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一、全球宏觀經濟形勢分析（略）
（一）2020 年上半年回顧
全球經濟正從最嚴峻的形勢中逐漸走出。儘管疫情仍在蔓延，但主要國家已經相繼重啟經濟，全球經濟初現企穩跡象。2020 年 6 月，摩根大通全球製造業 PMI 報 47.8%，較上月回升 5.4 個百分點；服務業 PMI報 48.0%，較上月回升 12.9 個百分點；綜合 PMI 從上月的 36.3%反彈至47.7%。OECD 綜合領先指數報 97.3，連續兩個月回升。
分國別來看，美國經濟觸底緩慢復甦，美聯儲致力使用全方位工具促增長；歐洲經濟景氣度隨封鎖管控放鬆而觸底回升，通脹低位徘徊，英央行和歐央行雙雙擴表；日本經濟停止惡化，部分數據出現改善跡象，但經濟復甦前景仍不樂觀；新興經濟體經濟嚴重受創，貨幣政策大幅寬鬆。
1．美國：經濟觸底緩慢復甦，聯儲致力使用全方位工具促增長
2．歐洲：經濟嚴重萎縮，通脹低位徘徊，英央行和歐央行雙雙擴表
3．日本：經濟形勢嚴峻，維持超寬鬆貨幣政策不變
4．新興市場：經濟嚴重受創，貨幣政策大幅寬鬆
（二）2020 年下半年展望
由於新冠疫情的衝擊及其防控措施帶來的經濟「停擺」，全球經濟 將在 2020 年陷入嚴重收縮。世界銀行 6 月份《全球經濟展望》報告預計，2020 年全球經濟將下滑 5.2%，這將是二戰以來最嚴重的經濟衰退。IMF 在 6 月份的《世界經濟展望》中將 2020 年經濟增速預期下調至-4.9%，較 4 月份預測的-3.0%大幅下滑。
展望下半年，經濟前景不確定性猶存。美國多州疫情反彈令經濟復甦困難重重，美聯儲考慮提供收益率上限或目標政策；歐洲經濟大概率反彈，復甦之路註定仍將崎嶇不平，貨幣政策延續寬鬆；日本經濟緩慢復甦，或進一步放寬貨幣政策；新興經濟體內外部脆弱性加劇，疫情存在不斷反覆的風險，增加市場動蕩和經濟復甦的難度。
1．美國：經濟面臨不確定風險，聯儲考慮新政策手段
2．歐洲：經濟大概率反彈，復甦之路風險重重，貨幣政策延續寬鬆
3．日本：經濟緩慢復甦，或進一步放寬貨幣政策
4．新興市場：新冠疫情將放大內外部脆弱性
二、我國宏觀經濟形勢分析
（一）2020 年上半年回顧
上半年，新冠肺炎疫情對我國經濟社會發展帶來了前所未有的衝擊， 但在一系列政策作用下，中國經濟運行先降後升、穩步復甦。二季度 GDP 同比上漲 3.2%，高於一季度 10 個百分點，凸顯了中國經濟的強大韌性和潛力。
從供給端看，工業生產和服務業生產雙雙反彈，但前者修復幅度明顯快於後者。從需求端看，三駕馬車動力稍顯不足。其中，投資降幅逐月收窄，穩步恢復；消費市場逐步改善，新型消費加快增長；進出口呈現一定韌性，貿易順差有所收窄。從物價看，上半年 CPI 呈現前高后低、高位回落態勢，疫情對經濟的長期需求抑制作用開始超過短期供給壓抑帶來的價格推動作用；工業領域陷入持續通縮，6 月有所好轉。從就業看，6 月全國城鎮調查失業率為 5.7%，連續兩個月小幅下降。從金融環境看，信貸社融處歷史同期高位，寬信用成效顯著。從金融市場看，人民幣匯率整體貶值，債券市場收益率先降後升。
1．GDP：防疫與經濟發展實現較好平衡，二季度經濟實現正增長
上半年我國 GDP 同比下降 1.6%，明顯好於一季度的-6.8%。二季度當季同比上漲 3.2%，略好於市場 3.0%的平均預測水平。在新冠肺炎的歷史性衝擊下，我國僅用一個季度就恢復到正增長區間，防疫與經濟發展實現較好平衡，成為世界各國中的佼佼者。
具體來看，二季度以來，我國經濟逐步從新冠肺炎疫情的影響中走出，隨著各省 3 月份開始陸續復工復產，以及武漢市 4 月 8 日的解封，我國的疫情防控開始進入常態化階段，各行業復甦勢頭良好，整體經濟明顯恢復。
一是農業生產已基本恢復正常水平。一季度我國農林魚牧業受到疫情的衝擊最小，大部分農產品產量實現增產，二季度疫情對農業的影響進一步下降，僅部分生鮮肉類、魚類在 6 月北京疫情反覆期間受到一定影響，生豬產能持續恢復，降幅較一季度收窄。綜合看，二季度第一產業增加值由一季度的同比下降 3.2%轉為同比增長 3.3%，已與歷史平均水平相當。
二是工業生產顯著恢復。一季度工業主要受到春節返工延遲、防疫措施影響物流運輸、社會總需求下降等影響。進入二季度，工業企業復工率大幅回升，製造業 PMI 連續高於 50%榮枯線，景氣度大幅回升，不過同時也面臨全球疫情擴散的外部需求下降影響。綜合來看，二季度第二產業由一季度的同比下降 9.6%轉為同比增長 4.7%，增幅已接近去年下半年水平。
三是服務業復甦情況略慢於工業，各行業有所分化。與工業生產的全面復甦相比，仍有部分服務型行業受疫情影響較深，主要包括餐飲、娛樂、教育等傳統服務業；批發零售、交通運輸、酒店住宿等行業儘管有所復甦，但幅度有限；金融與房地產業保持穩健；信息服務等新興服務業則依舊保持強勢。二季度第三產業增加值由一季度的同比下降 5.2% 轉為同比上升 1.9%。從月度趨勢看，6 月份全國服務業生產指數增長2.3%，比 5 月份加快 1.3 個百分點，顯示服務業復甦趨勢向好。
2．供給端：工業生產動能較快改善，服務業緩慢修復
工業生產大幅下滑後率先轉正，恢復相對較快。受疫情影響下停工停產、物流運輸放緩和終端需求疲軟三重製約，一季度工業生產出現斷崖式下跌，累計同比增長-8.4%，顯著低於 2019 年全年 5.7%的水平。2020年 1-2 月工業增加值同比增速錄得-13.5%，創歷史新低，3 月當月同比增速超預期收窄至-1.1%。進入二季度，工業企業復工率大幅回升，供給端率先修復，4 月工業增加值同比增速率先由負轉正錄得 3.9%。5、6 月份工業增加值同比增速繼續上行，但回升幅度逐月減弱，分別錄得 4.4%和4.8%，顯示出供給端修復已接近尾聲。工業增加值二季度累計同比增長4.4 %，上半年增長-1.3%，分別比一季度回升 12.8 和 7.1 個百分點。
三大門類中製造業率先大幅反彈，採礦業持續低迷，公共事業顯著回升。分三大門類看，上半年採礦業增加值同比增長-1.1%，製造業增長-1.4%，電力、熱力、燃氣及水生產和供應業（公共事業）增長-0.9%，降幅分別比一季度收窄 0.6、8.8 和 4.3 個百分點。製造業率先大幅反彈。製造業 4 月當月同比增速較上月回升 6.8 個百分點至 5%，成為推動工業生產在二季度初由負轉正的主要力量，並在隨後的兩個月持續保持穩定。自 3 月份以來，製造業 PMI 連續四個月高於 50%榮枯線，製造業景氣度持續擴張。汽車製造繼續保持高增。二季度以來，汽車行業增加值和產量同比增速雙雙由負轉正並連續三個月回升，6 月分別較 5 月回升 1.2 和1.4 個百分點至 13.4%和 20.4%，刷新 2018 年 6 月和 2016 年 9 月以來高點，但回升力度顯著減弱。
紓困政策落地疊加內外需改善支撐工業生產。政策方面，3 月以來， 隨著國內疫情逐漸得到控制，復工復產成為經濟工作主旋律，中央、部委連續下達了一系列文件，疏通堵點，打通人流、物流、資金流循環，推動產業鏈整體復工，收到了良好效果，企業復工復產加速推進，疫情期間停工停產對工業生產的制約作用不斷減弱。加之針對疫情出臺的減稅降費、金融支持以及租金減免等紓困政策逐步落實落細，企業生產進一步恢復。內需方面，上半年以來消費和固定資產投資累計同比增速降幅持續收窄，特別是固定資產投資較快改善，1-6 月房地產開發投資累計同比增速由負轉正至 1.9%，顯著支撐工業生產；外需方面，部分發達經濟體逐步解除封鎖、復工復產，出口交貨值累計同比增速降幅持續收窄，由 1-2 月份的-19.1%逐月升至 1-6 月份的-4.9%，有力助推工業生產。
服務業緩慢修復。服務業生產指數逐步回升。受疫情影響下服務業營業場所關閉、消費者減少外出以及消費者可支配收入減少和就業前景預期悲觀影響，一季度服務業大幅收縮，服務業生產指數累計同比增長- 11.7%，較 2019 年全年 6.9%的水平出現斷崖式下跌。進入二季度，隨著疫情得到控制、部分服務業場所解封以及前期部分被壓制的消費需求逐步釋放，5 月服務業生產指數當月同比增速由負轉正錄得 1%，6 月延續正增長錄得 2.3%，回升幅度有所減弱，顯示出服務業復甦仍需時日。上半年全國服務業生產指數累計同比增長-6.1%，降幅比一季度收窄 5.6 個百分點。
