1. 2020 年行業運行情況：疫情衝擊，供需錯位；復工復產，供需新高；企業盈利築底穩步回升（略）
疫情衝擊，供需有錯位。新冠疫情發生後，國內粗鋼和鋼材供給受到小幅衝擊，在疫情 受到控制、經濟進入復工復產以後，供給端快速恢復，3 月粗鋼和鋼材產量實現增長，4 月累 計產量實現增長。受下遊開工延緩和外需下降的影響，粗鋼和鋼材表觀消費從 4 月開始增長， 5 月累計數據實現增長。2020 年整體呈現供需錯配，受此影響國內鋼材庫存整體大幅高於歷 史同期，截止 10 月末鋼廠和社會合計庫存高於去年同期約 35%。
2. 供給優化漸入佳境：結構優化循序漸漸，集中度加速提升
通過近五年的供給側改革，2020 年鋼鐵供給端結構既有循序漸漸的變化，也有加速提升 的趨勢：理論產能持續減少，區域布局不斷優化，電爐鋼產量佔比穩步攀升；行業內兼併重 組增多，集中度有加速提升趨勢；海外鋼材和鋼坯大幅流入，外需減弱同時面臨進口增加的挑戰。
2.1. 理論產能持續減少，區域布局不斷優化
已完成備案的產能置換淨退出煉鐵 3696 萬噸，煉鋼 3264 萬噸。2020 年 1 月 24 日，國 家發改委和工信部聯合下發通知暫停產能置換備案。在此之前已完成備案的產能置換方案中， 根據我的鋼鐵網統計，合計退出煉鐵產能 22026 萬噸，新建煉鐵 18330 萬噸，淨退出約 3696 萬噸；合計退出煉鋼產能 21967 萬噸，新建煉鋼產能 18703 萬噸，淨退出約 3264 萬噸。整 體來看，產能置換減量高於原先預期（2020 年策略報告中預期為粗鋼產能減少 0.26 億噸）。 整體理論產能穩步減少。
2.2. 電爐鋼在供給端佔比穩步攀升
從 2015 年以來，國內電爐鋼產量和佔比逐步提升；2019 年國內電爐鋼產量約 1.2 億噸， 佔國內比重近 12%。
2020 年末國內電爐產能約 1.75 億噸，且主要以獨立電爐煉鋼廠為主。根據我的鋼鐵網 調研：2019 年末我國電爐煉鋼總產能約 1.7 億噸，其中 2020 年預計新增產能 1489 萬噸， 計劃淘汰產能 920 萬噸，實際淨增加 569 萬噸，預計 2020 年末電爐產能在 1.75 億噸。其中 獨立電爐鋼廠佔比達到 69%，同時擁有高爐和電爐的生產企業佔比只有 31%。在產能區域分 布上，華東地區佔比高達約 41%，其次是華中（16%）、華南（13%）。
政策鼓勵、技術進步、成本劣勢扭轉是驅動未來電爐產量佔比持續攀升的主要因素，預 計 2021 年電爐鋼產量還會穩步增長。
2.3. 行業內兼併重組增加，產業集中度有加速提升趨勢
2019 年以來，鋼鐵行業兼併重組項目增多，中國寶武接連重組馬鋼、重鋼、太鋼，河北 敬業先後在國內收購雲南安寧永昌、廣東泰都鋼鐵；北京建龍集團收購山西文水海威、寧夏 申銀特鋼，德龍控股收購新天鋼，遼寧方大收購四川達鋼。產業集中度有加速提升趨勢。
截止 2020 年 8 月，前十鋼企產量佔比 38.1%；如果將德龍收購新天鋼、方大收購四川 達鋼計算在內，產業集中度將有進一步提升。
政策層面對兼併重組由鼓勵走向直接驅動。2020 年國家、山西、河北、山東、河南等地 紛紛出臺方案，推動鋼鐵產能整合，提升鋼鐵產業集中度。但從政策表述來看，越來越來多 的省份直接增加了產業集中度、相關重組項目等內容，表明政策已逐步從原先的鼓勵升級到 直接驅動，同時在在新的產能置換辦法徵求意見稿中明確提到放寬對完成兼併重組企業的產 能置換比例，也進一步驅動鋼企走重組整合。
隨著部分民營企業兼併重組經驗的逐步積累，以及規模和能力的提升，他們或將成為下 一階段兼併重組的主力軍。近年來以建龍、德龍、敬業、方大為代表的民營企業陸續在國內 開展兼併重組，其規模和財務實力持續提升；這類民營企業管理模式更加市場化，整合能力 不斷增強，或將成為下一階段兼併重組的主力軍。
