務人員每一張處方的合理性和病人用藥的質量安全放在一個更加突出的位置上，對相關指標進行考核。
我們可以預期，未來簡單粗暴的藥佔比考核指標將逐步優化和弱化，朝著有利於支持具備顯著療效的創新藥更廣泛大量使用的方向發展。
制約解除、國內創新藥市場將保持長期增長
綜上所述，由於創新藥當前在國內銷售佔比較低，當前醫改方向對創新藥的大力支持，創新藥尤其是國產創新藥有望不斷提升在國內藥品市場的佔比，將保持長期較快增長。根據IMS的預測，在2026年之前，國內創新藥銷售有望保持23%左右的增速，市場份額佔比提升超過三倍。
圖 12 國內創新藥銷售額預測（億元）
資料來源：IMS、招商銀行研究院
3．政策支持推動國內藥企的創新能力迅速提升
雖然我國的醫藥創新能力，和國際先進水平相比有較大差距，但是近年來國家通過支持鼓勵企業和人才參與創新的政策導向大力支持國產創新藥的發展。我國醫藥創新能力正處在一個迅速提升的階段，國產創新藥發展空間廣闊。
3.1我國醫藥創新能力和國際先進水平有較大差距
在研發投入和源頭創新上，我國當前的醫藥創新能力依然較弱：
首先國內企業和國際領先藥企相比，在研發投入、研發佔比等方面差距仍然較大。根據前瞻產業研究院的數據，中國藥企的研發投入絕對額只有美國的十分之一，同時研發投入佔營收的比例也僅有4.2%，大幅低於發達國家20%左右的研發投入比例。
其次缺乏源頭創新。我國僅有的FIC新藥恩必普和青蒿素採用的是較為落後的從生物中提取的方式，而近年上市的主要新藥品種，如阿帕替尼、埃克替尼等也是基於國外首創藥物進行化學修剪，以ME-TOO和ME-BETTER類型為主。
圖13 2017年全球主要藥企研發投入
資料來源： 前瞻產業研究院，招商銀行研究院
註：中國數據採用百強企業研發費用。其他國家數據採用世界TOP50藥企數據。
圖14 國內主要創新藥
資料來源：招商銀行研究院
在實際的創新成果產出上，我國真正符合國際標準的新藥很少，銷量相比國外巨頭差距巨大。
據統計1985—2001 年我國共批准新藥1193個,其中一類新藥147 個。這其中真正符合國際主流定義的自主研發的化學類創新藥（國內外未上市的新分子結構藥物）只有20種，約佔同期批准品種2%。
2007年實行更嚴格的新藥判定標準之後，平均每年只有不到2個1.1類新藥獲批，主要名單如下：
圖 15 國內2007年後上市1.1類化藥新藥
資料來源：PDB、招商銀行研究院 註：藥品實際銷售額一般相當於樣本醫院銷售額的2~4倍
藥智網數據顯示2016年全球前10創新藥的銷售總額突破816億美元；同時據中信證券統計跨國藥企2016年在國內的創新藥銷售額達到461億元，而符合國際標準的國產創新藥的銷售額尚不到100億元，差距巨大。
圖16 2016年國內外藥企創新藥國內銷售額對比（億元）
資料來源： 招商銀行研究院
圖17 2016年全球銷售額排行前10創新藥（億美元）
資料來源：藥智網，招商銀行研究院
3.2政策大力支持國內藥企和人才進行創新
國家對於醫藥創新的支持由來已久，但和以往相比，近年的支持力度明顯加大，更具備可操作性，具體表現在：
▶ 國家不斷解除各種限制，鼓勵企業創新，規範市場行為，激發市場活力： 1）關於深化審批制度改革的通知對創新藥進行優先評審，實際加快了創新藥上市的速度，並且政策在半年之內就實際落地和推動了評審加速。2）關於藥物臨床試驗的規定則規範化了試驗流程，長期促進臨床試驗行業的發展，為新藥研發保駕護航。3）港交所的上市制度新規，則對生物醫藥企業放鬆了限制，助力中小型創新藥企上市，也將鼓勵更多資本進入創新藥研發領域。