服務業 PMI 加快擴張。自 3 月份以來，服務業 PMI 連續四個月上行並高於 50%榮枯線，顯示出服務業持續加快擴張。一方面，製造業復甦勢頭進一步鞏固，帶動相關服務業業務增長；另一方面，各項促消費政策持續發力，帶動服務業繼續回暖。其中，6 月交通運輸倉儲和郵政業、信息傳輸軟體和信息技術服務、金融業景氣度處於 59.0%及以上，業務量有所加大。但文化體育娛樂業等人員聚集性較強的生活性和消費性服務業商務活動指數仍位於收縮區間，壓力依然較大。
3．需求端：投資、消費降幅逐月收窄，進出口好於市場預期
（1）固定資產投資增速：基建有序回暖，製造業修復較慢，房地產首個轉正
投資降幅逐月收窄，穩步恢復。2020 年 1-6 月全國固定資產投資（不含農戶）累計同比下降 3.1%，降幅較 1-5 月收窄 3.2 個百分點；經季節調整後，6 月環比增長 5.91%，相當於折年後增長 99.18%。二季度以來，國內復工復產進度繼續加快；積極財政政策持續加力提效，政府債券發行再創新高；貨幣政策轉向寬信用，央行出臺直達實體經濟的貨幣政策工具精準支持中小微企業，投資三大支柱均逐月恢復，但回升節奏有所錯落。除製造業投資外，其餘二者當月投資增速均已轉正。
政策支持、項目趕工、資金到位拉動基建投資有序回暖。受政府債券發行和大規模社融增長支撐，二季度基建投資持續修復。1-6 月第三產業中的基礎設施投資增速同比下降 2.7%，降幅較 1-5 月收窄 3.6 個百分點。季末財政支出力度加大、前期地方政府債券放量供應以及抗疫特別國債的啟動發行為 6 月基建投資提供了支撐。不過，考慮到進入夏季後雨水較多影響施工進度，基建投資修復速度較 5 月略有減慢，經測算，6 月當月基礎設施投資同比增長 6.8%，增速較 5 月回落 1.5 個百分點。
製造業投資修復速度相對較慢，延續低位徘徊。製造業投資二季度以來降幅逐月收窄，但仍未擺脫 10%以上較深降幅。1-6 月製造業投資同比下降 11.7%，降幅較 1-5 月收窄 3.1 個百分點；6 月當月同比下降 3.5%，較 5 月收窄 1.8 個百分點，在三大支柱中唯一當月增速尚未轉正。隨著國內疫情得到控制，除北京近期疫情小規模反覆外，大部分省市加快了復工、復產步伐，國內需求延續改善。但由於海外疫情持續擴散，形勢仍不明朗，外需仍處於收縮區間，同時二季度製造業產能利用率回升至74.8%，仍低於上年同期 2.1 個百分點，製造業投資回暖步伐依然較慢。高技術製造業投資同比增長 5.8%，則成為上半年製造業投資結構中的亮點，其中醫藥製造業、計算機及辦公設備製造業投資分別增長 13.6%、8.2%。
房地產投資率先轉正。1-6 月房地產開發投資同比增 1.9%，較 1-5 月回升 2.2 個百分點，為三大支柱唯一轉正指標。6 月當月同比增長 8.5%，已連續四個月實現正增長，房地產作為我國經濟增長「壓艙石」作用不可忽略。主要指標繼續向好。1-6 月商品房銷售面積降幅收窄 3.9 個百分點至-8.4%，銷售額降幅收窄 5.2 個百分點至-5.4%，6 月當月則均已連續2 個月正增；房企競逐熱門城市熱門地塊，各線城市走勢分化加劇，土地購置面積降幅繼續大幅收窄至-0.9%，較前 5 個月收窄 7.2 個百分點，6月當月增長 12.1%。開發進度加快。1-6 月新開工面積降幅收窄 5.2 個百分點至 7.6%，6 月當月增長 8.9%；施工面積增速提升 0.3 個百分點至2.6%，6 月當月轉為正增 11.4%。開發資金來源降幅收窄 4.2 個百分點至-1.9%，6 月當月繼續 10%以上增長。總體來看，疫情後，部分城市「四限」政策有所放鬆，流動性相對寬鬆，購房需求逐漸釋放，市場穩定回暖。深圳、杭州、東莞、寧波等地市場熱度較高，調控臨時升級，引導市場回歸理性，可見「房住不炒」底線不能碰。
（2）社會消費品零售：市場銷售逐步改善，新型消費加快增長
受新冠肺炎疫情影響，1-2 月消費大幅下滑，社會消費品零售總額同比名義下降 20.5%，增速較去年同期回落 28.7 個百分點，特別是線下消費下降明顯。3 月以來，隨著復工復產、復商復市的推進，疫情造成的短期衝擊逐漸緩解，消費呈現回暖態勢，社會消費品零售總額降幅逐月收窄，3-6 月增速分別為-15.8%、-7.5%、-2.8%、-1.8%。其中，網上零售加快增長，升級類商品零售逐步改善，居住類商品增速由降轉升，住宿餐飲等服務消費加快恢復。
6 月消費降幅繼續收窄。6 月份，社會消費品零售總額同比名義下降1.8%，降幅較上月收窄 1.0 個百分點；扣除價格因素實際下降 2.9%，降幅較上月收窄 0.8 個百分點。疫情防控常態化下，隨著居民生活秩序穩定有序恢復，疊加各項促消費政策引導，消費市場回暖跡象依舊明顯。
汽車消費是主要拖累因素。6 月限額以上汽車類商品零售額同比下降 8.2%，增速較上月回落 11.7 個百分點，主要原因在於去年同期主力地區在國六標準實施前加大促銷力度，導致基數偏高。此外，南方雨水偏多也對汽車銷售帶來不利影響。如果去除汽車消費，社零同比增速為1.0%，要好於整體增速。
房地產相關消費和網上消費繼續高增。6 月限額以上單位家用電器和音像器材類、建築及裝潢材料類商品零售額同比分別增長 9.8%、2.2%，增速分別較上月加快 5.5 和 0.3 個百分點。1-6 月份，全國網上零售額同比增長 7.3%，較 1-5 月提高 2.8 個百分點。實物商品網上零售額佔社會消費品零售總額的比重為 25.2%，較上年同期提高 5.6 個百分點。
餐飲消費仍偏低迷。6 月餐飲收入同比下降 15.2%，降幅收窄 3.7 個百分點，仍處於深度下降區間。6 月份北京的突發疫情以及在局部地區的蔓延，使居民的警惕意識繼續提高，外出消費繼續受到壓制。
居民實際收入與人均消費支出降幅收窄。1-6 月份，全國居民人均可支配收入 15666 元，同比名義增長 2.4%，增速比一季度加快 1.6 個百分點；扣除價格因素實際下降 1.3%，降幅比一季度收窄 2.6 個百分點。1-6月份，全國居民人均消費支出 9718 元，比上年同期名義下降 5.9%，降幅比一季度收窄 2.3 個百分點；扣除價格因素實際下降 9.3%，降幅比一季度收窄 3.2 個百分點。
（3）外貿：上半年進出口呈現一定韌性，貿易順差有所收窄
按美元計，2020 年上半年，我國進出口總值為 2.03 萬億美元，同比下降 6.3%。其中，出口 1.10 億美元，同比下降 6.2%；進口 0.93 億美元，同比下降 6.4%；貿易順差 1678 億美元，同比減少 5.0%。
出口好於預期：一是出口訂單可能仍未斷檔。海外疫情仍在擴散，防疫物資出口繼續保持強勢；疫情改變生產生活方式，電動自行車和電子產品等出行和辦公相關產品出口明顯增長。二是外需形勢邊際改善。三是疫情逐漸由發達國家蔓延至新興經濟體，使其出口受到影響，而其出口結構一定程度上與中國類似，反而會有利於中國出口走強。此外，2月以來人民幣匯率的走弱也對出口產生了一定的積極作用。
進口弱於預期：一是大宗商品價格仍在低位，CRB 指數環比上漲但同比大幅下行，原油和鐵礦砂呈現進口數量增加但金額下降特徵；二是引致需求下降，上半年出口出現下滑，導致用於出口的加工貿易進口需求降幅明顯；三是中國或許減少了來自疫情國家的進口，主要表現為從歐美等國的進口降幅大於疫情相對和緩的亞洲周邊經濟體。
上半年我國外貿進出口主要有以下幾方面特點：一是上半年外貿進出口好於預期。從季度看，在經歷了一季度震蕩後，二季度進出口有所回穩。今年二季度，我國外貿進出口 1.09 萬億美元，同比下降 4.4%，降幅較一季度收窄 4.1 個百分點。從月度看，6 月份，進出口總額、出口、進口均實現正增長。
二是東協成為我國第一大貿易夥伴。上半年，我國對東協進出口2978.91 億美元，增長 2.1%，佔我國外貿總值的 14.7%；對歐盟進出口2841.57 億美元，下降 15.9%；對美國進出口 2339.87 億美元，下降 9.4%。此外，我國對「一帶一路」沿線國家進出口約合 5975.08 億美元，微降0.9%，降幅比整體低 2.3 個百分點。
三是貿易方式結構持續優化。上半年，我國一般貿易進出口 1.22 萬億美元，下降 5.7%，佔我國外貿總值的 60.1%，比去年同期提升 0.4 個百分點。其中，一般貿易出口 6504.51 億美元，下降 5.5%；進口 5690.99億美元，下降 6.0%。加工貿易進出口 4795.31 億美元，下降 11%，佔 23.6%。
四是防疫物資、「宅經濟」產品出口增長較快，機電產品出口降幅低於總體降幅。上半年，包括口罩在內的紡織品出口增長 27.8%，中藥材及中式成藥、醫療儀器及器械出口分別增長 5.6%、41.4%，「宅經濟」消費提升帶動筆記本電腦、手機出口降幅分別收窄至 3.2%、0.6%。同期，我國機電產品出口 6436.36 億美元，下降 5.5%，佔出口總值的 58.6%。
