| 時間：2019年06月25日 15:20:12 中財網 |
2013
年武漢光谷聯合集團有限公
司
公司債券
2019
年跟蹤
信用評級報
告
LOGO (全稱).jpg
. 公司在建和擬建項目較多，投資規模大且周期較長，未來將持續面臨較大的資金需
求。
截至 2018 年末，公司主要在建產業園區
項目尚需投資 98.90 億元，主要擬建項
目預計總投資 70.00 億元，公司設計與建造服務
板塊籤訂
PPP、
EPC 業務合同
，具
有
回款周期較長特點
，未來公司資金支出壓力仍較大
。
. 公司項目布局逐漸向外省、市轉移，面臨一定去庫存壓力。
近年來公司涉足的地區
有青島、黃石、鄂州、瀋陽、合肥、黃岡等地，公司異地園區開發建設尚處於起步
期，面臨一定去庫存壓力，
截至
2018 年底，公司在建在售項目共
8 個，項目可售
面積合計
125.01 萬平方米
，
已售面積
68.25 萬平方米
，
整體銷售情況
一般。
. 公司有息債務
規模較大且
有所增長
，
面臨一定償付壓力
。
截至 2019 年 3 月末，公
司有息債務合計 47.87 億元，較 2017 年末增長 34.49%，其中短期有息債務 18.35
億元，佔有息債務比重為 38.33%，公司面臨一定償債壓力。
. 公司
存在一定的或有負債風險。
截至
2018 年末，公司對外擔保 32,020.85 萬元，佔
當期末淨資產的 5.86%，對外擔保皆為按揭貸款擔保，擔保對象相對較為分散，存
在一定的代償風險。
發行人
主要財務指標
（單位：萬元）
項目
2019 年
3 月
2018 年
2017 年
2016 年
總資產
1,272,644.64
1,281,114.59
1,076,202.10
1,025,568.54
歸屬於母公司所有者權益
494,703.76
493,726.17
428,541.74
370,718.18
有息債務
478,697.37
473,339.37
355,946.85
319,242.33
資產負債率
56.99%
57.36%
51.45%
54.11%
流動比率
2.35
2.24
2.76
2.27
速動比率
1.24
1.27
1.36
1.06
營業收入
35,290.06
329,613.45
254,899.20
253,248.87
公允價值變動損益
0.00
26,629.50
22,525.11
16,397.33
利潤總額
1,909.16
83,356.05
67,927.83
66,332.70
綜合毛利率
37.17%
32.90%
38.99%
31.83%
總資產回報率
-
8.89%
7.82%
8.43%
EBITDA
-
112,297.68
86,666.86
82,804.33
EBITDA 利息保障倍數
-
4.03
4.45
6.55
經營活動現金流淨額
3,078.74
-
36,463.24
138,676.98
-
56,656.30
資料來源：公司
2016-
2018 年審計報告及
2019 年未經審計
1 季報，
中證鵬元整理
武漢信用主要財務指標情況
（單位：億元）
項目
2018 年
9 月
2017 年
2016 年
2015 年
總資產
397.65
379.12
358.20
201.12
歸屬於母公司的所有者權益合計
101.19
96.85
93.76
35.36
期末在保責任餘額
49.56
58.65
116.51
166.19
淨資產放大倍數
0.36
0.45
1.02
3.12
累計擔保代償率
0.88%
0.91%
0.84%
0.67%
準備金覆蓋率
2.30%
2.69%
3.94%
2.76%
資料來源：
武漢信用
201
5
-
201
7
年審計報告及未經審計的
201
8
年
1
-
9
月財務報表，中證鵬元整理
一、本期債券募集資金使用情況
公司於2013年10月23日發行6年期6億元
公司債券，票面利率為7.35%，債券募集資金
擬用於武漢金融後臺服務中心二期項目。本期債券附第3年末公司上調票面利率選擇權及
投資者回售選擇權，2016年10月17日，公司公告稱本期債券票面利率依然為7.35%，無投
資者選擇回售，債券剩餘本金為6億元。截至2019年6月14日，本期債券募集資金帳戶餘額
為4.31萬元。
二、發行主體概況
跟蹤期內，公司經營範圍未發生改變，2018年公司註冊資本依然為20億元，由於公司
唯一股東聯合置業（武漢）有限公司增資，公司實收資本由18.30億元增至19.40億元，公
司控股股東仍是聯合置業（武漢）有限公司，實際控制人為中國電子
信息產業集團有限公
司。2018年公司新增14家納入合併報表子公司，減少2家子公司，詳情見表1。
表1 201
8
年公司合併範圍子公司變動情況（單位：萬元）
1、2018 年新納入公司合併範圍的子公司情況
子公司名稱
持股比例
註冊資本
主營業務
合併方式
安徽中電節能科技有限公司
65.21%
3,001.00
服務業
當年投資設立
鹹陽中電西部智谷發展有限公司
50.00%
10,000,.00
房地產
當年投資設立
武漢零度資本投資管理有限公司
45.00%
1,000.00
服務業
當年投資設立
武漢創點信息諮詢有限責任公司
100.00%
50.00
服務業
當年投資設立
瀋陽光谷創客星孵化器有限公司
100.00%
1,00.00
服務業
當年投資設立
武漢美生置業有限公司
100.00%
500.00
住宅開發
當年收購投資
武漢光合商業管理有限公司
100.00%
500.00
服務業
當年投資設立
上海華悅投資發展有限公司
100.00%
39,000.00
園區開發
當年收購投資
重慶中電光谷科技產業發展有限公司
60.00%
10,000.00
園區開發
當年投資設立
武漢天璇創客星孵化器有限公司
100.00%
100.00
服務業
當年投資設立
深圳中電智谷運營有限公司
60.00%
615.64
園區開發
當年收購投資
橫琴中電友普雲數據有限公司
45.00%
3,000.00
計算機
當年收購投資
中電光谷（延安）創新發展有限公司
100.00%
1,000.00
園區開發
當年投資設立
合肥中電光谷科技產業發展有限公司
100.00%
2,000.00
園區開發
當年投資設立
2、2018 年不再納入公司合併範圍的子公司情況
子公司名稱
持股比例
註冊資本
主營業務
剔除原因
武漢市千寶廣告傳播有限公司
100%
30.00
廣告
當年處置出售
橫琴智數雲計算產業研究院有限公司
60%
1,000.00
服務業
當年處置出售
注
：
鹹陽中電西部智谷發展有限公司董事會共 5 席，公司佔有 3 席，形成控制；公司通過與
武漢零度資
本投資管理有限公司、橫琴中電友普雲數據有限公司部分股東分別籤訂《一致行動人協議
》，形成控制。
資料來源：
公司提供
三、運營環境
2018年我國商業地產開發投資和銷售面積均轉為負增長，新開工面積降幅收窄，商業地
產供應過剩的局面持續改善
商業地產業態主要
包括辦公樓、零售物業、工業廠房、酒店以及其他商業營用房等。從供
給端來看，
2018年全國完成商業地產開發投資
20,173.42億元，同比下降
9.94%，開發投資額近
年來首次出現負增長；商業地產新開工面積
26,114.73萬平方米，同比下降
1.91%，新開工面積
已連續五年下降，但
2018年降幅較上年有所收窄。目前我國商業地產供給端整體壓力較大，在
房地產行業維持調控基調、房企融資收緊的背景下，
2018年商業地產開發投資額和新開工面積
均出現下滑。
從需求端來看，
2018年我國商業地產全年銷售面積為
16,334.75萬平方米，同比下滑
7.16%。
商業地產下遊需求主要受到人口、地域經濟和產業結構等長期因素影響，呈現較明顯的區域分
化。目前我國一線城市商業物業市場仍然保持較低的空置率和一定程度的租金增長；部分二三
線城市在高速增長的同時，市場空置率不斷攀升，經營壓力持續加大。截至
2018年末，我國商
業營用房待售面積同比減少
9.3%至
13,793萬平方米，辦公樓待售面積同比減少
0.4%至
3,649萬平
方米，待售寫字樓和商業營用房的庫存量已進入下降階段，商業地產整體供應過剩的局面持續
得到改善。
圖
1 全國商業地產投資額、新開工面積、
銷售面積及其同比增速
資料來源：Wind，中證鵬元整理
2018年優質寫字樓租金整體較平穩，不同區域城市空置率分化明顯，其中一線城市空置率
仍較低，重慶、天津、武漢和瀋陽等城市優質寫字樓空置率較高，經營租賃風險加大
2018年我國多數城市優質寫字樓租金平穩，從各代表城市優質寫字樓租金情況來看，一線