建龍集團：擁有近 20 年的重組整合經驗，實力規模位居行業前五。
從 1998 年開始，建龍集團先後在國內重組整合 12 家鋼企和 1 家海外鋼企，截止 2020年 6 月，建龍集團實際控制的粗鋼產能約 4200 萬噸（含託管的文水海威）。經過 22 年的發 展，建龍集團以介入破產重整模式為主，通過對陷入困境鋼企的重整，得到了部分地方政府 的高度認可，尤其是黑龍江和山西省，這也為建龍集團能夠在當地持續推進產業整合的提供 了政策支持。
2019 年建龍集團粗鋼產量 3118.5 萬噸。連續兩年粗鋼產量在國內排名第五位。建龍集 團目前的產品結構以建築用螺紋鋼和低端熱軋板為主，經過多年的持續兼併，建龍集團在部 分省份的鋼鐵供給結構上擁有較大的影響力：其中建龍集團佔據黑龍江供給總量的 100%， 佔據寧夏約 50%，佔據吉林約 25%，佔據山西省的約 15%。2018 年建龍集團發布「億噸平臺戰略」：明確提出全資+控股鋼鐵產能 5000 萬噸，參股鋼鐵產能 5000 萬。未來建龍集團的 兼併重組的步伐還將加快。
德龍集團：成功重組天津渤海鋼鐵，混改案列示範效應明顯。
德龍控股集團有限公司成立於 2005 年，是中國第一家在海外上市的民營鋼鐵企業；2019 年德龍集團通過重整方式完成對天津渤海鋼鐵的重組，實現混合所有制改革；目前德龍集團 控制的海內外合計產能約 2500 萬噸。2020 年 9 月德龍與河鋼建立戰略合作關係；雙方明確 在國內是存量合作，在海外開展增量合作。整體來看，成功完成天鋼混改後，進一步強化了 德龍集團走併購重組的道路。
方大集團：遼寧方大集團從 2009 年收購南昌鋼鐵進入鋼鐵行業，先後重組江西萍鋼、萍 鋼九江等鋼鐵公司；近年先後通過重組方式接手天津、遼寧等地國有企業，2020 年方大集團 完成對四川達鋼的破產重整；目前產能近 1800 萬噸。在成功完成多個項目後，方大集團具備 較強的兼併重組和多基地管理能力。
河北敬業集團：公司總部在河北石家莊，以石家莊平山基地為基礎，2014 年重組烏蘭浩 特鋼鐵廠，6 年時間使烏鋼產能由 50 萬噸發展為 200 萬噸。2020 年 3 月，收購英國第二大 鋼鐵企業—英國鋼鐵公司，成為跨國企業集團。2020 年 3 月、9 月相繼接手雲南永昌鋼鐵公 司、廣東泰都鋼鐵公司，積極開拓西南、華南市場，並向東南亞輻射。
整體來看，部分頭部的民營企業經過多年的發展，成功的推進了多期兼併重組項目，積 累了豐富的經驗，也受到部分地方政府的認同。國內經濟進入內循環後，新舊動能轉換，地 方政府推動轄區內的鋼企走兼併重組、高質量發展的動力增加；部分頭部民營企業，擁有相 應的重組經驗，規模和能力的提升，或將成為下一階段兼併重組的主力軍。
2.4. 2020 年海外需求大幅下降，全球鋼鐵產業鏈要素和資源流向中國
2020 年海外受疫情影響，需求下降導致供給加速下滑。2019 年海外六大區域，歐盟、 獨立國協、南美、北美、日本、韓國粗鋼產量粗鋼產量同比分別是-4.9%、-0.74%、-8.42%、-0.76%、 -4.79%、-1.52%。1-8 月六大區域累計粗鋼產量同比-19.3%、-4.7%、-14.1%、-19%、-19%、 -8.6%，海外需求下降導致粗鋼供給加速下滑。
但部分新興經濟體粗鋼產量延續增長趨勢。2019 年印度粗鋼產量 1.11 億噸，同比 1.74%； 2020 年 1-8 月累計粗鋼產量 6111 萬噸，同比-18.8%；越南 2019 年粗鋼產量 2010 萬噸，同 比 29.7%；2020 年 1-8 月累計粗鋼產量 1549 萬噸，同比 12.2%。
