今日科創板我們一起梳理一下惠泰醫療，公司是一家專注於電生理和血管介入醫療器械的研發、生產和銷售的高新技術企業，已形成了以完整冠脈通路和電生理醫療器械為主導，外周血管和神經介入醫療器械為重點發展方向的業務布局。公司是國產電生理和血管介入醫療器械品種品類齊全、規模領先、具有較強市場競爭力的企業之一，也是能夠與國外產品形成強有力競爭的為數不多的企業之一。
公司已上市的產品包括電生理、冠脈通路和外周血管介入醫療器械。截至2020 年8 月31 日，公司及子公司已取得34 個國內醫療器械註冊及備案證書，其中Ⅲ類醫療器械註冊證30 個、II 類醫療器械註冊證2 個，I 類醫療器械備案證書2 個。
電生理產品應用於導管消融手術，分為電生理耗材及電生理設備。電生理手術的目的在於心律失常的診斷及治療，是通過穿刺股靜脈、頸內靜脈或鎖骨下靜脈，將電極導管輸送到心腔特定部位，先檢查及定位引起心動過速的異常位置，然後在該處進行局部射頻消融，以達到阻斷心臟電信號異常傳導路徑或起源點的介入診斷治療技術。
公司共擁有9 個電生理產品的國內醫療器械註冊批件，其中多道電生理設備1 個，電生理耗材8 個，均為III 類醫療器械。
冠脈介入治療使用的醫療器械主要包括冠脈支架產品和冠脈通路產品，公司已經構建了完整的冠脈通路產品線，主要用於經皮冠狀動脈介入治療（PCI）。PCI 是指經心導管技術疏通狹窄甚至閉塞的冠脈管腔，從而改善心肌的血流灌注的治療方法，包括橈/股動脈穿刺術、冠脈造影、建立通路以及支架植入四個重要步驟，公司冠脈通路產品線可滿足PCI 手術的前三個重要步驟的臨床需求。
公司冠脈通路產品主要包括導引導絲、微導管、球囊、造影導絲及導管等，其中冠脈導引延伸導管和薄壁鞘（血管鞘組）為國產獨家產品，微導管（冠脈應用）和可調閥導管鞘（導管鞘組）為國內首個獲得註冊證的國產同類產品。公司冠脈通路產品共擁有24 個醫療器械註冊批件（21 個III 類註冊證），其中14 個產品註冊證為冠脈和外周產品共用。
公司外周血管介入產品主要用於周圍血管疾病，是指除了心臟顱內血管以外的血管及其分支的狹窄、閉塞或瘤樣擴張疾病。外周血管介入產品與冠脈通路產品工作原理相近，因用於不同身體部位的血管而產品彎形和長度略有差異。
通過冠脈通路產品的成功產業化，公司已經建立了成熟完備的血管介入器械產業化平臺，並於2019 年正式推出外周血管介入產品。公司外周血管介入產品主要包括微導管、導管鞘組、造影導管和造影導絲等，其中外周可調閥導管鞘（導管鞘組）是國內唯一被批准上市的國產產品。
為了拓寬銷售來源，同時為了使公司產品符合各國醫療器械準入要求快速進入境內外市場，公司充分利用自身研發優勢及所掌握的介入醫療器械核心生產工藝，對外承接國內、國外OEM 業務，提供批量代加工、產品定製、以及委託項目開發等服務。產品主要包括各類血管/非血管領域輸送系統、導管、導絲和鎳鈦類產品。
臨床應用中，按介入產品使用的發病部位劃分，血管介入器械主要作用於冠脈、腦血管和周圍血管，其中周圍血管又囊括了主動脈、外周動脈和靜脈系統。目前冠脈介入手術市場已趨於成熟，2019 年，中國冠脈介入手術量達到108.9 萬臺，約佔所有血管介入手術量的80%，未來將保持穩定增長。而周圍血管介入和腦血管介入手術量目前佔有20%左右的市場手術總量，處於發展初期。隨著生產技術的日漸成熟，醫生教育的加強和臨床認可度的提高，該領域產品的滲透率將不斷增加，並驅動血管介入器械總體市場繼續高速增長。預計到2024 年，中國血管介入器械（不含支架）市場規模將翻倍，達到190 億，2019-2024 年的年期間的複合年增長率保持在12.1%左右，具有極其廣闊的市場前景。