4．通脹形勢：疫情影響消退，物價高位回落
上半年通脹呈現前高后低，高位回落態勢。上半年CPI同比上漲3.8%，較 2019 年全年提升 0.9 個百分點。分季度看，一季度上漲 4.9%，二季度上漲 2.7%，呈前高后低態勢。分別受春節錯位和突發疫情衝擊影響，1、2 月份 CPI 分別達到 5.4%和 5.2%的近年來新高。隨著疫情短期衝擊逐步消散和豬肉價格供給恢復，3-5 月 CPI 連續下降，通脹壓力減輕，表明疫情對經濟的長期需求抑制作用開始超過短期供給壓抑帶來的價格推動作用。
6 月份國內通脹形勢出現了一些新的變化。當月 CPI 同比上漲 2.5%，較上月提升 0.1 個百分點，結束了連續 4 個月增速回落的局面。各地復工復產繼續推進，但 6 月中旬北京疫情出現反覆，南方地區持續降雨，對食品供給產生衝擊，豬肉價格在連續 3 個月下行後出現反彈，使得整體通脹壓力重現小幅上升態勢。
具體看，食品價格出現分化。6 月份，豬肉價格先跌後漲，環比上漲0.2%，其他肉類價格整體平穩；鮮菜價格受南方持續降雨、新發地等市場疫情影響出現反彈；鮮果和蛋類價格在夏季供應增加的情況下明顯下降；奶製品、水產品價格整體平穩，互有小幅漲跌。整體看食品價格環比上漲 0.2%，結束了此前因疫情恢復和豬肉價格下降而連續下降的局面。
非食品方面，隨著復工復產的推進，需求端有所改善，但整體仍偏弱勢。6 月份，生活用品仍環比小幅下降，顯示居民生活需求仍待恢復；衣著主要受季節打折影響轉為環比下降；燃料價格在國際油價帶動下回升，但交通與通信工具價格下降，使得交通通信整體環比下降；房租價格繼續推動居住價格回落；教育文化和娛樂尚待恢復，旅遊價格跌幅較大；醫療價格與上月持平，供應保持穩健。
上半年工業領域陷入持續通縮，6 月有所好轉。上半年工業生產者出廠價格指數（PPI）同比下降 1.9%，在 1 月份暫時回歸正增長後，2-6月繼續維持在通縮區間。在新冠疫情衝擊下，全球大宗商品價格持續低迷，國際原油期貨價格一度跌入歷史性的負區間，國內工業企業下遊需求也受到疫情影響持續低迷。
6 月 PPI 環比上漲 0.4%，為 7 個月以來首次上漲，同比降幅也縮小到 3%，反映出工業領域需求有所好轉。6 月國際大宗商品價格延續了 5月的回升態勢，石油價格持續上行，有色金融價格全面上漲，帶動國內基礎工業產品價格回升。隨著北京新一輪疫情基本得到控制，疫情對工業的影響進一步消退，復工復產形勢良好，基建需求推動水泥、鋼材價格上漲，工業品下遊需求正在逐步復甦。
5．金融環境：信貸社融處歷史同期高位，寬信用成效顯著
二季度新增信貸社融均處於歷史同期高位，寬信用成效顯著。二季度新增人民幣合計 4.99 萬億元，同比多增 1.13 萬億元。分月看，4 月、5 月新增人民幣貸款均創歷史同期新高，超出季節性表現，6 月則為歷史同期次高。4 月受益於貨幣政策逆周期調節力度加大，並積極配合財政政策擴張，企業貸款和居民貸款新增均創下歷史同期新高；5 月實體經濟恢復向好，信貸供給和需求雙雙回升，企業貸款和居民貸款新增再次雙雙創歷史同期新高；6 月寬信用持續發力，信貸高增態勢持續。從結構上看，二季度信貸增長良好受到了企業部門和居民部門的雙重有力支撐。企業貸款二季度累計新增 2.73 萬億元，同比多增 9500 億元，其中中長期貸款同比多增 9100 億元是主力；居民貸款累計新增 2.35 萬億元，同比多增 4027 億元，其中短期貸款和中長期貸款分別多增 2353 億元和1700 億元。二季度新增社融合計 9.72 萬億元，同比多增 3.72 萬億元，主要的增量貢獻來自人民幣貸款、企業債券淨融資、政府債券淨融資和未貼現銀行承兌匯票，其中人民幣貸款同比多增 1.34 萬億元，企業債券淨融資同比多增 9075 億元，政府債券淨融資同比多增 7012 億元，未貼現銀行承兌匯票同比多增 6039 億元。
6 月寬信用繼續發力，新增信貸創歷史同期次高。6 月人民幣貸款新增 1.81 萬億元，與歷史同期相比僅次於 2018 年，同比多增 1474 億元，貸款餘額同比增速持平於 5 月末。全國大部分地區疫情防控形勢向好，復工復產情況良好，政策指引下寬信用持續發力，信貸高增態勢持續。
企業部門中長期貸款繼續擔當主力。6 月企業部門新增貸款 9278 億元，同比多增 173 億元。其中短期貸款新增 4051 億元，同比少增 357 億元，略強於季節性；中長期貸款新增 7348 億元，與歷史同期相比僅次於2009 年，同比多增 3595 億元。國常會要求金融系統向企業讓利 1.5 萬億元，央行推出直達實體經濟的貨幣政策工具發力寬信用；同時，兩會確定了適當提高赤字率、發行特別國債、增加地方政府專項債券規模等更加積極有為的財政政策，有利於基建等領域項目投資加快，並吸引銀行配套資金。因而銀行信貸投放節奏繼續加快，企業貸款增長良好。票據融資則減少 2104 億元，同比多減 3065 億元。近幾個月來監管層嚴厲打擊票據套利，票據貼現和轉貼現利率有所上升，票據融資規模顯著收縮；同時，企業貸款和普惠金融領域信貸投放也對票據融資造成了一定擠出。
居民部門短期和中長期貸款雙雙超預期高增。6 月居民部門貸款增加 9815 億元，同比多增 2198 億元，短期貸款和中長期貸款同創歷史同期新高。其中短期貸款增加 3400 億元，同比多增 733 億元。季節性因素、「618」電商大促和疫情緩和促進前期促消費政策落地見效，居民短期貸款增長顯著。中長期貸款增加 6349 億元，同比多增 1491 億元，環比亦大幅多增，這與 6 月商品房交易繼續改善有關，6 月 30 大中城市商品房成交套數和面積同比增速在 8 個月來首次由負轉正，在一定程度上反映了樓市成交較為活躍，促進了居民中長期貸款發放。
新增社融再創歷史新高。6 月新增社融 3.43 萬億元，連續 4 個月創歷史同期新高，同比多增 8099 億元；社融存量同比增速較 5 月末提升0.3 個百分點至 12.8%，為 2018 年 3 月以來新高。
從結構來看，6 月新增社融同比大增的主要支撐來自未貼現銀行承兌、新增貸款和企業債券淨融資，政府債券淨融資也有突出貢獻。表外融資繼續修復。委託貸款、信託貸款和未貼現銀行承兌匯票三項融資合計新增 853 億元，同比多增 2976 億元，其主要貢獻源於未貼現銀行承兌匯票新增 2189 億元，同比多增 3500 億元。隨著經濟活躍度提升，企業申請銀行承兌匯票的需求增加，然而票據貼現規模卻在萎縮，這導致銀行承兌匯票從表外向表內轉化的步伐減慢，未貼現銀行承兌匯票的存量規模出現明顯增加。表外融資中的信託貸款減少 852 億元，同比多減 867億，一方面受 6 月份信託行業出現風險事件，信託產品募集困難增加影響，另一方面與監管繼續嚴格壓縮非標，控制融資類業務和通道業務規模有關。企業債券淨融資 3311 億元，較上年同期同比多增 1872 億元。5 月以來信用債發行利率走高，發行節奏有所放緩，不及 3、4 月份的發行盛況，但 6 月企業淨融資額較 5 月低谷有所反彈，鑑於上年同期基數較低，仍對社融同比構成了積極貢獻。此外，6 月政府債券淨融資新增7400 萬億元，同比多增 533 億元，5 月地方債放量發行後，6 月地方債發行量有所下降，但特別國債逐步啟動發行提供了新的支撐，使得政府債券融資仍是新增社融的重要支撐。
貨幣增速保持高位。6 月末 M2 同比增長 11.1%，增速持平於 5 月末。信貸擴張有利於貨幣供應繼續高增，半年末財政支出加快也有利於支撐 M2 增長。M1 同比增長 6.5%，增速較 5 月末的高位回落 0.3 個百分點，主要受去年同期基數較高所致。M1 環比增速仍在加快，顯示企業經營活力繼續提升。特別是隨著下半年 CPI 漲幅繼續回落，PPI 降幅逐漸收窄，企業經營狀況有望明顯改善，預計 M1 增速將會出現反彈。
6．金融市場：人民幣匯率整體貶值，債券市場收益率先降後升
（1）人民幣匯率整體貶值