新興國家受制於國內需求和原先出口地區的需求下降，將鋼材出口轉向中國。2020 年國 內鋼材進口來源主要是從南亞、東南亞、獨立國協地區的鋼材大幅增加。南亞地區主要是印度， 2018、2019 年的出口中國基本在月均 0 的水平，到 2020 年 6 月達到 26 萬噸，7 月 58 萬噸，8 月 41 萬噸；東南亞地區出口中國在 2018、2019 年月均 3 萬噸左右，2020 年 6-7 月達到 30-40 萬噸；獨立國協地區 2018、2019 年出口中國月均 0 萬噸左右，2020 年 7、8 月均 10 萬 噸左右水平。整體來看，印度和東南亞等新興國家之前鋼材以內需為主，今年受到疫情影響， 內部需求下降；獨立國協地區之前鋼材以出口歐盟為主，今年歐盟受到疫情影響需求下降；這 些新興經濟體國家鋼材生產成本具備相對優勢，因此將鋼材出口轉向中國。
國內鐵礦進口連續三月超億噸，全球鐵礦出口大量轉向中國。8 月國內進口鐵礦石 10036 萬噸，同比 5.81%，連續三個月超過 1 億噸。6-8 月三個月，澳大利亞、巴西、印度、智利、 蒙古、俄羅斯、加拿大等國對中國的鐵礦出口同比、環比都出現大幅增加；其中巴西儘管深 受疫情和潰壩事件影響，鐵礦生產發貨同比下降，但對中國的發貨量佔比持續增加，7-8月分別是 57%、60%、75%，大幅高於 18 年正常水平。整體來看，日本、韓國、歐盟等傳統鐵 礦進口重要區域的需求下降，導致大量鐵礦資源出口轉向中國。
今年受疫情影響，日本、韓國、歐盟等傳統製造業大國經濟受到大幅衝擊，鋼材需求和 生產下降，原本以該區域為出口導向的鐵礦、鋼坯、鋼材只能重新尋求流向。同時印度、東 南亞等新興經濟體受疫情影響，國內鋼材需求下降，導致鋼坯、鋼材也轉向出口。中國經濟 在政策的支撐下，復工復產穩步推進，國內鋼材需求較好，導致全球鋼鐵產業鏈要素和資源 流入中國。
3. 需求轉化迎來新周期：2021 年需求持平、板強長弱、特強普弱
2021 年是十四五規劃的開局之年，在內循環為主的發展格局下，國內經濟將進一步加速 向消費、創新驅動轉變。預計國內 GDP 耗鋼係數進入下行趨勢，與投資鏈條相關的建築用鋼 需求趨弱，與消費鏈條相關的高端板材需求穩步增長；隨著疫苗的投入使用，2021 年海外疫 情將穩步得到控制，需求逐步復甦，鋼材表觀消費小幅增長。整體預計 2021 年鋼鐵內需基本 持平、外需小幅增長。內需呈現板強長弱、特強普弱。
3.1. 經濟重回消費和創新驅動，GDP 耗鋼係數下降
2020 年國內前三季度 GDP64.83 萬億元，累計同比 0.7%。第一產業累計同比 2.3%，第 二產業累計同比 0.9%，第三產業累計同比 0.4%。受疫情衝擊，國內經濟增速下滑；在逆周 期政策的驅動下，第二產業領先第三產業恢復增長，其中二季度第二產業當季同比 4.7%，前 值-9.6%；第三產業當季同比 1.9%，前值-5.2%。2021 年逆周期政策逐步退出，經濟重回到 內生性發展軌道，消費和創新驅動仍將是中國經濟的主動力，第三產業將重新引領經濟增長。
從產業對金屬產品的消耗係數來看，第三產業對包括鋼材在內的的金屬產品消費整體弱 於第二產業，11 個第二產業投入產出中對金屬產品消耗係數平均為 0.08，5 個第三產業投入 產出中對金屬產品的消耗係數平均為 0.01。
2014 年以來我國經濟的增速逐步回落，經濟結構調整，第三產業增速和所佔比重均超過第二產業，消費和創新逐步引領經濟發展。受此影響，國內單位 GDP 耗鋼係數出現回落，由 2013 年的 1548 噸/億元下降到 2016 年的 1046 噸/億元。2015-2019 年，國民經濟耗鋼係數 整體在 950-1150 之間波動，耗鋼係數呈現小幅波動、趨穩的態勢。