根據國家衛生健康委員會心律失常介入質控中心及弗若斯特沙利文調研數據，近年來中國大陸心律失常患者中使用導管消融治療的手術量持續增長，從2015 年的11.7 萬例增長到2019 年的18.0 萬例，複合年增長率為11.3%。預計到2024 年，電生理手術量將達到37.3 萬例，複合年增長率為15.7%。
中國電生理市場由於國產品牌上市晚於外資品牌，且國產廠家在技術上與進口廠家有一定差距，導致高端產品仍以外資品牌為主。但近些年國產廠商技術實力發展較快，正逐漸縮小與外資廠商的差距。目前電生理市場的主要外資廠商為強生、雅培、美敦力和波士頓科學，國產廠商為微創醫療、心諾普醫療及惠泰醫療。公司的電生理電極導管和射頻消融電極導管均為首個獲批上市的國產產品，先發優勢助力公司成為國內電生理市場中排名第一的國產廠商。
根據弗若斯特沙利文相關研究報告，以銷售收入計算，2019 年中國電生理器械市場前三名均為外資廠商，其中強生佔據市場主導地位，市場佔比約為60.5%，排名第一。公司在國產廠商中排名第一，整體市場排名第四，市場佔比約為3.6%。
導管消融手術中使用的介入類器械屬於電生理器械，國內電生理器械市場規模由2015 年14.8 億元增長至2019 年的46.7 億元，複合年增長率33.2%。受人口老齡加劇、心律失常患者人數增加以及消融手術普及和消融手術耗材產品升級等因素驅動，預計到2024 年，我國電生理器械市場規模將達到187.8 億元，複合年增長率為32.1%。未來，隨著國內企業研發實力的不斷增強，市場環境的不斷改善，利好政策的陸續出臺，國產電生理器械的市場份額將不斷提升。
2019 年，中國冠脈介入手術量達到108.9 萬臺，約佔所有血管介入手術量的80%。隨著我國冠心病患者數量不斷攀升，冠脈介入技術升級、國家醫保更全面的覆蓋以及基層醫療水平的不斷提升，預計未來冠脈介入手術的需求將繼續得到釋放，在2024 年總手術量將達到192.7 萬臺，2019-2024 年國內的冠脈介入手術量年複合增長率達到12.1%。
冠脈介入醫療器械是我國血管介入器械中發展最成熟的細分市場。我國冠脈介入器械市場處於發展的關鍵時期，2019 年市場規模達61.8 億。隨著本土血管介入器械廠商的崛起、企業市場推廣和醫生教育的加強，該領域產品的滲透率將不斷增加，驅動整體冠脈介入器械市場的快速增長。預計到2024 年，中國冠脈介入器械市場規模將翻倍，達到103.6 億，2019-2024 年的年複合增長率將會保持在10.9%。
從市場規模上看，除支架類產品外，冠脈通路類產品仍然由外資品牌所主導，國產品牌由於起步較晚，技術工藝不夠成熟加之醫生操作和使用習慣的限制，整體市場佔有率較低。中國冠脈通路類產品銷售額排名前五的公司分別是泰爾茂、美敦力、雅培、麥瑞通和波士頓科學。公司在國產廠家中排名位居第3，2019 年市場佔比為2.0%，整體市場排名第10。
隨著近年來國家支持性政策的縱向深入，國內醫療器械創新能力的不斷增強和本土企業影響力的擴大，預計在未來幾年中，國產廠商市場規模將從2019 年的7.7 億元快速增長至2024 年的21.5 億元，複合年增長率達22.7%，擁有的市場份額也將從12%穩步上升至21%，逐步蠶食外資廠商的市場份額。