2020 年初至今，人民幣匯率經歷兩輪快速升貶後窄幅震蕩，6 月起逐漸回升，經歷六階段變動後總體回落；美元指數受避險情緒影響，前期震蕩升值後高位回落，較年初小幅貶值。第一階段為年初至 2020 年 1月 21 日：受中美第一階段經貿協議等利好消息提振，人民幣匯率延續去年底升勢，人民幣兌美元匯率中間價和即期匯率分別較上年末升值1.66%、0.86%。第二階段為 1 月 22 日至 2 月 24 日：受新冠疫情衝擊基本面的影響，人民幣兌美元匯率中間價和即期匯率承壓，分別貶值 2.39%、1.81%。第三階段為 2 月 25 日至 3 月 9 日：國內疫情防控形勢向好，人民幣兌美元匯率中間價和即期分別升值 1.40%、1.16%。第四階段為 3 月10 日至 3 月 20 日：美元指數受避險情緒和流動性影響大幅走強，人民幣兌美元匯率快速走貶，中間價和即期匯率分別貶值 2.59%、1.67%。第五階段為 3 月 21 日至 6 月 1 日：全球疫情發展較快且中美兩國關係日益緊張，人民幣兌美元匯率波動性加大，中間價和即期匯率分別貶值 0.37%、0.96%。第六階段為 6 月 2 日至今，全球疫情有緩解跡象後，避險需求減弱，美元指數弱勢運行，人民幣兌美元匯率震蕩回升，人民幣兌美元匯率中間價和即期分別升值 1.87%、2.04%。
人民幣匯率貶值因素包括三個方面：一是新冠肺炎衝擊，人民幣匯率短期承壓。年初，國內疫情發展較快，基本面承壓，人民幣匯率小幅走貶。3 月中下旬開始，國內疫情逐漸向好，人民幣匯率雖在美元走強時承壓下行，但基本面支撐下，貶值幅度低於多數貨幣；二是避險需求疊加流動性影響，美元指數波動性加大，人民幣匯率階段性承壓。一季度末，新冠疫情發展重心轉向國外，且石油價格暴跌引發美元流動性緊張，美元指數迅速升值。後期新冠疫情發展時有反覆，避險需求多次推升美元指數站上 100 高位，令人民幣匯率明顯承壓；三是中美關係日益緊張，貿易戰也有升級跡象，人民幣匯率存在外部壓力。疫情發生後，美國總統川普為掩飾對疫情的應對不力，頻發不利於兩國關係的言論，緊張局勢升級令人民幣匯率承壓。
但是，人民幣匯率也有上升動能支撐。一是美元指數在全球疫情發展穩定後，避險吸引力降低，人民幣匯率貶值壓力減輕。5 月中下旬後，各國紛紛重啟經濟，市場情緒樂觀，避險需求降溫，美元指數階段性走弱。二是中美利差處於高位，且中國資本市場表現良好，人民幣匯率有強力支撐。新冠疫情在全球爆發後，10 年美債收益率快速下行，中美十年國債利差持續處於高位。進入 6 月，國內資本市場發展形勢大好，吸引大量境外資金流入。境外資金持續流入，有力支撐人民幣匯率企穩。三是基本面支撐下，人民幣匯率無持續貶值預期。3 月開始，國內各類經濟指標出現邊際改善，經濟形勢逐步向好，向好的經濟基本面能為人民幣匯率帶來支撐。
（2）債市收益率先降後升
國債方面，收益率整體下行，短端下行速度更快。2020 年 1 月 6 日降準 0.5 個百分點，疊加節前流動性投放，銀行間資金面進一步放鬆，短端收益率大幅下降。春節後，新冠肺炎疫情升溫，避險情緒發酵，推升債市。為有效推進復工復產復市，央行分別在 3 月 13 日和 4 月 3 日降準，加大貨幣政策操作力度，並自 2008 年 12 年以來首次下調超額存款準金率。資金面寬鬆驅動下，利率持續下行。4 月 21 日，1 年期、5 年期和 10 年期國債收益率分別為 1.1826%、1.9871%、2.5791%，較去年末下行 118bp、90bp、56bp，收益率曲線陡峭化。3 月下旬，國內疫情發展轉好，經濟逐步恢復，宏觀政策從前期的抗疫模式切換為「六穩」「六保」模式，收益率開始上行。此外，監管為打擊資金空轉，貨幣政策轉為邊際收緊，也部分對債市形成打擊，推升債市收益率，7 月 15 日，1 年期、5 年期和 10 年期國債收益率分別為 2.2000%、2.7402 %、2.9559%，較 4月 21 日分別上行 86bp、38bp、15bp，利率曲線轉為「熊平」。但從上半年看，受益於前期貨幣寬鬆政策，國債收益率較上年末仍然整體下行。
企業債方面，中短端收益率上行，長端下行。2020 年初至 4 月中下旬，受益於融資政策全面放寬和貨幣政策寬鬆，流動性充裕推動市場利率走低，信用債收益率跟隨下行，但變動幅度小於同期利率債。4 月 21日，1 年期、5 年期和 10 年期 AA 級企業債收益率分別為 2.4570%、3.7669 %、4.6388%，較上年末分別下行 95bp、67bp、63bp。但隨著國內經濟發展逐步恢復，債市收益率在 4 月中下旬達到階段性低點後，開始大幅回調，7 月 15 日，1 年期、5 年期和 10 年期 AA 級企業債收益率分別為 3.5249%、4.6693 %、4.8972%，較 4 月 21 日分別上行 43bp、24bp、6bp。整體看上半年信用債收益率走勢與同期利率債一致，但變動幅度更為緩和，1 年期、5 年期和 10 年期 AA 級企業債收益率整體較上年末分別上行 3.50%、5.34%、-6.97%。
信用利差先收窄，中期走闊，後又收窄。春節後，貨幣政策結構性寬鬆，市場流動性保持充裕，中短端收益率下降較快。3 月 11 日，1、5、10 年期 AA 級企業債信用利差分別為 88bp、137bp、205bp，較上年末收窄 16bp、17bp、7bp。3 月開始，海外疫情擴散加快，全球避險需求上升，金融市場波動性加大，帶動國內市場風險偏好下降，債市收益率下降，利率債收益率下行速度快於信用債，期限利差走闊。5 月 15 日，1 年期、5 年期和 10 年期 AA 級企業債與同期國債利差分別為 120bp、196bp、214bp，較 3 月 11 日擴大 32bp、59bp、8bp。5 月中下旬，中短期利率債收益率大幅下行，信用債受高票息保護，收益率下降較慢，信用利差收窄。6 月 23 日，1 年期、5 年期和 10 年期 AA 級企業債與同期國債利差分別為 96bp、174bp、192bp，較 5 月 15 日收窄 24bp、22bp、22bp。6 月下旬開始，信用債延續上行，信用利差再度走闊。7 月 15 日，1 年期、5年期和10年期AA級企業債與同期國債利差分別為132bp、193bp、194bp，較 6 月 23 日走闊 37bp、19bp、2bp。
（二）2020 年下半年展望
展望下半年，我國經濟的走勢仍將主要取決於疫情防控的進展。以北京為例，不到一個月時間，疫情已經基本得到控制。表明我國目前已積累了較為豐富的新冠防控經驗，在各地政府足夠重視的情況下，疫情再次大面積爆發的可能性較低。
從三大需求來看，隨著抗疫特別國債、地方政府債券等發行的逐步到位，投資形勢將加快回暖步伐；隨著服務業復商復市逐步推進，相關餐飲、娛樂、文化、教育消費有望逐漸企穩，住房與汽車消費在前期需求壓抑情況下正在逐步回暖，消費有望走出低迷區間；下半年隨著全球經濟緩慢重啟，外需有望逐漸走出低迷，有利於出口繼續企穩走好。
整體看，預計三季度傳統服務業將繼續復工復產，促使整體經濟向基本正常化邁進，不過近期南方地區普遍降雨引發部分地區洪澇災害將會產生一定拖累，綜合考慮三季度 GDP 增速有望繼續小幅提升。在四季度進入秋冬季後，隨著疫情傳播條件的變化，不確定性仍將存在，常態化防控不會放鬆，甚至可能加強，經濟完全正常化仍有難度。綜合看三、四季度 GDP 將恢復至 5%左右的水平，全年 GDP 回歸正增長仍是可期的。
1．供給端：工業生產有望繼續回升，服務業持續修復
下半年工業增加值有望繼續回升，但幅度有限。展望下半年，在工業增加值已在二季度連續實現正增長、6 月份工業增加值已基本恢復至正常水平的情況下，繼續大幅修復的空間已經不大，下半年工業增加值能否持續回升主要取決於需求端能否持續修復。
從生產來看，供給端修復已接近完成，夏季南方地區普遍降雨引發部分地區洪澇災害仍將對工業產生拖累，同時隨著海外經濟體復工復產和供給修復，受防疫物資出口帶動的紡織業和醫藥製造業可能有所回落， 汽車前期積壓需求釋放後可能後勁不足，制約汽車製造業生產。
從需求來看，製造業投資有望隨企業盈利改善和庫存回落至低位而回升，疊加基建項目發力和房地產投資回暖，投資增速將會加快回升，對工業生產形成支撐；但外部面臨的不確定性會使出口承壓，就業壓力和收入增速低迷將制約消費大幅反彈，拖累工業生產。
從盈利來看，5 月份規模以上工業企業利潤總額同比增長 6%，較上月大幅提高 10.3 個百分點，為 2019 年 12 月以來首次實現正增長，創2019 年 3 月以來新高。下半年隨著 PPI 回升和 CPI 回落，企業經營狀況應會繼續好轉，工業企業利潤有望繼續修復。
從庫存來看，1-5 月工業企業產成品存貨累計同比增速較上月下降1.6 個百分點至 9%，連續兩個月下行，但仍在高位；5 月末產成品存貨周轉天數為 20.9 天，比 4 月末減少 0.8 天，庫存壓力有所緩解。考慮到企業收入和盈利情況的改善，庫存周期一定程度上出現被動去庫存特徵， 預計下半年庫存將繼續回落。總體來看，預計下半年工業增加值有望繼續回升，但回升幅度有限。