2020 年 H1 國民經濟耗鋼係數 1178 噸/億元，環比上升 120 噸。短時期耗鋼係數環比大 幅回升主要與上半年第二產業增速好於第三產業有關。隨著疫情逐步控制，逆周期政策逐步 退出，進入內循環發展為主的格局，未來第三產業增速將再次引領，單位經濟對鋼材需求量 將減少。預計 2021 年國民經濟耗鋼係數環比下降。
3.2. 房地產投資回弱，對建築用鋼需求拉動減弱
3.3. 基建投資平穩，對建築用鋼需求持平
3.4. 乘用車穩步增長，商用車銷量趨穩，汽車用鋼穩定增長
3.5. 三大家電產銷恢復增長，家電用鋼回暖
3.6. 工程機械景氣度回調，機械用鋼環比下降
3.7. 造船完工量見底反彈，船舶用鋼需求改善
3.8. 預計 2021 年海外需求回升，鋼材淨出口小幅增長
3.9. 高端特鋼進口替代穩步增長
3.10. 總結：2021 年國內需求基本持平，海外需求小幅增長
2021 年國內基建投資企穩、房地產投資小幅回弱，消費和出口小幅改善，GDP 增速整 體回到疫情前水平，受 2020 年低基數的影響，預計 2021 年 GDP 增速回到 6%的水平。我 們預計國內粗鋼表觀消費基本持平，海外需求小幅增長。供給小幅增長。
4. 2021 年行業盈利整體企穩，板強長弱、特強普弱
4.1. 鐵礦供需相對寬鬆，價格中樞下降
2020 年前三季度兩拓產量增長，淡水河谷產量下滑、但二季度以來逐步改善，FMG 產 量下滑。其中：1-9 月力拓鐵礦石產量 2.47 億噸，同比增長 1.8%；銷量 2.56 億噸，同比 0.9%。 其中一、二季度產量同比增長 2.4%、4.3%，三季度同比-1.1%。
1-9 月必和必拓鐵礦石產量 2.17 億噸，同比 6.8%；銷量 2.19 億噸，同比 7.63%。其中 一、二、三季度產量持續增長，分別是 7.2%、6.3%、7.1%。
1-9 月淡水河谷鐵礦石產量 2.16 億噸，同比-3.5%；銷量 1.95 億噸，同比-12.9%。其中 一、二、三季度產量同比分別是-18%、5.5%、2.3%。
1-9 月 FMG 產量 1.31 億噸，同比-4.0%；其中一、二、三季度同比分別是-1.4%、-12%、 2%。
2021 年整體鐵礦石供需相對寬鬆。鐵礦石供給增量主要來 VALE 部分礦山的復產，以及 下半年新建礦山陸續投產。
從 2020 年下半年開始，VALE 前期停產礦山陸續復產，2020 年 6 月 S11D 產能通 過改造、提升至 9100 萬噸/年，2021 年將完全釋放。同時 2021 年還約有 4000 萬 噸產能有待恢復；
新建礦山在 2021 年下半年陸續投產。包括 Eliwana、Iron Bridge、South Flank，主 要以替代枯竭礦山為主，預計將會帶來部分增量。其中：
2021 年投產項目：力拓旗下的西澳大利亞皮爾巴拉地區的西安吉拉斯和羅布穀礦山， 2021 年投產，彌補 Pilbara Blend 和 Robe Valley 產能的枯竭。BHP 旗下的 South Flank 項 目，產能 8000 萬噸，2021 年年中投產，將作為楊迪的替補項目。FMG 旗下的 Eliwana 項目， 產能 3000 萬噸，將使 West Pilbara Fines 年產能增加到 4000 萬噸，計劃於 2020 年 12月投產，用於取代 Firetai 礦。VALE Gelado 項目生產 64.3%的鐵含量的球團礦，預計於 2021 年 下半年投產。
2022 年投產項目：力拓旗下的西澳大利亞皮爾巴拉地區 Koodaideri 礦山，產能 4300 萬 噸，2022 年投產，亦將支撐 Pilbara Blend 的生產。FMG 旗下的 Iron Bridge 項目，產能 2200 萬噸/年，計劃 2022 年上半年投產。VALE 北部系統擴產項目，從 2022-2024 年陸續投產， 新增產能 4000 萬噸。