圍血管介入和神經介入類手術量目前僅佔中國血管介入手術總量約20%，處於發展初期，隨著企業市場推廣，醫生教育的加強和臨床認可度的提高，該領域產品的滲透率將不斷增加，並驅動血管介入器械總體市場的快速增長。我國周圍血管介入器械市場規模由2015 年的12.3 億增長至2019 年的24.9 億，年複合增長率達19.3%。隨著我國對血管類疾病的篩查技術不斷發展、臨床相關經驗的持續積累以及人民健康意識的明顯提升，預計2019-2024 年周圍血管介入器械市場將會保持14.1%左右的增長態勢，並在2024 年達到48.1 億的市場規模。
一、電生理和血管介入領域強者
惠泰醫療成立於2002年；2004年電生理電極導管首獲國內試產證；2008年射頻消融導管首獲國內註冊證書；2014年控股上海宏桐實業有限公司；2015年房間隔穿刺系統、球囊導管等產品獲得國內註冊證；2016年球囊導管、導引導管等產品獲得CE認證；2017年微導管、造影導管等獲得國內註冊證 微導管獲得CE認證；2018年導引延伸導管、血栓抽吸導管等獲得國內註冊證 導引延伸導管、NC球囊導管等獲得CE認證；2019年導引導絲等產品獲得國內註冊證；2021年科創板上市。
二、業務分析
2017-2019年，營業收入由1.53億元增長至4.04億元，複合增長率62.50%，19年同比增長66.94%，2020Q3實現營收同比增長13.34%至3.23億元；歸母淨利潤由0.34億元增長至0.83億元，複合增長率56.24%，19年同比增長277.27%，2020Q3實現歸母淨利潤同比增長16.78%至0.72億元；扣非歸母淨利潤由0.11億元增長至0.81億元，複合增長率171.36%，19年同比增長84.09%，2020Q3實現扣非歸母淨利潤同比增長25.34%至0.65億元；經營活動現金流由0.13億元增長至0.55億元，複合增長率105.69%，19年同比增長189.47%，2020Q3實現經營活動現金流同比增長272.32%至0.75億元。
分產品來看，2019年電生理實現營收1.73億元，佔比43.12%；冠脈通路類實現營收1.41億元，佔比35.01%；外周介入類實現營收3290.40萬元，佔比8.21%；OEM實現 營收5477.31萬元，佔比13.66%。
2019年前五大客戶實現營收6997.62萬元，佔比17.46%，其中第一大客戶實現營收1831.29萬元，佔比4.57%。
三、核心指標
2017-2019年，毛利率由68.81%提高至70.82%，期間費用率18年提高至高點30.09%，19年下降至30.22%，其中銷售費用率18年提高至高點29.16%，19年下降至22.02%，管理費用率由11.4%下降至8.18%，財務費用率維持在低位；利潤率18年下降至低點6.9%，19年提高至19.33%，加權ROE由16.97%提高至27.39%。
四、杜邦分析
淨資產收益率=利潤率*資產周轉率*權益乘數
由圖和數據可知，資產周轉率和權益乘數呈上升趨勢，淨資產收益率主要隨著利潤率而變動。
五、研發支出
2017-2020H1公司研發費用分別為4,998.46 萬元、5,337.79 萬元、7,042.27 萬元和2,922.44 萬元，年復增長率為18.70%；佔營業收入的比例分別為32.63%、22.08%、17.43%和15.15%。
看點：
小編有話說：
自從發生心臟支架大幅降價事件，相信很多人也和小編一樣迴避了某些賽道的。梳理這邊文章的時候，小編腦子的想到的是既然人口老齡化是確定性事件，醫保缺錢也是板上的事實，那麼人口老齡化必然也是集採的重鎮，靠人口老齡化驅動成長的賽道是否還有選擇的價值。當然不是說惠泰醫療不好，只是小編有些東西沒想明白，Get 不到點上，所以選擇迴避。