疫情常態化防控仍將對服務業形成制約，但在前期積壓需求釋放、政策支持和行業變革助推下，服務業有望持續修復。從制約因素來看， 疫情常態化防控下居民出行和社交依然受到制約，交通運輸、住宿餐飲、批發零售和文體娛樂等行業依然承壓，加之前期停工停產導致居民實際和預期收入減少、疊加就業壓力較大，或將一定程度削弱居民在服務領域的消費意願和能力，進而繼續拖累服務業增長。
從支撐因素來看，一方面，服務業營業場所解封加速推進，促消費和支持服務行業企業政策密集出臺，有望進一步激發服務消費潛力，帶動服務業整體加快回升；另一方面，疫情催生服務業數位化加速，微商電商等新經濟模式和網絡直播等新技術手段有助於線上零售、在線教育、遠程辦公等新業態蓬勃發展，有望支撐服務業保持韌性。總體來看，預計下半年服務業有望持續修復。
2．需求端：投資、消費穩步回暖，進出口形勢不容樂觀
（1） 下半年投資將穩步回暖
下半年投資將穩步回暖，2020 年全年或增長 3.5%左右。當前國內疫情防控形勢向好，各地復工復產有序推進，投資需求已在持續好轉。下半年，生產端將進一步恢復，投資形勢將加快回暖步伐。政策層面看， 隨著抗疫特別國債、地方政府債券等發行的逐步到位，財政政策支撐作用將進一步體現；表現亮眼的金融數據也將對下半年投資構成支撐。
基建投資加快復甦，成為穩投資主要支撐。項目儲備和資金到位將共同拉動基建投資回暖。一方面，各地為應對疫情衝擊推進基建項目儲備，二季度國家和各省密集批覆一大批基建項目，趕工需求將驅動基建投資增長，尤其是兩新一重類投資繼續加快；另一方面，地方政府專項債券大幅擴容，財政赤字規模適度提升，已啟動大規模發行的抗疫特別國債也將對基建項目傾斜，基礎設施 REITs 開闢了新融資渠道，同時基建項目外資準入進一步放寬，均將對基建投資資金來源形成支持，並撬動相應項目配套信貸。預計基建投資下半年將加快回升修復。
製造業投資緩慢修復，內部分化延續。從前瞻性指標來看，製造業投資驅動因素仍弱。需求層面，當前海外疫情持續擴散，形勢仍不明朗， 外需仍處於收縮區間；利潤層面，規模以上工業企業利潤累計增速尚未轉正；產能層面，產能利用率處於低位，一季度僅為 67.2%。預計製造業投資意願尚待改善，修復速度緩慢，轉正難度較大，將延續低位小步改善。值得關注的是，高技術製造業投資絕對水平和恢復速度都強於傳統製造業，將繼續亮眼增長，成為製造業投資的最強支撐。
下半年，房地產投資將整體趨穩，逐漸回歸常態。短期來看，部分熱點城市也有可能跟進開展新一輪調控，但不會出現大面積政策收緊。調控政策以防止市場過熱、遏制短期投機為主要目的，對各地市場衝擊有限。同時，貨幣政策邊際趨緊，銀保監會警示資金違規流入房地產， 市場利率逐級下調與個人房貸利率保持高位等現象均可看出監管層對房地產市場強硬態度，房地產企業資金面或將有所收緊，對房企未來項目投資開發力度形成制約。下半年，全國房地產市場將維持回暖與分化並存的基本態勢，整體趨穩，各項指標增速將逐漸回歸常態，投資、房價等指標增幅將有所收窄。其中，一二線城市受強勁需求支撐，市場熱點和價格上漲依舊可期；三四城市將受經濟下行承壓、居民可支配收入減少等因素鉗制導致進一步分化，部分城市房地產市場將有所轉冷。
（2） 預計下半年社會消費品零售總額同比增長 4%左右
下半年，消費增速有望繼續反彈。其一，儘管部分地區疫情出現反彈，但全國總體疫情防控取得階段性成功，線下各渠道門店基本實現正常營業，客流量逐步回升，雖較歷史往期仍存在一定差距，但環比明顯改善。其二，政策層面持續發力，加快促進消費回補和潛力釋放，更好發揮消費對經濟增長的基礎性作用。商務部已制定計劃，將在今年下半年召開全國性促消費活動。各地接連出臺新一輪促消費支持政策，汽車、家電等仍然為重要支持領域。其三，在政策支持和多方發力之下，疫情期間催生的新型消費將迎來快速崛起，引領消費增長。
與此同時，消費仍面臨一定壓力。一是疫情的不確定性不利於線下接觸性消費恢復。未來一段時間，我國外防輸入、內防反彈的策略還將繼續維持，文化旅遊、住宿餐飲等消費難以在短期內恢復至正常水平。二是居民的消費意願仍然偏低。據央行城鎮儲戶問卷調查，二季度「更多消費」佔比上升 1.4 個百分點至 23.4%，「更多儲蓄」佔比下降 0.1 個百分點至 52.9%，兩者之差為 29.5 個百分點，較一季度收窄 1.5 個百分點，但仍為 2012 年一季度以來的次高水平。三是居民的消費能力仍未恢復。上半年全國居民人均可支配收入同比名義增長 2.4%，比一季度加快1.6 個百分點，為有統計以來的次低水平；城鎮儲戶問卷中的二季度未來收入信心指數為 47.9%，較一季度上升 2.0 個百分點，同樣為有調查以來的次低水平。四是居民負債率的持續提升，會對消費產生一定的抑制效果。據央行統計，截至今年上半年，我國住戶部門總債務餘額為 58.9 萬億元，居民負債率（即債務佔 GDP 比率）近 59%，若計入來自非銀行機構的貸款，負債率還會更高，進而會對消費形成擠出。
（3） 外貿：下半年進出口形勢仍然不容樂觀
展望下半年，全球疫情和中美經貿關係充滿不確定性，進出口形勢仍然不容樂觀。
出口有望繼續企穩向好。隨著全球經濟緩慢重啟，外需有望逐漸走出低迷；海外疫情仍在繼續蔓延，防疫物資和遠程辦公相關產品出口在一段時間內將保持較快增長。進口有望逐漸回歸常態。逆周期調節政策效果逐漸顯現，國內需求持續復甦，大宗商品價格逐漸回升，加之中美經貿協議繼續執行，進口有望逐漸接近正常年份水平。
需要注意的是，當前海外疫情仍在繼續蔓延，新興市場正在成為疫情中心，發達經濟體面臨二次爆發風險，未來疫情持續時間和影響深度仍然難以估計。這將顯著影響外需低迷局面改善步伐，由此引發的逆全球化情緒將導致全球貿易和投資活動萎縮，中美摩擦或進一步升級，從而對進出口帶來負面影響。
3．通脹形勢：去年基數抬升導致 CPI 繼續下行，PPI 通縮幅度收窄
展望下半年，在去年基數大幅上升的情況下，CPI 同比增速逐步回落仍是大概率事件。疫情變化、天氣情況與豬肉價格走勢仍將是整體 CPI 下行走勢中的波動因素。
從食品價格看，一是上半年全球大面積蝗災可能推升國際糧食價格， 對國內糧價產生一定傳導作用，但考慮到夏糧豐收，且國內農業生產恢復正常，將保障糧食供應充足，價格整體將保持穩定；二是豬肉供給短期受到南方大範圍降水及洪澇災害影響，會有所反覆，非洲豬瘟的偶發也增添了豬肉價格的不確定性，但去年以來各項養豬支持性政策正在逐步推升生豬存欄與出欄量，綜合考慮下半年豬肉價格將保持橫向波動； 三是當前南方地區持續降水，以及 8 月颱風季即將到來，將推升蔬菜價格，但在惡劣天氣過後，預計將很快恢復。
從非食品價格看，一是能源價格正在逐步修復，交通類與居住類能源價格將止跌回穩；二是主要生活用品、衣著等價格在上遊工業品價格通縮的情況下，仍將保持弱勢；三是製造業大件耐用商品，包括交通及通信工具（汽車、手機）收入彈性大，在新冠影響居民長期收入預期情況下，價格仍將保持低位；四是文化、娛樂、教育價格隨著復商復市不斷推進，價格有望出現恢復；五是租金價格隨著樓市逐步回暖將逐步止跌，但不具備上漲空間；六是醫療用品隨著疫情後的供給增加，價格將回歸平穩。
整體看，下半年 CPI 的自身漲價因素相對平穩，但去年基數的大幅上升，將給 CPI 帶來持續下行壓力。預計三、四季度 CPI 同比增速整體保持下行，特別是 9、10 月份回落幅度較大，到年末或將跌入「1」區間。
下半年工業品領域通縮有望收窄。目前新冠疫情在全球累計確診人數超過 1300 萬人，南美進入冬季後疫情高峰正在到來，短期好轉已成奢望，全球大宗商品價格的反彈有限，預計將回歸平穩甚至繼續回落。而國內工業情況要好於國際，全球大部分國家的停工停產，反而對我國製造業的依賴度上升，加之國內經濟向正常化邁進，工業企業的國內外需求將有所復甦。綜上，預計未來 PPI 價格通縮幅度減小將是大概率事件。
4．金融環境：信貸結構繼續優化，社融增速觸頂回落
三季度信貸社融增速仍將處於上升期。三季度，財政和貨幣政策將繼續加大發力。監管層繼續鼓勵信貸精準投放實體經濟，企業貸款需求將繼續保持旺盛。同時，為保證 7 月底前抗疫特別國債發行完畢，7 月約有 7100 億元發行量箭在弦上，地方政府專項債三季度也將保持發行節奏，政府債券發行將繼續可能衝高。預計三季度 M2、信貸和社融增速有望繼續回升。
下半年社融增速可能呈前高后低走勢。一方面，當前經濟下行壓力依然較大，貨幣政策逆周期調節將持續發力，預計 2020 年信貸社融增速將高於上年。另一方面，隨著復工復產態勢向好和非常態化貨幣政策逐步退出，貨幣政策的重點由總量寬鬆轉向結構性寬鬆，下半年信用擴張速度或較上半年放緩。根據央行行長易綱 6 月 18 日在第十二屆陸家嘴論壇上的表態，2020 年人民幣貸款將新增近 20 萬億元，社融增量將超過30 萬億元，下半年社融增速或出現拐點，年末存量增速約在 12.5%-13% 左右。
