社融拐點加速確認，但社融拐點不意味著股市拐點。復盤過去四次社融拐點確認後1-3個月市場表現，股市並沒有確定性地走弱。此輪社融拐點確認後市場表現偏強，短期市場趨勢未變。不過由於近期擾動較大且漲幅較大、較快，在突破前期震蕩空間後，股市的波動性將放大。近期降準可能性較小，後續追蹤年報業績、市場資金、監管態度和疫情走勢來輔助對市場節奏的把握。
一、疾風來襲：社融拐點加速確認，市場經受考驗
2020年11月社融數據確認了此輪信用擴張的高點。2012年1月12日公布的2002年12月社融數據加速確認了這一趨勢。
o 社融數據處於市場一致預期的下限水平
12月新增社會融資規模1.72萬億元，比上年同期少4821億元，社融餘額增速13.3%，前值13.6%，社融拐點加速確認。M2同比10.1%，前值10.7%，M1同比8.6%，前值10.0%。
12月社融整體低於市場的一致預期，處於預期下限水平，結構上政府債券依然是最大的支撐，人民幣貸款和股票融資同比也明顯多增；對社融拖累比較明顯的一個是到期壓力和政策收緊壓力比較大的非標，同比多減少5920億，另外就是受債務違約影響比較大的企業債券融資，同比少增2183億。
o 融資需求脫虛向實
實體經濟融資需求依然比較旺盛，房貸政策邊際收緊居民中長期貸款結束連續6個月多增態勢。結構上非金融企業新增中長期貸款5500億，同比多增1522億，延續多增趨勢；部分地區房地產降溫疊加房貸政策邊際收緊，居民中長期貸款結束連續6個月同比多增態勢；銀行短貸同比少增3625億而表內票據融資多增3079億主要是因為票據融資成本下降、且銀行出於考核目標年末更願意發放票據融資而非短貸。
o 社融數據開始擾動市場
由於沒有專項債額度提前下發，1月份政府債券融資可能會受到一定影響，過去兩年年初都是政策刺激的狀態，一月社融都是天量，而且目前企業債和非標融資的勢頭又較差。中性假設2021年1月新增社融4-4.2萬億，對應社融餘額同比12.7%附近，社融進一步加速下行，考慮到時的宏觀和市場環境，可能對市場擾動會比目前更明顯。
數據來源：Wind，博時基金宏觀策略部
二、股市拐點滯後社融拐點，市場波動加劇
我們在年度報告《主戰：繼往開來》中明確提到決定股市調整的必要條件是經濟擴張高點和信用擴張高點共振，增長為主，信用為輔。目前增長尚未改變趨勢，市場趨勢就不會改變。信用的邊際變化只會引起節奏的變化，不會改變趨勢。
o 股市拐點滯後社融拐點
復盤過去四次社融拐點確認後滬深300的表現，社融拐點確認當月滬深300表現較差，而社融拐點確認後1-3個月，股市也沒有確定性地走弱，因此社融拐點加速確認不意味著股市拐點到來。12月確認此輪社融拐點，但由於信用違約衝擊以來央行呵護資金面，且經濟動能本身強勁，當月股市表現較強。元旦後，公募基金髮行火熱，市場加速上漲，行情延續火爆。
注意：拐點確認月份指的是社融拐點確認數據公布的那個月
o 市場加劇波動
市場趨勢短期不變，但市場波動將加大。
從趨勢來看，央行呵護資金面帶來的預期改善逐漸定價充分；經濟動能短期雖然有疫情點狀散發壓力升級、寒冬、限電等影響，但動能依然強勁；公募基金髮行熱度高，北上基金活躍，股市成交量大，微觀流動性活躍，短期市場趨勢未變。由於近期擾動較大且漲幅較大、較快，在突破前期震蕩空間後，股市的波動性將放大。而債市則會因為社融的超預期下降和擾動增加將央行呵護資金面以來的受益空間和時間拉大、拉長。
數據來源：Wind，博時基金宏觀策略部
o 時刻警醒醒抱團重倉股的解體
公募抱團重倉股隱含ERP已處於歷史非常低位置，邊際上對負面信息的敏感度提升，社融回落會加劇散團行為。投資者需要時刻警醒抱團股的解體。
目前公募持倉最多的150隻標的組合隱含ERP已創2010年來新低，即使是滬深300隱含ERP也已處於歷史較低位置。極低的隱含ERP背後是全球低利率與公募抱團，一旦市場發生逆轉導致賺錢效應回落，資金的淨流出會加劇市場的波動。
抱團是基於舊時代的集體行動，在新舊交替的當口，風雲變化。市場必然出現意識的分歧，之後行動上異動，解體，之後在行動中取得一致，重新抱團。2021年是從周期復闢到內生增長的過程，市場的波動表明這種轉換正在開始。
數據來源：Wind，博時基金宏觀策略部
三、疾風知勁草：春季躁動繼續進行中
春季躁動持續。腳踏實地，一是近期降準可能性較小。二是，從業績出發，追蹤年報業績。三是密切關注市場資金、監管態度和疫情的走勢，把握好市場的節奏。
o 近期降準可能性較小
近期市場有部分主體有降準預期，我們認為春節前的資金缺口央行可以通過MLF、臨時流動性便利(TLF)、「臨時準備金動用安排」(CRA)來對衝。2019/2020年春節前降準是因為當時本身就希望刺激長期流動性，而現在處於一個相對平穩的政策環境下。另外目前股市本身處於加速上漲階段，通過降準進一步強化股市預期違背了慢牛目標。如果疫情沒有超預期惡化、股市提前超預期大幅調整的概率較小，央行降準動力因而不足。
o 業績是勁草的根基
隨著社融拐點加速確認和央行短期對資金面的呵護逐漸被市場定價充分，上市公司的業績和微觀流動性的重要性凸顯。年報預告披露逐漸增加，業績和估值的匹配度將成為一條重要的布局主線。微觀層面，只要公募基金髮行火熱趨勢和市場資金對資產的配置熱度未減，監管不直接進行審慎引導，市場就會繼續保持較為活躍的狀態。另外，對於疫情的多點散發壓力保持持續追蹤。
o 一季度配置不變
結構上，一季度重點關注順周期交易的有色金屬、化工的判斷不變，軍工、新能源車和電子也是一季度春季躁動行情的重點方向。
o 全年穿越周期
從2021年全年維度來看，信用收縮期盈利增速高低和持續性是最核心的指標。
2020年盈利高增速並且能在2021年加速的個股，更有穿越周期的可能性，從賣方分析師一致預期來看，這些個股主要集中在以下方向：
(1)成長行業中的新能源/軍工整機及配套等；
(2)可選消費裡的汽車/白電/白酒/家具/文娛用品，必選消費裡的啤酒，以及創新藥等；
(3)中遊出口/潛在產能擴張鏈條上的工程機械/玻璃等。
（文章來源：中國網財經）