城市租金水平仍保持在相對高位，北上廣深
2018年末優質寫字樓租金同比變動分別為
-
0.42%、
-
1.02%、
10.04%和
1.44%。二線城市中杭州和南京租金均超
120元
/平方米
/月，且租金水平較上
年末略有增長；青島、武漢、重慶、瀋陽、大連的租金均未超過
100元
/平方米
/月，由於區域內
辦公樓供給過剩，租金水平較上年略有下降。
圖
2 我國一線城市和部分二線城市優質寫字樓租金情況
資料來源：
Wind，中證鵬元整理
空置率方面，隨著優質寫字樓供應增加，
2018年上海、深圳和北京優質寫字樓空置率持續
小幅增長；但依託於經濟發達和產業集聚優勢，一線城市優質寫字樓空置率近五年來均維持在
15%以下，整體空置率水平較低，體現了相對較小的招商和去化壓力。二線城市優質寫字樓空
置率受區域內新增供應量和區域經濟發展
的綜合影響呈現較大的分化，其中南京、寧波和大連
的優質寫字樓空置率較低，而重慶、天津、武漢和瀋陽等城市寫字樓均呈現出供需失衡的狀態，
空置率水平較高，區域內寫字樓經營租賃風險加大。
圖
3 我國一線城市優質寫字樓空置率
圖
4 2018年底部分二線城市優質寫字樓空置率
資料來源：
Wind，中證鵬元整理
2018年優質零售物業空置率較低，多數城市首層租金持續下滑；受電商衝擊以及經濟
下行等因素影響，未來仍面臨租金下跌的風險
商業零售物業主要採取租賃管理的方式獲取收益。受宏觀經濟下行、社零增速
同比持續下
降，電商衝擊及新建商業零售物業大批量投入市場等因素影響，
2014年我國多數一、二線城市
優質零售物業首層租金大幅調低，此後由於需求不振，租金水平整體呈現平穩下滑的態勢。
2018
年除北京、南京和成都之外，其他重點城市優質商業物業首層租金均出現下滑。目前零售物業
的租金水平區域分化仍較為嚴重，一線城市租金水平較高，但考慮到行業仍處在市場景氣度下
行階段，未來可能面臨租金下跌的風險。
圖
5 我國重點城市優質零售物業首層租金情況（單位：元
/平方米
/月）
資料來源：
Wind，中證鵬元整理
相較辦公樓而言，我國優質零售物業空置率相對較低，但仍存在一定的區域差異分化。除
天津和瀋陽之外，其他重點城市近
5年來優質零售物業空置率均低於
15%，
2018年末空置率均
在
13%以下。
圖
6 我國重點城市優質零售物業空置率情況
資料來源：
Wind，中證鵬元整理
園區地產開發企業開發初期資金投入量較大，開發周期相對較長，
2018 年國內園區
開發企業營業總收入及毛利率有所增長
園區地產是整合資源、承載與促進產業發展的地產形態，是一種將地產開發、產業發
展和城市功能三方面的發展有機結合、相互促進的商業模式。園區地產依託產業為內容，
地產為空間上的載體；其以實現土地的整體開發與運營為基礎，一般以獨棟寫字樓、高層
辦公樓、標準化廠房、研發樓為開發對象，打造產、學、研產業集群，幫助政府改善區域
環境、提升區域競爭力，幫助企業提升企業形象、提高企業發展力。
相比傳統房地產開發，產業地產開發周期長，從園區規劃初期至園區達到成熟綜合運
營階段，周期可能長至數年，期間開發企業可能面臨宏觀經濟及產業政策變化、資金周轉
壓力、人員變動等方面不確定性因素。同時，開發初期資金投入量大，後續投資回報周期
長，對開發企業資金形成大量佔用。
隨著產業地產快速發展，參與競爭主體數量逐漸增多，包括實體企業、產業基金、房
地產企業、專業運營商等，競爭者多以利用自身資本、運作和產業
資源優勢加速布局全國，
快速搶佔優質資源及完善產業鏈將成為其鞏固行業地位主要途徑。2018年我國園區開發行
業營業總收入同比增長9.93%，銷售毛利率較上年增長9.25個百分點，資產負債率略有上
升。
表2 2016-
2018 年國內園區開發行業主要財務指標（單位：
%）
項目
2018 年
2017 年
2016 年
銷售毛利率
50.51
41.26
41.46
淨資產收益率
12.48
9.98
10.17
資產負債率
63.07
62.32
62.58
營業總收入增長率
9.93
-7.31
24.76
註：行業分類為申萬二級行業園區開發，表中各財務指標均為整體法平均指標
資料來源：
Wind 資訊
四、經營與競爭
2018年，公司經營範圍未發生改變，但結合發展需要，公司對主營業務進行了重新分
類，即將2017年的產業園空間服務中的產業園區銷售業務、配套住宅銷售劃分為2018年的
產業園銷售業務；將2017年的產業園空間服務業務中的產業園區租賃業務以及產業園運營
服務、設計與建造服務、其他業務劃分為2018年的產業園運營及租賃服務業務板塊。
2018年，公司實現營業收入32.96億元，同比增長29.31%，主要系產業園運營及租賃
服務板塊中的設計與建造業務收入由1.30億元大幅增加至7.10億元，以及物業管理面積大
幅增長帶來的物業管理收入大幅增加所致。從構成上來看，公司產業園銷售和產業園運營
及租賃服務分別實現18.39億元、14.57億元，分別佔當期營業收入比重達55.78%和44.22%。
公司綜合毛利率有所下滑，由於設計與建造業務毛利率較低，2018年設計與建造業務佔產
業園及租賃業務比重較高，拉低了產業園運營及租賃服務毛利率，當年產業園運營及租賃
服務板塊毛利率由35.54%下滑至26.13%，導致公司2018年綜合毛利率下滑至32.90%。2019
年1-3月，綜合毛利率回升至37.17%。
表3 公司
2017-
2018 年
及
2019 年
1-
3 月
營業
收入構成及毛利率情況
（單位：萬元）
項目
2019 年 3 月
2018 年
2017 年
金額
毛利率
金額
毛利率
金額
毛利率
產業園銷售
16,765.11
41.72%
183,862.11
38.27%
185,992.34
40.27%
產業園運營及租賃服務
18,524.95
33.06%
145,751.34
26.13%
68,906.86
35.54%
合計
35,290.06
37.17%
329,613.45
32.90%
254,899.20
38.99%
資料來源：
公司
2018 年審計報告及
2019 年未經審計
1 季報
，中證鵬元整理
2018年公司產業園銷售進度整體一般，小部分項目去化偏慢，公司部分項目位於三四
線城市，需關注相關園區的招商及銷售風險
公司核心業務為產業園銷售業務，涵蓋產業園區銷售、配套住宅銷售兩大類。截至2018
年末，公司已經在武漢、青島、瀋陽、合肥、西安、成都、長沙等省會城市以及黃石、黃
岡、鄂州等地級市（具體見表4）開發或運營多個產業園區。2018年，公司新動工6個產業
園區項目，分別為瀋陽中電
光谷信息港二期、瀋陽創客公社、溫州園區B-29B、成都芯谷
產業園、洛陽電子信息港和長沙軟體園。在公司開發的主要項目中，武漢項目和瀋陽中電
光谷信息港一期已建設完成並處於銷售或運營狀態，其他區域項目仍處於在建（在售）狀
態。
表4 截至
2018 年末公司開發的主要項目概況
區
域
項目名稱
項目定位
規劃規模
狀態
武漢
武漢光谷軟體園
軟體服務、
信息產業建築面積
84.93 萬
m2，分
6 期
建成，在售
武漢光谷金融港
金融服務外包、金融後
臺
建築面積
79.35 萬
m2，分
2 期
建成，在售
武漢
創意天地
藝術原創、工業設計等
建築面積
38.7 萬
m2
建成，在售
武漢研創中心
中小科技型企業的研發
功能
建築面積
11.30 萬
m2，分
2 期
建成，在售
武漢麗島2046
住宅
建築面積
12.66 萬
m2
建成，在售
武漢麗島美生
住宅
建築面積
15.34 萬
m2
建成，在售
青島
青島國際海洋信息港
海洋資訊、軟體及服務
外包
建築面積
73 萬
m2，分
2
期
在建，在售
青島研創中心
物聯網、物流資訊系統
(含配套住宅
)
建築面積
13.68 萬
m2
在建，在售
青島海洋科技城
海洋科技研究和科技服
務業
建築面積
19.71 萬
m2，分
2 期
在建
瀋陽
瀋陽科技城一期
裝備製造、新材料、生
物醫藥、電子資訊
建築面積
18.6 萬
m2
在建，在售
瀋陽中電
光谷信息港一期
電子信息、集成電路
建築面積
9.28 萬
m2
建成，在售
瀋陽中電
光谷信息港二期
電子信息、集成電路
建築面積
7.32 萬
m2
在建
瀋陽創客公社
創業公司
、
企業孵化
建築面積
4.75 萬
m2
在建
黃石
黃石光谷聯合科技城一期
新能源、新材料、光電
子、生物等
新產業建築面積
19.06 萬
m2
在建，在售
黃岡
黃岡光谷聯合科技城
光電子信息、智能製造
等
建築面積
15.69 萬
m2，分
2 期
在建，在售
合肥
合肥光谷金融港
金融中後臺服務、特色
金融等
建築面積
61 萬
m2，分