圖 18 近年國內主要鼓勵醫藥企業創新政策
資料來源：招商銀行研究院
▶國內醫藥創新的人才環境也在不斷改善：1）2016年5月關於許可持有人制度的通知允許企業外的科研機構人員進行藥品註冊申請，激發了企業外研發人員的科研熱情。2）近年國家「863計劃」、「973計劃」、「自然科學基金」都將生物醫藥作為最優先發展的項目，戰略性新興產業專項資金也重點扶持生物技術藥物創新。3）「千人計劃」等的不斷推行，大量海外人才歸國創業。
這些政策激發了企業和人才的活力，鼓勵創新，持續提升醫藥企業研發的能力和動力,有利行業整體發展。
3.3我國醫藥研發投入逐年增加，國產創新藥申報數量屢創新高
在這一系列有利因素的激勵和支持下，近年國內醫藥工業研發投入穩步增加。據中國產業信息網的統計，中國醫藥工業研發投入從2011年的200億元增加到了2015年的450億元，複合增速達到20%。
圖 19 國內醫藥工業研發投入逐年增加
資料來源：中國產業信息網，招商銀行研究院
政策支持以及研發投入的提升對國內醫藥創新的促進作用已經有所顯現，部分國產明星創新藥如恩必普、阿帕替尼（艾坦）、康柏西普銷售額近年迅速增長，由於創新藥的高毛利特徵，成為相應企業利潤的重要支柱。同時隨著醫保新政，未來療效顯著的創新藥有望動態快速進入醫保目錄，快速放量，激勵國內藥企更加重視創新藥的戰略意義，國內近年新藥的申報數量隨之迭創新高。
圖20 近年國產明星創新藥銷售額 （億元）
資料來源： 上市公司公告，招商銀行研究院
圖21 國產新藥申報數量逐年增加
資料來源：CDE，招商銀行研究院
展望未來，國內創新藥企有望乘創新藥市場快速發展的東風迅速成長，爆發在即。
4．醫藥創新需多方麵條件支持，創新藥企需具備相應特徵方有望突圍
儘管現在國內醫藥創新的浪潮已經到來，機會較多，各類創新主體也不斷湧現。但是由於創新藥研發有其自身的特點，要真正取得突破和成功往往需要多方麵條件的配合。因此只有能順應行業規律，並在實際發展中逐步體現出一些重要特徵的創新藥企，方有望不斷進步，突圍成功，以下做具體介紹。
4.1創新藥研發的關鍵：研發方向、資金、人才、同業合作
創新藥研發是一個高投入、高風險、高回報的事業，對於創新藥企而言，如果想要取得長期的成功，既需找對合適的研發方向，又要具備強大的資金、人才和同業合作能力。
▶ 研發方向：由於市場空間、研發難度以及市場競爭程度的不同，不同種類的疾病在當前時點有不同的研發前景。對於藥企來說，如果能提前進入一個前途光明的研發賽道將具備先發優勢，更有望發揮自己的資金和技術優勢，並轉化為成功的產品。恆瑞醫藥作為國內最成功的創新藥企之一，成功的一個重要原因就是其在國內最早進入並持續堅持在抗腫瘤領域的研發。
▶ 資金：創新藥研發對藥企的資金實力要求很高。現代新藥研發基本通過正向組合，需要大量的嘗試和探索；同時監管要求越來越高，臨床試驗時間長、要求高。這些因素造成了對於原創新藥，藥企前期需花費十年左右時間持續投入，研發費用也動輒達到十億美元以上。同時，由於新藥研發的探索性，投入巨大也未必一定帶來回報，國際領先藥企近年的研發失敗案例依然很多，因此需要創新藥企能夠進行持續大量的資金投入
圖 22 近年部分研發失敗新藥
