公司簡介：C3產業鏈龍頭，進軍C2
公司擁有完善的C3產業鏈，目前產能包括上遊的丙烷脫氫（PDH），中遊的丙烯酸及酯行業，以及下遊的高分子材料行業。2018年底至2019年上半年，將陸續有PDH二期、丙烯酸及酯及下遊高分子材料擴能項目，屆時公司將實現現有產能接近翻倍。公司還在積極謀求C2產業鏈進軍，2020年預計乙烷裂解一期項目（125萬噸乙烯）投產，後續規劃有乙烷裂解二期及下遊配套項目。
核心邏輯：符合烯烴原料輕質化大浪潮，路線優勢決定盈利空間巨大
無論是公司現有的丙烷脫氫，還是規劃中的乙烷裂解項目，都體現了全球烯烴行業未來最重要的趨勢：原料輕質化。美國頁巖革命開始於頁巖氣，繼之以頁巖油，中間過度階段可以成為「NGL革命」。富含NGL的區塊開發，導致NGL產量大幅增加，NGL定價體系從接近油價轉變為接近氣價。低價的NGL引發了美國乃至全球烯烴原料從石腦油向低碳烷烴遷移的趨勢。
PDH：原料路線優勢，盈利有望長期保持高位
公司二期45萬噸丙烷脫氫項目有望2018年底投產，屆時公司PDH總產能將達到90萬噸。考慮到PDH路線相對MTO（甲醇制烯烴）路線具有2000元/噸成本優勢，假設MTO路線作為邊際供給長期0利潤，則PDH合理利潤水平可以達到1500元/噸（稅後淨利）。
丙烯酸業務：受益景氣回升期
預計丙烯酸未來3年需求有望保持8%以上增長。供給端，過去兩年小產能陸續退出。未來新增產能方面，預計近諾爾和美華兩套分別8萬噸、6萬噸有望2018年內投產，且為自身SAP作為原料配套，不形成商品量。2018年行業開工率有望繼續小幅回升。
未來乙烷裂解制乙烯項目：走向輕質化源頭，盈利較PDH更為可觀
乙烷在頁巖氣革命的影響下產量得到快速提升，目前美國乙烷產量約在4000萬噸/年，存在大量回注。乙烷潛在供給量極大，儲運設施是瓶頸。預計到2021年，可供出口至中國的量約300萬噸/年。預計發改委在審批示範項目中會考慮新增產能對產品市場和原料市場的壓力，因而有所控制，第一批入圍名單不會超過2-3家，合計產能不超過200-300萬噸加工能力。中性情形下，公司兩期250萬噸乙烯淨利潤55~63億元（未考慮乙烯下遊環節利潤）。
盈利預測、估值及投資評級
預計公司18/19/20年歸屬上市公司股東淨利潤8.4/13.2/18.0億元，對應EPS0.79/1.24/1.70元，當前股價對應PE19/12/9倍。看好公司C3鏈擴能以及進軍C2帶來的成長性。2017~2020年業績CAGR=24%，按照2017年1倍PEG（即2017年24倍PE），給予目標價21.4元，首次給予「買入」評級。
風險提示：國際油價大跌風險，丙烯供給競爭加劇導致PDH盈利下滑風險；乙烷裂解項目因乙烷價格大漲或乙烯價格下跌而盈利下滑風險
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（責任編輯：崔智明 HF118）