2
期
一期建成，
在售
鄂州
鄂州光谷聯合科技城一期
機電、資訊、新材料、
生物醫藥等
建築面積
47.82 萬
m2
在建，在售
西安
中國電子西安產業園
健康醫療
、
大數據中心
、
建築面積
13.56 萬
m2
在建，在售
雲計算服務
溫州
溫州園區
B-
28B
職能終端
、
物聯網
及相
關產業
建築面積
13.68 萬
m2
在建
溫州園區
B-
29B
職能終端
、
物聯網
及相
關產業
建築面積
13.87 萬
m2
在建
成都
成都芯谷產業園
集成電路配套
、
後端應
用
、
半導體相關產業
建築面積
54.74 萬
m2
在建
洛陽
洛陽電子信息港
電子信息、集成電路
建築面積
9.84 萬
m2
在建
長沙
長沙軟體園
移動互聯網
、
智慧製造
、
北鬥應用
、
大數據等相
關產業
建築面積
46.07 萬
m2
在建
注
：
溫州園區
B-
28B 項目面積根據規劃調整由原來的
13.87 萬方調整為
13.68 萬方
。
資料來源：公司提供
2018年公司實現產業園銷售收入18.39億元，其中園區銷售收入18.24億元，同比略有
下滑，收入主要來源於合肥光谷金融港、青島研創中心（工業）等項目的銷售結轉；配套
住宅銷售收入0.14億元，同比下降56.25%，主要系武漢麗島2046項目、武漢麗島美生已經
基本銷售完畢且剩餘可結轉面積不多所致。
截至2018年底，公司已完工在售項目主要為位於武漢的產業園區項目、瀋陽中電光谷
信息港一期、青島國際海洋信息港一期和配套住宅項目，項目總可售面積合計253.99萬平
方米，已售面積196.23萬平方米，整體銷售進度達到77.26%，部分項目銷售進度偏慢。
公司完工樓盤分為完工產業園和完工住宅。公司完工住宅樓盤中，配套住宅已經基本
銷售完畢，剩餘少量商鋪公司計劃自持。完工產業園中，武漢光谷金融港、武漢光谷軟體
園、瀋陽科技城1.1期已基本銷售完畢，剩餘部分物業公司計劃自持。武漢研創中心因當
地管理部門要求入駐企業必須為在武漢江夏區註冊登記的企業，導致較多公司不具備購買
資格，這一問題已經溝通解決，2019年銷售情況或好轉。武漢創意天地項目總可售面積
29.84萬平方米，計劃自持用於租賃面積5.46萬平方米，去化進度整體偏慢；青島國際海洋
信息港一期分多期開發，截至2018年末，已完工27.86萬平方米，累計已售17.48萬平方米，
目前仍在銷售中，去化進度一般；瀋陽中電
光谷信息港一期2018年末去化率達62.72%。
截至2018年底，公司在建在售項目共8個，項目可售面積合計125.01萬平方米，已售
面積68.25萬平方米，整體銷售進度達54.60%，去化一般。其中鄂州光谷聯合科技城一期、
中國電子西安產業園、溫州園區B-28B銷售進度均在75%以上；黃岡聯合科技城地塊剩餘
可售面積不多，但銷售進度趨緩；青島研創中心（工業）項目分多期開發，截至2018年末
竣工面積6.1萬平方米，累計已銷售4.75萬平方米；合肥光谷金融港項目分多期開發，截至
2018年末，已經完工35.88萬平方米，但去化速度有所下滑，主要因受市場行情影響較大，
且在售項目均為期房，辦公市場的期房銷售狀況不佳所致；黃石光谷聯合科技城一期整體
去化進度偏慢，主要因項目定位較高，銷售價格高於周邊樓盤所致。
整體看，公司業務中心逐步向省外、武漢市以外轉移，公司部分產業園項目位於三、
四線城市，因地方經濟體量一般配套成熟度有待提高，園區項目存在一定的招商和去化壓
力。
表5 2017-
2018 年
公司
產業園及配套住宅銷售情況（單位：億元，萬平方米）
類型
狀
態
項目名稱
2018 年
籤約面
積
2018 年
結算金
額
2017 年
籤約面
積
2017 年
結算金
額
總可售
面積
累計銷
售面積
產業
園
完
工
武漢創意天地
1.68
2.65
3.20
5.53
29.84
16.19
武漢光谷金融港
0.12
0.00
-0.10
0.41
74.49
71.58
武漢研創中心
0.00
0.00
-0.06
0.07
10.67
3.81
武漢光谷軟體園
0.00
0.00
0.00
0.00
77.88
73.99
瀋陽科技城1.1期
0.14
0.05
1.56
0.79
7.51
7.51
瀋陽中電光谷信
息港一期
3.54
1.28
3.19
0.00
9.04
5.67
青島國際海洋信
息港一期
2.55
1.77
2.68
1.74
44.56
17.48
小計
8.03
5.75
10.53
8.54
253.99
196.23
在
建
合肥光谷金融港
4.13
3.42
7.53
6.66
44.62
20.55
鄂州光谷聯合科
技城一期
4.02
1.74
7.13
2.06
27.84
23.30
中國電子西安產
業園
1.98
0.65
0.52
0.45
3.57
2.68
青島研創中心(工
業）
3.26
2.13
1.49
0.40
9.57
4.75
黃岡聯合科技城
0.23
0.50
3.93
0.35
5.62
4.04
黃石聯合科技城
一期
0.57
0.21
0.10
0.02
18.86
1.47
溫州園區B-28B
9.00
2.66
0.00
0.00
8.99
8.37
長沙軟體園
3.09
1.18
0.00
0.00
5.94
3.09
成都芯谷產業園
0.45
0.00
-
-
-
小計
34.76
18.24
31.17
18.48
379.00
264.48
配套
住宅
完
工
武漢麗島2046
0.06
0.14
0.17
0.32
11.31
11.23
武漢麗島美生
0.00
0.00
0.00
0.00
12.93
12.91
小計
0.06
0.14
0.17
0.32
24.24
24.14
合計
34.82
18.39
31.34
18.80
403.24
288.62
註：1.部分數據計算有尾差，系四捨五入造成；2.2017年部分籤約面積是負數，主要系客戶退房所致。
資料來源：公司
提供，
中證鵬元整理
公司在建和擬建的項目較多，業務可持續性較好，但存在較大的資金需求
2018年，公司新開工6個產業園區項目，分別為瀋陽中電
光谷信息港二期、瀋陽創客
公社、溫州園區B-29B、成都芯谷產業園、洛陽電子信息港和長沙軟體園。由於2018年完
工4個項目，分別為青島研創中心（住宅）、青島國際海洋信息港一期、瀋陽科技城1.1期、
瀋陽中電
光谷信息港1期。截至2018年末，在建園區項目由2017年末的12個增至14個，項
目區域涉及合肥、青島、鄂州、西安、溫州、瀋陽、黃岡等城市，其中位於合肥、青島、
鄂州、西安、成都和長沙的園區項目計劃總投資和已投資規模較大，是公司業務開發的重
點。2018年公司投資金額合計14.51億元，主要投向合肥光谷金融港、青島研創中心（工
業）、溫州園區B-28B、成都芯谷軟體園、長沙電子產業園等項目。
截至2018年末，公司主要在建園區及配套項目計劃總投資合計147.35億元，已投資
48.46億元，尚需投資98.90億元。公司擬建項目為鹹陽新時代科技城、橫琴國際創新創業
大廈及CEC上海物聯港，項目預計總投資70億元，規劃建築面積68.80萬平方米。截至2018
年末，公司主要在建項目規劃建築面積為338.09萬平方米，已竣工88.37萬平方米，未來收
入較有保障，但後期資金需求較大。
表6 截至
2018 年末公司主要在建產業園及配套項目情況（單位：萬元、萬平方米）
分
類
項目名稱
計劃總投
資
2018 年投
資
2018 年累
計已投資
規劃建
築面積
累計
竣工
面積
2018 年
竣工面
積
產
業
園
區
項
目
成都芯谷軟體園
332,347.00
12,616.00
12,616.00
54.74
0.00
0.00
合肥光谷金融港
255,654.00
40,818.00
204,514.00
60.87
35.99
3.93
鄂州光谷聯合科技城
一期
245,415.00
5,174.00
56,311.00
47.82
27.35
5.10
長沙電子產業園
161,400.00
23,670.00
23,670.00
46.07
0.00
0.00
中國電子西安產業園
100,000.00
8,067.00
63,141.00
13.56
13.56
8.43
黃石
光谷聯合科技城
一期
76,883.00
936.00
26,756.00
19.06
5.87
0.00
青島海洋科技城一期
74,730.00
253.00
8,759.00
19.71
0.00
0.00
青島研創中心
(工業）
55,000.00
12,107.00
30,700.00
11.1
0.00