資料來源：招商銀行研究院
▶ 人才：創新藥研發是一個複雜的系統工程，對技術人才的深度和廣度都有很高要求。美國大多數優秀藥企在研發方面都具備較為完善的人才培養制度，對研發人員嚴格劃分級別，逐級競爭、適者生存，從而形成一支契合企業發展理念、具有較強科研能力的人才梯隊。
▶ 同業合作：隨著國內的藥品市場尤其是創新藥市場的快速發展，大量跨國藥企希望儘快將自己的新產品和技術引入國內。由於國內藥企在市場準入、中國本土經驗、上市速度方面優勢明顯，跨國藥企近年進入中國的模式以專利許可引進和合作進入的方式為主，在這個過程中會給很多國內藥企帶來新藥研發的機會。對於國內創新藥企而言，同業合作的能力也非常重要。
圖23 跨國藥企進入中國的合作模式
資料來源： LEK，招商銀行研究院
圖24 2018年5月以來主要專利許可引進案例
資料來源：招商銀行研究院
4.2研發方向：抗腫瘤藥、孤兒藥、部分專科用藥是好的賽道
影響新藥研發方向的因素較多，一般可以從市場空間、研發難度、競爭情況三個維度來分析。
1）抗腫瘤、阿爾茲海默症是潛在市場空間最大的研發方向
創新藥的市場空間需要綜合考慮致死類和非致死類疾病。從致死類疾病角度分析抗腫瘤類藥物市場空間大，心血管糖尿病類藥物市場空間中等，而麻醉類、抗菌類、肝炎類的空間較小；除此之外的非致死類疾病中主要是阿爾茲海默症具備巨大的市場空間。
近年統計數據表明，當前日本和新加坡為代表的東亞國家，腫瘤類疾病已經成為人口死亡的主要原因，其次再是心腦血管類疾病。
圖25 日本、新加坡、美國人口死亡原因對比
資料來源：申萬宏源研究，招商銀行研究院
通過對美國1930~2015年死亡原因變化趨勢的分析，不難發現，感染類、腦血管類疾病致死比例大幅下降，而腫瘤類疾病致死比例大幅上升。
圖 26 1930-2015 年，美國人口死亡原因百分比
資料來源：申萬宏源研究，招商銀行研究院
這種變化背後的原因是半個多世紀以來的創新藥物的不斷進步。歷史上，創新藥研發經歷了麻醉抗感染類->內分泌心血管類->抗腫瘤類的發展過程。從FDA 批准新藥按治療領域分類可以看出，60、70 年代新上市的抗感染、麻醉劑創新藥數量比較多，80年代後新藥數量極少；治療心血管、內分泌、中樞神經系統的創新藥數量在70~90年代達到高峰，後續逐步下降；而抗腫瘤類藥物從20世紀末開始逐年增加。這其中有部分藥物療效極其顯著，比如索非布韋上市後，將原本最難治療的C型肝炎的治癒率從50-70%直接提高到了95%左右，且副作用極少。
圖27 美國創新藥研髮帶動疾病攻克
資料來源： 申萬宏源研究，招商銀行研究院
圖28 1960-2040 FDA新藥按病種分類情況
資料來源：申萬宏源研究，招商銀行研究院
對於非致死類疾病，值得關注的是阿爾茲海默症的潛在市場空間也很大。國際阿爾茲海默症協會的報告顯示，全球每3秒鐘就會有1例阿爾茲海默症患者產生，2018年全球約有5000萬患者，到2050年，這一數字將增至1.52億。據估計，2018年全球護理阿爾茲海默症患者的相關社會成本為1萬億美元，到2030年，這一數字將增至2萬億美元。
2）阿爾茲海默症的研發難度較大，抗腫瘤進入研發收穫期
阿爾茲海默症當前的研發難度非常大，基礎理論的研究還有待突破。眾多國際巨頭投入巨資打造的重磅新藥，都未能取得理想的臨床試驗效果，宣告失敗。當前僅有的幾種藥品，也是非常偶然的發現，同時療效也存在爭議。