下半年信貸增速將在較高水平出現拐點，信貸結構將繼續優化。近期監管層釋放出的信號顯示，下半年貨幣政策將重在精準滴灌、直達實體，前期針對疫情出臺的一些特殊階段性貨幣政策工具則將逐步退出， 預計下半年信貸餘額增速將小幅回落，年末達到 13%左右。分部門看， 企業部門信貸將較快增長。從企業需求看，隨著疫情防控形勢繼續向好，企業復工復產加快，信貸需求將繼續回暖；從政策環境看，國常會要求金融系統向企業讓利 1.5 萬億元，央行推出直達實體經濟的貨幣政策工具，允許地方政府專項債合理支持中小銀行補充資本金有利於緩解中小銀行信用擴張約束，以上因素有利於推動企業貸款較快增長。居民部門信貸將保持穩健。各地促消費政策頻出，線下消費好轉，將推動居民消費信貸持續恢復；購房需求回補和開發商促銷推動商品房銷售繼續改善， 居民中長期貸款有望保持穩定。
政府債券淨融資將繼續成為新增社融重要貢獻。2020 年政府工作報告明確今年將發行抗疫特別國債1 萬億，安排地方政府新增專項債券3.75 萬億。1-6 月，全國已發行地方政府債券 34864 億元，其中新增債券已完成全年發行計劃的近六成。下半年的專項債發行將繼續有效發揮財政資金帶動有效投資、補短板擴內需的作用，並對新增社融構成有力支撐。
表外融資修復或將放慢。對照上半年的寬鬆環境，下半年流動性或邊際收緊，表外融資修復可能放緩，尤其是非標融資繼續壓降的背景下， 委託與信託貸款將持續呈現萎縮態勢，表外融資對社融貢獻有限。
企業債券淨融資仍是社融重要貢獻，但可能弱於上半年。央行等部門出臺的《關於進一步強化中小微企業金融服務的指導意見》要求引導公司信用類債券淨融資比上年多增 1 萬億元，預計企業債券融資仍將活躍。但考慮到隨著流動性環境邊際收緊，資金利率難以再度出現前期較低水平，企業債發行節奏已有所放緩，下半年信用債發行井噴的現象或難以為繼。
5．金融市場：人民幣匯率有望企穩回升，債市收益率有望震蕩企穩
預計三季度人民幣匯率有望回升。三季度全球疫情發展尚未平息， 市場風險情緒有波動可能，美元指數仍有上行動能。但美國經濟復甦前景不容樂觀且美聯儲無限量 QE 措施的負面效應開始顯現，美元指數上行空間有限，人民幣受美元反彈的壓力亦相對有限。考慮到臨近大選， 中美關係有可能再起波瀾，預計三季度人民幣匯率波動區間擴大到 6.75-7.15，三季度末位於 7 左右。
我國疫情防控已進入常態化階段，復工復產復市穩步推進，國民經濟逐步恢復，人民幣匯率有上升動能。受疫情影響，全球零利率乃至負利率大行其道，人民幣利率仍然維持在相對高位。下半年，中美利差有望繼續擴大且國內資本市場表現向好，將有力支撐人民幣匯率企穩回升。值得注意的是，下半年將迎來美國大選，川普政府可能重新挑起中美經貿摩擦。兩國關係存在極大的不確定性且跨境資本流動的波動性較大， 人民幣匯率可能再次面臨外部壓力。預計年末人民幣匯率位於 7.05 左右， 波幅增大，波動區間為 6.90-7.25。
預計三季度債市收益率將保持在區間內寬幅震蕩。二季度 GDP 同比增長轉正，各類經濟指標均有明顯改善。隨著國內疫情防控進入常態化階段，經濟生活已經開始恢復，三季度經濟有望延續復甦。但考慮央行貨幣政策委員會二季度例會提出「把支持實體經濟恢復發展放到更加突出的位置」，且不再提及「逆周期」，預計貨幣政策將不再延續寬鬆，資金面邊際收緊或抬升利率中樞，進而推高債市收益率。但是，寬信用的政策實施也需要寬鬆的貨幣環境配合，債市收益率大幅上行亦受限，預計以區間內寬幅震蕩為主。
預計下半年債市收益率逐漸企穩。進入下半年，新冠疫情尚未徹底消除，外需疲弱，內需仍在溫和復甦，經濟發展面臨較大壓力。寬鬆貨幣環境是支撐經濟恢復的重要基礎，降成本仍是經濟金融工作重點之一， 資金面預計將保持合理充裕，債市收益率震蕩調整後有望逐步企穩。
三、政策回顧與展望
（一）2020 年上半年政策回顧
面對疫情的意外衝擊，我國一手抓疫情防控，一手抓經濟社會發展， 及時出臺了一系列政策措施，從減稅降費、地方政府專項債前置、發行抗疫特別國債到加大金融支持力度、降低社會融資成本等，確保實現「六穩」「六穩」目標，這些政策收到了良好效果。
1．貨幣政策：重心轉向支持實體經濟恢復發展
二季度，央行短端流動性投放趨于謹慎，貨幣政策操作更加靈活適度，重心由應對疫情短期衝擊逐漸轉向支持以實體經濟恢復發展為重點， 運用降準、降息、再貸款等手段，引導信貸資源更多支持受疫情衝擊較大的中小微企業和民營企業。
一是公開市場操作著眼於在呵護流動性、壓降長端利率和防範金融風險中取得平衡。二季度以來，央行公開市場操作趨于謹慎，一方面表現出收縮短期流動性投放的傾向，4-5 月曾長時間暫停逆回購操作；另一方面 4-6 月 MLF 續做均為縮量對衝，這表明央行不希望在資金市場製造「大水漫灌」局面，流動性調控更加突出合理充裕，一為糾偏過於寬鬆的資金面；二為在資金市場利率與政策利率長時間倒掛的背景下，打擊資金「空轉」套利，響應政府工作報告要求。5 月底以來市場利率中樞在央行引導下有所上行。
二是創新貨幣政策工具精準發力實體經濟，重點強化對中小微企業的金融支持。二季度以來，央行運用結構性貨幣政策工具加大對中小微企業復工復產的支持，除了一季度推出 3000 億元抗疫專項再貸款、5000 億元普惠性再貸款再貼現外，其一，增加面向中小銀行的再貸款、再貼現額度 1 萬億元，鼓勵中小銀行以優惠利率向中小微企業發放貸款，提供定向支持；其二，推出普惠小微企業貸款延期支持工具、普惠小微企業信用貸款支持計劃等直達實體經濟的貨幣政策工具強化穩企業金融支持；其三，出臺政策支持金融機構 2020 年發行小微企業專項金融債券3000 億元，促進中小微企業 2020 年應收帳款融資 8000 億元；其四，加大創業擔保貸款貼息力度，降低小微企業獲得支持的門檻，提高貸款額度上限，全力支持重點群體創業就業。
三是通過降準和公開市場降息驅動降成本。其一，央行 4-5 月對農村金融機構和僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率 1 個百分點，分兩次實施到位，釋放長期資金約 4000 億元。上半年來央行通過三次降準共釋放資金約 17500 億元，充分運用降準手段釋放長期資金促進銀行支持實體經濟，降低銀行付息成本。其二，央行繼續引導 LPR 下行，推動實體經濟降低融資成本，1 年期 LPR 報價於 4 月20 日下行 20bp，與 OMO、MLF 利率下調幅度一致，通過利率傳導機制的不斷完善引導貸款利率下行。其三，央行繼 2 月末下調再貸款利率 25bp 以來，7 月 1 日起再次下調支農再貸款、支小再貸款利率 0.25 個百分點，並下調再貼現利率 0.25 個百分點，下調金融穩定再貸款利率 0.5 個百分點，通過降低資金成本的方式提高銀行向「三農」、中小微企業等領域投放信貸的意願，向實體經濟提供更低成本的資金支持。其四，央行還自4 月 7 日起將超額存款準備金利率從 0.72%下調至 0.35%，推動銀行提高資金使用效率，增加對實體經濟的信貸投放。
2．財政政策：加碼發力，應對疫情衝擊
財政收入呈持續向好態勢。受疫情衝擊和減稅降費影響，1-5 月全國一般公共預算收入同比下降 13.6%。從單月收入降幅來看，1-5 月分別為3.9%、21.4%、26.1%、15.0%、10.0%，4 月開始財政收入降幅明顯收窄， 反映出國內經濟正在逐漸復甦，為企業減稅降費、推動企業復工復產等政策已切實見效。
財政支出保持較大力度。1-5 月份，全國一般公共預算支出同比下降2.9%，降幅遠小於收入。從具體支出項目來看，社會保障和就業支出增長 5.8%，衛生健康支出增長 7.5%，扶貧支出增長 21.1%，脫貧攻堅、基本民生等重點領域支出得到有效保障。4、5 月份，中央本級支出同比分別下降 7.1%、9.0%，壓減支出成效明顯。
政府性基金收入改善，支出力度邊際減弱。1-5 月份，全國政府性基金預算收入同比下降 4.5%，降幅較 1-4 月收窄 4.7 個百分點。其中，隨著全國土地市場逐步升溫，國有土地使用權出讓收入同比增長 0.9%，較1-4 月回升 5.4 個百分點，在一定程度上緩解了當前地方財政收支矛盾。1-5 月份，全國政府性基金預算支出同比增長 14.4%，較 1-4 月回落 0.5個百分點。
地方債發行驟減。為給抗疫特別國債發行騰出市場空間，6 月地方政府共發行債券 2866.78 億元，遠低於 5 月 13024.58 億元的月發行量歷史高峰。其中，一般債券 1691.03 億元，專項債券 1175.75 億元。1-6 月份，新增專項債已發行 22312.63 億元，發行進度達 59.5%。7 月將有 7100 億元抗疫特別國債發行，預計地方債發行會繼續保持低位，並在 8、9 月放量。
