銅:極具魅力的基本金屬
銅是人類最早發現的古老金屬之一，早在三千多年前人類就開始使用銅。銅原子量63.54，密度8.92，熔點1083°C，沸點2567°C。純銅呈淺玫瑰色或淡紅色，表面形成氧化銅膜後，外觀呈紫銅色。
地殼含量:相對稀有，儲採比處於中等水平
銅在地殼中的含量為0.01%，儲採比在有色金屬中處於中等水平。鐵和鋁在地殼中的含量分別為5%和8%，相比鐵和鋁而言，銅是相對稀有元素。
根據USGS(2015)數據，銅儲採比約為35，在各類有色金屬中屬中等水平。
基本屬性:優良的導電、導熱性和機械加工性能，耐腐蝕性強
物理屬性方面，銅具有良好的導熱性和導電性，不具磁性，因此是電纜和電氣、電子元件等領域最常用的材料;同時，銅機械性能優異，抗張強度大，易焊接，可塑性和延展性強，易於鍛造、輾軋、擠壓和拉絲，能與許多金屬形成合金。
化學屬性方面，銅還具有很強的耐腐蝕性，暴露在空氣中經過氧化，會形成淡綠色銅膜，對內部金屬起保護作用。
銅還具有抗有機酸及鹼(氨水除外)的特性，可埋在地下或浸入水中不受腐蝕。
冶煉工藝:火法vs溼法
銅的冶煉工藝主要有火法冶煉和溼法冶煉。
銅的火法冶煉一般是先將含銅原礦石通過選礦得到銅精礦，在密閉鼓風爐、反射爐、電爐或閃速爐進行造鋶熔煉，產出的熔鋶(冰銅)送入轉爐進行吹煉成粗銅，再在反射爐內經過氧化精煉脫雜，或鑄成陽極板進行電解，獲得品位高達99.9%的電解銅。
該流程簡短、適應性強，銅的回收率可達95%，但因礦石中的硫在造鋶和吹煉兩階段作為二氧化硫廢氣排出，不易回收，易造成汙染。
產業鏈構成:採選、冶煉、加工到廢銅回收
銅的生產環節包括開採、冶煉、加工以及廢銅回收再加工。
首先，通過露天、地下或浸出法開採出銅礦，再粉碎浮選，精選出品位為20%-40%的銅精礦。
其次通過火法或溼法冶煉，得到原生精銅。製成銅及其半成品後，再投入到下遊電力、家電、房地產等消費領域。廢銅經回收再加工過程可以得到再生精銅。
應用領域廣泛銅
被廣泛應用於電力、電子、機械製造、建築等工業領域。銅及其合金的消費量僅次於鋼鐵和鋁。
銅在電氣工業中應用最廣、用量最大，電線、電纜、發電機的線圈等都是用銅製造的。
銅還用於各種子彈、槍炮和飛機、艦艇的熱交換器等部件，以及製造軸承、活塞、開關、閥門及高壓蒸汽設備等，其他熱工技術、冷卻裝臵、民用設備等也廣泛使用銅和銅合金。
資源儲量:南美洲佔半壁江山，全球銅企儲量集中度顯著提升
地域:銅全球儲量長期看較為充足，南美洲得天獨厚
銅全球儲量長期看較為充足，可持續供給能力強。根據ICSG的數據，2016年全球銅礦總儲量為560億噸，包括已探明的210億噸(可開採部分大約7.2億噸)，及潛在的350億噸儲量。
相比2016年產能2,200萬噸和產量2,000萬噸，銅儲量仍然十分充足。從長期來看，銅資源可持續供給能力強。
全球接近五成的銅資源儲藏在南美洲。智利是全球銅儲量最高的國家，佔比達29%;秘魯和墨西哥緊隨其後，佔比分別為12%和6%。美國和中國的儲量分別佔5%和4%。
公司:全球銅業巨頭的銅資源儲量集中度顯著提升，CR10升至接近90%
從全球銅企業的銅儲量分布看，總體呈現強者恆強的局面。其中，自由港和南方銅業最為豐富，2016年南方銅業銅礦石儲量為190億噸，自由港約130億噸，分列全球第一、第二位。
不容小覷的是，2011年至今，雖然銅價處於熊市，但Antofagasta、Teck、力拓、第一量子礦業銅儲量呈擴張趨勢。
2016年，南方銅業、第一量子、必和必拓、自由港麥克米倫銅金等前十大銅業公司已掌握了全球約九成的銅礦儲量。
2011-2016年，銅礦儲量CR10集中度由74.76%上升至89.65%。
銅精礦供給:拉美地區舉足輕重
2016年全球礦山產量達到2,020萬噸，其中拉丁美洲佔比41%，雄踞第一，亞洲和北美洲佔比分別為22%和14%。
拉美地區又以智利、秘魯兩國為主，其中智利礦山銅產量550萬噸，佔世界銅礦供給的四分之一以上，秘魯礦山銅產量235萬噸，佔世界銅礦供給的十分之一以上。
根據國際銅研究小組數據，2006-2016年全球銅精礦供給從1498萬噸增長到2024萬噸，而光拉美地區銅精礦增量就達204萬噸，說明不光從總量層面，從產量的邊際增量變化角度來看，拉美地區也主導了銅精礦供給格局的變化。
此外，東亞、非洲等地區近年銅精礦增量也較快，一些地區如尚比亞、剛果金未來也有進一步增產的潛力。
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精煉銅供給:中國主導邊際變化
地域:中國為全球銅冶煉產量最大的國家
中國銅儲量、礦產量不高，但冶煉產能高，是全球最大的銅冶煉國。