而腫瘤類疾病，很久以前也曾是不治之症，研發難度很大。但是近年來隨著基礎醫學界在抗腫瘤的基礎技術上取得了不少突破，為癌症的治療提供了足夠的技術支撐：2000 年以來人類基因組研究迅速發展，使得人們對腫瘤的發病機制有了更加深刻的認識，同時也發現了一系列與腫瘤生長相關的基因、蛋白質（酪氨酸激酶、內皮抑素等），這些都為抗腫瘤技術的發展打下了基礎。眾多新型療法和藥物不斷取得突破性的治療成效，腫瘤類藥物成功研發的概率大幅增加。
對於其他種類藥物，由於都已經進入相對技術成熟期，研發難度也和抗腫瘤類藥物類似。
3）孤兒藥和專科用藥在市場競爭方面有相對優勢
孤兒藥，又稱為罕見藥，一般是用於預防、治療、診斷罕見病的藥品。罕見病患者人數較少，一般缺乏相應藥物，因此市場競爭很小，一旦研發成功就可以獨佔市場。除了市場競爭的優勢之外，近年國內持續出臺政策支持孤兒藥的研發，從優先註冊到稅收優惠，如財政部2019年2月20日公告，從2019年3月1日起，將孤兒藥銷售的增值稅下降到3%。
專科用藥指的是專門用於治療某科疾病的藥物，相對冷門，也具備競爭適中，成熟產品有限，一旦推出成功產品可以獲得較大市場的特點。專科用藥中需要優選相對市場空間較大的領域進行投入，眼科就是一個典型案例，近年的明星創新藥康柏西普通過專注於眼科治療取得了很好銷售。
其他類別的藥物，或者是具備廣闊的市場空間而存在眾多研發者，或者是已經具備眾多成熟且療效顯著的產品，一般都面臨較大的市場競爭。
4）研發方向可以分為三個層級，抗腫瘤藥、孤兒藥、部分專科用藥是好的賽道
綜合上文的分析，我們從市場空間、研發難度、競爭情況三個維度對當前常見的新藥研發方向進行綜合判斷，將研發方向分為了好、較好、一般三個層級，其中抗腫瘤藥、孤兒藥、部分專科用藥的研發前景屬於好的層級，具體見下圖。
圖 29 創新藥研發方向綜合分析
資料來源：招商銀行研究院
在實踐中很多藥企的研發方向可能包括了本文中所說的不同層級的疾病，那麼對其所屬層級的判定，則根據其相對研發能力強的優勢病種所處的層級。對於某個企業在某個研發病種中的相對能力，可以具體參考本文中對於研發能力的定義，從其是否有一類新藥產品上市、處於三期臨床階段的新藥數量等指標去進行判斷，在此不再展開說明。
4.3資金人才同業合作：兩類企業兩種特徵
隨著行業趨勢和政策的推動，國內逐步湧現出了兩類創新藥研發主體，一類是由傳統仿製藥企轉型而成的創新藥企，一類是生而創新的研發藥企：
▶ 仿製藥企轉型而成的創新藥企指的是國內歷史上以仿製藥起家，銷售規模較大，利潤可觀，並且近年開始加大研發投入，藉助資金、平臺、渠道等優勢進行新藥研發和銷售的企業。這些企業的轉型程度各有區別，有些轉型接近完成，有些尚在努力轉型。
▶ 生而創新的研發藥企指的是從創立之初就以創新藥研發作為企業核心目標的新興藥企。這些企業一般會堅持人才戰略，利用靈活機制招攬頂級科學家和醫藥研發人才，專注研發和細分領域，從抗腫瘤、孤兒藥、心血管等領域進行攻關突破，會有多款新藥進行臨床試驗，並通過各種融資渠道尋求資金支持。
雖然新藥研發需要的投資規模較大，但創新並非是巨人的專利。仿製藥轉型而成的創新藥企優勢在於實力雄厚，可以長期持續進行研發投入，拓展自己的產品線；而生而創新的研發藥企的優勢在於組織架構、激勵方式更為靈活，可以吸引高端人才在某些重點領域取得突破。因此對於不同類型的創新藥企，其在證明自己資金人才同業合作能力的企業特徵上會有所差異。