抗疫特別國債開閘發行。6 月發行抗疫特別國債 2900 億元，剩餘額度 7 月底前發行完畢。抗疫特別國債採用市場化方式，全部面向記帳式國債承銷團成員公開招標發行，不僅在銀行間債券市場上市流通，還在交易所市場和商業銀行櫃檯市場跨市場上市流通；期限品種以 10 年期為主，適當搭配 5 年、7 年期；利率通過國債承銷團成員招投標確定，隨行就市。
3．其他政策：做好「六穩」和「六保」工作
促改革。6 月 30 日，習近平主持召開中央全面深化改革委員會第十四次會議。他強調，必須發揮好改革的突破和先導作用，依靠改革應對變局、開拓新局，推動改革更好服務經濟社會發展大局。一是國企改革有新進展。會議審議通過《國企改革三年行動方案（2020－2022 年）》，國企改革的目標、時間表、路線圖進一步明確，國企混改、重組整合、國資監管體制改革等方面將進入快速推進、實質進展的新階段。二是促進新一代信息技術與製造業融合發展。會議審議通過《關於深化新一代信息技術與製造業融合發展的指導意見》，將進一步加快製造業數位化、網絡化、智能化步伐，為我國破解工業經濟發展瓶頸、推動製造業轉型升級、構建現代經濟體系提供強大動力。三是深化農村宅基地制度改革。會議審議通過《深化農村宅基地制度改革試點方案》，在總結此前改革經驗的基礎上，對全面深化宅基地制度改革做出新一輪部署，宅基地使用權將進一步適度放活。四是持續推進醫藥衛生體系與制度完善。會議提出要加快推進健全分級診療制度、完善醫防協同機制等醫藥衛生體制重點改革任務，重視新一代信息技術在醫藥衛生領域的應用，體現出醫藥衛生體制完善的接續遞進。
穩企業保就業。專項債支持補充資本金。7 月 1 日的國常會決定，在今年新增地方政府專項債限額中安排一定額度，允許地方政府依法依規通過認購可轉換債券等方式，探索合理補充中小銀行資本金的新途徑。
一是優先支持具備可持續市場化經營能力的中小銀行補充資本金；二是以支持補充資本金促改革、換機制；三是壓實地方政府屬地責任、銀行及股東主體責任、金融管理部門監管責任；四是加強監管和全過程審計監督。保障中小企業款項支付。7 月 1 日的國常會審議通過《保障中小企業款項支付條例（草案）》，對機關、事業單位和大型企業與中小企業的合同訂立、資金保障、支付方式等作出規定，規範付款期限，明確檢驗驗收要求，規定不得以負責人變更、等待驗收、決算審計等為由拒絕或遲延支付，並建立支付信息披露制度。7 月 5 日，李克強總理籤署國務院令，公布《保障中小企業款項支付條例》，自 2020 年 9 月 1 日起實施。
7 月 7 日，金融支持穩企業保就業工作座談會在京召開。結合當前的形勢和黨中央、國務院的決策部署，提出了下一步強化穩企業保就業的金融支持措施。一是信貸供應與實體經濟實際需求相一致，確保投放合理有效。二是推動機構持續改進小微金融服務，健全盡職免責和容錯糾錯機制。三是用好政策紅利，確保金融支持穩企業保就業政策落地生根。
穩外資。6 月 23 日，國家發改委、商務部發布 2020 年版外商投資準入負面清單。本次修訂按照只減不增的原則，進一步縮減外商投資準入負面清單。其中全國外商投資準入負面清單由 40 條減至 33 條，自貿試驗區外商投資準入負面清單由 37 條減至 30 條。近日，商務部與市場監管總局聯合下發《商務部辦公廳 市場監管總局辦公廳關於進一步完善外商投資信息報告制度 加強和完善事中事後監管工作的通知》，就今年取消商務領域外資審批、備案後，如何落實外商投資信息報告制度向各地明確工作要求，旨在切實做好《外商投資法》及其條例實施工作，為穩住外貿外資基本盤提供數據支撐。7 月 1 日，國常會部署進一步促進國家高新區推動高質量發展。一要在國家高新區複製推廣自貿試驗區、國家自主創新示範區等相關改革試點政策，加強創新政策先行先試。放寬海外人才長期多次籤證、居留許可等規定。二要加大國家高新區開放力度，鼓勵與國外區開展多種形式合作，更好融入國際產業鏈、供應鏈。三要鼓勵商業銀行在國家高新區設立科技支行，支持開展智慧財產權質押融資，支持符合條件的國家高新區開發建設主體上市融資。
穩外貿。6 月 15 日-24 日，第 127 屆廣交會首次在網上舉辦，本次廣交會以「廣交雲上，互利天下」為主題，李克強在人民大會堂通過視頻連線的方式出席廣交會「雲開幕」儀式。李克強強調，推動網上舉辦的廣交會有特色出成效，保產業鏈安全穩外貿外資促合作共贏。6 月 15 日，商務部發布《中國對外貿易形勢報告（2020 年春季）》。報告認為，2020 年外貿發展面臨環境的不確定性增多，挑戰和壓力顯著增大。同時也要看到，隨著國內疫情影響逐步緩解，經濟生產活動逐步恢復正常， 穩住全年外貿基本盤、實現外貿促穩提質仍然具有堅實基礎和有力支撐。6 月 22 日，國務院辦公廳發布《關於支持出口產品轉內銷的實施意見》。《意見》指出，在鼓勵企業拓展國際市場同時，支持適銷對路的出口產品開拓國內市場，著力幫扶外貿企業渡過難關，促進外貿基本穩定。《意見》提出三方面舉措：一是支持出口產品進入國內市場；二是多渠道支持轉內銷；三是加強信貸保險和資金支持。6 月 28 日，國務院發布《關於做好自由貿易試驗區第六批改革試點經驗複製推廣工作的通知》，圍繞投資管理、貿易便利化、事中事後監管等領域，共推出 37 項向全國複製推廣的自由貿易試驗區改革試點經驗。6 月 28 日，李克強主持召開穩外貿工作座談會。李克強強調，要在積極擴大內需的同時，研究出臺穩外貿穩外資的新措施，尤其要加大支持力度保住中小微企業和勞動密集型企業，並助力大型骨幹外貿企業破解難題，更好支撐就業穩定。7 月 14 日，胡春華主持召開部分重點省市外貿外資工作座談會。胡春華強調，要根據實際情況確定工作目標，並且千方百計努力完成。要抓好各項政策落實落地，及時研究出臺符合本地需要的政策措施，幫助企業渡過難關，努力保住市場主體，防止出現「倒閉潮」和「外遷潮」。
穩投資。6 月 24 日，發改委組織召開縣城城鎮化補短板強弱項工作視頻會議。會議指出，縣城在我國經濟社會發展中的地位十分重要，推進縣城新型城鎮化建設具有重大意義。各地區要聚力推進各項建設任務， 提高項目謀劃設計能力，促進公共服務設施提標擴面、環境衛生設施提級擴能、市政公用設施提擋升級、產業培育設施提質增效。6 月 24 日，發改委召開系列視頻會議，穩妥推進基礎設施 REITs試點。發改委相關人士表示，基礎設施 REITs 在我國是新事物，需要通過試點不斷總結經驗、完善制度，摸著石頭過河，各方面要充分認識這項工作的漸進性。試點過程中，發改部門要找準職責定位，把握好試點項目的依法合規性； 靚女先嫁，選擇優質項目參加試點；重視基礎設施項目的公益屬性，促進項目持續健康運營；不斷增強服務意識，積極協助企業辦理有關手續。
優化營商環境。6 月 24 日，國常會部署清理規範行業協會商會收費，會議要求在已實施大幅壓減行政事業性收費和自然壟斷行業服務收費的基礎上，進一步清理規範行業協會商會收費，堅決做到「五個嚴禁」：嚴禁依託政府部門或利用行業影響力強制企業入會和收費；嚴禁利用法定職責和政府委託授權事項違規收費；嚴禁通過評比達標表彰活動收費； 嚴禁通過職業資格認定違規收費；嚴禁只收費不服務或多頭重複收費。持續優化營商環境激發市場主體活力。7 月 8 日的國常會指出，要按照「六穩」「六保」工作要求，既立足當前，圍繞保上億市場主體，落實好已部署的財政、社保、金融等規模性紓困政策，又著眼長遠，用改革的辦法打造市場化法治化國際化營商環境，更大激發市場主體活力。一要強化為市場主體服務。二要為就業創業提供便利。三要優化外資外貿環境。
區域協調發展。海南自貿港，6 月 1 日，中共中央、國務院印發《海南自由貿易港建設總體方案》，提出海南建設自由貿易港。為貫徹落實總體方案，6 月 18 日，國務院發布關於在中國（海南）自由貿易試驗區暫時調整實施有關行政法規規定的通知；6 月 23 日，財政部、稅務總局發布《關於海南自由貿易港企業所得稅優惠政策的通知》《關於海南自由貿易港高端緊缺人才個人所得稅政策的通知》；6 月 24 日，發改委下達中央預算內投資 35 億元支持海南自貿港建設；6 月 29 日，財政部等三部門發布《關於海南離島旅客免稅購物政策的公告》。粵港澳大灣區，5 月14 日，中國人民銀行、銀保監會、證監會、外匯局發布《關於金融支持粵港澳大灣區建設的意見》，進一步推進金融開放創新，深化內地與港澳金融合作；6 月 12 日，交通運輸部發布《關於推進海事服務粵港澳大灣區發展的意見》，促進粵港澳大灣區水上交通安全治理協同發展；6 月 28 日，交通運輸部聯合多省發布《關於珠江水運助力粵港澳大灣區建設的實施意見》，加快珠江水運現代化發展，助力粵港澳大灣區建設。