0.00
溫州園區
B-
29B
37,907.00
6,005.00
6,005.00
13.87
0.00
0.00
溫州園區
B-
28B
31,849.00
14,679.00
20,652.00
13.69
0.00
0.00
洛陽電子信息港
31,411.00
4,554.00
4,554.00
9.84
0.00
0.00
黃岡光谷聯合科技城
地
28,000.00
8,347.00
19,044.00
15.69
5.60
2.88
瀋陽創客公社
24,015.00
3,724.00
3,724.00
4.75
0.00
0.00
瀋陽中電
光谷信息港
二期
18,936.00
4,122.00
4,122.00
7.32
0.00
0.00
合計
1,473,547.00
145,072.00
484,568.00
338.09
88.37
20.34
資料來源：公司
提供
表7 截至
2018 年末公司擬建園區項目情況
（單位：萬平方米
、
億元）
項目名稱
位置
性質
規劃建
築面積
預計總
投資
項目進
展
鹹陽新時代科技城
鹹陽高新技術產業開發區
工業
33.46
30.00
拿地階段
橫琴國際創新創業大廈
珠海市橫琴新區
工業
6.80
10.00
拿地階段
CEC 上海物聯港
上海松江區
工業
28.54
30.00
土地變性
合計
-
-
68.80
70.00
-
資料來源：公司提供
公司產業園運營及租賃服務收入水平提升較快，提升了公司收入規模
公司產業園運營及租賃服務包括產業園區租賃業務、設計與建造服務、同時為完善公
司所開發的產業園區的功能，提高公司產業園開發項目的市場競爭力，公司注重產業園生
活配套設施和服務的完善，公司產業園運營及租賃服務業務還包括物業管理、節能技術及
節能工程和餐飲等業務。2018年，公司產業園及租賃服務收入提升至14.58億元，增長
111.52%，主要系產業園區租賃業務、設計與建造服務、物業管理業務提升較大所致。
產業園區租賃業務方面，近年公司租售並舉，在進行產業園銷售的同時，會有選擇性
地自持或將部分去化偏慢的物業用於出租，目前公司自持的物業主要是光谷軟體園、創意
天地一期項目和青島國際海洋信息港等。截至2018年末，公司用於對外租賃的總建築面積
為27.60萬平方米，同比減少5.28%，主要系部分用於租賃的面積對外出售所致，出租率與
上年持平，達到81%，當年公司實現產業園區租賃收入1.66億元，同比增長45.83%，主要
因OVU創客星孵化器項目出租面積增加，且公司園區品牌受市場認可，租金水平上漲所致。
整體看，產業園租賃業務快速發展較快，一方面可緩釋物業去化風險，另一方面對公司的
收入和利潤形成一定的補充。
表8 2017-
2018 年公司產業園區租賃情況
（單位：萬元，萬平方米）
收入來源
2018 年
2017 年
園區
租賃收入
16,630.00
11,403.68
自持物業面積
27.60
29.14
自持物業出租率
81%
81%
資料來源：公司提供
設計與建造服務方面，公司憑藉過往為武漢光谷生物城、武漢未來科技城等多個政府
項目提供全程顧問服務與建造諮詢服務的經驗，同時通過優化整合集團旗下設計院、建設
施工子公司等產業鏈，為政府機構及相關企業提供設計-招標採購-施工等全過程EPC一體
化設計建造服務。2018年公司設計與建造服務業務取得突破，板塊收入由2017年的
12,997.17萬元增加至70,966.09萬元，同比增長446.01%，籤約的項目包括溫州經濟技術開
發區金海園區（天成）市政基礎設施工程及中國電子溫州產業園PPP項目、鹹陽啟點科技
城建設總承包（EPC）項目。其中中國電子溫州產業園PPP項目為公司與
中國建築第五工
程局有限公司聯合中標項目，項目總投資規模約10.35億元。
物業管理業務方面，公司物業管理業務由全資子公司武漢麗島物業管理有限公司（以
下簡稱「麗島物業」）負責運營，該公司具有物業管理一級資質。2018年麗島物業籤訂合
同面積878.24萬平方米，2018年末麗島物業物業管理面積為2,089.20萬平方米，同比增長
72.52%，主要新籤約了地鐵7號線、地鐵11號線、華科電氣大樓等項目，同時麗島物業2018
年取得售電資格，物業管理收入中包括售電收入，綜合影響下當年公司實現物業管理收入
4.48億元，同比增長53.95%。
節能技術及節能工程方面，公司子公司武漢中電節能有限公司（以下簡稱「中電節能」）
為部分已完工園區提供區域集中供暖和供冷服務（以下簡稱「DHC」），2018年中電節能
新增2個區域能源項目布局。截至2018年末，採用DHC系統的包括武漢金融港1期、2期、
光谷軟體園5期能源站、合肥光谷金融港、北辰光谷裡、漢陽智慧生態城等，其中北辰光
谷裡、漢陽智慧生態城為2018年新拓展項目。受益於此，2018年中電節能實現節能技術及
節能工程收入9,612.30萬元，同比增長28.90%。
餐飲業務方面，公司餐飲業務由全資子公司武漢全派酒店管理諮詢有限公司（以下簡
稱「武漢全派」）負責運營，武漢全派餐飲業務主要服務於所開發園區內企業，餐飲內容
以提供工作簡餐為主。由於2018年武漢全派新增了6家大型餐廳，2018年武漢全派實現收
入5,187.10萬元，同比增長58.10%。
表9 2017-
2018 年
產業園運營及租賃服務
部分業務
收入來源（單位：萬元）
項目
2018 年
2017 年
設計與建造服務
70,966.09
12,997.17
物業管理
44,836.00
29,124.46
節能技術及節能工程
9,612.30
7,456.96
餐飲銷售
5,187.10
3,280.94
合計
130,601.49
52,859.53
注
：餐飲
銷售收入含未抵消的內部交易
。
資料來源：公司提供
五、財務分析
財務分析基礎說明
以下分析基於公司提供的經信永中和會計師事務所（特殊普通合夥）審計並出具標準
無保留意見的2017年審計報告、中審眾環會計師事務所（特殊普通合夥）審計並出具標準
無保留意見的2018年審計報告、2019年1季度未經審計的財務報表，報告均採用新會計準
則編制。2018年公司合併範圍新增（新設）14家子公司，減少3家子公司，具體見表1。
資產結構與質量
2018年公司資產規模有所增長，但資產以存貨和投資性房地產為主，流動性一般
2018年末公司資產規模達到128.11億元，同比增長19.04%。從構成來看，公司資產以
流動資產為主，2018年末流動資產佔比為71.18%，規模佔比略有上升。2019年3月末，公
司資產規模為127.26億元，略有下降，從結構上看仍以流動資產為主。
公司流動資產主要由貨幣資金、應收帳款、其他應收款和存貨構成。貨幣資金以銀行
存款為主，2018年末為22.29億元，其中1.42億元為使用受限資金。應收帳款主要為產業園
物業銷售款，2018年末帳面餘額5.35億元，已計提壞帳準備0.20億元，其中帳齡在1年以內
的帳面餘額為3.79億元，佔比68.38%、1年以上的帳面餘額為1.75億元，規模佔比31.62%；
2018年公司應收帳款帳面價值有所增長，主要系公司合肥金融港和武漢創意天地年底銷售
的房產還未達到合同約定的付款時點而尚未結轉。2018年末公司其他應收款主要是對關聯
方的應收款項（8.20億元）以及對非關聯方的應收款（2.69億元），公司其他應收款規模
增幅較大，主要系對關聯公司的應收款規模有所增長，截至2018年末，公司其他應收款帳
面總額為11.16億元，佔資產規模比重為8.71%，規模較大，對公司資金形成佔用。
公司存貨規模最大，2018年末存貨帳面價值39.39億元，其中開發成本19.62億元，開
發產品17.40億元，主要是合肥光谷金融港、青島國際海洋信息港一期、中國電子西安產
業園、鄂州光谷聯合科技城一期等項目。總體看來，由於開發周期長，銷售進度較慢，且
有價值12.87億元存貨處於抵質押狀態，公司存貨流動性一般。截至2018年末，合同資產
規模為6.76億元，與中國電子溫州產業園PPP項目、鹹陽啟點科技城建設總承包（EPC）
項目相關。
公司的非流動資產主要為長期股權投資和投資性房地產。長期股權投資為公司對有潛
力的創業企業進行投資形成的股權資產以及公司參與的基金投資，2018年公司投資0.31億
元至寧波卓越光谷置業有限公司、2.25億元至中電中金（廈門）電子產業股權投資基金合
夥企業（有限合夥），導致長期股權投資帳面價值增至6.85億元。公司投資性房地產採用
公允價值模式確認，公司2018年末投資性房地產帳面價值增至24.72億元，佔資產總額比
重為19.30%；截至2018年末，公司帳面價值4.70億元的投資性房地產處於抵押狀態。