仿製藥企轉型而成的創新藥企重點看研發投入和產業成果
針對仿製藥企轉型而成的創新藥企主要可以從研發投入和實際產業成果的角度，對其資金、技術人才、同業合作能力進行判斷，進而對其研發能力，劃分成研發能力較強和研發能力中等兩類：
仿製藥企轉型而成的創新藥企，一般都是仿製藥行業領先，利潤可觀，整體規模較大的企業，從資金層面，能真正反映其創新投入的是歷年的研發費用。而由於這些藥企原本的人員就較為龐大，銷售能力以及和跨國藥企的合作均較好，對於其技術人才和同業合作的能力，應當從實際的產業成果角度來判斷，具體包括：
1）近兩年真正具備創新性的1類新藥銷售額。
2）近三年國內處於臨床三期或待審批已經上市的1類新藥數量。
3）近兩年專利許可引進的項目金額。
4）在美歐日等發達國家進入臨床階段的在研新藥數量 。
▶ 根據以上幾個指標，綜合國內仿製藥企的實際轉型情況，我們制定了如下的判定標準，將相應企業分成資金人才同業合作實力較強和中等兩類。其中實力較強藥企的特點是已經有不少上市或者臨床試驗中新藥，具備資金和技術的優勢，創新藥長期發展戰略清晰明確的企業；實力中等藥企的特點是當前以仿製藥或者化學原料藥作為主要利潤來源，研發基礎較為薄弱，但是正在通過各種方式嘗試切入創新藥研發以及生產。
▶ 對於這兩類的條件都不符合的仿製藥企，即便其進行了一定的創新研發，也不歸屬於本文所說的仿製藥企轉型而成的創新藥企。
圖30 仿製藥轉型而成的創新藥企研發能力判定標準
資料來源：招商銀行研究院
生而創新的研發藥企重點關注在研產品以及核心人員素質
生而創新的研發藥企由於其資金來源一般是PE、VC等早期投資，基本都用於研發，其能否有充足的後續資金投入，主要取決於其在研產品進度以及臨床療效。同時由於這類企業的藥物一般還處於研發階段，因此可以從核心人員素質角度來判定其未來產品能力。
▶ 在研產品可以從以下三個方面來看：
1)國內具備進入臨床三期或者批准上市的一類新藥至少一個（CART療法由於政策支持，只需要進入臨床階段即可）
2)近兩年license in項目金額達到1億美元
3)美國歐洲日本等主要發達國家進入臨床試驗階段的新藥至少有1個
滿足以上至少其一，可以算是具備了較強的在研產品。
▶ 核心人員素質也可以從以下三個方面來看：
1)全職核心人員具備「千人計劃」或同等及更高層次科學家
2)全職核心人員具備至少2個國內1類新藥主實施人經驗
3)全職核心人員具備知名跨國藥企副總裁或以上資歷
滿足以上至少其一，可以算是具備了較強的核心人員素質。
對於不具備較強在研產品能力的企業，我們認為其風險較大，不詳細分析。對於既具備較強在研產品能力又具備較強核心人員素質的企業，我們認為其資金人才同業合作較強；對於具備較強在研產品能力但不具備較強核心人員素質的企業，我們認為其資金人才同業合作能力中等。
5．銀行業務發展前景廣闊
仿製藥轉型而成的創新藥企以及生而創新的研發藥企在經營模式，財務數據上有一些明顯的區別，適合其的銀行業務模式，會有一定的差別：
▶ 仿製藥轉型而成的創新藥企，一般具備較長發展歷史，較強的品牌知名度，長期持續的藥品生產銷售業務，現金流較好。但是在這些企業向創新藥企轉型的過程中，由於需要加大投入研發以及進行同業合作或者兼併收購，對資金的需求也比較旺盛，可能產生的業務機會也較多。