2021 年國內礦供給基本穩定。其中 2020 年 1-9 月國內鐵礦石原礦產量 63607 萬噸，累 計同比 2.6%；1-8 月國內重點企業鐵精礦產量 7660.6 萬噸，同比 2.8%。由於國內鐵礦資源 稟賦較差，開發成本高，審批手續複雜等問題，儘管 2019 年以來礦企效益明顯好轉，但企業 投資意願整體仍然不足。1-9 月份，黑色金屬採選業完成固定資產投資同比下降 11.9%，降幅 擴大。受此影響，未來大幅增加產量的可能性不大。
預計 2021 年全球鐵水產量增速低於主要礦山供給增速，受此影響，2021 年礦石供需整 體寬鬆，普氏指數價格中樞預計在 80-90 美元/噸左右。
4.2. 焦炭供需緊平衡，價格整體維持高位
2020 年前三季度我國的焦炭供給總體偏緊，產量保持負增長的態勢，1-9 月焦炭產量 35086 萬噸，同比-0.9%。截止 9 月末，國內焦炭總庫存 728 萬噸，相比年初下降 175 萬噸。 與下遊鋼鐵行業增產不同，焦化行業今年的主題是去產能。根據我的鋼鐵網數據，全年淘汰 產能達到 6000 萬噸以上，與之對比新增產能不足 5000 萬噸，全年焦炭產能總體減少 1000 萬噸左右。從全年去產能節奏來看，四季度屬於焦化去產能較為集中的季節，其中 10 月淘汰 產能在 1700 萬噸左右，新增產能 860 萬噸，產能淨減少 840 萬噸左右，12 月有 1100 萬噸 的產能淨減少。
總體來看，在 2021 年國內粗鋼供給小幅增長的預期下，短期電爐鋼無法大幅取代轉爐， 鐵水供給即處於平穩狀態下，2020 年焦炭去產能，尤其是四季度的集中去產能，將進一步加 劇焦炭供需緊張的局面，預計 2021 年焦炭供需緊平衡，價格整體維持高位。
4.3. 行業盈利中樞底部趨穩，呈現板強長弱
從 2016 年供給側改革以來，鋼鐵行業盈利基本反映了供需狀態：在 2020 年年度策略上， 我們總體判斷 2020 年供需弱平衡狀態，鋼企盈利總體趨穩。但受疫情的衝擊，需求恢復滯後 於生產，這也導致階段性供需矛盾放大，1-9 月鋼企整體盈利下滑。
1-9 月，國內螺紋鋼平均噸鋼毛利 348 元/噸；熱軋板平均噸鋼毛利 318 元/噸，冷軋板平 均噸鋼毛利 322 元/噸。從全年的毛利變化趨勢來看，螺紋鋼盈利高點在二季度，熱軋板在三 季度，冷軋板在一季度。鋼材盈利變化與下遊需求變化一致，二季度復工復產，基建和房地 產投資快速恢復，建築用鋼需求旺盛；三季度後，隨著汽車、家電等耐用消費品需求轉好， 以及出口的邊際改善，對熱軋板和冷軋板需求增加，帶動盈利改善。
儘管行業集中度和電爐鋼佔比都在攀升，但 2021 年鋼鐵行業供給側發生較大變化概率較 小，行業供需整體處於相對寬鬆的狀態；供給決定盈利底部、需求決定盈利彈性的居民，全 行業盈利中樞處在底部趨穩狀態。2021 年在以內循環為主題的發展格局中，部分消費鏈條的 用鋼需求預期好於投資建築鏈條。預計全年呈現板強長弱的盈利格局，受汽車、家電供需的 好轉，生產高端冷軋板企業的盈利整體好於 2020 年水平；生產熱軋和建築用鋼的企業盈利整體與2020 年相一致。
部分企業通過兼併重組，資產和要素規模擴大，具備在不同資產、要素之間進行生產優化配置的基礎，公司的資產效率、成本優勢得到增強，這類公司獲取行業平均盈利的基礎上， 還能獲取競爭力優勢帶來的超額盈利。
4.4. 在替代進口的機遇下，特鋼類公司盈利延續穩健態勢
在替代高端進口的機遇下，特鋼類公司盈利延續穩健態勢，盈利中樞高於普鋼公司。2019 年以來，國內特鋼上市公司毛利率基本穩定，其中沙鋼股份、ST 撫鋼、永興材料、廣大特材 毛利率小幅增長，且整體高於普鋼類公司的平均水平。未來高端特鋼進口替代的機遇空間加 大，特鋼公司的盈利延續穩健、中樞高於普鋼公司的態勢。