總體來看，公司資產以存貨和投資性房地產為主，存貨主要是在建產業園及配套項目，
變現周期較長，且2018年末帳面價值12.87億元、佔比32.69%的存貨以及帳面價值4.70億元、
佔比19.02%的投資性房地產已經用於抵押，整體資產流動性一般。
表10 公司
主要
資產構成
情況（單位：萬元）
項目
2019 年
3 月
2018 年
2017 年
金額
佔比
金額
佔比
金額
佔比
貨幣資金
200,191.25
15.73%
222,931.41
17.40%
214,819.34
19.96%
應收帳款
46,590.18
5.13%
53,497.04
4.18%
42,345.69
3.93%
其他應收款
101,553.28
7.98%
111,561.45
8.71%
90,955.96
8.45%
存貨
429,950.26
33.78%
393,853.16
30.74%
384,448.11
35.72%
合同資產
67,587.38
5.28%
67,587.38
5.28%
0.00
-
流動資產合計
908,691.44
71.40%
911,893.06
71.18%
756,249.43
70.27%
長期股權投資
68,467.39
5.38%
68,467.39
5.34%
41,305.54
3.84%
投資性房地產
247,192.29
19.42%
247,192.29
19.30%
216,838.94
20.15%
非流動資產合計
363,953.19
28.60%
369,221.52
28.82%
319,952.67
29.73%
資產總計
1,272,644.64
100.00%
1,281,114.59
100.00%
1,076,202.10
100.00%
資料來源：
公司
2017-
2018 年審計報告
及
2019 年未經審計
1 季報
，中證鵬元整理
資產運營效率
2018年公司淨營業周期有所縮短，資產整體運營效率仍較低
公司應收帳款規模不大，2018年應收帳款周轉天數下降至52.34天，周轉效率有所提
高。隨著銷售的結轉和款項的結算，2018年公司存貨、應付帳款規模有所增長，但公司當
年業務發展較快，確認營業成本較多，公司存貨周轉天數和應付帳款周轉天數均有所下降，
上述因素的綜合作用使得公司淨營業周期由2017年776.22天下降至2018年的579.21天。
2018年公司流動資產周轉天數和固定資產周轉天數均有所下降，總資產周轉天數也下降至
1,287.32天，流動資產、固定資產、總資產周轉效率有所提升，但運轉效率依然不高。整
體來看，公司主營業務為產業園區的開發、建設及運營，產業園運營周期長、資金回流較
慢的特點決定了公司資產整體運營效率較低。
表11 公司資產
運營效率指標
（單位：
天
）
項目
2018 年
2017 年
應收帳款周轉天數
52.34
60.70
存貨周轉天數
633.44
875.47
應付帳款周轉天數
106.57
159.95
淨營業周期
579.21
776.22
流動資產周轉天數
910.96
1,042.55
固定資產周轉天數
33.12
40.15
總資產周轉天數
1,287.32
1,421.88
資料來源：
公司
2017-
2018 年審計報告，中證鵬元整理
盈利能力
2018年公司綜合毛利率有所下滑，但收入規模大幅增長，帶動了盈利規模的提升
公司業務以產業園區開發、建設及運營為主。2018年，公司實現營業收入32.96億元，
同比增長29.31%，主要系產業園運營及租賃服務板塊中的設計與建造業務收入由1.30億元
大幅增加至7.10億元，以及物業管理面積大幅增長帶來的物業管理收入大幅增長所致。從
構成上來看，公司產業園銷售和產業園運營及租賃服務分別實現18.39億元、14.57億元，
分別佔當期營業收入比重達55.78%和44.22%。公司在建在售項目規模依然較大，支撐了未
來營業收入。由於設計與建造業務毛利較低，而2018年設計與建造業務佔產業園及租賃業
務比重較高，產業園運營及租賃服務毛利率由35.54%下滑至26.13%，導致公司2018年綜合
毛利率下滑至32.90%。
公司投資收益主要來自長期股權投資增值收益及處置收益。2018年公司收到政府補助
款2,079.07萬元，在政府補助的帶動下，2018年公司實現營業外收入1,186.58萬元。2018
年公司公允價值變動收益主要系金融資產以及投資性房地產評估增值，規模為2.66億元，
佔利潤總額比重為32.39%，佔比較高。
2018年公司期間費用率為12.05%，受益於營業收入同比增長29.31%至32.96億元，公
司利潤總額規模上升22.71%至8.34億元，淨利潤規模亦有所提升。
表12 公司主要盈利指標（單位：萬元）
項目
2019 年
1-
3 月
2018 年
2017 年
營業收入
35,290.06
329,613.45
254,899.20
公允價值變動收益
0.00
26,629.50
22,525.11
投資收益
0.36
2,895.75
1,561.79
營業利潤
1,577.58
82,215.89
65,192.06
營業外收入
334.09
1,186.58
2,753.07
利潤總額
1,909.16
83,356.05
67,927.83
淨利潤
1,093.36
60,109.02
49,848.25
綜合毛利率
37.17%
32.90%
38.99%
期間費用率
28.43%
12.05%
13.41%
總資產回報率
-
8.89%
8.16%
資料來源：
公司
2017-
2018 年審計報告
及
2019 年未經審計
1 季報，
中證鵬元整理
現金流
2018年公司經營活動現金流呈淨流出狀態，考慮到在建及擬建項目尚需投資較多，公
司面臨較大的資金壓力
2018年公司收現比為0.82，表現有所下滑。2018年公司FFO為11.22億元，較上年增加
5.81億元，現金生成能力大幅提升。2018年因合肥金融港和武漢創意天地年底銷售的房產
還未達到合同約定的付款時點，應收帳款規模有所增加，當年公司償還了2.88億元應付票
據以及結轉了預售房款導致預收款項規模減少，綜合影響下，公司營運資產佔用現金流增
加14.86億元。上述因素的綜合作用使得公司當年經營活動現金淨流出3.65億元。
從投資活動來看，2018年公司投資2.19億元收購上海華悅投資發展有限公司，同年公
司投資了寧波卓越光谷置業有限公司、中電中金（廈門）電子產業股權投資基金合夥企業
（有限合夥）等股權，上述投資活動導致投資活動現金流出9.26億元。
為了維持現金流平衡，公司2018年通過發行債券、取得借款等渠道加大了籌資活動，
當年籌資活動現金淨流入14.74億元。考慮到截至2018年末，公司主要在建項目尚需投資
98.90億元，主要擬建項目預計總投資70.00億元，公司面臨較大的資金壓力。
表13 公司現金流
情況
（單位：萬元）
項目
2019 年
1-
3 月
2018 年
2017 年
收現比
1.54
0.82
1.02
淨利潤
1,093.36
60,109.02
49,848.25
非付現費用
-
7,541.63
10,408.90
非經營損益
-
44,514.20
-
6,223.81
FFO
-
112,164.85
54,033.33
營運資本變化
-
-
148,628.10
84,643.65
其中：存貨減少（減：增加）
-
-
9,405.05
15,178.96
經營性應收項目的減少（減：增加）
-
-
94,602.79
81,047.92
經營性應付項目的增加（減：減少）
-
-
44,620.26
-
11,583.23
經營活動產生的現金流量淨額
3,078.74
-
36,463.24
138,676.98
投資活動產生的現金流量淨額
-
1,074.62
-
92,636.85
-
93,690.04
籌資活動產生的現金流量淨額
-
10,518.50
147,388.46
15,834.88
現金及現金等價物淨增加額
-
8,514.39
18,279.77
60,821.74
資料來源：
公司
2017-
2018 年審計報告
及
2019 年未經審計
1 季報，
中證鵬元整理
資本結構與財務安全性
2018年公司有息債務有所增長且規模較大，面臨一定償付壓力
2018年公司負債規模同比上升，當年末負債總額為73.49億元，同比上升32.73%；而
股東的增資以及留存收益的增加使得公司所有者權益有所增加，2018年末達到54.62億元，
同比增長4.54%。由於負債增長較快，2018年末公司產權比率上升至134.53%，所有者權益
