來源：期貨日報
當隱含波動率位於高級別區域時適合做賣出期權的操作
隱含波動率，作為期權市場的特有信息，表達了對市場未來波動狀況的預期，對於上證50ETF期權而言，它是目前國內上市時間最長、成交最為活躍的期權品種，通過分析其隱含波動率，對於理解市場情緒、研判標的價格走勢有一定的指示意義。
隱含波動率指數的構建
單一合約隱含波動率的計算很簡單，由期權價格反推而得，但是期權合約眾多，每一個合約的隱含波動率只能反映該合約的性質，對於整個期權市場則缺乏有效指引。研究者會根據各個期權合約的實虛值狀態、成交量大小、期權存續期等因素，計算出某一日的綜合隱含波動率，並按日期連線得到隱含波動率指數曲線，以此來反映市場狀況。
一般來說，有以下四類隱含波動率指數編制方法：
一是VIX指數編制方法。該方法由美國CBOE交易所首次提出，利用方差互換原理，通過選取近月合約和次近月合約一系列滿足條件的看漲、看跌期權的隱含波動率，將其加權平均而得。
二是交易量加權法。其權重是該品種期權交易量與該期權總交易量的比值，顯然，成交量越大的品種對整體隱含波動率產生的影響越大。
三是Vega加權法。Vega是指期權價格相對於標的資產波動的敏感係數。由期權定價理論可知，平值期權的Vega值最大。從市場表現看，平值期權也是成交最為活躍的一類合約，該加權方式和成交量加權法類似。
四是特定合約選取法。不進行加權，只選取代表性期權合約隱含波動率，例如，平值期權、成交量最大期權合約等。
事實上，無論哪種方法，得到的隱含波動率走勢差別不大。下面按照特定合約選取方式，計算近月合約平值看漲、看跌期權算術平均隱含波動率，將其作為波動率代表，得到波動率指數如圖IVIX與近月平值隱含波動率所示。
需要說明的是，上證50ETF期權涉及當月合約、近月合約及隨後兩個季度的共四類合約，當月合約成交量最大，代表性強，但是隨著到期日的臨近，當月合約隱含波動率有增大傾向，很可能誇大了市場波動預期，而近月合約成交量小，不能很好地反映市場表現。綜合來看，近月合約成交量大，不會出現自然增大傾向，適合作為代表性合約。
圖為IVIX與近月平值隱含波動率
上圖中的IVIX是由上海證券交易所發布的，基於方差互換原理，通過近月合約與次近月合約，以上證50ETF期權合約為基礎進行編制的，反映投資者對未來30天上證50ETF期權波動率的預期，被稱為中國波動率指數。需要說明的是，該指數報價於2018年2月14日停更。
顯然，兩類指數走勢十分相似。經計算可知，二者相關係數高達0.98，所以在實際應用中不必糾結到底使用哪類指數。
圖為近月合約平值隱含波動率頻率直方圖與統計性描述
由上圖可知，近月合約平值隱含波動率的值域位於5.13%—79.5%，大多數情況下會隨著標的資產在13%—30%之間波動。
與歷史波動率的關係
歷史波動率，是指資產在過去一段時間內所表現出的波動率。與隱含波動率不同的是，它通過統計方法，利用資產歷史價格數據計算而得，也可以稱其為已實現波動率，是確定性的。其計算方法可總結如下：
第一，從市場上獲得資產，在固定時間間隔（如每天、每周或每月等）上的價格。
第二，對於每個時間段，求出該時間段末的與該時段初的資產價格之比的自然對數。
第三，求出這些對數值的標準差，再乘以一年中包含的時段數量的平方根（如選取時間間隔為每天，若扣除閉市時間，每年中有250個交易日，應乘以根號250），得到的即為歷史波動率。
圖為上證50ETF期權歷史波動率與隱含波動率對比
表為歷史波動率與隱含波動率相關係數
由上表可知，各周期歷史波動率間的相關性很高，隱含波動率與歷史波動率相關係數也在0.87以上。歷史波動率的大小不僅體現了金融資產在統計期內的波動狀況，而且是分析和預測隱含波動率的基礎。
隱含波動率的分級和應用
隱含波動率在度量市場情緒、指導投資者交易中發揮著重要作用，賣出高波動率期權、買入低波動率期權，已經成為期權交易的準則之一。然而，問題在於，如何甄別隱含波動率的高低呢？這需要對隱含波動率進行技術性分級處理。
波動率具有均值回復特性，隱含波動率也不例外，所以通過分析隱含波動率的歷史數據，可以大致確定其波動範圍，除非後期標的資產超預期波動，否則隱含波動率有極高概率在該範圍內波動。於是，可人為將隱含波動率按照大小分為高中低三個級別（或更為細緻的分級），當隱含波動率位於高級別區域時，可以認為此時波動率是偏高的，相應的期權價格偏高，並且有理由相信未來波動率有下降趨勢，適合做賣出期權操作。同理，當隱含波動率位於低級別區域時，可以認為此時波動率是偏低的，相應的期權價格偏低，有理由相信未來波動率有上漲趨勢，適合做買入期權操作。
表為隱含波動率分級處理示例
上表示例中，我們以分位數為依據，將隱含波動率劃分為極低、低位、中位、高位、極高五個等級。舉個例子，在實際交易中，當觀察到隱含波動率為41%時，處於極高水平以上，可判斷期權價格相對高昂，除非對行情有大幅波動預期，否則要避免買入期權，以防止時間價值快的速衰減。
必須說明的是，前面只是針對近月合約平值隱含波動率進行的一種分級示例而已，數值可供參考，但是不絕對。交易者當然可以按照其他分位數，對不同隱含波動率指數的級別進行劃分。更為嚴謹的是，按照不同周期對隱含波動率做分級處理，從而構建隱含波動率錐，能夠更清晰地判斷當前市場波動狀況，在此不再贅述。
（作者單位：永安期貨）