5. 行業估值趨勢
截止 10 月末，鋼鐵申萬動態市盈率 14.72，處於歷史 32 分位點；鋼鐵申萬市淨率 0.93， 處於歷史 14 分位點。
截止10月末，鋼鐵在申萬28 個一級行業中市盈率排名倒數第四，2019年同期倒數第二。 鋼鐵在申萬 28 個一級行業中市淨率排名倒數第三，2019 年同期倒數第二。
5.1. 低估值推動產業資本加速兼併重組
2016 年供給側改革以來，上市公司涉及鋼鐵的併購項目累計達 165 個，合計金額 1995 億元；2020 年以來，鋼鐵行業併購項目和併購金額都有上升趨勢，2020 年三季度併購項目 16 個，合計金額 101 億元。行業持續的低估值也推動產業資本加速兼併重組。
2019 年以來行業併購標的估值低於 10 佔比較多。2019 年以來，披露估值的 13 個 項目中，靜態 PE 低於 5 的項目有 3 個，PE 處在 5-10 之間的有 4 個，PE 處在 10-15 之間的有 4 個。靜態 PE 估值最低的是華菱鋼鐵收購陽春新鋼項目，估值為 3.13。 整體來看，行業兼併重組以低估值項目多。
產業資本橫向併購項目佔比多。2019 年以來，包括上市公司在內的產業資本涉及的 鋼鐵併購項目達 20 個，其中上市公司橫向併購項目數量 5 個。上市公司自身股權兼 並項目 6 個，整體反映了產業資本加速對鋼鐵行業的兼併重組。
5.2. 電爐競爭力逐步顯現、佔比攀升，有助進一步提升鋼鐵估值
隨著電爐煉鋼工藝技術效率逐步提升，成本劣勢扭轉，競爭力逐步顯現，在產品同等盈 利的條件下，電爐鋼廠由於投資低、資產效率高，其資產周轉率塊，推動投資回報率 ROE 整 體高於轉爐鋼廠。從美國的經驗來看，電爐競爭力增強、電爐鋼佔比攀升的時期內，市場給 予的電爐鋼廠估值也高於傳統傳統鋼廠。
分析研究美國電爐鋼廠（紐柯）和轉爐鋼廠（美鋼聯），1976 年以後電爐競爭力逐 步好於轉爐，轉爐鋼佔比持平乃至下降，電爐鋼佔比持續上升。在此期間，電爐鋼 廠產品盈利好於轉爐鋼廠，資產效率高於轉爐鋼廠，儘管槓桿倍數不及轉爐鋼廠， 但電爐鋼廠 ROE 整體高於轉爐鋼廠，因此獲得的 PE、PB 估值也高於轉爐鋼廠。 電爐鋼企產品盈利整體高於轉爐鋼企。1987 年以來，紐柯平均毛利率為 12.8%，美 鋼聯平均毛利率 7.2%，電爐鋼廠成本優勢來自於：固定成本折舊、原燃料成本、人 力成本優勢三方面。其中固定成本折舊與投資小，人力成本優勢與生產效率高有關。
電爐鋼廠資產周轉率高於轉爐鋼廠。1987 年以來，紐柯總資產周轉率平均為 1.42， 美鋼聯總資產周轉率平均為 1.1。電爐鋼廠資產效率優勢來自：固定資產總量小，廢 鋼庫存周轉快於鐵礦和焦炭庫存。
儘管美鋼聯槓桿倍數大幅高於紐柯，1987 年以來，美鋼聯槓桿倍數達到 4.38，紐柯 槓桿倍數為 1.78；但電爐周期下，電爐鋼企業整體淨資產回報率高於轉爐鋼企業， 穩定性更好。1987 年以來，紐柯 ROE 均值為 14.8%，最高值 38.68%，最低值-3.81%； 美鋼聯 ROE 均值為 7.1%，最高值 45.5%，最低值-47.1%。
受益於高資產回報率，電爐鋼廠整體獲得的估值高於轉爐鋼廠。近 30 年美鋼聯平均 市盈率 17.2，紐柯平均市盈率 29。美鋼聯平均市淨率 1.88，紐柯平均市淨率為 2.54。
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（報告觀點屬於原作者，僅供參考。報告來源：華寶證券）
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