（二）2020 年下半年政策展望
1．貨幣政策：更加強調靈活適度和結構性寬鬆，平衡穩增長和防風險
當前國內疫情防控和復工復產形勢向好，貨幣政策更加強調「直達性」。央行貨幣政策委員會第二季度例會指出，穩健的貨幣政策要更加靈活適度，把支持實體經濟恢復與可持續發展放到更加突出的位置。預計下半年貨幣政策將在總量穩健的前提下轉向「結構性寬鬆」，更加注重運用各類直達實體經濟的貨幣政策工具來擔當大任。
一是貨幣政策更加強調適度，將逐漸回歸常態化。2020 年上半年金融統計數據新聞發布會強調，貨幣政策的立場仍然是穩健的，但更加強調適度，包括「總量適度」和「價格適度」。同時，針對疫情的特殊情況和不同特點設計的臨時性政策措施，不再適用時將自動退出。這表明， 在當前疫情防控形勢繼續向好、全國復工復產進度良好、多項經濟指標出現邊際改善、經濟基本面積極因素顯著增多的背景下，央行將在適當時候選擇退出支持疫情防控特殊時期所出臺的非常態化政策措施，貨幣政策將逐步回歸常態化，總量寬鬆將轉向結構性寬鬆。不過，「六穩」和 「六保」依然是當前經濟工作的主線，經濟下行壓力仍存，貨幣政策基調不會發生方向性轉變，央行尚需要維持必要的逆周期力度，推進寬信用發力，為實體經濟恢復提供必要保障。
二是信貸投放節奏將較上半年放緩，政策取向精準落腳實體。7 月 7 日央行聯合銀保監會召開的金融支持穩企業保就業工作座談會強調，要把握好信貸投放節奏，與市場主體實際需求保持一致。上半年金融統計數據發布會也明確，信貸的投放要和經濟復甦的節奏相匹配。預計下半年信貸投放節奏將有所放緩，更加注重投放的精準性，促進資金流向重點領域，避免套利和資源錯配的問題。更多直達實體經濟的創新工具將用於信用擴張，進而穩定實體經濟總需求。
三是降成本仍是重點工作之一。通過降低利率讓利是金融系統讓利實體經濟的主要途徑之一，為進一步擴大企業融資成本下行空間，需破解銀行負債端成本剛性困局。預計下半年仍有降準降息的可能性，以降低銀行資金成本，引導貸款利率下行。與此同時，監管層將更注重通過改革手段降低銀行負債成本，如督促銀行優化負債結構、提升線上服務降低管理成本、規範服務收費行為，放開更多的銀行資本補充工具和補充渠道，加強高息存款產品的監管等，長遠來看還需穩妥推進存款利率市場化進程，使利率傳導機制更為暢通。
四是平衡穩增長和防風險。引導利率下行需要漸進和適度，以防止套利和資金空轉為底線。隨著國內疫情得以有效控制和經濟恢復常態， 下半年監管層將在降低實體經濟融資成本、穩定經濟增長的同時，注重防控流動性過於寬鬆可能造成的金融市場風險，重點引導金融機構將資金用在「刀刃」上，防止資金空轉套利，同時對於高風險影子銀行死灰復燃、企業住戶等部門槓桿率上升、部分資金違規流入股市房市的風險予以關注，更好地平衡穩增長和防風險的關係。
2．財政政策：對衝疫情影響，護航「六穩」「六保」
下半年，積極的財政政策會更加積極有為，真正發揮穩定經濟的關鍵作用。一是通過提高赤字率、發行抗疫特別國債、提高地方專項債發行規模，擴大內需、激發市場活力。財政政策的這「三支利箭」力度空前，是特殊時期為有效應對經濟下行壓力實施的特殊舉措。把赤字率提高到 3.6%以上，可以有效應對疫情造成的財政減收增支，穩定並提振市場信心；發行抗疫特別國債 1 萬億元，可以緩解基層財政困難，支持地方做好「六保」工作；安排地方新增專項債券 3.75 萬億元，同時提高專項債券可用作項目資本金的比例，可以擴大有效投資，支持補短板、惠民生、促消費。
二是落實落細減稅降費政策，幫助企業特別是中小微企業、個體工商戶渡過難關。在去年 2.36 萬億大規模減稅降費的基礎上，今年我國繼續實施減稅降費政策，預計全年為企業新增減負超過 2.5 萬億元。國家稅務總局數據顯示，今年 1-4 月，累計新增減稅降費 9066 億元，其中今年出臺的支持疫情防控和經濟社會發展稅費優惠政策新增降稅降費4857 億元。下半年，財政部、稅務總局等部門會持續跟蹤減稅降費落地情況， 研究完善政策措施，多舉措確保政策落到實處，切實減輕企業資金壓力。
三是優化財政支出結構，統籌應對風險和增強發展後勁。保障糧食能源安全，兜住民生底線；織密民生保障網，為改善居民消費預期、拉動內需提供有力支撐；中央加大力度下沉財力，確保資金直達市縣基層、直接惠企利民；提高科技創新支撐能力、加大培訓投入，以提高全要素生產率，夯實高質量發展根基。
四是提高財政資金使用效率。各級政府節裕用民，一般性支出堅決壓減。特別是中央本級支出安排負增長，其中非急需非剛性支出壓減 50% 以上；靈活用好庫款調度和轉移支付政策，統籌財力，加大對市縣基層支持力度；強化稅收收入組織、規範非稅收入管理。
3．政策建議
日前國務院組織召開的經濟形勢專家和企業家座談會指出，近來經濟呈現恢復性增長勢頭，表現出逐步回穩態勢。但國際環境不確定性仍在增加，形勢仍然嚴峻，國內經濟面臨的困難挑戰特別是就業壓力仍十分突出，要發揮好改革創新的引領作用，具體可從以下三個方面發力：
第一，以管理（企業家）要素為引領，深化要素市場化改革。今年4 月 9 日，官方發布了《關於構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》的重磅政策，我們認為，我國要素市場發展相對滯後，普遍存在市場分割、流動受限、價格扭曲、激勵不完善、供需不匹配、配置效率低下等問題，集中表現為政府配置力量過強，市場化程度不足，已成為新時代經濟發展的掣肘，因此亟待改革。我們建議：
一是以管理（企業家）要素引領和整合其他要素，持續提升全要素生產率。充分實現要素的自由流動和有效配置，降低基礎性成本，提高供給體系質量和效率，持續、全面提升全要素生產率；二是營造良好改革環境。深化「放管服」改革，強化競爭政策基礎地位，打破行政性壟斷、防止市場壟斷，清理廢除妨礙統一市場和公平競爭的各種規定和做法，進一步減少政府對要素的直接配置，降低制度成本。三是深化國有企業和國有金融機構改革，完善法人治理結構，確保各類所有制企業平等獲取要素。
第二，以新基建為抓手，促進穩投資和擴內需。今年政府工作報告提出將「兩新一重」作為擴大內需的重要方向。我們認為，新基建佔比小，是新興力量，決定方向和彈性；老基建佔比大，是中堅力量，決定速度和穩定性。因此，看待「新基建」，應更重其「質」，而不是重其「量」。「新基建」雖短期總量不大，但其標誌意義不可忽視，作為傳統基建的延伸和升級，服務於當前經濟轉型發展的需要，有助推動經濟格局和經濟結構優化。
一是以新體制新機制發展新基建新產業。加快以管理（企業家）要素為引領的要素市場化改革，促進各類要素在新基建新產業的高效配置； 引入政府市場關係「四分法」，進一步發揮民營企業在新基建發展中的作用。二是適應第四次工業革命浪潮，做好新基建發展頂層設計，與「十四五」規劃緊密銜接。制定新基建發展指導意見與「十四五」專項規劃； 堅持因地制宜、循序漸進發展；與新型城鎮化、城市群都市圈建設協同推進。三是合理把握建設力度和節奏，促進供需匹配，避免過度、重複建設。四是在開放合作中加強自主創新，提升在全球產業鏈中的核心競爭力。五是創新投融資模式，引導社會資本廣泛參與。繼續發揮好專項債在基建領域中的穩投資作用；加快推進 PPP 模式在新基建領域的應用； 鼓勵金融機構創新金融服務模式，完善金融基礎設施。
第三，以創新社保體制機制為依託，兜牢民生底線。在疫情衝擊之下，我們失業率居高不下，已成為實現「六保」目標的主要威脅，因此需要進一步完善社保體制機制，尤其是要完善失業保險體系，進一步兜牢民生底線。我們認為，推進社會保障制度改革，必須正視社會保障領域存在的問題與面臨的挑戰，按照兜底線、織密網、建機制的要求，做好科學頂層設計，在主要制度安排與關鍵環節上著力推進。
一是以美德日等國經驗為借鑑，完善具有中國特色的保險型社會保障制度；二是以「政事分開、管辦分離」為原則，優化社會保障管理服務體制；三是以社會保障事業可持續發展為關鍵，強化財政支持；四是以兼顧公平和效率為價值取向，加快推進社會保障全覆蓋；五是以促進社會保障事業高質量發展為立足點，建設先進的信息技術支撐系統。
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（報告觀點屬於原作者，僅供參考。報告來源：民生銀行）
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