對負債的保障程度下降。2019年3月末公司負債和所有者權益均略有增加，產權比率變化
不大。
表14 公司
資本結構情況（單位：萬元）
資本結構
2019 年
3 月
2018 年
2017 年
負債總額
725,312.03
734,875.33
553,682.04
所有者權益
547,332.61
546,239.25
522,520.05
產權比率
132.52%
134.53%
105.96%
資料來源：
公司
2017-
2018 年審計報告
及
2019 年未經審計
1 季報，
中證鵬元整理
隨著銀行借款及發行債券規模的增加，2018年末公司負債規模增加至73.49億元。從
負債結構上來看，公司負債以流動負債為主，2018年公司負債中非流動負債佔比為55.48%，
較上年末上升5.97個百分點。公司流動負債主要以短期借款、應付票據、應付帳款、合同
負債、應交稅費、其他應付款和一年內到期的非流動負債為主。短期借款為公司獲得的流
動資金貸款，以保證借款為主，應付票據為公司應付銀行承兌票據。應付帳款主要為應付
施工方的工程款項及上遊材料採購款。合同負債為公司預收的銷貨和工程預收款，基本無
償還壓力。應交稅費主要是應交土地增值稅和企業所得稅。其他應付款主要為公司收取的
建設保證金以及其他單位的往來款，2018年其他應付款大幅增加主要系跟其他單位的往來
款規模增加所致。一年內到期的非流動負債即一年內到期的長期借款。
公司的非流動負債主要為長期借款、應付債券和長期應付款。長期借款主要為公司向
銀行借入的項目貸款，以信用借款為主，抵押借款抵押物為公司存貨和投資性房地產。應
付債券為本期債券、17漢光谷MTN001（期限3年，本金8.00億元，票面利率6.38%）以及
非公開定向發行債券1年期債券5億元。截至2019年3月末，公司獲得銀行授信總額48.60億
元，已使用34.90億元，2018年末，公司已獲批尚未發行的第二期中期票據8億元，短期融
資券15億元，公司融資彈性尚可。
表15 公司
主要負債構成情況
（單位：萬元）
項目
2019 年
3 月
2018 年
2017 年
金額
比重
金額
比重
金額
比重
短期借款
128,090.00
17.66%
127,950.00
17.41%
63,500.00
11.47%
應付票據
0.00
0.00%
200.00
0.03%
30,000.00
5.42%
應付帳款
61,170.93
15.79%
69,915.13
9.51%
61,020.09
11.02%
合同負債
46,212.64
6.37%
37,870.31
5.15%
0.00
0.00%
應交稅費
24,261.68
3.34%
32,827.37
4.47%
25,338.52
4.58%
其他應付款
1
70,362.03
9.70%
73,134.86
9.95%
49,141.86
8.88%
一年內到期的非
流動負債
55,394.00
7.64%
59,858.55
8.15%
15,388.00
2.78%
1 其他應付款包括應付股利。
流動負債合計
387,377.55
53.41%
407,708.67
55.48%
274,138.89
49.51%
長期借款
102,550.00
14.14%
92,867.45
12.64%
107,144.00
19.35%
應付債券
192,663.37
26.56%
192,663.37
26.22%
139,914.85
25.27%
非流動負債合計
337,934.47
46.59%
327,166.66
44.52%
279,543.16
50.49%
負債合計
725,312.03
100.00%
734,875.33
100.00%
553,682.04
100.00%
短期有息債務
183,484.00
25.30%
188,008.55
25.58%
108,888.00
19.67%
長期有息債務
295,213.37
40.70%
285,530.82
38.85%
247,058.85
44.62%
有息債務合計
478,697.37
66.00%
473,539.37
64.44%
355,946.85
64.29%
資料來源：
公司
2017-
2018 年審計報告
及
2019 年未經審計
1 季報，
中證鵬元整理
公司有息債務由短期借款、一年內到期的非流動負債、長期借款、應付債券組成。截
至 2019 年 3 月末，公司有息債務合計 47.87 億元，較 2017 年末增長 34.49%；債務結構方
面，公司 2019 年 3 月末，短期有息債務 18.35 億元，佔有息債務比重為 38.33%。
償債能力指標方面，2018年末公司資產負債率為57.36%，負債水平同比有所提升，2018
年公司流動比率和速動比率均有所下降，考慮到公司流動資產中存貨規模佔比較大，流動
資產對流動負債的保障程度較弱，2018年公司EBITDA利息保障倍數為4.03，EBITDA對利
息支出的保障水平尚可。
表16 公司償債能力指標
指標名稱
2019 年
3 月
2018 年
2017 年
資產負債率
56.99%
57.36%
51.45%
流動比率
2.35
2.24
2.76
速動比率
1.24
1.27
1.36
EBITDA（萬元）
-
112,297.68
86,666.86
EBITDA 利息保障倍數
-
4.03
4.45
有息債務
/EBITDA
-
4.22
4.11
資料來源：
公司
2017-
2018 年審計報告
及
2019 年未經審計
1 季報，
中證鵬元整理
六、債券償還保障分析
武漢信用為本期債券提供無條件不可撤銷連帶責任保證擔保，有效提升了本期債券的
信用水平
根據武漢信用出具的《擔保函》，武漢信用為本期債券的到期兌付提供無條件不可撤
銷連帶責任保證擔保。在本期債券存續期及到期之日起兩年內，如光谷聯合在債券到期時
不能全部兌付債券本息，武漢信用保證承擔本期債券本金及利息，以及違約金、損害賠償
金，實現債權的費用和其他應支付的費用。
武漢信用成立於2000年2月，由武漢開發投資有限公司（以下簡稱「武漢開投」）、
武漢建設投資有限公司、武漢節能投資有限公司等7家企業共同出資組建，初始註冊資本
為1億元。截至2018年9月末，武漢信用註冊資本和實收資本分別為80億元和81億元，系中
海信託股份有限公司（以下簡稱「中海信託」）和武漢建設投資有限公司（以下簡稱「武
漢建投」）分別對武漢信用增加資本投入30億元和1億元。控股股東仍為武漢開發投資有
限公司，直接持股比例為56.96%，實際控制人為武漢市人民政府國有資產監督管理委員會。
截至2017年9月30日，武漢信用股權關係如圖7所示。
圖7 截至2018年9月30日武漢信用股權關係情況
資料來源：武漢信用提供，中證鵬元整理
作為武漢市市屬國有綜合金融服務平臺，武漢信用形成了以委託貸款、
中小企業融資
擔保業務為核心，投融資、小額貸款和徵信等協同發展的業務結構。2015-2017年武漢信用
分別實現營業總收入187,086.27萬元、250,539.38萬元和274,993.84萬元，年複合增長率達
到21.24%；2018年前三季度，武漢信用實現營業總收入234,130.40萬元，較上年同期增長
30.54%。從收入結構來看，武漢信用收入主要來源於委貸收入、金融服務收入和擔保業務
收入，其中委託貸款收入佔比最高，2017年及2018年1-9月，佔比分別為85.14%和91.66%。
2017年以來，武漢信用擔保業務規模大幅壓縮，使得擔保收入規模持續下降。
表17 2015-
2017 年及
2018 年
1-
9 月武漢信用營業總收入構成情況（單位：萬元）
項目
2018 年 1-9 月
2017 年
2016 年
金額
佔比
金額
佔比
金額
佔比
委託貸款收入
206,180.73
91.66%
234,130.40
85.14%
179,348.92
71.59%
金融服務收入
-
-
24,411.92
8.88%
42,497.23
16.96%
擔保收入
3,525.95
1.57%
15,403.65
5.60%
27,589.57
11.01%
其他
15,225.03
6.77%
1,047.87
0.38%
1,103.66
0.44%
合計
224,931.71
100.00%
274,993.84
100.00%
250,539.38
100.00%
資料來源：武漢信用
2016-
2017 年審計報告及武漢信用提供，中證鵬元整理
隨著企業信用風險整體有所上升，武漢信用加強了對擔保業務風險管控，尤其對部分