▶ 生而創新的研發藥企往往成立時間較短，不具備面向市場的成熟產品，現金流較差。但是其聚集了部分頂尖研發人才，聚焦於某領域的創新藥研發，受到早期投資的熱捧。一旦其新藥研發取得成功，業績和估值會有爆發式的增長，並且具備成長為大型企業的可能性。因此這些企業天然具備高風險高收益、潛在市場空間巨大的特性，也值得長期跟蹤關注。
針對這些特點，我們總結了這兩大類創新藥企的總體業務拓展建議，具體見下表：
圖 31 兩大類創新藥企的總體業務拓展建議
資料來源：招商銀行研究院 備註：標紅的是重點推薦業務
5.1仿製藥轉型而成的創新藥企優先推薦公司銀行業務以及投行業務
仿製藥轉型而成的創新藥企的仿製藥業務能產生穩定現金流，又有創新研發和轉型的需求，我們推薦將公司銀行業務以及投行業務作為發展的重點。
▶ 從公司銀行業務角度來說，研發能力較強的企業在原有的仿製藥市場基礎上，已經形成了創新藥研發的長期競爭力，具備光明的未來，因此首先應可以大力介入傳統的存貸款業務，助力企業的未來；其次也可以考慮多進行現金管理類業務的營銷，給相應企業制定出收益和靈活性兼具的產品，這樣可以適應創新藥研發需要持續投資的特性。研發能力中等企業的業務建議也類似，但是由於其轉型具備一定的不確定性，需要重點關注傳統仿製藥業務是否能保持相對穩定、現有新藥是否取得較好銷售以及現金流的情況。
▶ 從投行業務角度來說，創新藥企未來的發展過程中，行業併購整合的可能性較大，我行可以提前了解、積極介入。具體的業務類型包括併購貸款以及併購撮合類業務，比如我行可發揮客群優勢，積極向轉型中創新藥企推薦我行業務合作較多的研髮型藥企的併購機會。
仿製藥轉型而成的創新藥企的零售業務也具備一定的拓展空間，比如這些企業的主要股東以及高管，是非常值得營銷的高淨值客戶；這些企業的工資代發等傳統零售業務也具備較大參與的空間。但是這些企業由於一般都是當地的知名企業，同業競爭激烈。
5.2生而創新的研發藥企優先推薦投行業務以及零售銀行業務
生而創新的研發藥企的經營具備高風險高收益特點，我們推薦將投行業務以及零售銀行業務作為發展的重點：
▶ 從投行業務的角度來說，這類企業主動發起併購和被併購的機會都比較多，因此對於這類企業來說，標的撮合、股權直投、併購貸款、高淨值投資者導入都是值得考慮的思路和方向。
▶ 從零售業務的角度來說，這類企業的創始團隊和主要管理層本身都具備了高智力高知識高資本的特點，資質良好，享有股權激勵，是潛在的私人銀行客戶；同時由於企業處於初創期，這些人群的現金帳戶、可投資資本等硬性指標不一定符合同業對於私人銀行客戶的要求。因此這些客戶往往是當前非常值得發掘的私人銀行高淨值客戶的來源，我行可以提前接觸，及時跟蹤，提前做好服務對接。
對於公司業務來說，我行可適當介入，主要是以初期的客群開發為主，貸款類業務應當十分謹慎。
5.3國內典型創新藥企分類梳理以及評級
我們梳理了當前國內的典型創新藥企，根據其研發方向、資金技術人才能力的特點，劃分成以下八個細分類型，並給出了企業資質評級，可以作為業務優先級的參考。其中研發方向好，資金人才同業合作能力強的企業是優先合作對象，評級標準AAA>AA>A+>A。
圖 32 國內創新藥企細分類型分布及總覽
資料來源：招商銀行研究院
附錄 1 仿製藥轉型而成的創新藥企列表（研發能力較強）
資料來源：招商銀行研究院
附錄 2仿製藥轉型而成的創新藥企列表（研發能力中等）
資料來源：招商銀行研究院
附錄 3 生而創新的研發藥企列表（研發能力中等）
資料來源：招商銀行研究院