據USGS和ICSG數據，截至2016年，中國銅資源儲量只佔全球4%，但精煉銅產量佔全球產量的36%，2016年全球精銅產量為2,331萬噸，其中中國產量850萬噸，居全球第一，智利產量260萬噸，居全球第二。
此外，日本、美國、俄羅斯、印度等國也是重要的精銅供給國家。
中國銅冶煉企業對全球銅加工費影響舉足輕重。2017年全球前20大銅精煉總產能為941.1萬噸，其中9家冶煉廠來自中國，產能佔比高達49.41%。
由於國內資源稟賦一般，國內銅冶煉企業普遍資源自給率不高，江西銅業、雲南銅業等大型冶煉廠資源自給率不到20%，銅精礦多進口自智利、秘魯等地。
這也造就一個情況，即每年全球的銅精礦加工費長協價由中國冶煉企業與海外巨頭籤訂，2017年銅精礦長協價由自由港與江西銅業協議確定，2018年長協價則由銅陵有色與自由港協議確定。
2001~2016年中國精煉銅產量年均複合增速達12%。
2001年中國精銅產量140萬噸，2016年產量達850萬噸，平均複合增速達到12%，在此期間，中國精煉銅供給全球佔比也由10%提高到36%，上升26個百分點。
2000~2016年，亞洲精煉銅產量由400萬噸上升至1,269萬噸，也主要由中國拉動，中國冶煉產能擴張的快慢一定程度上也代表了全球銅冶煉行業增長的情況。
全球銅貿易格局
銅精礦、銅冶煉生產與需求在地域上的不匹配導致了銅行業貿易規模較大，總覽全球銅貿易格局可以看到兩條主線，一是礦產銅由資源稟賦較高的南美洲、大洋洲等國流向冶煉產能豐富的亞歐等國。
2016年前三大銅礦出口國分別為智利、秘魯、印度尼西亞，前三大銅礦進口國為中國、日本、西班牙。
二是精煉銅由精煉產能富餘度較高的智利、日本、俄羅斯等國流向中國、德國、美國、等銅需求量較大的國家。銅貿易的便利性一定程度上也促成了其金融化需求的提升，在一些特定的宏觀背景下，因貿易融資產生的銅需求變化對銅供需結構也有一定的邊際影響。
2017~2020年銅供需趨緊
構建全球主要銅企樣本庫，詳查全球91條銅礦產線，力求展現最為詳盡的銅行業供給總貌。
本文選取了10家國際銅業巨頭及6家國內銅企作為樣本，通過分析2009~2017年來樣本公司的銅礦儲量、產量、品位、資本開支、投資現金流、毛利率等關鍵指標的變化，回顧和總結了銅周期的變化特徵。
此外，我們通過數月的信息整理和草根調研，對全球91條銅礦產線的產能投放情況進行了遍歷式的研究，力求展現最為詳盡的銅行業供給總貌，再結合對需求端的預計和研判，我們的主要結論如下:
第一，2017-2020年全球銅精礦供給增速系統性下行。
根據我們對銅礦新增項目的梳理，2017-2020年全球共有約230萬噸新增產量釋放，約佔16年產量的11%，結合相對謹慎的擾動率假設，我們預計2017-2020年銅礦複合增速為3.4%，相較12-16年高達4.8%的增速下降明顯。
這一情況從銅企的CAPEX的變化中也可得到部分驗證，主流銅企CAPEX自2013年趨頂回落，銅礦新增產能洪峰在14-16年間已釋放充分，未來銅精礦供給增速有望系統性下行。
第二，2017-2020年全球新增精煉銅供給有限。
2018年銅礦加工費較2017年再度下降顯示礦相較冶煉仍偏緊，冶煉端供給拐點或晚於銅礦端，精礦產量釋放多寡制約原生銅冶煉產量增幅。
同時考慮到銅品位下行帶來對回收率的考驗，原生銅冶煉產量增速甚至有可能稍低於礦端增速。
再生銅方面，變數主要來自中國廢銅進口禁令的衝擊，據安泰科估計，禁止廢七類將影響國內約30萬噸再生銅供應，但考慮到海外廢銅回收體系較為成熟，30萬噸進口量可部分由海外再生銅企業消化，對全球中長期供給影響偏小。
綜合來看，我們預計全球2017-2020年精煉銅產量分別為2347萬噸、2427萬噸、2478萬噸和2549萬噸，2017-2020年複合增速約為2.79%。
第三，預計2017-2020年全球精煉銅需求穩中有增，供需趨緊延續，銅價有望步入長牛。
一是海外經濟復甦強勁，疊加原油價格攀升，帶來全球再通脹預期升溫，「銅博士」因自身對宏觀經濟的敏感性，實現優於其他基本金屬的表現概率較大。
二是從供需格局來看，我們綜合了ICSG、WBMS以及SMM等數據構建了較為詳盡的供需平衡表，我們預計2017-2020年全球精煉銅需求穩中有增，複合增速約為3.04%，2017-2020年全球銅供需平衡分別為-42、-21、-44、-64萬噸，2017年已經出現短缺，2018年短缺略有縮窄，2019、2020年短缺又再度擴大。
整體上我們認為2017-2020年銅供需偏緊的局面仍將持續，銅價有望步入長牛。分析師：齊丁 衡昆（安信證券）
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