傳統行業及產能過剩型企業加以限制，同時加大對擔保客戶資質及運營情況的評估，使得
近年來擔保業務規模持續收縮。2015年至2017年及2018年1-9月，武漢信用當期擔保發生額
分別為165.58億元、86.98億元、34.49億元和20.41億元，期末在保責任餘額分別為166.19
億元、116.51億元、58.65億元及49.56億元，在保責任餘額收縮明顯。
近年來委託貸款業務已成為武漢信用收入和利潤的第一來源。2015-2017年及2018年
1-9月，武漢信用分別實現委貸收入15.31億元、17.93億元、23.41億元和20.62億元，佔營業
總收入的比重分別為81.83%、71.59%、85.14%和91.66%。武漢信用委託貸款業務在應收帳
款科目進行核算，隨著委託貸款佔用武漢信用資金的規模不斷增大，其在一定程度上影響
武漢信用的資金安全，2017年末應收帳款計提壞帳準備6.69億元，需持續關注相應的資金
回收風險。
表18 截至
2018 年
9 月末武漢信用主要財務指標情
況
項目
2018 年
9 月
2017 年
2016 年
2015 年
總資產（萬元）
3,976,511.36
3,791,157.27
3,581,993.91
2,011,220.38
歸屬於母公司的所有者權益合計
（萬元）
1,011,930.20
968,543.15
937,643.26
353,551.65
營業總收入（萬元）
224,931.71
274,993.84
250,539.38
187,086.27
營業利潤（萬元）
63,506.88
84,108.80
69,867.40
66,986.35
利潤總額（萬元）
63,528.16
83,808.01
76,272.63
67,364.88
經營活動產生的現金流量淨額（萬
元）
-108,970.32
-1,090,197.37
-
1,129,872.70
-
291,467.81
當期擔保發生額（億元）
20.41
34.49
86.98
165.58
當期代償額（億元）
0.003
1.36
2.11
1.52
累計代償額（億元）
7.25
7.25
5.89
3.78
期末在保責任餘額（億元）
49.56
58.65
116.51
166.19
擔保風險準備金（億元）
1.14
1.58
3.50
4.59
淨資產放大倍數
0.36
0.45
1.02
3.12
當期擔保代償率
0.01%
1.47%
1.54%
0.95%
累計擔保代償率
0.88%
0.91%
0.84%
0.67%
累計代償回收率
91.41%
90.76%
84.03%
21.43%
準備金覆蓋率
2.30%
2.69%
3.94%
2.76%
資料來源：武漢信用
2015-
2017 年審計報告及未經審計的
2018 年
1-
9 月財務報表，中證鵬元整理
綜合來看，武漢信用實力較為雄厚，業務發展情況較好，經中證鵬元綜合評定武漢信
用主體長期信用等級為AA+，其提供的無條件不可撤銷連帶責任保證擔保能有效提升本期
債券信用水平。
七、其他事項分析
（一）過往債務履約情況
根據公司提供的企業信用報告，2016年1月1日至報告查詢日（2019年5月14日），公
司本部不存在未結清不良類信貸記錄，公司各項債務融資工具均按時償付利息，無到期未
償付或逾期償付情況。
（二）或有事項分析
截至2018年末，公司對外擔保32,020.85萬元，佔當期末淨資產的5.86%，是公司為部
分購買物業的客戶提供按揭貸款階段性擔保，擔保對象主要為
中小企業以及個人客戶，存
在一定的或有負債風險。
八、評級結論
公司主要從事產業園區銷售和產業園運營及租賃服務業務，
2018年
，
公司產業園區銷
售業務實現
收入
18.39億元
，主業
運營較為平穩
。同時
武漢信用的保證擔保仍能有效地提
升本期債券的安全性
。
截至2018年末，公司主要在建產業園區
項目尚需投資98.90億元，主要擬建項目預計
總投資70.00億元，公司設計與建造服務板塊籤訂
PPP、
EPC業務合同
，具有
回款周期較長
特點
，未來公司資金支出壓力仍較大
，
公司已完工在售、在建在售產業園整體去化率分別
為
77.26%、
54.60%，部分產業園面臨去庫存壓力，公司有息債務
規模較大且
有所增長
，
面
臨一定償付壓力
，公司對外擔保存在一定的或有負債風險
。
基於以上情況，中證鵬元維持本期債券信用等級AA+，維持發行主體長期信用等級為
AA，維持評級展望為穩定。
附錄一 公司主要財務數據和財務指標（合併口徑）
財務數據（單位：萬
元）
2019 年
3 月
2018 年
2017 年
2016 年
貨幣資金
200,191.25
222,931.41
214,819.34
114,038.16
應收帳款
46,590.18-
53,497.04
42,345.69
43,615.71
預付款項
12,640.20
19,095.87
12,142.24
13,206.76
其他應收款
101,553.28
111,561.45
90,955.96
176,213.17
存貨
429,950.26
393,853.16
384,448.11
371,951.64
投資性房地產
247,192.29
247,192.29
216,838.94
162,092.00
資產總計
1,272,644.64
1,281,114.59
1,076,202.10
937,327.63
短期借款
128,090.00
127,950.00
63,500.00
91,500.00
應付票據
0.00
200.00
30,000.00
24,000.00
其他應付款
70,362.03
73,134.86
49,141.86
34,337.21
一年內到期的非流動負
債
55,394.00
59,858.55
15,388.00
24,530.00
長期借款
102,550.00
92,867.45
107,144.00
105,520.00
應付債券
192,663.37
192,663.37
139,914.85
57,692.33
長期應付款
0.00
0.00
0.00
0.00
負債合計
725,312.03
734,875.33
553,682.04
492,209.84
有息債務
478,697.37
473,539.37
355,946.85
82,804.33
所有者權益合計
547,332.61
546,239.25
522,520.05
445,117.78
營業收入
35,290.06
329,613.45
254,899.20
251,442.88
營業利潤
1,577.58
82,215.89
65,192.06
60,800.62
淨利潤
1,093.36
60,109.02
49,848.25
49,273.87
經營活動產生的現金流
量淨額
833.54
-
36,463.24
138,676.98
-
21,704.35
投資活動產生的現金流
量淨額
-
1,074.62
-
92,636.85
-
93,690.04
10,714.98
籌資活動產生的現金流
量淨額
-
10,518.50
147,388.46
15,834.88
32,663.96
財務指標
2019 年
3 月
2018 年
2017 年
2016 年
應收帳款周轉天數
-
52.34
60.70
68.48
存貨周轉天數
-
633.44
875.47
851.45
應付帳款周轉天數
-
106.57
159.95
151.54
淨營業周期
-
579.21
776.22
768.39
流動資產周轉天數
-
910.96
1042.55
1017.86
固定資產周轉天數
-
33.12
40.15
38.11
總資產周轉天數
-
1287.32
1421.88
1277.74
綜合毛利率
37.17%
32.90%
38.99%
31.62%
期間費用率
28.43%
12.05%
13.41%
12.48%
營業利潤率
4.47%
24.94%
25.58%
24.18%
總資產回報率
-
8.89%
8.16%
8.74%
淨資產收益率
-
11.25%
10.30%
13.13%
營業收入增長率
-
29.31%
1.37%
25.28%
淨利潤增長率
-
20.58%
1.17%
-
9.89%
資產負債率
56.99%
57.36%
51.45%
52.51%
流動比率
2.35
2.24
2.76
2.36
速動比率
1.24
1.27
1.36
1.14
EBITDA（萬元）
1,909.16
112,297.68
86,666.87
69,074.69
EBITDA 利息保障倍數
-
4.03
4.45
6.46
有息債務
/EBITDA
-
4.26
5.46
4.36
經營性淨現金流
/流動
負債
-
0.09
0.51
-
0.07
-
0.09
經營性淨現金流
/
負債
總額
-
0.05
0.25
-
0.04
-
0.05
資料來源：公司
2017-
2018 年審計報告及未經審計報
2019 年
1 季報
，中證鵬元整理
附錄二 截至 2018 年末納入合併範圍的子公司
子公司名稱
業務性質
持股比例（
%）
直接
間接
武漢光谷金融港發展有限公司
園區開發
100
黃石光谷聯合
發展有限公司
園區開發
100
青島光谷聯合發展有限公司
園區開發
100
青島光谷企業管理服務有限公司
服務業
100
青島光谷聯合產業投資基金合夥企業
服務業
60
瀋陽光谷聯合發展有限公司
園區開發
95
5
瀋陽光谷創客星孵化器有限公司
服務業
100
武漢光谷聯合產業投資基金合夥企業
(有限合夥
)
服務業
100
湖北科技企業加速器有限公司
園區開發
80
湖北匯盛科技發展有限公司
園區開發
100
武漢鳴鴻科技發展有限公司
園區開發
100
中電光谷建築設計院有限公司
服務業
100
武漢吉天建設工程有限公司
建安業
100
武漢尚源建築勞務有限公司
建安業
100
湖北千寶設計工程有限公司
建安業
100
武漢麗島科技有限公司
建安業
100
武漢麗島幕牆製造有限公司
製造業
100
深圳藍域
智能科技有限公司
計算機
100
黃岡光谷聯合發展有限公司
園區開發
70
武漢中電節能有限公司
服務業
78.79
湖北瀚博源熱力設備有限公司
製造業
51
武漢光谷節能工程有限公司
建安業
100
上海綠鑫
新能源科技有限公司
技術開發
51
武漢光谷節能區域能源發展有限公司
技術開發
51
安徽中電節能科技有限公司
服務業
65.21
重慶中電光谷節能科技有限公司
服務業
51
武漢麗島物業管理有限公司
服務業
100
武漢麗島房地產代理有限公司
服務業
100
武漢麗島人力資源服務有限公司
服務業
100
湖北愛佳物業服務有限公司
服務業
56
武漢全派酒店管理諮詢有限公司
服務業
100
武漢紫緣堂藝術品有限公司
文化投資
100
武漢光谷聯合不動產營銷代理有限公司
服務業
100
武漢紫緣酒店管理有限公司
服務業
100
武漢光谷軟體園有限公司
園區開發
100
合肥光谷聯合發展有限公司
園區開發
100
武漢創意天地商業管理有限公司
服務業
90
10
武漢零度資本投資管理有限公司
服務業
45
武漢創點信息諮詢有限公司
服務業
100
武漢歐微優科技有限公司
服務業
45
武漢出版文創科技有限公司
服務業
60
歐微優創客星
(北京
)企業管理有限公司
服務業
100
武漢創客星孵化器有限公司
服務業
100
武漢創客星企業管理服務有限公司
服務業
100
武漢光聯創客星孵化器有限公司
服務業
100
武漢天樞創客星孵化器有限公司
服務業
100
武漢天璇創客星孵化器有限公司
服務業
100
長沙中電產業園發展有限公司
服務業
100
中電光谷（深圳）產業發展有限公司
服務業
100
中國電子溫州產業園發展有限公司
園區開發
95
溫州中電聯合市政基礎設施有限公司
建安業
100
成都芯谷產業園發展有限公司
園區開發
50
西安產業園發展有限公司
園區開發
73.91
武漢光合商業管理有限公司
服務業
100
成長企業創新擔保有限公司
其他金融業
60
深圳嘉信成長投資有限公司
其他金融業
100
深圳中電光谷融資租賃有限公司
其他金融業
70
深圳中電光谷商業保理有限公司
其他金融業
83
洛陽中電
光谷信息港實業有限公司
園區開發
70
武漢東湖零度投資管理有限公司
服務業
45.16
25.81
上海華悅投資發展有限公司
園區開發
100
武漢美生置業有限公司
園區開發
100
深圳中電智谷運營有限公司
園區開發
40
20
橫琴中電友普雲數據有限公司
計算機
45
鹹陽中電西部智谷發展有限公司
園區開發
50
重慶中電光谷科技產業發展有限公司
園區開發
60
中電光谷（延安）創新發展有限公司
園區開發
75
25
合肥中電光谷科技產業發展有限公司
園區開發
100
資料來源：公司
2018 年審計報告
附錄三 截至2018年末公司股權結構圖
科投香港
三A銀信控股有限
公司
Lidao Investment
Limited
其他公眾人士
中電光谷聯合控股有限公司
(00798HK)
三A控股有限公司
中電光谷聯合有限公司
100%
22.04%
CEC MEDIA
33.67% 6.3% 32.53%
湖北省科技投資集團
有限公司
聯合置業（武漢）有限公司
1.58%
武漢光谷聯合集團有限公司
中國電子華大科技有
限公司（0085HK）
100%
China Electronics
Corporation (BVI) Holdings
Company Limited
40.03%
100%
華大半導體有限公司
19.39%
100%
中國電子
信息產業集團
有限公司
千寶投資有限公司
3.84%
國務院
100%
100% 100%
黃立平
100%
100%
100%
100%
謝聖民
100%
陽光人壽保險
股份有限公司
其他
3.44% 29.09%
陽光保險集團股份有限公司
100%
資料來源
：
公司提供
附錄四 主要財務指標計算公式
指標名稱
計算公式
應收帳款周轉天數
360/｛營業收入/ [（期初應收帳款餘額+期末應收帳款餘額）/2）]｝
存貨周轉天數
360/｛營業成本/ [（期初存貨+期末存貨）/2] ｝
應付帳款周轉天數
360/｛營業成本/ [（期初應付帳款餘額+期末應付帳款餘額）/2]｝
淨營業周期
應收帳款周轉天數＋存貨周轉天數－應付帳款周轉天數
流動資產周轉天數
360/｛營業收入/[（本年流動資產合計＋上年流動資產合計）/2]｝
固定資產周轉天數
360/｛營業收入/[（本年固定資產總額＋上年固定資產總額）/2]｝
總資產周轉天數
360/｛營業收入/[（本年資產總額＋上年資產總額）/2]｝
綜合毛利率
（營業收入－營業成本）/營業收入×100%
期間費用率
（管理費用+銷售費用+財務費用）/營業收入×100%
總資產回報率
（利潤總額＋計入財務費用的利息支出）/（（本年資產總額＋上年資產總額）
/2）×100%
EBITDA
利潤總額+計入財務費用的利息支出+折舊+無形資產攤銷+長期待攤費用攤銷
EBITDA 利息保障倍數
EBITDA/（計入財務費用的利息支出+資本化利息支出）
產權比率
負債總額/所有者權益
資產負債率
負債總額/資產總額×100%
流動比率
流動資產合計/流動負債合計
速動比率
（流動資產合計－存貨）/流動負債合計
有息債務
短期借款+應付票據+1 年內到期的非流動負債+長期借款+應付債券+長期應付
款
附錄五 信用等級符號及定義
一、中長期債務信用等級符號及定義
符號
定義
AAA
債務
安全性極高，違約風險極低。
AA
債務
安全性很高，違約風險很低。
A
債務
安全性較高，違約風險較低。
BBB
債務
安全性一般，違約風險一般。
BB
債務
安全性較低，違約風險較高。
B
債務
安全性低，違約風險高。
CCC
債務
安全性很低，違約風險很高。
CC
債務
安全性極低，違約風險極高。
C
債務
無法得到償還。
注
：
除
AAA 級
，
CCC 級
（
含
）
以下等級外
，
每一個信用等級可用
「+」、
「－
」符號進行微調
，
表示略高或
略低於本等級。
二、債務人
主體
長期信用等級符號及定義
符號
定義
AAA
償還債務的能力極強，基本不受不利經濟環境的影響，違約風險極低。
AA
償還債務的能力很強，受不利經濟環境的影響不大，違約風險很低。
A
償還債務能力較強，較易受不利經濟環境的影響，違約風險較低。
BBB
償還債務能力一般，受不利經濟環境影響較大，違約風險一般。
BB
償還債務能力較弱，受不利經濟環境影響很大，違約風險較高。
B
償還債務的能力較大地依賴於良好的經濟環境，違約風險很高。
CCC
償還債務的能力極度依賴於良好的經濟環境，違約風險極高。
CC
在破產或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務。
C
不能償還債務。
注
：
除
AAA 級
，
CCC 級
（
含
）
以下等級外
，
每一個信用等級可用
「+」、
「－
」符號進行微調
，
表示略高或
略低於本等級。
三、展望符號及定義
類型
定義
正面
存在積極因素，未來信用等級可能提升。
穩定
情況穩定，未來信用等級大致不變。
負面
存在不利因素，未來信用等級可能降低。
中財網